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    中國貨幣政策對股票市場影響的實證研究

    2014-09-26 18:53:31宋璐航
    經(jīng)濟研究導(dǎo)刊 2014年25期
    關(guān)鍵詞:VAR模型股票市場貨幣政策

    宋璐航

    摘 要:選取2006年1月至2013年12月的數(shù)據(jù),運用 VAR模型、脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解,對中國股市不同運行狀態(tài)下貨幣政策對股票市場的影響進行實證研究,得出以下結(jié)論:(1)股市運行狀態(tài)不同,貨幣供應(yīng)量、金融機構(gòu)貸款以及利率等貨幣政策變量各自對股市的影響力度不同。(2)在股市的不同運行狀態(tài)下,貨幣政策對股市影響的整體效果也不同。因此,貨幣政策當(dāng)局應(yīng)相機抉擇選擇貨幣政策工具,適時適度適量地運用貨幣政策以引導(dǎo)股市平穩(wěn)健康有序運行。

    關(guān)鍵詞:貨幣政策;股票市場;VAR模型

    中圖分類號:F830 文獻標(biāo)志碼:A 文章編號:1673-291X(2014)25-0126-03

    引言

    自1990年上海證券交易所和1991年深圳證券交易所成立以后,中國的股票市場取得了長足的發(fā)展。飛速發(fā)展的股票市場同穩(wěn)定高速增長的中國經(jīng)濟一樣,已成為舉世矚目的焦點。2005年6月,中國實施股權(quán)分置改革,股票市場一改長期的低迷狀態(tài),上證指數(shù)上漲至2007年10月6 124的高點,此間,央行多次使用緊縮的貨幣政策工具。而2007年10月之后,上證指數(shù)從6 124點下降到2008年10月的1 664點。央行于2008年底四次下調(diào)了存款準(zhǔn)備金率,開始放松貨幣政策,2009年底至今,上證指數(shù)一直在2 000~3 000點間徘徊。這表明股票市場的變化不僅受到了國際金融危機等的影響,也與貨幣政策的變動有或多或少的關(guān)系。

    保持幣值穩(wěn)定,并以此促進經(jīng)濟增長是中國貨幣政策的最終目標(biāo)。但隨著中國股票市場的飛速發(fā)展,股票市場已成為重要的融資渠道,股票市場愈發(fā)受到貨幣政策沖擊的影響。這樣,貨幣政策的作用被拓寬,貨幣政策的考慮范圍需要包括股票市場。在上述背景下,研究貨幣政策變動對股票市場的影響對貨幣政策當(dāng)局制定更加合理的貨幣政策,保持股票市場的健康發(fā)展有重要的意義。

    一、文獻綜述

    國外研究貨幣政策和資本市場關(guān)系的文獻非常豐富。Cecchetti(2002)認(rèn)為貨幣政策對資產(chǎn)價格泡沫進行相應(yīng)的反映,經(jīng)濟狀況會有所改善。Rigobon and Sack(2002)認(rèn)為,貨幣政策對股票價格指數(shù)具有顯著的負(fù)向影響,研究結(jié)果顯示,短期利率上漲25個基點會引發(fā)S&P 500下降1.9%。Noun Cassola(2004)使用向量自回歸模型研究十七國集團成員國貨幣供應(yīng)量變動和股價短期波動之間的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量的變動對絕大多數(shù)成員國的股價都產(chǎn)生了較顯著的正向影響。近年來,在貨幣政策變動對股票市場的影響這個課題上,國內(nèi)學(xué)者的研究成果非常多,但結(jié)果存在爭議。王瑞(2009)運用誤差修正模型,研究存款利率和貨幣供應(yīng)量變化對股票價格指數(shù)的影響,得出股價與存款利率負(fù)相關(guān),而與貨幣供應(yīng)量正相關(guān)。史煥平、牛靜妮(2009)應(yīng)用向量自回歸模型、脈沖響應(yīng)分析和方差分解等,得出了相反的結(jié)論,他們發(fā)現(xiàn)狹義貨幣供應(yīng)量、廣義貨幣供應(yīng)量以及利率與股價之間均不存在長期協(xié)整關(guān)系,這樣,通過調(diào)整貨幣政策以影響股票價格,從而達到穩(wěn)定股票市場的目的難以實現(xiàn)。盡管研究成果已經(jīng)非常豐富,但基于不同的股市運行狀態(tài)下,中國貨幣政策對股票市場影響的相關(guān)研究仍較少,本文著力在此方面進行實證研究。

    二、實證分析

    (一)變量選取與數(shù)據(jù)處理

    本文選取廣義貨幣供應(yīng)量(M2)、金融機構(gòu)境內(nèi)貸款(LOAN)、7天全國銀行間同業(yè)拆借利率(RATE)作為貨幣政策變量。股票市場的變量指標(biāo)選取上證A股綜合指數(shù),該指數(shù)可以較好的代表股市整體的價格波動情況。

    數(shù)據(jù)選取2006年1月至2013年12月的月度數(shù)據(jù),為研究貨幣政策在不同的股市狀況下對股票市場的影響,本文將數(shù)據(jù)分為兩個階段。2006年1月至2007年12月為股市繁榮時期,2008年1月至2013年12月為股市低迷時期。為消除所取數(shù)據(jù)的異方差,對除利率以外的變量取自然對數(shù)。

    (二)實證分析過程及結(jié)果

    1.檢驗與建模

    用EVIEWS 6.0對兩個階段的數(shù)據(jù)分別進行ADF檢驗以觀察數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。結(jié)果顯示,各序列均為一階單整序列。

    Granger因果檢驗結(jié)果顯示,股市繁榮時期,在5%的顯著性水平下,貨幣供應(yīng)量是股指的Granger因;股市低迷時期,在5%的顯著性水平下,貨幣供應(yīng)量、金融機構(gòu)貸款均為股指的Granger因。

    本文以股指、貨幣供應(yīng)量、金融機構(gòu)貸款和全國銀行間同業(yè)拆借利率作為內(nèi)生變量,對股市繁榮時期和股市低迷時期分別建立滯后階數(shù)為1的VAR模型,并據(jù)此進行脈沖響應(yīng)分析和方差分解。

    2.脈沖響應(yīng)分析

    用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析貨幣供應(yīng)量、金融機構(gòu)貸款和利率變化對股指的動態(tài)影響,結(jié)果(如圖1和圖2所示)。

    由圖1看出,在股市繁榮時期,給貨幣供應(yīng)量一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指漸有較為劇烈的正向反應(yīng),到第5期正向響應(yīng)達到最大0.035左右,此后趨于穩(wěn)定。與貨幣供應(yīng)量不同,當(dāng)給貸款一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指在長期內(nèi)保持負(fù)向響應(yīng),在第2期負(fù)向響應(yīng)最大達到-0.01,第3期之后趨于穩(wěn)定。當(dāng)給利率一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指在前3期呈正向響應(yīng),第2期正向響應(yīng)達到最大0.005,第3期之后股指呈微弱的負(fù)向響應(yīng)。

    圖2顯示,在股市低迷時期,當(dāng)給貨幣供應(yīng)量一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指在觀察期內(nèi)均為負(fù)向響應(yīng),到第5期負(fù)向響應(yīng)達到最大-0.01。當(dāng)給貸款一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指漸有正向響應(yīng),在第5期達到正向響應(yīng)的峰值0.015,此后逐步下降但仍保持正向響應(yīng)。當(dāng)給利率一個正的標(biāo)準(zhǔn)差沖擊后,股指在觀察期內(nèi)始終保持負(fù)向響應(yīng)且較為劇烈,第5期負(fù)向響應(yīng)達到最大-0.025,此后負(fù)向響應(yīng)漸小。

    在股市繁榮和股市低迷時期,股指對貨幣供應(yīng)量、金融機構(gòu)貸款和利率響應(yīng)的方向和敏感度上存在顯著差異。股市繁榮時期,貨幣供應(yīng)量增加能夠顯著促使股價上漲;金融機構(gòu)貸款增加不會引起股價上升;利率上升在一段時間內(nèi)會推動股價上漲,之后其對股價的抑制作用并不顯著。股市低迷時期,貨幣供應(yīng)量增加對股價有微弱的抑制作用;金融機構(gòu)貸款增加對股價有推動作用;利率上漲會顯著地抑制股價。對比兩個時期的脈沖響應(yīng)結(jié)果說明,股市繁榮時期,股價對貨幣供應(yīng)量較為敏感;而股市低迷時期,通過降低利率、增加貸款等貨幣政策調(diào)節(jié)金融市場資金供給則能較為顯著地推動股價上漲。endprint

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