私募股權(quán)中的估值問題

隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，私募股權(quán)投資越來越受到社會的普遍關(guān)注。文章就私募股權(quán)估值問題展開分析和探討，對我國私募股權(quán)投資發(fā)展歷程和現(xiàn)狀，以及私募股權(quán)估值中所存在的主要問題予以剖析，并提出合理的解決方案，希望對于我國私募股權(quán)投資行業(yè)發(fā)展起到一定的借鑒作用。

私募股權(quán)投資誕生于上世紀(jì)70年代的美國，由著名投行家克維斯和羅伯茨等人創(chuàng)建了人類歷史上第一家私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)KKR（Kohlberg Kravis Roberts Co.L.P，簡稱KKR），從此私募股權(quán)投資開始活躍于資本市場中。在短短的30年間，KKR共完成了多達(dá)140多項(xiàng)的投資交易，總交易總額超過了2630億美金，如此驚人的成績，使得私募股權(quán)投資受到金融業(yè)的聚焦和關(guān)注，并且迅速在全球范圍內(nèi)掀起了私募股權(quán)投資的熱潮。

一、我國私募股權(quán)投資發(fā)展歷程及現(xiàn)狀

從上世紀(jì)90年代開始，隨著我國對外開放政策的不斷深入，私募股權(quán)投資開始引入我國資本市場，并獲得了較為迅速的發(fā)展。私募股權(quán)的引入是我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然。首先，自對外開放以來，我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，居民收入水平顯著提升，藏富于民的現(xiàn)象越來越明顯，而這也給金融流通造成了較大阻礙。私募股權(quán)投資的出現(xiàn)，使得大量民間資產(chǎn)轉(zhuǎn)入資本市場，并使市場規(guī)模得以不斷壯大。同時，隨著我國股票市場的發(fā)展和壯大，我國居民金融意識普遍提升，私募股權(quán)投資也理所當(dāng)然成為人們普遍關(guān)注的對象，成為我國資本市場發(fā)展的重要力量。

2000年，我國私募股權(quán)投資基金正式建立，這為我國私募股權(quán)投資的發(fā)展奠定了非常堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。2004年，隨著深圳發(fā)展銀行收購案的發(fā)生，揭開了我國私募股權(quán)投資發(fā)展的大幕。隨著2009年美國次貸危機(jī)的爆發(fā)，國內(nèi)私募股權(quán)機(jī)構(gòu)收到一定的沖擊，但是由于國內(nèi)私募股權(quán)投資市場發(fā)展空間和潛力巨大，使得國內(nèi)私募股權(quán)投資市場仍舊保持著較為客觀的發(fā)展態(tài)勢，并且逐漸成為我國資本市場中的一股不可忽視的重要力量。

雖然歷經(jīng)20多年的發(fā)展，國內(nèi)私募股權(quán)投資的發(fā)展形勢較為樂觀，并且取得了較為客觀的發(fā)展成績，多樣化的投資形式以及豐富的投資項(xiàng)目，使得國內(nèi)私募股權(quán)投資始終保持較為合理的發(fā)展?fàn)顟B(tài)。但是，由于私募股權(quán)投資國內(nèi)發(fā)展時間較為短暫，私募股權(quán)投資過程中也暴露除了較為多樣的問題，如投資策略單一、投資地域較為分散等，嚴(yán)重影響到私募股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展穩(wěn)定性。其中，私募股權(quán)估值問題已然成為投資過程中最為重要的影響因素，并且嚴(yán)重影響到了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)和投資積極性，成為亟待解決的重要問題。

二、私募股權(quán)估值中存在的主要問題

價值評估在私募股權(quán)投資中占有非常重要的地位，是明確項(xiàng)目投資回報(bào)率的關(guān)鍵步驟，同時能夠提醒投資者項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)，以及時地調(diào)整投資對策，采取可靠的應(yīng)對措施。但是，由于我國私募股權(quán)投資引入時間較短，估值能力和水平存在一定的缺陷和不足，進(jìn)而影響到私募股權(quán)投資者的態(tài)度和積極性。

估值機(jī)構(gòu)整體水平低下。隨著我國私募股權(quán)投資的發(fā)展，國內(nèi)市場中逐漸形成和建立了一批股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)對項(xiàng)目進(jìn)行估值預(yù)測和對企業(yè)競爭邏輯的把握。但我國私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)發(fā)展主要以借鑒國外投資估值產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)為主，國內(nèi)大多數(shù)估值機(jī)構(gòu)并沒有結(jié)合國內(nèi)私募股權(quán)投資實(shí)際現(xiàn)狀形成特色的估值和評估模式，這就造成了估值機(jī)構(gòu)的實(shí)際預(yù)測能力存在較大不足，估值機(jī)構(gòu)的評估結(jié)果往往與企業(yè)實(shí)際存在較大的差異，進(jìn)而影響到私募股權(quán)投資的結(jié)果，使投資者蒙受一定的經(jīng)濟(jì)損失。

估值機(jī)構(gòu)預(yù)測能力不足。私募股權(quán)估值機(jī)構(gòu)的主要工作是負(fù)責(zé)對投資項(xiàng)目的自由現(xiàn)金流量予以估算，通過對項(xiàng)目企業(yè)的經(jīng)營數(shù)據(jù)資料予以分析和評估，以獲取可靠的估值結(jié)果，并為投資者提供相對準(zhǔn)確的參考。但我國經(jīng)濟(jì)市場較為廣闊，活躍經(jīng)濟(jì)企業(yè)數(shù)量十分龐大，在經(jīng)濟(jì)的市場競爭下許多私募股權(quán)機(jī)構(gòu)沒有充足的實(shí)力對項(xiàng)目開展足夠的分析和研究工作。同時，由于信息的不對等性，私募股權(quán)估值機(jī)構(gòu)無法獲得較為準(zhǔn)確和全面的數(shù)據(jù)信息，導(dǎo)致估值機(jī)構(gòu)的估值結(jié)果與實(shí)際相差甚遠(yuǎn)，給私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展構(gòu)成較大影響。

管理人員能力亟待提升。目前，我國私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)營環(huán)境相對較為自由，私募股權(quán)評估機(jī)構(gòu)的水平層次不齊，許多估值機(jī)構(gòu)雖然具備經(jīng)營資格，但是由于機(jī)構(gòu)內(nèi)部的粗放式管理，造成了機(jī)構(gòu)的實(shí)際經(jīng)營水平較為低下，項(xiàng)目估值競爭度也相對較低。在多數(shù)私募股權(quán)投資估值機(jī)構(gòu)中，由于估值機(jī)構(gòu)管理隊(duì)伍尚未成熟，以及缺乏科學(xué)合理的內(nèi)部管理策略和管理手段，造成職業(yè)經(jīng)理人篩選機(jī)制的構(gòu)建非常滯后，無法為投資者提供可靠的咨詢和服務(wù)，嚴(yán)重影響到投資人的投資熱情和投資積極性。同時，由于企業(yè)資料管理能力的不足，以及專業(yè)管理人員個人能力素質(zhì)上的不足，使得企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)過度集中和密集，造成行業(yè)發(fā)展前景令人堪憂。

三、私募股權(quán)估值問題的解決對策

我國私募股權(quán)估值過度的依賴于西方估值理論和估值模式，造成了估值機(jī)構(gòu)無法正確的把握項(xiàng)目企業(yè)估值預(yù)測結(jié)果，使大部分項(xiàng)目企業(yè)顯然不具備足夠的投資價值。為此，必須要采取合理有效的措施以加強(qiáng)對項(xiàng)目企業(yè)競爭邏輯的合理把控，優(yōu)化機(jī)構(gòu)的估值能力和估值水平，實(shí)現(xiàn)估值效率和質(zhì)量的有效提升。

加強(qiáng)估值預(yù)測方法的應(yīng)用，提升估值預(yù)測水平。私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)發(fā)展必須要以健全、科學(xué)的項(xiàng)目估值手段為基礎(chǔ)，以最大化地降低私募股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)私募股權(quán)投資者的積極性和投資熱情。就當(dāng)前私募股權(quán)估值手段而言，首先應(yīng)該加強(qiáng)對估值資料的獲取和收集，加強(qiáng)與項(xiàng)目企業(yè)之間的投資與交流，達(dá)成良好的合作意向，簽訂可靠的估值合同，以盡可能地從項(xiàng)目企業(yè)獲得準(zhǔn)確的估值數(shù)據(jù)資料。目前，雖然我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展結(jié)構(gòu)并沒有實(shí)現(xiàn)有效構(gòu)建，企業(yè)發(fā)展市場經(jīng)營情況和發(fā)展情況數(shù)據(jù)都無法及時的獲取。但是，估值機(jī)構(gòu)可以通過對項(xiàng)目企業(yè)演變情況和發(fā)展規(guī)律開展對項(xiàng)目企業(yè)的估值預(yù)測，通過企業(yè)的市場競爭表現(xiàn)以及企業(yè)的發(fā)展趨勢來加強(qiáng)對企業(yè)評估的實(shí)際質(zhì)質(zhì)量和水平，進(jìn)而得到較為精準(zhǔn)的估值結(jié)果。

其次，估值機(jī)構(gòu)必須要建立一套完善而健全的估值預(yù)測流程，在數(shù)據(jù)分析和評估的同時，加強(qiáng)對項(xiàng)目演變規(guī)律的把控，以提升預(yù)測結(jié)果的精準(zhǔn)度，增強(qiáng)預(yù)測數(shù)據(jù)的說服力。

此外，估值機(jī)構(gòu)必須要加強(qiáng)對優(yōu)秀估值方法的應(yīng)用，如貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、調(diào)整價值法以及相對價值法等，通過估值模型的構(gòu)建對估值數(shù)據(jù)開展全面的分析和評估工作，使評估結(jié)果能夠真正地體現(xiàn)項(xiàng)目的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)。

加強(qiáng)估值機(jī)構(gòu)建設(shè)，增強(qiáng)估值機(jī)構(gòu)的工作效率和質(zhì)量。估值機(jī)構(gòu)是私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要依靠，估值機(jī)構(gòu)將直接影響到私募股權(quán)投資的發(fā)展速度和發(fā)展水平。估值機(jī)構(gòu)的建設(shè)，首先應(yīng)該加強(qiáng)對信息溝通平臺的建設(shè)和搭建，在確保估值機(jī)構(gòu)與項(xiàng)目企業(yè)之間有效互動與交流的同時，增強(qiáng)估值機(jī)構(gòu)與投資者之間的溝通和對接，為投資者提供全面的咨詢和服務(wù)，提升投資者的滿意度。其次，估值機(jī)構(gòu)建設(shè)應(yīng)該加大對資金的投入力度，加強(qiáng)對數(shù)據(jù)處理設(shè)備的引進(jìn)，提升評估技術(shù)的專業(yè)化和科學(xué)化，使估值機(jī)構(gòu)能夠真正地支撐私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。此外，估值機(jī)構(gòu)整體水平的提升，依賴于政府相關(guān)部門的監(jiān)督和管理。政府部門必須要加大對估值機(jī)構(gòu)的重視程度，制定全面的估值機(jī)構(gòu)管理制度和監(jiān)督體系，淘汰能力低下和實(shí)力不足的估值機(jī)構(gòu)，從整體上提升估值行業(yè)水平，凈化私募股權(quán)投資行業(yè)的整體環(huán)境。

加強(qiáng)企業(yè)管理，優(yōu)化私募投資企業(yè)管理人員綜合素質(zhì)。私募股權(quán)中企業(yè)管理隊(duì)伍的建設(shè)同樣具有非常關(guān)鍵的作用，通過對估值企業(yè)管理隊(duì)伍的建設(shè)能夠有效地提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理意識，優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部管理水平，使企業(yè)能夠更好地應(yīng)對估值預(yù)測障礙，提升機(jī)構(gòu)的市場競爭力。私募股權(quán)估值企業(yè)首先應(yīng)該加強(qiáng)對專業(yè)管理人員的引入，適當(dāng)提升管理人員的待遇水平，以吸引更多具有豐富經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)能力的人才參與到企業(yè)管理工作當(dāng)中，增強(qiáng)企業(yè)的整體管理水平；對于條件允許的估值機(jī)構(gòu)，可以適當(dāng)加強(qiáng)與專業(yè)院校的合作與交流，重視對專業(yè)院校人才資源的利用，為優(yōu)秀院校畢業(yè)生提供合適的實(shí)習(xí)崗位，借以選拔和培養(yǎng)具備豐富專業(yè)知識和技能的優(yōu)秀人才，以提升機(jī)構(gòu)的整體經(jīng)營水平。同時，估值機(jī)構(gòu)必須要嘗試?yán)每茖W(xué)、科學(xué)的職業(yè)經(jīng)理人篩選機(jī)制，加強(qiáng)對機(jī)構(gòu)管理隊(duì)伍的優(yōu)化，以建設(shè)較為穩(wěn)定和成熟的企業(yè)管理隊(duì)伍，解決機(jī)構(gòu)所存在的管理問題，為私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供可靠支持，并為機(jī)構(gòu)自身的發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)而穩(wěn)定的基礎(chǔ)。

私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)目前我國仍處于起步階段，在實(shí)際的發(fā)展過程中不能夠一味的引入和沿襲西方發(fā)達(dá)國家估值模式和估值手段，而是應(yīng)該結(jié)合我國實(shí)際市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀，建立一套適合國內(nèi)市場應(yīng)用、科學(xué)而合理的估值手段，通過對先進(jìn)估值方法的應(yīng)用，以及對項(xiàng)目企業(yè)數(shù)據(jù)的收集和整理，利用專業(yè)的數(shù)據(jù)分析和評估團(tuán)隊(duì)提升評估結(jié)果的準(zhǔn)確性和有效性，同時通過科學(xué)合理的職業(yè)經(jīng)理人篩選機(jī)制提升企業(yè)管理隊(duì)伍的綜合水平，以推動我國私募股權(quán)投資行業(yè)的健康平穩(wěn)發(fā)展。

（作者單位：對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)）