對中國信貸資產(chǎn)證券化未來發(fā)展的思考

巴圣哲

摘 要：信貸資產(chǎn)證券化有利于商業(yè)銀行緩解資本約束、加速資本周轉(zhuǎn)、調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、分散信貸風(fēng)險，但過度證券化又可能導(dǎo)致像美國次貸危機(jī)一樣的系統(tǒng)性風(fēng)險。回顧中國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程，對當(dāng)前證券化過程中存在的問題進(jìn)行深入分析，并從操作效率和風(fēng)險管控兩個方面提出政策建議。

關(guān)鍵詞：信貸資產(chǎn)證券化；效率；風(fēng)險

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）22-0104-04

信貸資產(chǎn)證券化是指把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。作為解決儲貸機(jī)構(gòu)的流行性失衡問題的重要工具，信貸資產(chǎn)證券化在20世紀(jì)70年代的美國起源并得到快速發(fā)展。2007年之后，隨著美國房地產(chǎn)市場二十多年牛市的終結(jié)，次級房地產(chǎn)抵押貸款的違約引發(fā)的次貸危機(jī)結(jié)束了資產(chǎn)證券化的高速發(fā)展。危機(jī)發(fā)生之后，很多人都把資產(chǎn)證券化作為引發(fā)危機(jī)的重要原因，但資產(chǎn)證券化在經(jīng)歷短暫的低潮之后繼續(xù)保持穩(wěn)定的增長。美國官方并沒有禁止資產(chǎn)證券化，美國財政部在遞交國會的《改革美國住房融資》一文中指出“作為與銀行信貸的配套措施，資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)繼續(xù)在住房融資中發(fā)揮其重要作用”充分肯定了資產(chǎn)證券化的正面作用。

一、中國信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷史

中國的資產(chǎn)證券化最早可以追溯到1992年，為加速海南三亞的開發(fā)，實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)的增值，三亞市開發(fā)建設(shè)總公司發(fā)行了三亞地產(chǎn)投資券，通過預(yù)售地產(chǎn)開發(fā)后的銷售權(quán)益，集資開發(fā)三亞地產(chǎn)。這種形式?jīng)]有特殊目的載體（SPV），也沒有經(jīng)過外部信用評級，但已經(jīng)具備了資產(chǎn)證券化的雛形。2005年，根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中關(guān)于“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”的要求，同年4月中國人民銀行和中國銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作管理辦法》，標(biāo)志著中國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開端。在2005—2008年中國信貸資產(chǎn)證券化的第一輪試點(diǎn)中，11家境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場成功發(fā)行了17單，總計(jì)667.8億元信貸資產(chǎn)支持證券。從2008—2011年，受美國次貸危機(jī)影響，中國的信貸資產(chǎn)證券化暫停了四年之久。正式的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)雖然在2008年之后陷入停滯，但具有中國特色的“類資產(chǎn)證券化”創(chuàng)新卻一直層出不窮。特別是2010年之后，隨著宏觀調(diào)控緊縮的力度逐步加大以及銀行資本約束的趨緊，不同類型機(jī)構(gòu)通過合作進(jìn)行監(jiān)管套利，將信貸資產(chǎn)移出銀行資產(chǎn)負(fù)債表，借此規(guī)避信貸額度管控，發(fā)展到了相當(dāng)?shù)囊?guī)模。在2012年中央重新啟動信貸資產(chǎn)證券化第二輪500億元額度的試點(diǎn)中，7家境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)又發(fā)行了7單，總計(jì)241.3億元，余下額度將在今后使用。2013年8月28日，國務(wù)院決定在嚴(yán)格控制風(fēng)險的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，新增發(fā)行額度3 000億元。截至2014年2月，中國已發(fā)行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品34單，總額度1 368億元。

通過連續(xù)試點(diǎn)，中國的信貸資產(chǎn)證券化基本制度已經(jīng)建立，產(chǎn)品發(fā)行和交易運(yùn)行穩(wěn)健，并實(shí)現(xiàn)了幾個多元化，取得了一定的成績。一是發(fā)起機(jī)構(gòu)逐步多元化，政策性銀行、國有控股商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、金融資產(chǎn)管理公司和汽車金融公司等均可以作為發(fā)起人；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)逐步多元化，已涵蓋企業(yè)流動資金貸款、項(xiàng)目貸款、個人住房抵押貸款、不良貸款、汽車抵押貸款、信用卡貸款等各種類型；三是投資者范圍逐步擴(kuò)大化，目前各類商業(yè)銀行、信用合作社、財務(wù)公司、外資銀行、保險公司、基金公司、證券公司和信托公司均可以投資信貸資產(chǎn)支持證券。預(yù)計(jì)在三輪試點(diǎn)之后，主管部門將會根據(jù)試點(diǎn)情況，進(jìn)一步完善發(fā)行機(jī)制，在嚴(yán)控風(fēng)險的基礎(chǔ)上將信貸資產(chǎn)證券化作為常態(tài)業(yè)務(wù)推向市場。在這種形勢下，有必要深入分析中國信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐中存在的問題，設(shè)計(jì)對應(yīng)的機(jī)制來更好的發(fā)揮作用并控制風(fēng)險，避免一放就亂，一抓就死，使之成為銀行業(yè)長期穩(wěn)定健康發(fā)展的重要工具，避免走美國資產(chǎn)證券化老路，防范系統(tǒng)性風(fēng)險的發(fā)生。

二、中國信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐中存在的問題

1.主管部門分割、發(fā)行市場割裂，登記結(jié)算機(jī)構(gòu)分立

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國被人為分割成信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)資產(chǎn)證券化兩類。前者的主管部門為中國人民銀行和銀監(jiān)會，通常采用信托計(jì)劃的方式在銀行間交易市場發(fā)行。后者則是對非銀行間的債務(wù)或未來現(xiàn)金流進(jìn)行打包出售，又分為兩種形式，一種主管部門為銀行間市場交易商協(xié)會，采用資產(chǎn)支持票據(jù)的形式在銀行間市場發(fā)行；另外一種其主管部門為證監(jiān)會，采用專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的形式在交易所市場發(fā)行。主管部門不同，交易場所不同，人為的割裂了市場。假設(shè)將來信貸資產(chǎn)證券化通過資管計(jì)劃在交易所市場交易就要同時由上述三個部門審批。另外僅就銀行間市場而言，信貸資產(chǎn)證券化沒有統(tǒng)一的登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，分散在中央國債登記結(jié)算公司和上海清算所，使原本統(tǒng)一的市場出現(xiàn)割裂，信息無法實(shí)現(xiàn)連通，降低了信息披露的效率，增加了監(jiān)管難度，也影響了二級市場的培育。

2.信貸資產(chǎn)證券化市場結(jié)構(gòu)相對單一

一是目前的信貸資產(chǎn)證券化主要在銀行間市場開展，交易所市場仍處于空白。銀行間市場盡管有規(guī)模方面的優(yōu)勢，但由于該市場為銀行所主導(dǎo)，這意味著，即使實(shí)現(xiàn)了信貸資產(chǎn)證券化，信用風(fēng)險仍在銀行體系內(nèi)循環(huán)，尚未真正發(fā)揮資產(chǎn)支持證券分散轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險的功能。二是銀行間市場的交易，主要參與者都是銀行業(yè)機(jī)構(gòu)，對資金、風(fēng)險等要素的偏好存在較高同質(zhì)性，這使交易的活躍程度受到了一定的限制。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)類型相對單一，也影響了信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展。到目前為止，為控制試點(diǎn)過程的風(fēng)險，試點(diǎn)審批對基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型、行業(yè)、質(zhì)量等做出了較多的限制性要求或窗口指導(dǎo)，影響了銀行參與信貸資產(chǎn)證券化的積極性，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)供給相對不足。同時商業(yè)銀行為避免復(fù)雜操作，并降低風(fēng)險，自行設(shè)定的入池資產(chǎn)條件更加苛刻。首先是要求借款人信用等級一般為A-以上、資產(chǎn)質(zhì)量為正常類貸款；二是為便于出售，合同剩余期限一般要求不超過三年；三是要求貸款已經(jīng)發(fā)放完畢，并不涉及比如銀團(tuán)等其他表外業(yè)務(wù)品種；四是借款人不屬于地方政府融資平臺等；五是為分散風(fēng)險單筆貸款要求合同金額大于1 000萬元但不超過10億元等。endprint

3.信貸資產(chǎn)證券化法律制度不完善

作為一項(xiàng)涉及到眾多主體參與的金融創(chuàng)新，信貸資產(chǎn)證券化涉及的環(huán)節(jié)眾多，而每一個環(huán)節(jié)都可能會遇到一些制度和法律上的問題。從2005年試點(diǎn)開始，相關(guān)部門在法規(guī)建設(shè)上已做了不少努力。2005年，中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會聯(lián)合發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》。隨后，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會發(fā)布了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》，從業(yè)務(wù)監(jiān)管角度對相關(guān)問題做出了要求。此外在《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》確定的法律框架下，其他配套政策也相繼頒布施行。這些法規(guī)為信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)提供了最基本的法律框架。但是不同部門從自身角度制定的部門規(guī)章，一是效力等級有限；二是存在分歧甚至沖突，給信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的快速發(fā)展形成了障礙，亟需統(tǒng)籌和調(diào)整。比如銀監(jiān)發(fā)[2010]102號文《中國銀監(jiān)會關(guān)于關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的通知》中規(guī)定“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)遵守整體性原則”，這與資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的業(yè)務(wù)實(shí)際存在沖突。

4.二級市場交易清淡、流動性差

中國信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的投資者主要以持有到期為主，目前持有期間發(fā)生的交易金額僅占發(fā)行量的4%，流動性不足產(chǎn)生的高溢價，增加了發(fā)起人的融資成本，不利于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品擴(kuò)大規(guī)模。而信貸資產(chǎn)支持證券在美國主要在OTC市場進(jìn)行交易，通過發(fā)行競價、價格配對、經(jīng)紀(jì)人交易和集中交易等多種模式，提高了流動性，2013年上半年，美國MBS換手率約20%，遠(yuǎn)高于公司信用債券。

5.“一單一批”的審批制度降低了效率

監(jiān)管部門出于謹(jǐn)慎性考慮一直對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品采用“一單一批”的審批制，雖然嚴(yán)格控制了風(fēng)險，但在客觀上延長了產(chǎn)品的審批周期，導(dǎo)致資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)到期，發(fā)起機(jī)構(gòu)需要重新變更基礎(chǔ)資產(chǎn)，更影響了發(fā)行時機(jī)的選擇。發(fā)行機(jī)構(gòu)為保證發(fā)行規(guī)模，篩選新貸款替換資產(chǎn)池中的貸款，反復(fù)耗費(fèi)人力物力，同時影響資產(chǎn)支持證券的信用評級和信息披露，進(jìn)一步延長了審批時間。最終影響了發(fā)起機(jī)構(gòu)的積極性。

6.信用風(fēng)險自留要求高，不利于商業(yè)銀行釋放資本

2013年底，人民銀行、銀監(jiān)會發(fā)布公告規(guī)定：信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)應(yīng)按以下要求保留基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險：持有由其發(fā)起資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一定比例，該比例不得低于該單證券化產(chǎn)品全部發(fā)行規(guī)模的5%；持有最低檔次資產(chǎn)支持證券的比例不得低于該檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%；若持有除最低檔次之外的資產(chǎn)支持證券，各檔次證券均應(yīng)持有，且應(yīng)以占各檔次證券發(fā)行規(guī)模的相同比例持有；持有期限不低于各檔次資產(chǎn)支持證券存續(xù)期限?，F(xiàn)行的規(guī)定使得資產(chǎn)證券化釋放資本、提升資本充足率的功能打大折扣。而資本壓力將是今后很長一段時期內(nèi)銀行面臨的主要經(jīng)營壓力，信用風(fēng)險自留要求過高將大大減小銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的動力。

7.信貸資產(chǎn)證券化市場規(guī)模仍然較小

九年來，中國信貸資產(chǎn)證券化快速發(fā)展，發(fā)起人從商業(yè)銀行擴(kuò)展至資產(chǎn)管理公司、汽車金融公司等，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類不斷增加。不過整體來看信貸資產(chǎn)證券化的市場規(guī)模仍然較小，交易品種相對單一。對比美國來看，2012年美國新發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品2.26萬億美元，品種上主要分為房屋抵押支持證券、資產(chǎn)支持證券和擔(dān)保債務(wù)憑證三大類，發(fā)行金額占GDP總額的14.5%，存量規(guī)模達(dá)到9.86萬億美元，占債務(wù)市場總規(guī)模的25%，僅次于美國國債。

8.商業(yè)銀行實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化的內(nèi)在動力不足

從國外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，銀行貸款因其可以剝離，可以定價的特性，是最佳的證券化標(biāo)的，理論上商業(yè)銀行具有較強(qiáng)的發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的動力，但實(shí)際上意愿并不強(qiáng)烈，個人住房抵押貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，違約率非常低，銀行缺乏將其證券化出售的動力。在2008年之前，銀行流動性充裕，貸存比和資本充足率壓力較小，信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)主要是在監(jiān)管部門推動下進(jìn)行，而在2009年以后，隨著銀信、銀證等通道的出現(xiàn)，銀行直接通過這類隱蔽性更強(qiáng)、轉(zhuǎn)移流程更靈活、融資成本更低的通道模式，就可以實(shí)現(xiàn)表內(nèi)資產(chǎn)向表外的轉(zhuǎn)移，資產(chǎn)證券化則相對不具有競爭力。

三、對中國信貸資產(chǎn)證券化未來發(fā)展的有關(guān)建議

（一）提高業(yè)務(wù)操作效率

1.理順管理職能，簡化審批流程，取消逐單審批，統(tǒng)一登記結(jié)算機(jī)構(gòu)

人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會應(yīng)就信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)建立統(tǒng)一的跨部門審批協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，理順管理職能，簡化審批流程，取消逐單審批，建議實(shí)行發(fā)起機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入制，在總量控制，審慎推進(jìn)的前提下，將現(xiàn)有的業(yè)務(wù)審批方式逐步調(diào)整為備案制，并給合格發(fā)起機(jī)構(gòu)一定的發(fā)行額度，在額度內(nèi)自主發(fā)行。統(tǒng)一的登記托管機(jī)構(gòu)一是可以消除目前的市場割裂狀況，二是可以滿足銀行業(yè)監(jiān)管部門對信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品檢測的要求，使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以從單一機(jī)構(gòu)獲得準(zhǔn)確的市場交易數(shù)據(jù)，及時了解發(fā)行規(guī)模和參與程度，評估隱含的風(fēng)險。

2.努力提高信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動性

一是逐步擴(kuò)大市場容量為信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品質(zhì)押回購提供更便利的條件，在銀行間市場適時引入做市商制度，提供給雙邊報價，提升產(chǎn)品流動性。2011年重慶金融資產(chǎn)交易所曾上線三家小貸公司的信貸資產(chǎn)受益憑證，在交易過程中就引入了做市商制度。二是探索在交易所市場（滬深兩所）開展試點(diǎn)，允許發(fā)起機(jī)構(gòu)自主選擇發(fā)行場所，允許在銀行間市場和交易所市場跨市場發(fā)行和交易，有效連接兩個市場，滿足不同類型投資者的資產(chǎn)配置需要。2014年初，東方證券和建設(shè)銀行合作的“建元一號”產(chǎn)品已向證監(jiān)會發(fā)起申報，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品登陸交易所市場或?qū)⒊尚小Ｄ壳敖灰姿Y管轉(zhuǎn)讓平臺流動性正逐步提高。截至2014年2月24日，在上交所平臺掛牌資管產(chǎn)品總數(shù)已達(dá)106只，掛牌產(chǎn)品數(shù)量呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長勢頭，平均每月有20只資管產(chǎn)品掛牌交易，累計(jì)成交金額6.7億元。三是加強(qiáng)多層次投資人培育。正確引導(dǎo)投資人對證券化產(chǎn)品風(fēng)險和收益的認(rèn)識，鼓勵保險資金、理財、資管計(jì)劃等投資人參與，尊重市場規(guī)律，不人為設(shè)定投資人類型比例等門檻指標(biāo)。endprint

3.降低風(fēng)險自留比例，增強(qiáng)資本釋放效果

建議修改現(xiàn)行風(fēng)險自留的相關(guān)規(guī)定，對風(fēng)險自留要求靈活處理：一是適當(dāng)降低5%的信用風(fēng)險自留比例。目前各商業(yè)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是正常類的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而且也不像美國采用多重的證券化，使得風(fēng)險難以識別，5%的自留比例難以體現(xiàn)釋放銀行資本的優(yōu)勢；二是根據(jù)發(fā)起人信用等級和基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量逐步建立起差異化的風(fēng)險自留機(jī)制；三是根據(jù)信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度，將硬性的風(fēng)險自留規(guī)定取消，但可以設(shè)定一個風(fēng)險自留的底線，再采用類似市場詢價的方式由發(fā)行機(jī)構(gòu)自行確定風(fēng)險自留方案，特別是在銀行間市場，投資人都是專業(yè)機(jī)構(gòu)，有自行判斷能力，不需要保護(hù)中小投資人，讓市場決定價格是最有效率的。最新一輪信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)要求發(fā)起人必須持有5%的次級證券，按照《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，信貸資產(chǎn)支持證券次級檔若未評級，則風(fēng)險權(quán)重為1250%，須全額從核心資本扣除，若再考慮其他檔次自留證券的風(fēng)險扣除因素，商業(yè)銀行發(fā)起資產(chǎn)證券化對資本金的釋放作用并不明顯。

4.繼續(xù)拓寬基礎(chǔ)資產(chǎn)和投資者范圍

制定企業(yè)抵質(zhì)押貸款進(jìn)入信貸資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池的操作辦法，增大可選資產(chǎn)的范圍，逐步探索信用卡貸款、小額貸款、地方政府融資平臺貸款等入池的可行性并開展相關(guān)產(chǎn)品試點(diǎn)。逐步探討將貸款按金額拆分或按期限拆分進(jìn)入基礎(chǔ)資產(chǎn)池的操作辦法及配套制度。放寬入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的貸款期限，目前國際上通行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限一般為三至十年，因而保險和養(yǎng)老基金是主要投資者，而中國目前發(fā)行的資產(chǎn)支持證券普遍期限為三年內(nèi)，價值收益率無明顯優(yōu)勢，使得投資者對其熱情不高。在試點(diǎn)初期，簡單的基礎(chǔ)資產(chǎn)，較短的期限有利于減少風(fēng)險，但應(yīng)該進(jìn)一步豐富品種，適應(yīng)社保和保險公司等各類投資者的投資需求。

（二）提高風(fēng)險管控能力

1.加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化立法工作

抓緊推動立法程序，從法律角度提高支持力度，進(jìn)一步明確信貸資產(chǎn)證券化各參與主體職責(zé)，完善會計(jì)處理，信息披露，中介機(jī)構(gòu)管理等方面的規(guī)定?？紤]建立統(tǒng)一的法律框架，根據(jù)中國實(shí)際制定一系列相關(guān)的法律制度，修訂制約或與資產(chǎn)證券化相矛盾和沖突的有關(guān)法律法規(guī)和金融、會計(jì)、稅收政策。這不僅有利于保護(hù)投資者的利益，也有利于整個資產(chǎn)證券化市場公平、合理、有序的競爭環(huán)境的形成。

2.有效實(shí)施資本計(jì)提，建立有效的內(nèi)部風(fēng)險隔離機(jī)制

對于信貸資產(chǎn)證券化過程中已經(jīng)部分或全部轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，可以減免資本計(jì)提，但對于仍然保留在銀行的風(fēng)險，則應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格計(jì)提資本，防止利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行資本套利。信貸資產(chǎn)出表是資產(chǎn)證券化的主要動因和必要條件。盡管國內(nèi)外會計(jì)準(zhǔn)則已經(jīng)有原則性規(guī)定，但具體的會計(jì)操作標(biāo)準(zhǔn)并不統(tǒng)一。建議應(yīng)由財政部門會同監(jiān)管方，對中國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的會計(jì)核算處理問題進(jìn)行專門研究，制定兼顧最新國際會計(jì)準(zhǔn)則并符合中國國情的核算標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范。

3.努力提高信貸資產(chǎn)證券化的信息透明度

優(yōu)化改善信息披露機(jī)制，是推動信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展，控制系統(tǒng)性風(fēng)險的必備選擇。完善的信息披露機(jī)制是決定市場有效性的前提，也是實(shí)行市場化運(yùn)作、吸引更多類型投資者的基礎(chǔ)。在信息披露規(guī)則制訂方面，應(yīng)結(jié)合證券化市場與產(chǎn)品的特點(diǎn)，制訂合理有效的披露要求，涵蓋深度、廣度、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)口徑，更新頻率等各個方面。發(fā)起人在證券化首次發(fā)行和整個存續(xù)期間，需要定期披露整體和資產(chǎn)池中單筆資產(chǎn)的情況，投資機(jī)構(gòu)持有該證券化資產(chǎn)的情況。為讓投資人有足夠時間進(jìn)行獨(dú)立分析，首次發(fā)行相關(guān)信息必須提前5個工作日對外披露。

4.加強(qiáng)信用評級機(jī)構(gòu)管理，并降低其對投資者的誤導(dǎo)

美國次貸危機(jī)的發(fā)生的原因之一是因?yàn)橥顿Y者受到評級機(jī)構(gòu)對次級房地產(chǎn)抵押貸款虛高評級的蠱惑。為此，在信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常規(guī)化過程中，應(yīng)充分借鑒國外的經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)，結(jié)合中國國情，加強(qiáng)外部信用評級體系的建設(shè)。具體內(nèi)容包括：提高信用評級的獨(dú)立性和公信力，建立適當(dāng)?shù)脑u級機(jī)構(gòu)激勵機(jī)制（如引入投資人付費(fèi)評級機(jī)構(gòu)），強(qiáng)化對評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和過失處罰力度等等。比如在一段時間內(nèi)評級失真嚴(yán)重的評級機(jī)構(gòu)將被取消資質(zhì)。此外，在相關(guān)體系建設(shè)逐步完善的基礎(chǔ)上，可適時考慮取消目前強(qiáng)制推行的雙評級制度，以降低交易成本，促進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。賦予投資者更多的權(quán)利：允許投資者以“故意或重大過失”為名控告信用評級公司，同時鼓勵投資者自行判斷風(fēng)險。

5.嚴(yán)格控制SPV的形式，避免過度證券化

在國際市場上資產(chǎn)證券化飽受詬病的最主要原因就是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜，導(dǎo)致投資者無法識別風(fēng)險，某些證券化產(chǎn)品的說明書，數(shù)以萬計(jì)的按揭貸款被組成一個CDO后邊的資產(chǎn)池，如果想弄懂這個CDO產(chǎn)品，就要閱讀超過幾十萬頁的材料，這完全是不可想象的。中國目前資產(chǎn)證券化試點(diǎn)期間，證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)相對簡單，全部為一級證券化，且大多數(shù)產(chǎn)品劃分為二或三層，包括優(yōu)先檔，中間檔和次級檔。三層結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，已基本發(fā)揮出信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)化優(yōu)勢。而多級證券化從結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、銷售到交易、信用增級需要更高的成本，這些成本最終由基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益支付，因此總金融風(fēng)險沒有減少，反而增加了操作風(fēng)險和信用增級風(fēng)險，短期內(nèi)應(yīng)該避免二級（含）以上的證券化。

6.穩(wěn)步開展信貸資產(chǎn)證券化的外部信用增級

中國現(xiàn)階段信貸資產(chǎn)證券化還未引入外部信用增級安排，主要是怕加大市場參與者對產(chǎn)品真實(shí)風(fēng)險的辨別難度，種類繁多的外部信用增級還會增加風(fēng)險擴(kuò)散的范圍和速度。盡管如此外部信用增級仍然是控制風(fēng)險、分散風(fēng)險的有效手段。目前可以在信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)過程中逐步嘗試第三方擔(dān)保、銀行保函、保險和信用風(fēng)險緩釋工具等外部信用增級手段。2010年10月，銀行間市場交易商協(xié)會公布的《銀行間市場信用風(fēng)險緩釋工具試點(diǎn)業(yè)務(wù)指引》創(chuàng)設(shè)了信用風(fēng)險緩釋工具（CRM），信用風(fēng)險緩釋工具是指可交易、一對多、標(biāo)準(zhǔn)化、低杠桿率的信用風(fēng)險緩釋合約（CRMA）和信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW），這個工具類似于國際上的CDS。信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起行可以嘗試?yán)肅RM對沖掉持有的次級債券信用風(fēng)險，已達(dá)到完全出表的目的，降低資本占用。投資人也可以采用CRM方式對沖掉持有資信貸資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險，得到無風(fēng)險收益。但這種對沖是需要成本的，且容易誘發(fā)發(fā)起行的道德風(fēng)險，所以在開展時需要監(jiān)管部門綜合考量加以約束。

總而言之，我們要正視美國次貸危機(jī)中資產(chǎn)證券化的消極作用，但不能因噎廢食，要看到資產(chǎn)證券化的積極意義。由于信貸資產(chǎn)證券化在中國仍然算是新生事物，試點(diǎn)過程中難免會遇到各種問題，我們要立足現(xiàn)狀，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，揚(yáng)長避短，穩(wěn)步前進(jìn)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 姚祿仕，王璇，寧霄.銀行信貸資產(chǎn)證券化效應(yīng)的實(shí)證研究——基于美國銀行業(yè)的面板數(shù)據(jù)[J].國際金融研究，2012，（9）：71-78.

[2] 劉輝，沈炳熙.關(guān)于加快推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化問題的思考[J].農(nóng)村金融研究，2013，（11）：47-50.

[責(zé)任編輯 吳明宇]endprint