影子銀行：體系、內(nèi)生性風險及國際監(jiān)管取向

李真

（北京大學法學院，北京 100871）

影子銀行：體系、內(nèi)生性風險及國際監(jiān)管取向

李真

（北京大學法學院，北京 100871）

全球金融危機后，國際社會從一個新的視角——影子銀行體系來分析現(xiàn)代金融體系，并重構(gòu)現(xiàn)代國際金融監(jiān)管制度。影子銀行體系的有效監(jiān)管必須具有翔實的微觀基礎，比如體系邊界、風險特征及表現(xiàn)形式等。國際上對影子銀行體系并無公認的定義。影子銀行具有證券化程度高、信息不透明、杠桿率較高等特征，這直接引致其存在諸多內(nèi)生性金融風險，國際社會傾向于采用“類銀行化”的監(jiān)管路徑對影子銀行進行金融監(jiān)管。國際社會采取的一系列法律、政策措施對我國影子銀行監(jiān)管具有一定的啟示。

影子銀行體系；金融風險；國際法律監(jiān)管

一、引言

2008年，肇始于美國的全球金融危機使得包括新興經(jīng)濟體在內(nèi)的全球經(jīng)濟遭受重創(chuàng)，時至今日，全球經(jīng)濟仍然沒有擺脫危機的“陰影”。IMF此前預測，全球經(jīng)濟要等到2018年才會真正復蘇。關于此次金融危機形成的原因，各領域?qū)W者、實務界人士展開了一系列研究，大致形成了兩種不同的觀點：一種觀點認為，高額的儲蓄刺激更多的資金流向新興市場，同時將長期利率水平推低至谷底狀態(tài)，進而導致了美國與其他國家的資產(chǎn)泡沫。而另一種觀點認為，“影子銀行”是引發(fā)本輪全球金融危機的罪魁禍首①。金融監(jiān)管的缺失客觀上起到了推波助瀾的作用，同時，危機也暴露了影子銀行體系的復雜性、脆弱性和監(jiān)管困難性。影子銀行體系與傳統(tǒng)銀行業(yè)展開了激烈的競爭，給全球金融帶來了活力，增強了金融在資源配置中的優(yōu)化作用，極大地提高了金融效率并促進了市場經(jīng)濟的繁榮，但其客觀存在的高杠桿性、信息不透明、規(guī)避監(jiān)管等屬性，在時刻威脅著金融系統(tǒng)性安全，不利于金融安全網(wǎng)的構(gòu)建，極易再次引發(fā)危機。

二、影子銀行的涵義

影子銀行，顧名思義，是指對雖無銀行之名，但實際上卻發(fā)揮了同傳統(tǒng)銀行相同或者類似作用的金融中介的統(tǒng)稱。它沒有傳統(tǒng)銀行的組織架構(gòu)，僅行使傳統(tǒng)銀行的部分功能。目前，國際上還沒有對影子銀行形成統(tǒng)一的定義。國外較早提到影子銀行術語的是劍橋大學教授英格姆（Geoffrey Ingham），他在經(jīng)濟合作與發(fā)展組織（OECD）出版的《貨幣的未來》一書中提出了“影子銀行體系”一詞，不過它的涵義與當前的概念有一定的差別，他所指的影子銀行體系是從事地下外匯交易的機構(gòu)。2007年，美國太平洋投資管理公司（PIMCO）執(zhí)行董事麥卡利（Paul McCully）提出了“影子銀行”的概念，又稱為“平行銀行系統(tǒng)”。2010年9月2日，美聯(lián)儲主席伯南克在國會作證時將“影子銀行”定義為“除接受監(jiān)管的存款類機構(gòu)以外，充當儲蓄轉(zhuǎn)投資中介的金融機構(gòu)”。涅爾西和雷（Nersisyan和Wray，2010）、宋和撒克（Song和Thakor，2010）從“金融范式”的維度，界定了影子銀行體系的范疇。該觀點強調(diào)影子銀行體系在金融體系中和現(xiàn)代金融市場中的特殊性和重要性，它已經(jīng)突破或者顛覆了傳統(tǒng)的金融結(jié)構(gòu)劃分，是一種新的金融范式。這種金融范式發(fā)揮“類銀行”信用創(chuàng)造功能，但具體載體是多元化的，包括各類金融市場工具和市場型金融中介。

2011年4月，金融穩(wěn)定理事會（FSB）發(fā)布的最新研究報告將“影子銀行”界定為“在傳統(tǒng)銀行體系外的信用中介體系，包括組織實體和業(yè)務活動，其具有的期限轉(zhuǎn)化功能、杠桿率和不恰當?shù)男屡d風險轉(zhuǎn)換特征易引發(fā)系統(tǒng)性風險和監(jiān)管套利”。研究報告對影子銀行做了廣義和狹義之分。廣義的影子銀行是指所有的非銀行信用中介，即傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)以外的信用中介體系。它既可以是連接最終資金供應者和需求者之間的單一組織實體，也可以是在這信用鏈上的多家組織實體；既可以是表內(nèi)業(yè)務，也可以是衍生品和其他表外交易，以及與信用中介有關的金融工具，例如債券和結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。狹義的影子銀行是指具有期限或者信用轉(zhuǎn)換功能的非銀行信用中介，導致了不適當?shù)男庞蔑L險轉(zhuǎn)移和杠桿累積。金融穩(wěn)定理事會（FSB）對影子銀行體系的重新界定，不僅擴大了定義范圍，也使得對影子銀行的“鑒別”更加簡單明晰。在此基礎上，F(xiàn)SB勾畫出了一個影子銀行體系的整體性框架圖。

圖1：影子銀行體系的結(jié)構(gòu)

綜上所述，國際金融界對“影子銀行”體系的認識普遍依據(jù)美國的金融實踐，主要指結(jié)構(gòu)化投資機構(gòu)、貨幣市場基金、金融公司、對沖基金等非銀行金融機構(gòu)利用資產(chǎn)證券化及各種金融衍生工具進行信用擴張的各種活動及其體系。

三、影子銀行的特征及內(nèi)生性風險

（一）影子銀行的顯性特征

與傳統(tǒng)商業(yè)銀行相比，影子銀行系統(tǒng)具有一些鮮明的特征：

1.產(chǎn)品復雜，證券化程度較高。影子銀行往往通過一系列復雜的產(chǎn)品設計，把銀行貸款證券化，再通過證券市場融資，實現(xiàn)融資“倍增”，其高度的證券化改變了傳統(tǒng)銀行的融資模式。

2.經(jīng)營活動不透明，監(jiān)管缺失嚴重。經(jīng)營活動不透明，多為場外柜臺交易，可披露信息缺乏，披露制度相當不完善，而且較少受到金融主管部門的監(jiān)管。在美國，投資銀行和商業(yè)銀行實行混業(yè)經(jīng)營，場外交易不受商品交易委員會的監(jiān)管。影子銀行的發(fā)展逐漸擺脫了法律的束縛，高盛、美林、雷曼等大型金融機構(gòu)在場外衍生工具市場以主經(jīng)紀服務商（Prime Broker）形式提供的支付、結(jié)算和清算等均未受到有效監(jiān)管。

3.杠桿化率高。由于影子銀行不受金融監(jiān)管機構(gòu)的嚴格監(jiān)管，不需要向央行繳存存款準備金，因此導致了影子銀行資本運作的杠桿率非常高。在影子銀行的作用下，整個金融體系的杠桿率隨之升高，金融系統(tǒng)性風險亦增大。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：2007年，美國五大投行的平均杠桿率超過了30倍，美國、英國等國家主要對沖基金的杠桿率甚至超過了50倍。

（二）影子銀行的內(nèi)生性風險

1.其顯性特征導致系統(tǒng)性金融風險系數(shù)增大。影子銀行具有信用創(chuàng)造功能，但其信用創(chuàng)造過程充滿了“金融摩擦”，不但加重了存款人和貸款人之間的信息不對稱程度，也加重了金融市場與最后貸款人之間的信息不對稱程度，使得潛在的系統(tǒng)性風險更大。一旦影子銀行機構(gòu)出現(xiàn)信用違約，就會導致比商業(yè)銀行破產(chǎn)更為嚴重的負面效應。與其他系統(tǒng)性風險的形成過程類似，影子銀行的系統(tǒng)性風險必然會經(jīng)歷傳染、失衡和總量沖擊的過程。與此同時，缺乏監(jiān)管的高杠桿操作和不透明運作機制，必然導致其風險呈“幾何式”增長，市場脆弱性隨之增大。

2.期限錯配造成流動性不足。影子銀行的負債主要是從短期資本市場獲得融資，是期限較短的負債，在資產(chǎn)方則是期限更長的資產(chǎn)。隨著回購市場的高速發(fā)展，影子銀行資產(chǎn)組成從原本具有高度流動性的國債等逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有暂^差的資產(chǎn)。信用的期限結(jié)構(gòu)造成了影子銀行系統(tǒng)的期限錯配。當市場出現(xiàn)不穩(wěn)定因素，例如隨著市場預期轉(zhuǎn)變而出現(xiàn)資金逃離，投資銀行、對沖基金和私募基金等金融機構(gòu)就會出現(xiàn)類似商業(yè)銀行的“擠兌”，此時影子銀行無法將其長期資產(chǎn)立即變現(xiàn)，從而出現(xiàn)流動性嚴重不足的局面，進而引發(fā)流動性危機。

3.過高的關聯(lián)性引起風險傳遞。影子銀行體系極大地推動了金融網(wǎng)絡化和全球化進程，但是這個過程是建立在流動性充足、資本流動穩(wěn)定和資產(chǎn)價格穩(wěn)定的基礎上的，一旦產(chǎn)生外部沖擊，比如國際投資者進行風險重估、資產(chǎn)價格下降或者流動性逆轉(zhuǎn)，資本的國際流動就面臨巨大的風險。風險的爆發(fā)不僅會影響資本所有者，更會影響到資本投資的目的地市場。影子銀行不僅低估了市場的風險水平，還極大地增強了全球經(jīng)濟的關聯(lián)度，因此影子銀行系統(tǒng)的風險更容易跨境傳遞。

四、國際社會加強影子銀行監(jiān)管的路徑選擇及政策措施

（一）監(jiān)管路徑抉擇

美國次貸危機發(fā)生后，國際社會關于影子銀行體系監(jiān)管取向及路徑的探討、爭論從未間斷過，歸納起來，代表性的觀點主要有兩種，即“市場自律式”監(jiān)管和“類銀行化”監(jiān)管。

第一種是倡導影子銀行體系由市場進行自律式監(jiān)管。但次貸危機衍生出的全球金融危機實踐證明，市場自律式監(jiān)管是行不通的。這主要是因為，傳統(tǒng)銀行體系在經(jīng)營收益和風險控制方面保持了平衡，因為最后貸款人是維護銀行體系穩(wěn)定、避免擠兌的制度保障。但是，影子銀行體系基于不受監(jiān)管或者少受監(jiān)管的市場化運行體系，雖然以高杠桿率獲得了巨額利潤，但市場的風險控制體系非常不完善。CDS等信用保險產(chǎn)品轉(zhuǎn)移了原始借款人的信用風險，但作為一種金融衍生品，其自身的違約風險、利率風險等卻沒有相應的風險管控機制。

鑒于主張通過市場自律規(guī)制影子銀行體系風險行不通的事實，部分國家和學者提出了第二種思路——“類銀行化”監(jiān)管，即指通過適度的法律制度供給，賦予政府監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管影子銀行體系的權限和職能。這種監(jiān)管路徑是將影子銀行體系和銀行基本等同對待，旨在將影子銀行活動從隱秘的“黑箱操作”的領域引入到可觀察的透明領域，進行“探照燈”式的監(jiān)測，從而力推影子銀行體系運行透明化。

此次全球金融危機發(fā)生以后，國際社會立法實踐和倡議表明，“類銀行化”監(jiān)管路徑已經(jīng)受到國際金融組織和各國官方不同程度的認可。

（二）加強影子銀行監(jiān)管的政策措施

1.將影子銀行體系納入監(jiān)管，關注其系統(tǒng)性影響。一是將私募股權和對沖基金納入監(jiān)管。歐盟在2009年4月發(fā)布的《另類投資基金經(jīng)理指令（草案）》中規(guī)定：“管理資金超過1億歐元的對沖基金、私募股權投資基金在歐盟范圍內(nèi)開展業(yè)務，需要得到母國的許可并需要向東道國披露其風險、業(yè)績等情況”。美國在2010年7月頒布的《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法案》中規(guī)定：“私募股權和對沖基金投資顧問公司資本總額超過1億美元的必須在美國證監(jiān)會（SEC）注冊，資本未達到1億美元的必須在州注冊并接受州政府監(jiān)管”。二是推進場外衍生品進場交易。英國要求衍生品標準化，美國則要求場外衍生品交易轉(zhuǎn)移至交易所進行中央清算。

2.加強風險隔離，防止風險從影子銀行傳遞到傳統(tǒng)銀行體系。美國金融監(jiān)管改革法引入了“沃爾克規(guī)則”，原則上禁止銀行投資私募股權基金和對沖基金，特殊情形下其投資總額不得超過銀行核心資本的3%，也不得超過私募基金資本的3%。同時，要求銀行將自營交易和類似投資活動從加入存款保險體系的銀行機構(gòu)中分離出來，將信用違約掉期（CDS）等高風險衍生品剝離到特定的子公司，銀行只保留常規(guī)的利率、外匯、大宗商品等衍生產(chǎn)品。英國提出加強監(jiān)管機構(gòu)之間的協(xié)調(diào)配合，減少銀行體系和其他金融體系之間的結(jié)構(gòu)性套利的機會。

3.提高對影子銀行體系的監(jiān)管強度。一是私募和對沖基金領域。歐盟要求所有歐盟境內(nèi)的另類投資基金提供證明其資質(zhì)能力的報告以及內(nèi)部治理、估值方法、資產(chǎn)安全等方面的材料，并需滿足最低資本金標準。美國則要求私募基金保存記錄，并向美國證監(jiān)會提交報告。二是金融衍生品交易領域。美國授權商品期貨交易委員會（CFTC）和證券交易委員會（SEC）對場外衍生品監(jiān)管，它們有權確定參與掉期交易機構(gòu)的資本和保證金要求，限制其風險敞口，同時在交易系統(tǒng)上添加保護措施。英國大幅度強化了場外衍生品的交易對手風險管理。三是表外業(yè)務方面。巴塞爾委員會（BCBS）在2009年7月發(fā)布的《新資本協(xié)議框架完善協(xié)議》對債務抵押證券的再證券化賦予了更高的風險權重，加強對識別表外風險和資產(chǎn)證券化業(yè)務風險的指導，并提高了證券化、表外交易活動的信息披露要求。

五、對我國影子銀行監(jiān)管的啟示及建議

后危機時代，我國應當充分汲取美歐等經(jīng)濟體在影子銀行問題上的前車之鑒，分析國際上加強影子銀行監(jiān)管政策的利弊得失，按照規(guī)范運作、有效監(jiān)管和分類指導的原則，加強頂層設計，正確處理好推進金融機制改革、提高直接融資比重與強化影子銀行監(jiān)管的關系，促進我國金融體系的穩(wěn)健發(fā)展。

我國金融市場、金融衍生品發(fā)展較晚，投資銀行、私募基金等在資產(chǎn)證券化發(fā)展過程中所起到的作用較為有限，因此不宜過分渲染影子銀行對我國金融穩(wěn)定的威脅，應理性待之。同時，我們也必須注意到，受2009年下半年強化金融宏觀調(diào)控政策的影響，當前商業(yè)銀行傳統(tǒng)信貸業(yè)務被進一步壓縮，一些銀行紛紛通過業(yè)務創(chuàng)新來尋求新的利潤增長點。在此背景下，銀保合作、銀擔合作、地下錢莊、房地產(chǎn)信托、資產(chǎn)證券化等影子銀行業(yè)務有了飛速發(fā)展。而隨著銀行、證券、保險等企業(yè)交叉持股、業(yè)務合作與滲透的不斷加深，風險傳染的途徑增多，金融體系的關聯(lián)度顯著增強，容易形成監(jiān)管空白和監(jiān)管交叉重疊等問題，嚴重影響監(jiān)管效率和水平。因此，影子銀行體系對系統(tǒng)性風險的影響必須引起高度關注。

總結(jié)他國教訓，借鑒國際社會的監(jiān)管思路與政策，提出如下建議：

第一，健全金融統(tǒng)計制度，提升金融監(jiān)管的有效性。應當以社會融資總量統(tǒng)計為基礎，將現(xiàn)有金融統(tǒng)計對象范圍從傳統(tǒng)銀行體系拓展至影子銀行體系，完善傳統(tǒng)銀行與影子銀行關聯(lián)業(yè)務的統(tǒng)計制度，從影子銀行自身和商業(yè)銀行交易對手兩個維度建立交叉復核的統(tǒng)計報表制度。

第二，建立宏觀審慎管理框架，將影子銀行體系納入宏觀審慎管理范圍內(nèi)，對具有系統(tǒng)重要性的影子銀行機構(gòu)建立系統(tǒng)重要性資本附加和逆周期資本充足率監(jiān)管要求。

第三，“一行三會”等有關金融監(jiān)管部門應當定期評估影子銀行機構(gòu)的風險水平和影響程度，根據(jù)評估結(jié)果確定適度的監(jiān)管方式和監(jiān)管強度。對于影響小、風險低的影子銀行機構(gòu)可以采取市場自律、注冊和監(jiān)測等監(jiān)管方式；對于影響大、風險高的影子銀行機構(gòu)則必須納入審慎監(jiān)管范圍，實行最嚴格的監(jiān)管措施。

第四，盡快將影子銀行監(jiān)管問題納入相關監(jiān)管協(xié)調(diào)機制。充分發(fā)揮“部級聯(lián)席會議”這一協(xié)調(diào)平臺的作用，統(tǒng)籌“一行三會”的監(jiān)管政策，明確各領域監(jiān)管主體的邊界范圍和職責分工。

第五，健全相關法律制度，完善金融基礎設施。要著重強化金融立法，規(guī)制影子銀行的金融行為。利用金融理論知識，構(gòu)建專門的影子銀行體系數(shù)據(jù)庫，監(jiān)控影子銀行體系各項數(shù)據(jù)并有效分析，以數(shù)據(jù)為監(jiān)管措施的制定與實施提供支持。

注：

①2012年9月18日中國人民銀行副行長潘功勝在中國人民銀行官方網(wǎng)站上發(fā)文指出：“起源于美國次貸危機的最新一輪國際金融危機是20世紀30年代大危機以來最嚴重的一次危機，至今仍未完全走出危機的陰影。究其原因在于：一是它不發(fā)源于傳統(tǒng)的金融領域，而是源自監(jiān)管之外的影子銀行系統(tǒng)…”http://www.pbc.gov.cn/ publish/goutongjiaoliu/524/2012/201209181948854808965 634/20120918194854808965634_.html。

[1]Gary Gorton.2009.Slapped by Invisible Hand：The Panic of 2009.Oxford University Press，p21—22.

[2]FSB：Shadow Banking：Scoping the Issues，12 April 2011.p41.

[3]Nersisyan，Y.and L.Wray，2010.The Global Financial Crisis and the Shift to Shadow Banking[R].Levy Economics Institute of Board College，Working Paper，NO.587.

[4]Daniel K.Tarullo.2010.Comments on Regulating the Shadow Banking System.Sep.17.

[5]李建軍，田光寧.影子銀行體系監(jiān)管改革的頂層設計問題探析[J].宏觀經(jīng)濟研究.2011，（8）.

[6]佩里·梅林（美）.新倫巴第街—美聯(lián)儲如何成為了最后交易商.格致出版社.2011.

（責任編輯 王 馨；校對 XQ，WX）

After the global financial crisis，the international community has analyzed the modern financial system from a new perspective，i.e.，the shadow banking system，and reconstructed the modern international financial regulatory system.Effective regulation of the shadow banking system must have a detailed micro-foundation，such as system boundary，risk characteristics and performance forms.There is no universally accepted definition of the shadow banking system at the global level.Shadow banks have characteristics such as a high degree of securitization，information opacity and high leverage ratio，which directly contribute to the existence of many endogenous financial risks.International community tends to adopt the path of financial regulation on the shadow banking，which is similar to that on commercial banks.Every financial body has adopted a series of laws，policies and measures，which provides illuminations for China’s supervision on the shadow banking system.

shadow banking system，financial risk，international legal regulation

F830

B

1674-2265（2014）02-0034-04

2013-12-15

李真，男，河北邢臺人，北京大學法學院博士研究生，研究方向為金融法、國際金融法。