險資逐利房地產(chǎn)

俞燕

美國當(dāng)?shù)貢r間10月6日，全球酒店巨頭希爾頓在紐交所發(fā)布公告稱，擬以19.5億美元（約120億元人民幣）把旗下的紐約華爾道夫酒店出售給安邦保險集團(tuán)股份有限公司（下稱“安邦保險”），該筆交易一舉創(chuàng)下美國酒店業(yè)交易價格的歷史新高，迅速引爆市場關(guān)注。

這是中國保險公司投資海外房地產(chǎn)的第三個案例。此前，中國平安和中國人壽分別投資了位于英國的勞合社大樓和金絲雀碼頭集團(tuán)旗下的一座大樓。

自從險資獲準(zhǔn)開閘不動產(chǎn)投資以來，諸多保險公司以不同形式介入其中。隨著保險資金投資不動產(chǎn)比例的不斷提高，保險公司加快了在不動產(chǎn)領(lǐng)域的布局。除了直接購買酒店或?qū)懽謽?，股?quán)投資房企以及興建養(yǎng)老社區(qū)，亦是險資進(jìn)行不動產(chǎn)投資的主要形式。

中國保監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示，目前已有33家保險公司持有投資性房地產(chǎn)。今年前八個月，投資性不動產(chǎn)規(guī)模750億元，較年初增長3%，基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃等產(chǎn)品6664億元，較年初增長39%。在國內(nèi)房地產(chǎn)市場不斷下行之時，保險公司依然熱衷其中，顯露出來的不動產(chǎn)投資的順周期風(fēng)險，引起保監(jiān)會的關(guān)注。

另一個風(fēng)險隱患則在于隱蔽在不動產(chǎn)投資之后的數(shù)字游戲。一些保險公司通過財務(wù)手段虛增利潤和資產(chǎn)，以達(dá)到提升償付能力充足率的目的，工具之一便是投資性房地產(chǎn)的公允價值估值。

這一切引起了監(jiān)管層憂思，放開投資前端的同時，保監(jiān)會收緊了對其后端的管理。今年5月，保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于清理規(guī)范保險公司投資性房地產(chǎn)評估增值有關(guān)事項的通知》（下稱“《通知》”），著手對保險公司投資性房地產(chǎn)估值進(jìn)行清理和規(guī)范。此外，保監(jiān)會修訂了投資性房地產(chǎn)的認(rèn)可資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，降低其認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)。

與此同時，保監(jiān)會在日前發(fā)布的壽險公司“償二代”第一支柱技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)測試方案中，對投資性房地產(chǎn)的風(fēng)險因子等指標(biāo)進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定。

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，隨著“償二代”建設(shè)的逐步推進(jìn)，以風(fēng)險為導(dǎo)向的償付能力監(jiān)管體系，將有利于引導(dǎo)保險公司調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)配置，提升風(fēng)險管理能力，在一定程度上遏制保險公司帶有“豪賭”風(fēng)格的投資行為。國泰君安報告認(rèn)為，資本規(guī)劃和資本補(bǔ)充條件較好的保險公司，在另類投資等新領(lǐng)域投資上將更具優(yōu)勢。

涌向不動產(chǎn)

今年以來，房地產(chǎn)幾乎成為安邦保險投資的關(guān)鍵詞。繼頻頻吃進(jìn)金融街、與富德生命人壽（原生命人壽）爭奪金地集團(tuán)之后，安邦保險又把目光投向了海外。

安邦保險以19.5億美元（約120億元人民幣）收入囊中的華爾道夫飯店，是紐約地標(biāo)性建筑之一，共有1413個房間，常年入住率超過70%，基本房型最低價格為329美元/晚。如按安邦保險支付的交易額計算，每間客房的成交單價高達(dá)138萬美元，堪稱美國酒店交易中最高的房間單價紀(jì)錄之一。

根據(jù)協(xié)議，安邦保險將支付1億美元的交易保證金，并承擔(dān)酒店約5.25億美元的抵押貸款。希爾頓則獲得擁有未來100年的經(jīng)營權(quán)，并進(jìn)行整修。有業(yè)內(nèi)人士稱，如果希爾頓集團(tuán)在180天內(nèi)將這筆巨款投入別的酒店物業(yè)資產(chǎn)，可以避免為交易收益繳納高額的所得稅。

安邦保險在其官網(wǎng)宣布，華爾道夫酒店占據(jù)了曼哈頓核心地段的整個街區(qū)，該地塊投資價值在紐約無可比擬，該公司希望通過投資北美優(yōu)質(zhì)不動產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定的投資收益。

不過，由于華爾道夫酒店是美國駐聯(lián)合國大使官邸所在地，亦是美國總統(tǒng)和美國外交官員經(jīng)常下榻之處，美聯(lián)社報道稱，考慮到整修可能產(chǎn)生的潛在安全風(fēng)險，美國政府官員表示，正在審查這筆交易的細(xì)節(jié)。對于該說法，安邦保險目前尚無官方回應(yīng)。

根據(jù)2012年保監(jiān)會發(fā)布的《保險資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》，保險資金境外直接投資的不動產(chǎn)，主要限于英國、美國和澳大利亞等發(fā)達(dá)市場主要城市的核心地段，且具有穩(wěn)定收益的成熟商業(yè)和辦公不動產(chǎn)。今年2月，保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知》，將保險不動產(chǎn)投資比例進(jìn)一步提至30%，而境外投資比例為15%。保險公司的不動產(chǎn)投資熱情隨之提升。

由于英鎊走低，英國房地產(chǎn)成為險資的“投資洼地”。去年7月，中國平安斥資2.6億英鎊，從德國商業(yè)銀行旗下的Commerz Real公司手中，購得倫敦金融城的標(biāo)志性建筑之一勞合社大樓。今年6月，中國人壽聯(lián)合卡塔爾控股主權(quán)財富基金斥資7.95億英鎊（約合14億美元），購買了英國金絲雀碼頭集團(tuán)旗下位于倫敦金融區(qū)的10 Upper Bank Street 大樓，持有該樓70%的股權(quán)。

勞合社主席約翰·納爾遜去年接受《財經(jīng)》記者專訪時曾談到，平安收購勞合社大樓是一種普通的不動產(chǎn)投資行為，對勞合社本身沒有影響，勞合社依然有權(quán)長期使用這座由其建造的大樓。據(jù)介紹，英國商業(yè)不動產(chǎn)的運(yùn)作模式通常是，由大型投資機(jī)構(gòu)買下來，交由專業(yè)的物業(yè)公司運(yùn)營和管理，而勞合社對該大樓采取了售出和回租的方式。

從既往的租金收益上來看，中國平安和中國人壽所投資的這兩座寫字樓，無疑是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。勞合社大樓2013年整體租金約2400萬英鎊，凈租金收益率為6.1%。而10 Upper Bank Street 大樓每年的租金約為4435萬英鎊。

與中國平安和中國人壽投資于寫字樓項目不同，安邦保險將海外不動產(chǎn)首單投向了美國酒店業(yè)。一位海外房地產(chǎn)中介人士表示，就項目本身來說，以19.5億美元投資華爾道夫酒店，并不是一個好的投資選擇，以同等規(guī)模的資金可以買到更好的標(biāo)的，安邦此舉可能有個人投資偏好等其他方面的考慮。另據(jù)一位接近該交易的人士稱，希爾頓對該酒店的最初報價為11億美元。endprint

第一太平戴維斯（Savills）一位人士表示，去年以來，包括保險公司在內(nèi)的中國企業(yè)購買海外房地產(chǎn)的項目大大增加，他目前“有一半的時間都是在做這樣的項目”。

仲量聯(lián)行發(fā)布的報告顯示，2013年中國海外商業(yè)房地產(chǎn)投資總額為76億美元，同比增長124%。其中，英國和美國房地產(chǎn)市場是最主要的投資區(qū)域。

除了開始出手海外不動產(chǎn)，保險公司近年來更是忙于布局境內(nèi)不動產(chǎn)投資。早在2010年，安邦保險便開始涉足不動產(chǎn)投資，購入成都市行政辦公中心的寫字樓，2011年攬得北京CBD的兩個地塊。截至2013年，安邦財險投資性房地產(chǎn)達(dá)157.3億元，是該項投資規(guī)模最大的保險公司。

今年以來，安邦保險則積極介入對上市房企的股權(quán)投資。4月28日，旗下安邦人壽與和諧健康險累計持有金融街控股有限公司（下稱“金融街”，000402.SZ）5%股權(quán)，首次舉牌。其后，進(jìn)一步增持至9.99%。

為保住第一大股東地位，北京金融街投資集團(tuán)及其一致行動人亦展開增持，同時，擬以2.5億元自有資金，通過集中競價方式回購1.10%的股份。此舉被市場解讀為用來“狙擊”安邦系。

安邦保險對地產(chǎn)股的興趣不止于金融街一家。華業(yè)地產(chǎn)（600240）中報顯示，安邦人壽已成為其第三大股東，持股4.99%，離5%的舉牌線僅一步之遙。但一季度時，前十大股東名單中還沒有其身影。

今年上半年，安邦保險與富德生命人壽“火拼”同一只地產(chǎn)股——金地集團(tuán)，成為業(yè)內(nèi)一大焦點(diǎn)。安邦保險的持股比例合計為10%，富德生命人壽則累計增持至27.63%，其目標(biāo)則是30%。

富德生命人壽是另一家熱投房企股的保險公司，除了金地集團(tuán)，它還是深振業(yè)A的第五大股東，持股4.64%。

還原投資邏輯

保險公司爭奪地產(chǎn)股，在申銀萬國房地產(chǎn)分析師韓思怡看來，說明險資正從直接投資房地產(chǎn)項目，轉(zhuǎn)而直接購買房地產(chǎn)公司的股權(quán)，以爭取公司話語權(quán)，并通過提前參加項目的形式，獲取更高收益。而這種投資角色的轉(zhuǎn)換，最終將影響股票市場投資者的定價思維。

對于保險公司來說，看重的不僅僅是地產(chǎn)股的股價表現(xiàn)和股權(quán)投資收益。這些地產(chǎn)公司都握有一線城市豐富的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)項目，土地資源和項目資源優(yōu)勢明顯。金地集團(tuán)今年4月還收購了美國舊金山市CBD區(qū)域的兩個商用地塊，用于開發(fā)寫字樓。而金融街自持的項目資質(zhì)和規(guī)模在地產(chǎn)股中均屬優(yōu)異，海通證券報告認(rèn)為，多個項目已進(jìn)入收獲期，未來將享受價值重估帶來的最大利益。

韓思怡在報告中指出，目前重點(diǎn)的房地產(chǎn)公司PE估值僅為7倍左右，行業(yè)平均估值水平遠(yuǎn)低于其他行業(yè)，風(fēng)險較低且升值潛力更大。萬科、金科、華發(fā)和福星等優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)股的第一大股東持股較低，且股價估值低，有可能成為保險資金重點(diǎn)關(guān)注的投資標(biāo)的。隨著房地產(chǎn)業(yè)并購案的增多，產(chǎn)業(yè)資本將迎來定價權(quán)之爭。

根據(jù)保監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定，保險公司可以通過物權(quán)和股權(quán)投資形式投資于房地產(chǎn)，既包括保險公司直接持有的投資性房地產(chǎn)，也包括通過投資設(shè)立或入股項目公司等以房地產(chǎn)開發(fā)為主業(yè)的公司，以及間接持有的投資性房地產(chǎn)。

一批中小保險公司特別是具有房地產(chǎn)股東背景的公司，成為投資性房地產(chǎn)的擁躉，比如，富德生命人壽去年底的投資性房地產(chǎn)的規(guī)模為128.65億元，合眾人壽規(guī)模則為80.9億元。同樣有房地產(chǎn)股東的前海人壽，自2013年7月以來，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資和借款等形式，在房地產(chǎn)及相關(guān)領(lǐng)域涉資達(dá)48億元。珠江人壽今年4月和6月分別投資7.5億元和10億元（分期投資），與其股東關(guān)聯(lián)方投資開發(fā)上海創(chuàng)展國際商貿(mào)和北京中關(guān)村國際商城項目。

除了爭奪地產(chǎn)股、競購商業(yè)地塊，諸保險公司還忙于投資養(yǎng)老地產(chǎn)，而養(yǎng)老地產(chǎn)按保監(jiān)會規(guī)定可采用公允價值估值。富德生命人壽負(fù)責(zé)人曾對《財經(jīng)》記者透露，其首個高端養(yǎng)老社區(qū)將于近期在廣東河源開業(yè)。前海人壽則斥資4億元拿下深圳的養(yǎng)老地產(chǎn)用地，首批拓荒者泰康人壽今年一口氣開業(yè)了三家養(yǎng)老社區(qū)。養(yǎng)老地產(chǎn)領(lǐng)域動作稍為遲緩的中國太保，今年亦加快了步伐，太平洋養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)投資管理公司于近日獲批籌建，不過其開發(fā)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的路徑不同：擬采取自建和改建城市中心城區(qū)現(xiàn)有物業(yè)等“輕資產(chǎn)”方式。

諸保險公司對房地產(chǎn)投資的熱衷程度，可以用數(shù)據(jù)來量化。保監(jiān)會發(fā)布的《中國保險業(yè)社會責(zé)任白皮書》稱，今年上半年，保險機(jī)構(gòu)的養(yǎng)老社區(qū)投資額增至約300多億元，是去年全年的兩倍多。來自保監(jiān)會的最新數(shù)據(jù)顯示，截至8月底，保險機(jī)構(gòu)的投資性房地產(chǎn)規(guī)模為750億元，比年初增長3%；基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃等產(chǎn)品則為6664億元，較年初增長39%。

除了以上形式，保險公司還通過信托計劃與房地產(chǎn)產(chǎn)生一些間接關(guān)聯(lián)。10月14日，保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于保險公司投資信托產(chǎn)品風(fēng)險有關(guān)情況的通報》顯示，今年上半年，近51%的信托投資集中于房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施等不動產(chǎn)領(lǐng)域，其中，房地產(chǎn)信托計劃占比高達(dá)33.1%，規(guī)模為929億元，基礎(chǔ)設(shè)施投資占比17.5%，規(guī)模亦有492億元之多。

保監(jiān)會在通報中提示了一個值得憂慮的現(xiàn)象：一些保險公司通過投資信托產(chǎn)品，借款給與之具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的融資人，用于融資人房地產(chǎn)投資等用途。而一些具有房地產(chǎn)股東背景的保險公司，如此熱衷于投資房地產(chǎn)領(lǐng)域，被業(yè)內(nèi)認(rèn)為是為其股東輸送利益。

一位保險公司高管曾對《財經(jīng)》記者表示，對于很多產(chǎn)業(yè)資本來說，保險的投資價值在于，股東用收進(jìn)來的保費(fèi)進(jìn)行投資，用獲得的投資收益設(shè)立影子公司，再作為股東投資于保險公司和其他領(lǐng)域。換言之，“等于是股東拿保險公司的錢來賺自己的錢”，在該人士看來，這其實(shí)應(yīng)該是保險業(yè)“最大的風(fēng)險”。

公允價值的秘密

除了為股東“輸血”，保險公司熱衷于不動產(chǎn)投資，亦有其自身資產(chǎn)負(fù)債匹配的訴求。在8月召開的新“國十條”培訓(xùn)大會上，保監(jiān)會主席項俊波指出，業(yè)內(nèi)熱銷的高現(xiàn)金價值產(chǎn)品的負(fù)債實(shí)際期限短則數(shù)月，長則1年-3年，其所匹配的資產(chǎn)期限則多在5年以上，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債缺口較大。

這類短期高現(xiàn)金價值產(chǎn)品，承諾的收益卻高達(dá)7.2%。這意味著，投資收益率至少達(dá)10%以上，才能基本覆蓋其成本。對于一些保險公司來說，房地產(chǎn)市場成為博取高收益的南山捷徑。對此，項俊波不客氣地指出，“這很危險?！?/p>

這類能夠迅速攬得保費(fèi)的高現(xiàn)金價值保險產(chǎn)品，對于資本實(shí)力的消耗很大。資本實(shí)力相對單薄的保險公司，不可避免地倍受償付能力充足率壓力。

一些“聰明”的保險公司，通過財務(wù)手段，人為虛增賬面資產(chǎn)和凈資產(chǎn)，達(dá)到提升償付能力充足率的目的，其中的一個重要工具便是投資性房地產(chǎn)的公允價值估值。

所謂公允價值，指在公平交易中，熟悉情況的交易雙方，自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。根據(jù)我國的新會計準(zhǔn)則，投資性房地產(chǎn)的計量方式有成本計量法和公允價值計量法，但只有在房地產(chǎn)市場比較成熟、企業(yè)能夠從房地產(chǎn)交易市場上取得同類或類似房地產(chǎn)的市場價格及其他相關(guān)信息，從而對投資性房地產(chǎn)的公允價值做出合理的估計時，才允許企業(yè)對投資性房地產(chǎn)采用公允價值模式進(jìn)行后續(xù)計量，這兩個條件缺一不可。且同一企業(yè)不得同時采用兩種計量模式。

項俊波在新“國十條”培訓(xùn)大會上透露，在目前33家持有投資性房地產(chǎn)的保險公司中，有15家（3家財險公司和12家壽險公司）采用了公允價值計量方式。今年一季度，這些公司投資性房地產(chǎn)的成本是244.1億元，但賬面價值卻是493.4億元，增值近一倍。

有關(guān)統(tǒng)計顯示，15家公司中，正德人壽、安邦人壽、安邦財險和富德生命人壽等公司，公允價值變動較大。其中，正德人壽估值最高，成本為11億元的土地使用權(quán)投資，通過公允價值估值，一年內(nèi)浮盈17億元。而安邦財險2013年報顯示，其2011年所購北京CBD兩地塊的成本為61.1億元，2013年從無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)為投資性房地產(chǎn)，并采用公允價值計量后，賬面價值增至157.3億元。

在公允價值估值法下，一些公司的公允價值變動收益呈現(xiàn)較大增長。比如，正德人壽的公允價值變動收益增長了10.52倍，安邦財險增長7.8倍，富德生命人壽公允價值收益增長1.34倍。公允價值變動收益計入當(dāng)期損益，有增加凈利潤之效。

一位保險公司投資負(fù)責(zé)人指出，中國的房地產(chǎn)市場波動大，特別是近年來房價增長迅猛，泡沫虛高，采用公允價值計量下的凈利潤和償付能力充足率，“可能存在一定的虛值” 。

事實(shí)上，投資性房地產(chǎn)能否采用公允價值估值，監(jiān)管層的態(tài)度一直在調(diào)整。1997年在會計準(zhǔn)則中首倡公允價值計量，但由于出現(xiàn)諸多借此操縱利潤的現(xiàn)象，又于2001年后修訂相關(guān)規(guī)定，回歸成本法。2006年財政部制定新會計準(zhǔn)則時，在《企業(yè)會計準(zhǔn)則第3號——投資性房地產(chǎn)》中，首次將投資性房地產(chǎn)作為一項新的資產(chǎn)予以單獨(dú)列示，并引入公允價值計量模式。不過，要求投資性房地產(chǎn)一般采用成本模式，而限制公允價值模式的應(yīng)用范圍，以防企業(yè)濫用公允價值操縱利潤。

但這種要求與《國際會計準(zhǔn)則第40號——投資性不動產(chǎn)》的做法不盡相同，后者鼓勵企業(yè)采用公允價值法，須不定期重估資產(chǎn)，以使其賬面金額與資產(chǎn)負(fù)債表日該項資產(chǎn)的實(shí)際價值趨同。

新會計準(zhǔn)則實(shí)施初期，公允價值估值法使用并不廣泛，2007年630家有投資性房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的國內(nèi)上市公司中，僅有18家采用該法。2011年時，上市公司中使用該法的也僅占3.06%。

從保險業(yè)的監(jiān)管上來看，保監(jiān)會在2010年發(fā)布的《保險公司償付能力報告編報規(guī)則——問題解答第10號：無擔(dān)保企業(yè)（公司）債券、不動產(chǎn)、未上市股權(quán)和保險資產(chǎn)管理公司創(chuàng)新試點(diǎn)投資產(chǎn)品》中，對不動產(chǎn)投資未明確表述，是采用成本法還是公允價值法估值。

今年5月下發(fā)的《保險公司償付能力報告編報規(guī)則——問題解答第24號：投資性房地產(chǎn)》（征求意見稿）（下稱“第24號解答”）中，該項表述變得明確：要求保險公司持有的投資性房地產(chǎn)應(yīng)按照會計準(zhǔn)則要求，采用成本模式計量；只有存在確鑿證據(jù)表明投資性房地產(chǎn)的公允價值能夠持續(xù)可靠取得的，才可采用公允價值模式計量，并向保監(jiān)會備案。

在目前的實(shí)際操作中，不同公司對估值方式有不同的選擇。以上市公司為例，中國人壽采用歷史成本法，新華保險和中國太保則用公允價值法。不過，新華和太保所采用的評估模型不同，前者采用收益法或市場法，后者用現(xiàn)金流折現(xiàn)法。而前海人壽等一批中小公司，則基本上采用公允價值估值法。

根據(jù)規(guī)定，成本法下，新會計準(zhǔn)則和稅法的處理基本一致，計提折舊或攤銷處理可抵稅。公允價值法下，公允價值與賬面價值的差額計入損益，可增加當(dāng)期賬面利潤（但不增加現(xiàn)金流），但由于不計提折舊或攤銷，沒有減稅作用。

上述保險公司投資負(fù)責(zé)人認(rèn)為，保險公司早年投資的房地產(chǎn)的原始成本很低，如以歷史成本計價，無法真正反映資產(chǎn)的真正價值，且會降低償付能力充足率。而公允價值是基于市場一致原則下的動態(tài)計量模式，能夠更確切地反映公司的經(jīng)營能力、償債能力及所承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險，當(dāng)然，也會加大賬面利潤和現(xiàn)金流的背離。

在該人士看來，兩種估值方式各有利弊，具體還要看各公司的實(shí)際投資規(guī)模大小及對股權(quán)占用的時間等因素。

清理整頓挑戰(zhàn)

在房地產(chǎn)市場下行的態(tài)勢下，保險公司仍熱衷于投資房地產(chǎn)，隱藏著一定的順周期風(fēng)險。項俊波在新“國十條”培訓(xùn)大會上指出，一旦房地產(chǎn)市場出現(xiàn)下行，激進(jìn)的保險公司的償付能力將會亮紅燈。

而一些公司在投資性房地產(chǎn)上的激進(jìn)做法和財務(wù)“貓膩”，也引起保監(jiān)會的警覺。今年5月，保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于清理規(guī)范保險公司投資性房地產(chǎn)評估增值有關(guān)事項的通知》（下稱“《通知》”），對保險公司投資性房地產(chǎn)估值進(jìn)行清理和規(guī)范，并暫停執(zhí)行投資性房地產(chǎn)公允價值計量政策。endprint

6月，正德人壽接到保監(jiān)會的監(jiān)管函，其受罰原因在于，在土地使用權(quán)的交易以及相應(yīng)的會計處理中，將本應(yīng)計入遞延收益的12.8億元基礎(chǔ)建設(shè)補(bǔ)貼資金，違規(guī)計入當(dāng)期損益，此外，還將賬齡超過12個月的15.3億元其他應(yīng)收款按80%的比例計入認(rèn)可資產(chǎn)，從而使其飽受壓力的償付能力充足率得以虛增。

與此同時，保監(jiān)會還在業(yè)內(nèi)下發(fā)了“第24號解答”，對投資性房地產(chǎn)的認(rèn)可資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了修改。

“第24號解答”顯示，保險公司在償付能力評估時，有三種情況不得使用公允價值計量：尚未達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)的在建房屋建筑物及其土地使用權(quán)；以出租為目的，但自確定持有目的起一年內(nèi)未租出的土地使用權(quán)、房屋建筑物；位于地級市及以下地區(qū)的投資性房地產(chǎn)（養(yǎng)老地產(chǎn)除外）。

投資性房地產(chǎn)的認(rèn)可資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)則有所調(diào)整，加入了房地產(chǎn)市值變動情況、房地產(chǎn)投資占總資產(chǎn)比重，以及房地產(chǎn)所處位置情況等考量因素。其中，對物權(quán)和股權(quán)方式投資的房地產(chǎn)，分別按成本法和公允價值法，規(guī)定了不同的認(rèn)可價值。

比如，以物權(quán)方式直接持有的投資性房地產(chǎn)，如采用成本法，認(rèn)可價值為其賬面價值的90%。如采用公允價值法，則按“投資成本×85%+評估增值（減值）×認(rèn)可比例”的標(biāo)準(zhǔn)，其中，評估增值（減值）按超額累退方式進(jìn)行分段認(rèn)可，例如，投資成本50%（含50%）以內(nèi)的，認(rèn)可比例為85%，如超過投資成本150%，認(rèn)可比例則為零。

而不動產(chǎn)債權(quán)投資計劃的認(rèn)可價值，則按外部評級等級確定，如信用評級為AAA級，以賬面價值的99%作為其認(rèn)可價值； AA級以下的，則是90%等。

概括來說，與2010年發(fā)布的《保險公司償付能力報告編報規(guī)則——問題解答第10號：無擔(dān)保企業(yè)（公司）債券、不動產(chǎn)、未上市股權(quán)和保險資產(chǎn)管理公司創(chuàng)新試點(diǎn)投資產(chǎn)品》相比，“24號解答”提高了成本法下的認(rèn)可比例，同時降低了公允價值法下的認(rèn)可比例。人保財險精算總監(jiān)陳東輝認(rèn)為，這種調(diào)整旨在鼓勵保險公司使用成本法。

中國人壽集團(tuán)總裁繆建民在《保險資產(chǎn)管理的理論與實(shí)踐》一文中指出，高風(fēng)險、低流動性資產(chǎn)（特別是另類投資）的認(rèn)可資產(chǎn)比例較低，會降低償付能力。對于償付能力偏緊的公司，建議審慎考慮另類投資，以控制償付能力波動。

“償二代”監(jiān)管立規(guī)

清理整頓規(guī)范投資性房地產(chǎn)估值的亂象，并修改投資性房地產(chǎn)認(rèn)可資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，僅是當(dāng)下的應(yīng)對之舉，更長遠(yuǎn)的監(jiān)管效應(yīng)，則有賴于“償二代”監(jiān)管體系發(fā)揮系統(tǒng)性作用。

關(guān)于房地產(chǎn)投資的風(fēng)控和償付能力監(jiān)管制度正在逐漸完善。保監(jiān)會7月發(fā)布的《保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第×號：償付能力風(fēng)險管理要求與評估》（征求意見第二稿）要求，保險公司應(yīng)建立房地產(chǎn)價格風(fēng)險管理制度，合理控制房地產(chǎn)投資的規(guī)模及集中度，有效降低房地產(chǎn)價格風(fēng)險。

9月，保監(jiān)會發(fā)布的壽險公司“償二代”第一支柱技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)參數(shù)測試方案中，規(guī)定了投資性房地產(chǎn)的相關(guān)參數(shù)內(nèi)容。

該套測試方案中的《保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第X號：市場風(fēng)險最低資本》規(guī)定，保險公司持有的投資性房地產(chǎn)（含境外投資性房地產(chǎn)），應(yīng)計算房地產(chǎn)價格風(fēng)險最低資本，比如，在成本法下，以物權(quán)形式持有的投資性房地產(chǎn)的風(fēng)險因子為0.08。在公允價值法下，則為0.12，房地產(chǎn)市值變動、房地產(chǎn)投資占比以及房地產(chǎn)所處位置等因素，則作為風(fēng)險K因子。

測試方案中的《保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第1號：實(shí)際資本》則規(guī)定，保險公司計算核心一級資本時，應(yīng)扣減公允價值計量的投資性房地產(chǎn)的公允價值增值（應(yīng)扣除由于增值產(chǎn)生的遞延所得稅負(fù)債）。此外，當(dāng)自用固定資產(chǎn)和以成本計量的投資性房地產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以公允價值計量的投資性房地產(chǎn)、或以公允價值計量的投資性房地產(chǎn)轉(zhuǎn)換為自用固定資產(chǎn)時，該轉(zhuǎn)換日公允價值超過原賬面價值的部分，亦應(yīng)扣減。

一位接近保監(jiān)會的人士表示，在投資性房地產(chǎn)的相關(guān)規(guī)定上，“償二代”保留了“償一代”的一些分類，同時有所細(xì)化，對不同投資類型，根據(jù)不同的估值方式，設(shè)定了不同的風(fēng)險因子和認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)等要求。

一位保險公司精算師認(rèn)為，在以風(fēng)險為導(dǎo)向的“償二代”之下，公允價值法的風(fēng)險資本因子比成本法更高，可以引導(dǎo)保險公司更多地選擇使用成本法。

該精算師建議，為了更有效地遏制保險公司對房地產(chǎn)的投資沖動，監(jiān)管層可以從流動性方面提高對其資本的要求?！胺康禺a(chǎn)投資的流動性差，通過對流動性指標(biāo)做一些限制，可以對其投資沖動起到一定的約束作用?！?/p>

這一建議與保監(jiān)會在10月發(fā)布的《保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第×號：流動性風(fēng)險（征求意見稿）》中的思路不謀而合。該文件要求，除非已有明確的交收合約，否則保險公司對不動產(chǎn)、長期股權(quán)投資和固定資產(chǎn)等項目，不應(yīng)在現(xiàn)金流預(yù)測中假設(shè)其變現(xiàn)，對其流動性指標(biāo)予以約束。

“償二代”將保險公司的風(fēng)險管理能力與資本掛鉤，使外部的償付能力監(jiān)管與保險公司內(nèi)部的風(fēng)險管理予以結(jié)合。諸業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，“償二代”新標(biāo)準(zhǔn)之下，一些保險公司特別是平臺系保險公司的“豪賭”模式，將難以為繼?！皟H從市場風(fēng)險的要求來看，保險公司幾個主要的投資品種，比如股票投資、未上市股權(quán)投資和房地產(chǎn)投資的風(fēng)險因子很高，由此帶來的剛性資本要求，會讓這些公司承受不了。”上述保險公司精算師稱。endprint