論中小企業(yè)融資方式最優(yōu)化決策

王天珍

摘要：融資管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的基本職能之一，中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征和傳統(tǒng)資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理原則。導(dǎo)致中小企業(yè)融資瓶頸的客觀存在，然而中小企業(yè)的發(fā)展決定了其外源融資的必然性，而在遵循資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)原則基礎(chǔ)上，選用適合中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征的融資模式，可以最大的滿足中小企業(yè)的融資需求。本文試圖通過(guò)探討研究中小企業(yè)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)特征與資本市場(chǎng)現(xiàn)有不同融資方式的適應(yīng)性，明確適合中小企業(yè)最優(yōu)融資模式的要點(diǎn)，從而探討實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)資產(chǎn)效用價(jià)值最大化的途徑。

關(guān)鍵詞：權(quán)益融資 債務(wù)融資 風(fēng)險(xiǎn)投資

一、企業(yè)融資對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響分析

中小企業(yè)要根據(jù)自身融資需求，在融資之前認(rèn)真考慮如何選擇自己需要和適合自己發(fā)展階段的融資方式、確定合適的融資規(guī)模以及制定最佳融資期限等問(wèn)題。要解決這些問(wèn)題，需要企業(yè)制定適當(dāng)?shù)娜谫Y策略，以作出最優(yōu)化的融資決策

（一）企業(yè)融資活動(dòng)實(shí)施的變化影響

融資是企業(yè)為保障正常運(yùn)營(yíng)和發(fā)展的需要，以其自有資產(chǎn)的增值能力或增值潛力價(jià)值為擔(dān)保，通過(guò)參與資本市場(chǎng)的金融交易，獲取一定資金的資本經(jīng)營(yíng)行為。融資是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的基本職能之一。所謂融資管理是在滿足企業(yè)資金需求的前提下，為實(shí)現(xiàn)融入資金的成本與風(fēng)險(xiǎn)的雙重控制，企業(yè)通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)分析選定可行的融資戰(zhàn)略和選擇相適應(yīng)的融資模式，從而建立更有彈性的資本結(jié)構(gòu)。一般具體而言，企業(yè)融資需求的直接誘因有：一是滿足企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的資金短缺需求和未來(lái)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張的資金需求；二是滿足在資本市場(chǎng)上并購(gòu)或資產(chǎn)重組等資本運(yùn)作活動(dòng)的需要。企業(yè)融資活動(dòng)實(shí)施能直接導(dǎo)致其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化，從而影響企業(yè)的控制權(quán)、資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)水平和利潤(rùn)分紅政策?；谌谫Y對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的深化影響，必然引發(fā)對(duì)融資所誘發(fā)的企業(yè)權(quán)益關(guān)系和資產(chǎn)價(jià)值的變化的疑問(wèn)。根據(jù)MM定理，在無(wú)稅和完善的資本市場(chǎng)假設(shè)條件下，由于資本市場(chǎng)上套利機(jī)制的作用，企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。換言之，對(duì)于同類風(fēng)險(xiǎn)公司而言，即使負(fù)債率由零增至100%，企業(yè)的綜合資本成本及企業(yè)的價(jià)值不會(huì)因此而變動(dòng)。所以，企業(yè)選擇不同的融資方式的財(cái)務(wù)管理活動(dòng)，從本質(zhì)上講是企業(yè)對(duì)其資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。這種調(diào)整可以實(shí)現(xiàn)降低企業(yè)資金成本，規(guī)避一定資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的目的，但并不能改變企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值一資產(chǎn)的增資能力。

（二）企業(yè)融資活動(dòng)在資本市場(chǎng)中的劣、優(yōu)勢(shì)比較分析

中小企業(yè)在傳統(tǒng)的資本市場(chǎng)上處于相對(duì)弱勢(shì)。其弱點(diǎn)導(dǎo)致在融資上與大企業(yè)相比有明顯的差距，主要表現(xiàn)在：首先，中小企業(yè)處在資本市場(chǎng)的不對(duì)稱信息的弱端。中小企業(yè)一般處于初創(chuàng)階段和發(fā)展階段，規(guī)模小、資金實(shí)力有限，市場(chǎng)認(rèn)知度較低，導(dǎo)致資本市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)的判斷不確定性較高，投資風(fēng)險(xiǎn)大。其次，中小企業(yè)大都處在發(fā)展初期，自身資產(chǎn)的杠桿價(jià)值較低，導(dǎo)致無(wú)法滿足傳統(tǒng)間接投資市場(chǎng)對(duì)其資產(chǎn)擔(dān)保的要求，從而獲得銀行貸款或其它借貸資本的投入。最后，中小企業(yè)的初創(chuàng)特性決定其參與直接投資資本市場(chǎng)可能性極低。特別是由于缺乏規(guī)范的財(cái)務(wù)管理制度和有效的公司治理體系，它們很難像大企業(yè)通過(guò)公開(kāi)的資本市場(chǎng)獲得直接投資。盡管如此，但卻倍受新興風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的青睞，這主要是因?yàn)橹行∑髽I(yè)正處在高速發(fā)展擴(kuò)張時(shí)期，其發(fā)展前景廣闊；中小企業(yè)是當(dāng)今技術(shù)創(chuàng)新的主要生力軍；另外中小企業(yè)的市場(chǎng)開(kāi)拓和企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張都需要巨額資金的支持。目前我國(guó)中小企業(yè)資本投入的主要來(lái)源有：企業(yè)創(chuàng)業(yè)者的投資；企業(yè)自身盈利的滾動(dòng)再投入，利用企業(yè)自有財(cái)產(chǎn)抵押的高息短期借貸。以上幾種投資的資金來(lái)源和方式?jīng)Q定了可供資金規(guī)模有限，所以，我國(guó)中小企業(yè)所遇到的融資問(wèn)題主要是融資結(jié)構(gòu)存在缺陷。傳統(tǒng)中小企業(yè)初創(chuàng)資金主要依靠?jī)?nèi)源融資，即個(gè)人和家庭投入的創(chuàng)建資金和企業(yè)所得的再投入。隨著現(xiàn)代資本市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)創(chuàng)建初期的外源融資方式逐漸增加，有權(quán)益融資、債務(wù)融資和吸收風(fēng)險(xiǎn)投資資。企業(yè)通過(guò)外源融資所能獲取所需資金的時(shí)間和數(shù)額是傳統(tǒng)內(nèi)源融資所不能相比的。但由于每個(gè)企業(yè)有其自身的創(chuàng)業(yè)發(fā)展特點(diǎn)，不是各種外源融資方式都適合各種中小企業(yè)。

二、企業(yè)融資方式的特征及適用性分析

權(quán)益融資方式的特點(diǎn)和適用性分析權(quán)益融資是企業(yè)通過(guò)出讓部分所有控制權(quán)來(lái)?yè)Q取外部投資者資金投入的一種融資方式。對(duì)融資者而言，是通過(guò)出讓部分企業(yè)所有權(quán)或控制權(quán)來(lái)獲得外部投資者的資金投入，體現(xiàn)的是一種產(chǎn)權(quán)交易關(guān)系。通過(guò)權(quán)益融資獲得的資金，企業(yè)既不用償還本金，也不用支付固定的利息，故該方式不存在到期不能償付從而引發(fā)破產(chǎn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)壓力，但存在融資成本較高和可能引起最終喪失企業(yè)控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)益融資包括上市股票融資和非上市股票融資，企業(yè)進(jìn)行上市股票融資主要以公開(kāi)上市的形式通過(guò)向公眾投資者發(fā)行新股或增資募股獲得權(quán)益資金，非上市股票融資主要在場(chǎng)外交易市場(chǎng)通過(guò)私下協(xié)商方式或定向募集方式發(fā)行股票，其發(fā)行對(duì)象往往是各類特定投資者，如金融機(jī)構(gòu)、投資公司和保險(xiǎn)公司等。

上市股票融資。上市股票融資屬于標(biāo)準(zhǔn)化的市場(chǎng)行為，具有以下特點(diǎn)：首先，上市股票融資的融資對(duì)象不僅包括實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者，還有廣大的個(gè)人投資者，融資范圍廣，獲得的資金量大。其次，上市股票融資的門檻高，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的連續(xù)性、凈資本以及股票發(fā)行規(guī)模等因素有嚴(yán)格要求，而且必須進(jìn)行公開(kāi)的信息披露，接受交易所和證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，這些要求對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中不盡合理、財(cái)務(wù)管理不規(guī)范的中小企業(yè)來(lái)講是一個(gè)很大的限制。

三 再融資過(guò)程中應(yīng)注意的幾個(gè)事項(xiàng)

1、進(jìn)行融資收益與成本的比較

中小企業(yè)在進(jìn)行融資之前，先不要把目光直接對(duì)著各式各樣令人心動(dòng)的融資方式，更不要草率地作出融資決策。首先應(yīng)該考慮企業(yè)是不是必須融資、融資后的收益如何等問(wèn)題。因?yàn)槿谫Y則意味著需要成本，融資成本既有資金的利息成本，還有可能是昂貴的融資費(fèi)用和不確定的風(fēng)險(xiǎn)成本。因此，只有經(jīng)過(guò)深入分析，對(duì)融資的收益與成本進(jìn)行仔細(xì)地比較，確信利用資金所預(yù)期的總收益要大于融資的總成本時(shí)，才有必要考慮如何融資。這是企業(yè)進(jìn)行融資決策的首要前提。

2、選擇適合企業(yè)不同發(fā)展階段的融資方式

在對(duì)融資收益與成本進(jìn)行比較之后，認(rèn)為確有必要融資時(shí)，就需要考慮選擇什么樣的融資方式。在中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，其融資方式基本上選擇的都是股權(quán)融資，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)初期，風(fēng)險(xiǎn)很大，很少有金融機(jī)構(gòu)等債權(quán)人來(lái)為你融資。而在股權(quán)融資中，企業(yè)主與其朋友和家庭成員的資金占了絕大多數(shù)。這部分融資實(shí)際上是屬于“內(nèi)部人融資”或“內(nèi)部融資”，也叫企業(yè)“自己投資”。但是，內(nèi)部人融資是企業(yè)吸引外部人融資的關(guān)鍵，只有具有相當(dāng)?shù)膬?nèi)部人資金，外部人才愿意進(jìn)行投資。真正獲得第一筆外部股權(quán)融資的可能是出于戰(zhàn)略發(fā)展目的又非常熟悉該投資行業(yè)的個(gè)人或企業(yè)的“天使”資金——風(fēng)險(xiǎn)投資的早期資金。在此基礎(chǔ)上，可以尋求其他創(chuàng)業(yè)投資公司等機(jī)構(gòu)的股權(quán)融資。到中小企業(yè)發(fā)展到一定時(shí)期和規(guī)模以后，就可以選擇債權(quán)融資。債權(quán)融資主要來(lái)自金融機(jī)構(gòu)，包括商業(yè)銀行和財(cái)務(wù)公司等。對(duì)中小企業(yè)融資的商業(yè)銀行不是大的商業(yè)銀行，而主要是一些社區(qū)銀行或地方性銀行，大的銀行只有在信用評(píng)級(jí)制度發(fā)展之后（或者說(shuō)中小企業(yè)具備了信用等級(jí)之后）才開(kāi)始介入中小企業(yè)的融資業(yè)務(wù)。財(cái)務(wù)公司提供中小企業(yè)貸款的主要形式是汽車貸款、設(shè)備貸款與資本性租賃。它們的抵押品就是有關(guān)汽車與設(shè)備。

3、合理確定融資規(guī)模

中小企業(yè)在籌集資金時(shí)，關(guān)鍵是要確定企業(yè)的融資規(guī)模?；I資過(guò)多，或者可能造成資金閑置浪費(fèi)，增加融資成本；或者可能導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債過(guò)多，使其無(wú)法承受，償還困難，增加經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而籌資不足，又會(huì)影響企業(yè)投融資計(jì)劃及其它業(yè)務(wù)的正常發(fā)展。因此，中小企業(yè)在進(jìn)行融資決策時(shí)，要根據(jù)企業(yè)對(duì)資金的需要、企業(yè)自身的實(shí)際條件以及融資的難易程度和成本情況，量力而行來(lái)確定企業(yè)合理的融資規(guī)模。企業(yè)所需要的融資規(guī)?？梢酝ㄟ^(guò)定性或定量的方法來(lái)預(yù)測(cè)或測(cè)算。定性預(yù)測(cè)法主要是利用直觀的材料，依靠個(gè)人經(jīng)驗(yàn)的主觀判斷和分析能力，對(duì)融資的需要量做出預(yù)測(cè)。這種方法一般是在企業(yè)缺乏完備、準(zhǔn)確的歷史資料的情況下采用的。其預(yù)測(cè)過(guò)程是：首先由熟悉財(cái)務(wù)情況和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況的專家，根據(jù)過(guò)去所積累的經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行分析判斷，提出預(yù)測(cè)的初步意見(jiàn)；然后再通過(guò)召開(kāi)座談會(huì)或發(fā)表格等形式，對(duì)上述預(yù)測(cè)的初步意見(jiàn)進(jìn)行修正補(bǔ)充。這樣經(jīng)過(guò)一次或幾次后，得出預(yù)測(cè)的最終結(jié)果。定性預(yù)測(cè)法雖然十分有用，但它不能揭示資金需求量與有關(guān)因素之間的數(shù)量關(guān)系。因此，一般企業(yè)都用定量測(cè)算法，即銷售百分比法。財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)銷售百分比法是首先假設(shè)收入、費(fèi)用、資產(chǎn)、負(fù)債與銷售收入存在穩(wěn)定的百分比關(guān)系，根據(jù)預(yù)計(jì)銷售額和相應(yīng)的百分比預(yù)計(jì)資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益，然后利用會(huì)計(jì)等式確定融資需要量。

4、制定最佳融資期限

企業(yè)融資按照期限來(lái)劃分，可分為短期融資和長(zhǎng)期融資。中小企業(yè)作融資決策，要充分考慮融資期限，要在短期融資與長(zhǎng)期融資之間進(jìn)行權(quán)衡比較，以制定最佳融資期限結(jié)構(gòu)。因?yàn)樗苯佑绊懙劫Y金的成本，進(jìn)而影響到企業(yè)的效益。當(dāng)然，這主要取決于融資的用途和融資人的風(fēng)險(xiǎn)性偏好。從資金用途上來(lái)看，如果融資是用于企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)，則根據(jù)流動(dòng)資產(chǎn)具有周轉(zhuǎn)快、易于變現(xiàn)、經(jīng)營(yíng)中所需補(bǔ)充數(shù)額較小及占用時(shí)間短等特點(diǎn)，宜于選擇各種短期融資方式，如商業(yè)信用、金融機(jī)構(gòu)短期貸款等。如果融資是用于長(zhǎng)期投資或購(gòu)置固定資產(chǎn)，則由于這類用途要求資金數(shù)額大、占用時(shí)間長(zhǎng)，因而適宜選擇各種長(zhǎng)期融資方式，如長(zhǎng)期貸款、企業(yè)內(nèi)部積累、租賃融資、發(fā)行債券、發(fā)行股票等。從風(fēng)險(xiǎn)性偏好角度來(lái)看，在作融資期限決策時(shí)，可以根據(jù)融資人風(fēng)險(xiǎn)性偏好的不同，采取配合型、激進(jìn)型、穩(wěn)健型等不同的融資策略。配合型融資策略是，對(duì)于臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)，運(yùn)用臨時(shí)性負(fù)債融資滿足其資金需要；對(duì)于永久性資產(chǎn)，運(yùn)用長(zhǎng)期負(fù)債、自發(fā)性負(fù)債和權(quán)益資本融資滿足其資金需要。激進(jìn)型融資策略是，用臨時(shí)性負(fù)債不僅滿足于流動(dòng)資產(chǎn)的資金需要，還解決部分永久性資產(chǎn)的資金需要。穩(wěn)健型融資策略是，企業(yè)不僅用長(zhǎng)期資金滿足永久性資產(chǎn)，還用于解決一部分甚至全部流動(dòng)性資產(chǎn)。在這三種融資策略中，配合型風(fēng)險(xiǎn)與成本、收益適中，激進(jìn)型風(fēng)險(xiǎn)大、成本小、收益大，穩(wěn)健型風(fēng)險(xiǎn)小、成本大、收益小。

5、謹(jǐn)慎對(duì)待企業(yè)的控制權(quán)

中小企業(yè)在融資時(shí)，經(jīng)常會(huì)發(fā)生企業(yè)控制權(quán)與所有權(quán)的部分喪失。這不僅直接影響到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的自主性、獨(dú)立性，而且還會(huì)引起企業(yè)利潤(rùn)分流，使得原有股東的利益遭受巨大損失，甚至可能會(huì)影響到企業(yè)的近期效益與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。比如，債權(quán)融資和股票融資兩種方式相比較，新增股權(quán)會(huì)削弱原有股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)；而債權(quán)融資則只增加企業(yè)的債務(wù)，并不影響原有股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。因此，在考慮融資的代價(jià)時(shí)，只考慮成本是不夠的。當(dāng)然，在某些特殊情況下，也不能一味固守控制權(quán)不放。例如，對(duì)于一個(gè)急需資金的小型高科技企業(yè)，當(dāng)它在面臨某風(fēng)險(xiǎn)投資公司較低成本的巨額投入，但要求較大比例控制權(quán)，而此時(shí)企業(yè)又面臨破產(chǎn)的兩難選擇時(shí)，一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)還是從長(zhǎng)計(jì)議，在股權(quán)方面適當(dāng)做出讓步。

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