余額寶:利率市場化的催化劑

鄭玉祥

【摘 要】本文簡要介紹了余額寶的運作模式以及我國利率市場化的進程，運用規(guī)范研究方法結合實證研究，得出本文結論：余額寶類產品的興起能夠加速我國利率市場化進程，減緩利率變動對各方的沖擊。推演的邏輯是：利率雙軌制產生套利機會，但較高的交易成本造成市場分割，余額寶類產品能夠降低居民在活期存款與貨幣基金之間的轉換費用，降低套利成本。經濟主體通過在受管制市場與不受管制的市場之間套利，促進短期均衡存款利率的形成。

【關鍵詞】余額寶；利率市場化；市場分割；交易成本

一、余額寶

余額寶的本質是一個基金直銷產品。余額寶與天弘基金公司發(fā)行的貨幣基金增利寶進行對接，客戶將支付寶余額轉賬到余額寶也就意味著購買了增利寶基金。

二、我國的利率市場化進程

自1996年我國銀行間市場同業(yè)拆借利率正式放開以來，人民銀行基本上遵循先外幣后本幣、先貸款后存款、先長期大額存款后短期小額存款的路徑。但在以余額寶為代表的新型互聯網貨幣基金的推進下，中國利率市場化的進程正在形成“小額先行、加速推進”的獨特路徑。

三、存款利率雙軌制產生套利空間

銀行間利率，包括同業(yè)拆借利率，債券回購利率和大額協議存款利率已經市場化，但對一般存款利率仍有較為嚴格的管制。目前，我國活期存款基準利率為0.35%，2014年上半年同業(yè)拆放利率的最小值1.7%，也比活期存款利率高1.35%。這就催生了經濟主體以貨幣基金為中介，把資金從利率較低的活期存款轉移到利率高的銀行間貨幣市場進行套利。

四、交易成本造成市場分割

如果投資者是理性的，那么活期存款會大規(guī)模的向貨幣基金轉移。但實際情況是貨幣基金的規(guī)模占活期存款總額的比例平均在1%左右，遠低于預期?？赡艿慕忉屖秦泿呕鹋c活期存款之間存在市場分割，即由于交易成本，消費者偏好以及進入門檻的限制，投資者不能實現資金在存款與基金之間轉移?；钇诖婵钆c貨幣基金轉換過程中，至少有以下成本：

1.學習成本。學習和理解貨幣基金、理財產品等知識，需要花費必要的時間。

2.搜尋成本：客戶搜尋最優(yōu)貨幣基金所付出的成本。

3.辦理業(yè)務產生機會成本，例如犧牲閑暇，放棄一段時間的工作等。

4.準入門檻的限制。過去貨幣基金最低1000元起購，這就將一部分社會零散資金擋在門外。

五、余額寶的興起打破市場分割

余額寶等產品的興起使得前面討論的交易成本大幅下降，小額資金的跨市場套利活動因此變得有利可圖。

1.余額寶打破理財門檻，實現碎片化理財

余額寶最低申購額度為1元，客戶可將自己的閑散零錢存入余額寶獲取收益，能夠為傳統金融機構忽略的群體提供高效金融服務。

2.余額寶提高了貨幣基金的流動性

客戶在購物時實現對貨幣基金的自動贖回。這種隨時可用于網上支付的貨幣基金就充當了交易媒介，流動性能夠與線下支付的現金等同。未來隨著網上支付的比重越來越大，可以預見貨幣基金會對現金產生更強的替代作用。

3.余額寶拓寬銷售渠道，降低貨幣基金銷售費用

貨幣基金利用余額寶進行基金直銷，不僅降低了中間業(yè)務費用，拓寬了銷售渠道，還增加了知名度，同時能夠利用大數據來管理流動性。

六、余額寶加速利率市場化

余額寶與利率市場化相互影響，相互促進。利率市場化進程使得余額寶快速擴容，余額寶規(guī)模的擴大又能夠促進利率市場化進程。

1.余額寶通過推動貨幣市場發(fā)展， 間接促進利率市場化

余額寶的規(guī)模擴大， 一方面，豐富貨幣市場的資金供給，促進了貨幣市場的交易活躍度， 使貨幣市場工具的流動性大大增強， 另一方面， 為貨幣市場培育廣泛的投資者基礎。

2.余額寶有利于中央銀行基準利率的形成

央行必須以一個最能反映市場資金供求狀況的參照信號為基礎制定基準利率。同業(yè)拆借和債券回購利率的形成是完全市場化的，但是交易主體范圍太窄。余額寶作為一種中小投資者進入貨幣市場的間接渠道， 使貨幣市場的參與主體大大擴展，強化貨幣市場利率反映社會資金供求的信號作用。

3.余額寶繞開利率管制，加速“存款搬家”，倒逼銀行改革

余額寶90%以上投資于銀行間協議存款，也就意味著貨幣還是在銀行體系內，只不過由活期存款變成協議存款，存款利率也由0.35%提升到3.5%以上。存款利率的提升也就是銀行成本的增加，使得銀行利差縮小。在利率市場化的大背景下，商業(yè)銀行需要擺脫對活期儲蓄的過度依賴，增強核心競爭力。

4.余額寶能夠降低利率市場化的風險

存款利率市場化之后，存款利率會進一步上浮。這就有可能帶來銀行間高息攬存，惡意競爭，引發(fā)逆向選擇。貨幣基金與散戶相比，在專業(yè)知識和信息方面有比較優(yōu)勢，更注重資金的風險管理，降低了逆向選擇的風險。

七、結束語

利率雙軌制提供了余額寶生長的土壤， 而余額寶將對利率市場化起到重要的推動作用，同時極大的推動了互聯網金融的創(chuàng)新和發(fā)展，必將對金融市場帶來重大影響。

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