人民幣在東亞區(qū)域化路徑探索的實證分析——基于最優(yōu)貨幣區(qū)理論

范愛軍，馮 棟

(山東大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，山東濟南 250100)

歐元區(qū)的成功及國際貨幣體制等都暗示中國應(yīng)積極推行人民幣的國際化?？紤]到目前中國經(jīng)濟實力以及目前國際經(jīng)濟形勢，短期內(nèi)推進人民幣在東亞國家的區(qū)域化是更明智的選擇。實踐上，中國為人民幣區(qū)域化發(fā)展做了許多嘗試，貨幣互換為主的金融合作是推動人民幣區(qū)域化的重要途徑。如表1，2008年金融危機后中國已與以下東亞鄰國(地區(qū))簽訂了合計20350億元(人民幣)的貨幣互換協(xié)議。可以說，以貨幣互換作為推動人民幣區(qū)域化途徑已經(jīng)取得了較大的進步。但目前中國同東亞鄰國(地區(qū))經(jīng)濟一體化程度差異化較大，人民幣區(qū)域化應(yīng)差異化展開。于是，探究人民幣區(qū)域化路徑安排成了重要課題，相關(guān)研究的理論基礎(chǔ)為最優(yōu)貨幣區(qū)理論，經(jīng)過漫長發(fā)展該理論日趨完善。

表1 中國與東亞國家(地區(qū))貨幣互換一覽

最優(yōu)貨幣區(qū)理論最早由蒙代爾(1961)提出，蒙代爾認為兩國固定匯率下，要素的高度流動可以保持國家之間物價穩(wěn)定和充分就業(yè)，從而實現(xiàn)兩國市場同時均衡［1］。在當(dāng)今國際貨幣體系下，兩國或多國可以通過組建貨幣區(qū)來實現(xiàn)固定匯率;麥金農(nóng)(1963)、凱南(1969)、英格拉姆(1973)等人先后提出經(jīng)濟開放度［2］、產(chǎn)品多樣化程度［3］、金融一體化程度等指標［4］作為檢驗是否滿足最優(yōu)貨幣區(qū)的標準;而后，最優(yōu)貨幣區(qū)進入成本—收益綜合分析階段，研究者包括柯登、蒙代爾、石山、愛德華· 托爾等人，克魯格曼總結(jié)成本—收益的相關(guān)研究構(gòu)建GG—LL模型來確定了加入貨幣區(qū)的邊界［5］;實證方面，學(xué)者依據(jù)上述單一標準來判斷國家間是否滿足最優(yōu)貨幣區(qū)條件存在局限性，因為單一標準往往只能反映兩國在某一經(jīng)濟指標的融合情況。Bayoumi和Eichengreen(1997)以貨幣區(qū)理論為基礎(chǔ)，回歸分析各經(jīng)濟變量(即上述經(jīng)濟指標)對兩國匯率波動率的影響，并以回歸結(jié)果為基礎(chǔ)構(gòu)建OCA指數(shù)來檢驗各國是否符合最優(yōu)貨幣區(qū)。［6］［7］

近年，國內(nèi)學(xué)者結(jié)合最優(yōu)貨幣區(qū)理論特別是OCA指數(shù)法對人民幣在東亞區(qū)域化做了深入的實證研究。黃曉東(2006)運用OCA指數(shù)對兩岸四地建立中元區(qū)可行性進行了分析發(fā)現(xiàn)大陸與中國臺灣、中國香港、中國澳門有貨幣合作巨大潛力;［8］智佳佳(2010)從兩岸金融一體化成本收益的分析角度，采用OCA指數(shù)方法驗證了兩岸金融一體化的實現(xiàn)路徑并提出了相關(guān)政策建議［9］;蘇春江(2013)運用OCA指數(shù)分析東亞合作的可行性，發(fā)現(xiàn)金融危機后區(qū)內(nèi)各經(jīng)濟體之間OCA指數(shù)呈現(xiàn)上升趨勢，最后提出分階段，分步驟、多層次的推進東亞貨幣合作［10］。

一 人民幣區(qū)域化對象選擇的經(jīng)濟指標檢驗

總結(jié)最優(yōu)貨幣區(qū)提出的經(jīng)濟標準并結(jié)合經(jīng)濟現(xiàn)狀，本文提出衡量指標應(yīng)主要包括貿(mào)易依存度、經(jīng)濟開放程度、區(qū)域內(nèi)要素流動程度、出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異這四個指標來衡量。下面分別運用這些經(jīng)濟指標對人民幣區(qū)域化進行分析:

(一)貿(mào)易依存度

我們用雙邊進出口總量占中國對外貿(mào)易總量指標來衡量中國與鄰國(地區(qū))的貿(mào)易依存關(guān)系。即

表2中，中國對除東盟和蒙古之外國家(地區(qū))貿(mào)易依存度都有所下降。其中下降較明顯的是中國香港、日本和中國臺灣。盡管如此，中國內(nèi)地對表中東亞鄰國(地區(qū))的整體貿(mào)易依存度在2011年仍達到40%左右。近年，中國與東盟貿(mào)易在2004年到2011年增長較明顯，這在很大程度上歸功于中國—東盟自貿(mào)區(qū)的發(fā)展，2011年東盟對華貿(mào)易占到中國貿(mào)易總量的約10%。單從貿(mào)易依存度指標考慮，東盟國家參與中國主導(dǎo)的貨幣一體化的經(jīng)濟基礎(chǔ)和意愿是加強的。

表2 中國對鄰國(地區(qū))貿(mào)易依存度變化 (單位:%)

結(jié)合各國經(jīng)濟規(guī)模，我們可以得出更有用的結(jié)論。中國香港和中國臺灣2011年GDP分別只有2429.23億美元和4668.81億美元，對大陸貿(mào)易量占大陸總貿(mào)易量的比重卻分別達到了7.8%和4.4%，可看出中國香港和中國臺灣在貿(mào)易上對大陸有很強依存度。由于中國澳門經(jīng)濟規(guī)模過小，我們在這里不再討論。也就是說，大陸與中國香港和中國臺灣兩地區(qū)存在非常密切的貿(mào)易依存關(guān)系，兩地區(qū)是人民幣開展區(qū)域化的重要窗口。

(二)經(jīng)濟開放程度

下頁表3中，東盟10國外貿(mào)總額占GDP比重都超過了50%，且其中文萊、柬埔寨、新加坡、泰國、越南五國外貿(mào)總額占GDP比重都驚人的超過了100%;日本作為所選國家中經(jīng)濟發(fā)達程度最高國家，其經(jīng)濟開放程度僅維持在30%左右;蒙古作為內(nèi)陸國家對外貿(mào)易依存度竟也達到了100%，這是出乎人意料的;2007年到2011年，中國澳門經(jīng)濟開放度在150%左右，而中國香港則達到了驚人的400%。可以說，大陸選擇中國香港、中國澳門這兩個高度開放的經(jīng)濟體作為人民幣國際化的離岸市場具有很強的可行性。

在麥金農(nóng)的理論邏輯下，我們可以斷定在中國香港、中國澳門、新加坡、泰國、柬埔寨、蒙古有較強意愿參與最優(yōu)貨幣區(qū)的組建。韓國(2011年對外開放程度達到110.3%)作為東亞經(jīng)濟大國，也會有很強意愿參與貨幣區(qū)構(gòu)建。相對而言，日本經(jīng)濟開放程度較低，參與貨幣區(qū)組建的福利效應(yīng)有限。從中國開展人民幣區(qū)域化可行性角度來看，東亞鄰國較高開放程度是中國主動出擊構(gòu)建貨幣區(qū)的優(yōu)良條件。

(三)區(qū)域內(nèi)要素流動

表3 各國(地區(qū))經(jīng)濟開放度變化表 (單位:%)

在這里，我們用跨國勞動力要素流動作為檢驗指標。表4是2011年中國承包工程和勞動合作派出人數(shù)和截至年底在各國的總?cè)藬?shù)統(tǒng)計表(“—”為數(shù)據(jù)缺失)。

表4 2011年中國與東亞地區(qū)勞動力流動表 (單位:人)

注:原始數(shù)據(jù)來自world bank數(shù)據(jù)庫，指標由筆者測算得到。

如表4，在承包工程領(lǐng)域，中國向東盟各國及蒙古派出勞工數(shù)量較大，這些國家中除新加坡外均為勞動力技術(shù)含量較低的發(fā)展中國家;勞務(wù)合作領(lǐng)域，中國通過勞務(wù)合作向中國香港、日本、中國澳門、新加坡、韓國、中國臺灣六個國家(地區(qū))派出勞動力數(shù)量多于其他發(fā)展中國家。也就是說，中國與發(fā)展中國家(地區(qū))進行技術(shù)密集的承包工程合作較多，而與發(fā)達國家(地區(qū))頻繁進行勞動密集型的勞務(wù)合作。

分析表4可知，中國同鄰國(地區(qū))基于國家間收入差異展開了密切的要素流動。也就是說，中國同東亞國家在國家間要素流動順暢。若中國同這些國家(地區(qū))組成最優(yōu)貨幣區(qū)，順暢的要素流動渠道將彌補貨幣區(qū)內(nèi)收入差距的不平衡。

(四)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異

本文中我們選取制造業(yè)和服務(wù)業(yè)出口占GDP比例差值的絕對值均值來衡量兩國出口商品結(jié)構(gòu)差異性，用EXS表示，公式為:

其中，指i國出口n產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品(制造業(yè)或服務(wù)業(yè))占GDP比率。得下面結(jié)果:

表5 各年度出口產(chǎn)品差異程度指數(shù)表 (單位:%)

表5中，中國在出口結(jié)構(gòu)上與一些東亞鄰國(地區(qū))存在較大差異。比如，中國與中國香港、馬來西亞、新加坡、中國臺灣的EXS指數(shù)差異較大;而與日本、韓國、印尼、菲律賓的EXS指數(shù)較小，即與這些國家(地區(qū))面對經(jīng)濟沖擊時能有相似的反應(yīng)。中國同日韓等傳統(tǒng)制造強國有相似的出口結(jié)構(gòu)，與金融服務(wù)業(yè)發(fā)達的中國香港、新加坡出口結(jié)構(gòu)差異較大。也就是說，中國與日本、韓國、印尼、菲律賓產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相似，若組建貨幣區(qū)面對外界需求沖擊時有相似的反應(yīng)。

總結(jié)上文，在貿(mào)易依存經(jīng)濟指標上，中國同中國香港、中國臺灣、日本、韓國、東盟表現(xiàn)出較強的依存關(guān)系;在開放程度指標上，東亞鄰國大部分(日本開放程度較差)都能滿足最優(yōu)貨幣區(qū)理論的要求;在以勞動力流動來衡量的要素流動指標中，中國同中國香港、中國澳門、日本、蒙古、印尼、緬甸、老撾、越南、新加坡國家表現(xiàn)出明顯的勞動力流動，且要素流動是以要素收益差異為基礎(chǔ)的;在出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，中國同日本、韓國、印尼、菲律賓表現(xiàn)出較強的一致性，與金融服務(wù)業(yè)發(fā)達的香港、新加坡出口結(jié)構(gòu)差異較大。

二 運用OCA指數(shù)法對中國貨幣區(qū)域化路徑的實證分析

(一)模型變量介紹

OCA指數(shù)法是回歸分析各經(jīng)濟變量對兩國匯率波動率的影響，并將經(jīng)濟指標代入回歸結(jié)果來構(gòu)建OCA指數(shù)，以檢驗各國是否符合最優(yōu)貨幣區(qū)(指數(shù)越小則越傾向于滿足最優(yōu)貨幣區(qū))。我們提出被解釋變量為人民幣對外幣匯率擾動率，即:

解釋變量包括以下6個:

1.衡量金融一體化程度的實際利率的差值，即:interest=|Ic－Ii|

2.衡量產(chǎn)出差異性或經(jīng)濟規(guī)模差異性的指標output，其計算方法為:

3.在這里將兩國互相貿(mào)易依存度的差值作為被解釋變量，即:

4.兩國通貨膨脹率的差值的絕對值，即:inflation=|Ic－Ii|

5.制造業(yè)及服務(wù)業(yè)出口占GDP比重差的絕對值來衡量的出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，公式如下:

6.經(jīng)濟規(guī)模變量size，用兩國國內(nèi)生產(chǎn)總值的均值的對數(shù)表示，即:

由于數(shù)據(jù)缺失，我們選取地區(qū)香港地區(qū)、臺灣地區(qū)、日本、韓國、印尼、馬來西亞、菲律賓、新加坡、泰國九個鄰國(地區(qū))作為代表，時間跨度為2002年到2011年。數(shù)據(jù)來源為中國統(tǒng)計年鑒、world bank、IMF、國家外匯管理局網(wǎng)站等相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫。

(二)回歸結(jié)果及其分析

由于各國貨幣對人民幣匯率基數(shù)不同，我們獲得的匯率變動率存在較大的個體差異。舉例來說，2002年人民幣對港幣匯率波動率為0.000341，而同年人民幣對印尼盾的匯率波動率為79.12，二者相差上萬倍，所以難以進行個體間的對比。因此，我們將模型被解釋變量變?yōu)閑xrate的對數(shù)形式，這樣得到的解釋變量回歸系數(shù)βi就表示解釋變量變動一個單位對應(yīng)被解釋變量變動βi%，就方便我們進行對比。即模型為:

長面板回歸分為兩種情況，即僅解決組內(nèi)自相關(guān)的FGLS和同時處理組內(nèi)自相關(guān)與組間同期相關(guān)的FGLS，考慮到解釋變量為兩國在利率、通貨膨脹率、出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等的差值且東亞各國在金融、貿(mào)易等方面缺乏一體性，因此忽略了組間的同期相關(guān)，即只進行組內(nèi)自相關(guān)的FGLS。本文面板數(shù)據(jù)時間維度為10，而個體維度為9，即時間跨度并不比個體數(shù)量大很多。所以我們約束每個面板(個體)的自回歸系數(shù)相等，因為時間維度T無法提供足夠的信息來分別估計每個面板的自回歸系數(shù)。使用PW估計法對模型進行廣義差分變換就可以得到FGLS估計量。實證分析采用stata10.0軟件，結(jié)果如下:

表6 計量回歸結(jié)果

模型估計結(jié)果中，R2為0.58，擬合效果較好且有一定解釋力。我們將以上變量分為兩類:一類是代表中國與鄰國(地區(qū))經(jīng)貿(mào)一體化的基礎(chǔ)經(jīng)濟指標，有 trade、size、exstru、output四個變量;一類是代表雙邊金融一體化程度的inflation、interest變量。分析結(jié)果如下:

基礎(chǔ)經(jīng)濟指標中，變量trade的p值過大，該變量沒有意義;變量size系數(shù)為0.43，即對象國(地區(qū))規(guī)模越大匯率波動幅度越大。即中國與經(jīng)濟規(guī)模較小的鄰國(地區(qū))構(gòu)建貨幣區(qū)的可行性較大;exstru變量的系數(shù)為－5.62，表明兩國出口結(jié)構(gòu)差異越大，雙邊經(jīng)濟互補性越強則匯率將趨于穩(wěn)定;變量output系數(shù)為－0.82，即中國與小經(jīng)濟體(港、澳、臺還有較小的東盟國家)的匯率波動小，雙邊金融市場穩(wěn)定性較強。

金融一體化衡量指標中，變量inflation系數(shù)0.25，即兩國通脹差異變大不利于匯率市場的穩(wěn)定;變量interest系數(shù)為0.16(p值0.51過大)，即利率差異擴大會引起匯率波動率增大，這說明了要素流動暢通對于兩國建立貨幣區(qū)實現(xiàn)固定匯率有積極作用;

從回歸結(jié)果來看，中國同鄰國(地區(qū))深化雙邊一體化程度將能促進中國同東亞鄰國(地區(qū))貨幣區(qū)的建立;因此，中國要想未來實現(xiàn)人民幣區(qū)域化就必須做到下面兩點:首先是增強與潛在區(qū)域化對象國的貿(mào)易、投資等經(jīng)濟往來，以增強經(jīng)濟一體化程度;而后，應(yīng)積極與鄰國(地區(qū))開展貨幣合作等人民幣區(qū)域化先行措施，以搶占東亞貨幣一體化的先機。

(三)OCA指數(shù)法改進及應(yīng)用

考慮到匯率擾動的標準差本身是可得的，且若按OCA指數(shù)法將解釋變量數(shù)據(jù)回帶到模型中得到的擬合值多為負數(shù)(因為被解釋變量為匯率標準差的對數(shù))，無比較意義。因此我們不再利用擬合值進行預(yù)測，而改用匯率波動率實際值來進行分析。由于匯率的標準差受原始數(shù)據(jù)影響，不能用來做橫向比較。因此，我們選擇用匯率月度數(shù)據(jù)的標準差除以年度平均匯率的數(shù)值作為OCA指數(shù)。

為消除因不可抗力(金融危機等)引起個別年份波動率較大，我們對2002－2006年和2007－2011年數(shù)據(jù)分別進行平均，后做出兩個時間段數(shù)值的散點圖。

圖1 OCA指數(shù)分布圖

如圖1，縱坐標變量f2t6表示2002到2006年兩國匯率波動數(shù)據(jù)的均值;橫坐標f7t11表示2007年到2011年匯率波動率的均值。其中，HK，MC，TW，SI，ML，PH，TH，JP，IN，NK 分別代表中國香港、中國澳門、中國臺灣、新加坡、馬來西亞、菲律賓、泰國、日本、印度尼西亞、韓國。

圖中45°線右側(cè)散點表示f7t11變量的OCA指數(shù)較f2t6的OCA指數(shù)變大，而如圖十個散點中有九個都位于該區(qū)域內(nèi)。唯一位于區(qū)域外的點(日本)也僅僅是貼近45°線。也就是說，中國同東亞鄰國和地區(qū)的OCA指數(shù)是在擴大的。從某種意義上說，中國近年在于東亞鄰國(地區(qū))組建最優(yōu)貨幣區(qū)方面表現(xiàn)欠佳。當(dāng)然，不排除金融危機等客觀因素的存在導(dǎo)致了這樣負面的結(jié)果。

盡管如此，在東亞鄰國和地區(qū)中我們?nèi)匀豢梢哉业脚c中國有組建貨幣區(qū)潛質(zhì)的合作伙伴。如圖中，紅線范圍內(nèi)的散點表示兩期OCA指數(shù)數(shù)值均小于0.03的樣本，包括中國香港、中國澳門、中國臺灣、新加坡四個國家(地區(qū))的數(shù)據(jù)。有趣的是，這四個國家(地區(qū))與中國的確存在更加緊密的關(guān)系:前文關(guān)于經(jīng)濟指標的實證分析中，我們認為這四個國家(地區(qū))都有作為中國貨幣區(qū)域化的發(fā)展目標的良經(jīng)濟基礎(chǔ)。

三 主要結(jié)論

以上實證分析結(jié)合最優(yōu)貨幣區(qū)理論我們可以得到中國彌補組建貨幣區(qū)的不足之處的方法以及人民幣區(qū)域化的安排路徑:

第一，經(jīng)濟指標的分析表明人民幣區(qū)域化有一定的經(jīng)濟基礎(chǔ)。從貿(mào)易依存、經(jīng)濟開放程度、要素流動、出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等經(jīng)濟指標的實證分析看中國東亞鄰國(地區(qū))組建貨幣區(qū)的經(jīng)濟基礎(chǔ)日益牢靠。但是在制定國際經(jīng)濟政策時，中國還應(yīng)有所傾斜的制定深化同東亞鄰國(地區(qū))的經(jīng)濟合作，提高區(qū)域經(jīng)濟一體化程度。中國要想實現(xiàn)人民幣區(qū)域化戰(zhàn)略，首先要加強鄰國(地區(qū))的貿(mào)易、投資往來，深化自貿(mào)區(qū)(中國－東盟自貿(mào)區(qū)、中日韓自貿(mào)區(qū)、CEPA、ECFA等)建設(shè)就是最好的選擇;其次，還應(yīng)促進中國同鄰國(地區(qū))的國際金融合作，手段包括增加貨幣互換、適度放開資本管制等措施，這樣才能促進雙邊金融一體化程度，進而利于人民幣區(qū)域化道路的順利進行。

第二，匯率波動率作為貨幣區(qū)融合的核心條件，其波動很難完全由貿(mào)易依存度、要素流動、經(jīng)濟規(guī)模等經(jīng)濟標準完全解釋，況且匯率波動率數(shù)值受原始匯率數(shù)據(jù)的影響較大，很難做橫向比較。因此我們認為Bayoumi及Enchigreen提出的OCA指數(shù)分析法很難綜合各經(jīng)濟指標來反映中國同鄰國的貨幣區(qū)組建基礎(chǔ)?？梢娎肙CA指數(shù)法進行實證分析存在一定局限性。

第三，結(jié)合修正后的OCA指數(shù)我們將人民幣區(qū)域化路徑歸納為三個層次:首先是中國香港、中國澳門、中國臺灣、新加坡四個國家或地區(qū)作為人民幣區(qū)域化的先行試點，因為其有國際化程度相當(dāng)高、經(jīng)濟規(guī)模小、與中國大陸經(jīng)濟一體化程度較高、且OCA指數(shù)較小的特點。國家在制定政策時要適時制定優(yōu)惠政策引導(dǎo)這些國家(地區(qū))發(fā)展成人民幣的離岸市場。其次，東亞鄰國中的小國(以東盟國家為主)是人民幣區(qū)域化的第二層次，卻是決定區(qū)域化成敗的關(guān)鍵。中國應(yīng)在自貿(mào)區(qū)建設(shè)等貿(mào)易合作的框架下促進與其的貨幣互換合作(人民幣貨幣互換合作正火熱開展)，同時還應(yīng)不斷增強雙邊的經(jīng)濟一體化程度使這些鄰國更依賴中國經(jīng)濟，以便為人民幣為主導(dǎo)的貨幣區(qū)鋪路;第三層次便是日、韓兩國，兩國在鄰國中經(jīng)濟規(guī)模相對較大且有實力開展本國貨幣在東亞的區(qū)域化。中國應(yīng)提高與日、韓的競爭意識，利用貨幣互換協(xié)議爭取東亞貨幣一體化的領(lǐng)頭羊地位。

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