“雙邊政治關(guān)系”對我國上市公司跨國并購績效的影響研究

摘 要：本文基于已有的“雙邊政治關(guān)系”概念，研究雙邊政治關(guān)系對我國上市公司跨國并購績效的影響，基于我國上市公司的數(shù)據(jù)，構(gòu)建整體理論框架和數(shù)理研究模型，運用SPSS和EXCEL等數(shù)據(jù)分析軟件進行回歸分析。研究發(fā)現(xiàn)，雙邊政治關(guān)系對企業(yè)并購績效在短時間內(nèi)存在顯著負相關(guān)。國內(nèi)外研究表明，雙邊政治關(guān)系在影響企業(yè)跨國并購績效中起著重要作用。所以，從研究雙邊政治關(guān)系對我國公司的跨國收購行為來看，無論是從公司的發(fā)展策略還是從國家層面上進行相關(guān)的政策選擇，都會對其產(chǎn)生積極的影響。

關(guān)鍵詞：雙邊政治關(guān)系；跨國并購；中國上市公司；企業(yè)績效；實證研究

本文索引：趙明皓.“雙邊政治關(guān)系”對我國上市公司跨國并購績效的影響研究[J].中國商論，2023（08）：-109.

中圖分類號：F114 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2023）04（b）--04

近年來，我國經(jīng)濟發(fā)展和本土公司的力量日益增強，跨國收購已成為中國公司“走出去”戰(zhàn)略和提高全球競爭力的戰(zhàn)略抉擇，進軍世界工業(yè)的最高端。 我國的FDI增長很快。2019年，F(xiàn)DI繼續(xù)位居世界第二，為1369.1億元，而在股市方面則位居世界第三。

國內(nèi)外研究表明，雙邊政治關(guān)系在影響企業(yè)跨國并購績效中起著重要作用。所以，從雙邊政治關(guān)系對中國公司的跨國收購行為來看，這對公司進行對外拓展和國家有關(guān)的對外收購決定都有重要的參考價值。

1 雙邊政治關(guān)系對我國上市公司跨國并購績效的影響研究綜述

兩個國家之間的友好雙邊政治關(guān)系既推動了雙邊交流，又推動了雙方的經(jīng)濟貿(mào)易與投資，在以國家為主體的基礎(chǔ)上開展的各項投資也收到了很大的效果。

在國際關(guān)系中，雙邊政治關(guān)系是重要的組成部分。Charles McClelland和Edward Azar是以“事件資料分析”為國際關(guān)系計量模式的理論依據(jù)。李少軍（2002）是我國在此方面最早從事此項工作的學(xué)者，運用了“沖突－合作模型”和“事件數(shù)據(jù)分析”等對中美兩國的合作進行定量研究。池志培和侯娜（2019）使用GDELT數(shù)據(jù)庫中的雙方?jīng)_突與合作時間進行量化分析。閻學(xué)通和周方銀（2004）通過確定雙邊政治關(guān)系分值標準，建立一個更科學(xué)、更合理的事件影響轉(zhuǎn)化模型來探討雙邊政治關(guān)系。張建紅和姜建剛（2012）選取以下雙邊政治變量作為衡量指標：（1）建立日期；（2）友好都市；（3）進行高層訪問；（4）雙邊政治沖突。楊連星等（2016）也采用相似的辦法，但是加入了一種新的手段：雙邊投資協(xié)定。

雖然Dengge Wang， Shuolong Peng（2016）在對我國跨國并購績效進行實證研究時提到，我國企業(yè)僅在進行跨國并購一年內(nèi)，績效有所提高，但如今我國國際地位逐漸提高，雙邊政治合作是一種替代機制，對具有高體制風(fēng)險的國家來說，其影響更為明顯，降低所在國運營的不確定因素，進而提高對外直接投資。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 理論模型

在傳統(tǒng)基礎(chǔ)上，根據(jù)課題的研究對象，建立一個理論模式。首先是主體作用的探討，在國家與國家的基礎(chǔ)上，以合理的制度選擇為基礎(chǔ)，通過一套體制機制來構(gòu)建各國的雙邊政治關(guān)系，可以有效解決各國及公司和目標公司的信息不對稱問題?；诖?，本文考察雙邊政治關(guān)系是否會對跨國并購績效產(chǎn)生影響，如果有影響，就確定其正負性，即雙邊政治關(guān)系對企業(yè)跨國并購績效是正向影響還是負向影響。

2.2 理論分析并提出研究假設(shè)

跨國并購和本土收購最大的不同是收購人是國外的。需要考量的是，收購對象自身與收購公司的生產(chǎn)、運營和策略需求相匹配?！妒澜缤顿Y和政治風(fēng)險》指出，在投資東道國時，投資者必須關(guān)注與政策風(fēng)險有關(guān)的結(jié)構(gòu)問題。為了成功并購資源、高科技等敏感行業(yè)，以達到獲取資源及高科技的目的，不僅我國政府需要同并購方所在國家搞好雙邊政治關(guān)系，我國企業(yè)還需要在短期內(nèi)付出超額的代價以換取長期的收益。這些資源與技術(shù)在短期內(nèi)往往是不能變現(xiàn)及帶來收益的，其更加著眼于長期的發(fā)展。

因此，基于上文分析，本文提出第一個假設(shè)H1：雙邊政治關(guān)系越好，相關(guān)企業(yè)跨國并購績效會下降。

面對以上問題，為了促進國家間的互信與友好，促進多方共贏，我國政府一貫主張建立緊密的雙邊關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，通過政府間及民間互相簽訂雙邊協(xié)議、成立辦事處等形式，活躍兩國之間的經(jīng)濟文化交往。雙邊政治關(guān)系的聯(lián)系減弱了彼此的不信任感和政治敵對情緒，提高了跨國并購的復(fù)審比率，縮短了合并的完成時限，降低了合并的費用，同時減小了收購失敗的阻礙，并購之后的整合也會更加容易。

因此，本文提出第二個假設(shè)H2：雙邊政治關(guān)系越差，相關(guān)企業(yè)跨國并購績效會下降。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本的選取與數(shù)據(jù)來源

本文以我國上海及深圳等地的國企為主要收購對象，運用金融指數(shù)分析法，于2014—2018年完成了跨國并購。同時，以國泰安、企業(yè)合并、巨潮網(wǎng)、新浪財經(jīng)網(wǎng)、慶科大數(shù)據(jù)投資我國為例，參考國內(nèi)外有關(guān)的收購資料，結(jié)合本實證分析的需要，對所獲得的樣品進行以下篩選與數(shù)據(jù)加工：

（1）我國控股股東為在大陸注冊并主要資產(chǎn)位于我國大陸的公司（包含在海外的公司）；

（2）未對外正式發(fā)布并購公告的事項剔除；

（3）考慮到金融類公司的特殊性，故剔除；

（4）對注冊地在香港地區(qū)的并購事件剔除。

通過收集與甄別，共選取68個跨國并購案例。

3.2 主要變量的選取與度量

3.2.1 被解釋變量的選取與度量

企業(yè)跨國并購績效——資產(chǎn)報酬率

本文采用單一指標法進行企業(yè)并購績效的度量。單一指標法以最具關(guān)聯(lián)性的指數(shù)作為績效的度量，在過去的研究中，單一的因子包括資產(chǎn)收益率、股本收益率、每股收益及銷售成長。采用單一的指標度量合并績效具有簡單、易于實施和廣泛應(yīng)用等優(yōu)勢。本文采用資產(chǎn)報酬率統(tǒng)計并購發(fā)生前后一年資產(chǎn)報酬率的變動率衡量企業(yè)跨國并購績效。

3.2.2 解釋變量的選取與度量

根據(jù)已有文獻中對雙邊政治關(guān)系的刻畫方法，參考張建紅和姜建剛（2012）的研究通過國家建交時間、國家關(guān)系、友好城市三個指標來評價雙邊政治關(guān)系（RELATION）。

結(jié)合已有的文獻資料、現(xiàn)實狀況，本文提出了雙邊政治關(guān)系的度量方法：（1）國家建交時間（dit）：以中國與并購企業(yè)所在國家的建交時間進行度量。

（2）國家關(guān)系（fri）：采用凌丹方法的分配方法，把我國和東道國劃分為8個級別，分別為未建交、正常建交、友好合作、戰(zhàn)略合作、友好伙伴、全面伙伴、戰(zhàn)略伙伴、全面戰(zhàn)略合作，我國合作伙伴數(shù)目愈多，代表與東道國之間的友好程度愈高。

（3）友好城市（cit）：以截至目前兩國建立的友好城市數(shù)量度量。雙邊政治關(guān)系（RELATION）＝dit＋fri＋cit。其中，dit＝中國與東道國建交時間／樣本中所有國家在所有年份下與中國建交時間最大值；fri＝中國與東道國國家的賦值關(guān)系／樣本中所有國家與中國國家關(guān)系得分最大值。人口多、城市大的國家更容易和我國建立友好城市關(guān)系；cit=it＝東道國國家與中國相對友好城市數(shù)量／樣本中所有國家在所有年份與中國相對友好城市數(shù)量最大值。三項數(shù)據(jù)建交時間、國家關(guān)系數(shù)據(jù)與友好城市數(shù)量均來源于外交部官方網(wǎng)站。

3.2.3 控制變量的選取與度量

本文采用下列各因子對跨國并購的經(jīng)營業(yè)績進行分析，并將其納入實證分析中，主要為：（1）企業(yè)自身規(guī)模；（2）企業(yè)長期償債能力——資產(chǎn)負債率；（3）是否是發(fā)達國家；（4）并購規(guī)模。由于并購規(guī)模與資產(chǎn)總額數(shù)額過大，因此本文將其分別取自然對數(shù)，以方便后續(xù)分析。

3.3 模型構(gòu)建

通過建立線性數(shù)學(xué)模型來檢驗以上假設(shè)，分析我國公司在跨國收購過程中的政策效應(yīng)，并探討了兩國間的雙邊政治關(guān)系與國家的介入對其短期市場的響應(yīng)，由此構(gòu)建模型（1）：

z=β0+β1RELATION+β2Ts+β3DEBT+β4D+β5A （1）

其中，β0為常數(shù)項；RELATION為雙邊政治關(guān)系；Ts為交易規(guī)模；DEBT為資產(chǎn)負債率；D為是否為發(fā)達國家；A為資產(chǎn)總額；所有的貝塔系數(shù)均為各變量系數(shù)。

4 實證分析

4.1 描述性統(tǒng)計

4.1.1 我國企業(yè)跨國并購地區(qū)選擇

在樣本中， 2014—2018年我國企業(yè)跨國并購分布在全球23個國家和地區(qū)，其中目標國為美國的并購交易數(shù)量最多，達到18件，德國有8件，英國、澳大利亞各有7個，上述三個國家已完成全部57.4%的收購。其余為新加坡、法國4件，巴西、韓國2件，愛沙尼亞、芬蘭、剛果（金）、哈薩克斯坦、荷蘭、老撾、馬來西亞、墨西哥、挪威、瑞士、西班牙、新西蘭、以色列、意大利皆為1件。從上述我國公司進行的跨國并購區(qū)域選取情況可以發(fā)現(xiàn)，我國公司收購的主要是在發(fā)達市場（地區(qū)），跨國并購主要為了獲取諸如高級技術(shù)的戰(zhàn)略性資產(chǎn)。

4.1.2 主要變量的描述性統(tǒng)計

表1對本文的主要變項進行了描述，其中最小的交易額為1，最高為15.72，均值為11.2034，標準差為2.85163，可見企業(yè)交易規(guī)模差別較大，但是總體來說交易規(guī)模普遍較大，更接近交易規(guī)模的最大值。資產(chǎn)總額最大值為26.43，最小值為20.84，均值為23.1792，標準差為1.26626，表明并購企業(yè)的資產(chǎn)都處于較高水平。是否為發(fā)達國家作為一個啞變量，均值在0.9104，說明并購主要傾向技術(shù)先進、制度健全的國家和地區(qū)。資產(chǎn)負債率和資產(chǎn)報酬率的均值分別為0.4223和6.28435。

4.2 相關(guān)性分析

為防止不同變量間存在多個共同線性干涉的假定，使用 Pearson因子關(guān)聯(lián)度來測試若干不同的相關(guān)關(guān)系，檢驗的結(jié)果如表2所示。

由表2可知，Pearson相關(guān)性均小于0.7，因而選擇的變數(shù)共線不清楚，在回歸分析中有很大的應(yīng)用空間。

4.3 回歸分析

本文主要運用金融指數(shù)與數(shù)據(jù)分析工具SPSS來探討雙邊政治關(guān)系對跨國并購績效的作用，對模型進行回歸分析。第一，進行擬合優(yōu)度檢驗，如表3所示。

由表4可知，雙邊政治關(guān)系在10%的水平上顯著相關(guān)，同時雙邊政治關(guān)系的標準系數(shù)為-0.229，與企業(yè)并購績效呈負相關(guān)。這意味著，當雙邊政治關(guān)系較好時，企業(yè)的跨國并購績效反而會下降，假設(shè)H1成立，形成這種現(xiàn)象的原因可能是基于目前的國際形勢和我國的國際地位，在當前環(huán)境下，我國擁有全球最大的市場，我國上市公司自然也會擁有較多的資金。

同時，假設(shè)H2不成立，主要是因為企業(yè)在雙邊政治較差的國家進行并購，如果其動機出于上述長遠戰(zhàn)略考慮，該進程可能因為雙邊政治關(guān)系較差而發(fā)生一些不良的變數(shù)。因此，在雙邊政治關(guān)系較差的國家，企業(yè)更加看重眼前的收益，因此對并購績效不會有太大的影響。

資產(chǎn)負債率在5%的水平上顯著相關(guān)，標準系數(shù)為-0.292，與企業(yè)并購績效呈負相關(guān)。資產(chǎn)負債率是反映企業(yè)長期償債能力的財務(wù)指標，資產(chǎn)負債率越高，說明企業(yè)償債能力越弱，風(fēng)險承擔能力也就越弱。在跨國并購中，顯然需要較強的風(fēng)險承擔能力，因此其與企業(yè)并購績效呈負相關(guān)。

并購方所在國家是否為發(fā)達國家同樣在10%的水平上顯著相關(guān)，且與企業(yè)并購績效呈正相關(guān)。當并購方國家為發(fā)達國家時，會使企業(yè)并購績效有所提高，可以歸因于發(fā)達國家擁有更健全的法律體系、規(guī)章制度，在處理并購活動時更有經(jīng)驗，能有效提高并購效率。因此，企業(yè)所在地是否為發(fā)達國家與企業(yè)并購績效呈正相關(guān)。

資產(chǎn)總額與交易規(guī)模并不顯著相關(guān)，但仍然可以看到一些變化的趨勢，資產(chǎn)總額和交易規(guī)模與企業(yè)并購績效呈正相關(guān)。這與選取控制變量時做出的假設(shè)一致。

5 結(jié)語

本文結(jié)合我國實情，從政策層面對我國跨國并購的績效進行綜合考察，從而為我國跨國并購和兩者之間的雙邊政治關(guān)系提供了參考資料，對國內(nèi)外在新形勢下的并購實踐進行了歸納。針對兩國雙邊政治關(guān)系對企業(yè)跨國并購績效的研究中，發(fā)現(xiàn)雙邊政治關(guān)系與企業(yè)并購績效呈負相關(guān)，可能是由于目前我國企業(yè)的跨國并購并非單純是在短時間內(nèi)提高企業(yè)績效的目的。近年來，我國企業(yè)跨國并購的動機可能是獲得發(fā)達國家的先進技術(shù)，拓展企業(yè)的海外市場，抑或是通過收購發(fā)展中國家的公司得到在并購方公司開采資源的許可。綜上，目前我國企業(yè)跨國并購更傾向長期戰(zhàn)略投資，因此在短期的一兩年內(nèi)，總體呈現(xiàn)負相關(guān)，但并不意味著簡單的虧損，而是為了長期戰(zhàn)略目的適當放棄短期績效。

綜上所述，若日后我國的企業(yè)想要進行跨國并購，首先應(yīng)擁有足夠的抗風(fēng)險能力，在償債能力等方面需要做好充足的準備，以應(yīng)對跨國并購帶來的眾多不確定因素。例如，并購之后的雙邊政治關(guān)系惡化或并購方所在國家發(fā)生動亂等政局不穩(wěn)定的情況。同時，政府應(yīng)對并購企業(yè)給予一定的政策支持，以保護企業(yè)在并購方所在國家的利益。

本文研究仍存在不足之處。第一，本文用于度量企業(yè)并購績效的指標是企業(yè)并購前后一年的資產(chǎn)報酬率，相對而言，該績效較為短期。因此，本文只是研究了短時間內(nèi)企業(yè)的并購績效，并沒有研究企業(yè)并購后的長期績效，在此方面的研究有所欠缺。第二，本文只采用了資產(chǎn)報酬率一個指標來衡量企業(yè)并購績效，單一的指標并不能全面地度量企業(yè)并購績效。在日后的研究中，筆者將在以上方面進行改進，同時將對影響企業(yè)并購績效的因素進一步研究。

參考文獻

李少軍.“沖突-合作模型”與中美關(guān)系的量化分析[J].世界經(jīng)濟與政治，2002（11）：43-49.

池志培，侯娜.大數(shù)據(jù)與雙邊關(guān)系的量化研究：以GDELT與中美關(guān)系為例[J].國際政治科學(xué)，2019，4（2）：67-88.

閻學(xué)通，周方銀.國家雙邊關(guān)系的定量衡量[J].中國社會科學(xué)，2004（6）：90-103.

張建紅，姜建剛.雙邊政治關(guān)系對中國對外直接投資的影響研究[J].世界經(jīng)濟與政治，2012（12）：133-155.

楊連星，劉曉光，張杰.雙邊政治關(guān)系如何影響對外直接投資：基于二元邊際和投資成敗視角[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2016（11）：56-72.

潘鎮(zhèn)，金中坤.雙邊政治關(guān)系、東道國制度風(fēng)險與中國對外直接投資[J].財貿(mào)經(jīng)濟，2015，36（6）：85-97.

Dengge Wang， Shuolong Peng. The Empirical Analysis of Chinese Listed Enterprises Cross-Border M&A Performance， 2016， 4（4）：74-75.