房地產(chǎn)投資信托基金研究

【摘 要】房地產(chǎn)投資信托基金自20世紀(jì)60年代問(wèn)世以來(lái)，在短短近50年的時(shí)間里發(fā)展速度驚人。近年來(lái)，我國(guó)由于大量保障性住房建設(shè)帶來(lái)的資金巨額投入問(wèn)題，使REITs這種融資方式引起政府的思考。本文主要介紹房地產(chǎn)投資信托基金在我國(guó)的現(xiàn)狀，產(chǎn)生的問(wèn)題并探討其對(duì)策。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)投資信托基金；現(xiàn)狀；問(wèn)題；對(duì)策

一 、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的現(xiàn)狀

房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trust，簡(jiǎn)稱REITs ） 是一種以發(fā)行股票或收益憑證的方式，公開(kāi)或非公開(kāi)匯集多數(shù)投資者的資金，交由專門(mén)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的投資工具。REITs通過(guò)發(fā)行股票或收益憑證，將單位資產(chǎn)價(jià)值很大的房地產(chǎn)進(jìn)行打包分拆，降低了投資門(mén)檻，提高了流動(dòng)性與眾多其他金融衍生產(chǎn)品類(lèi)似，是利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行金融創(chuàng)新的產(chǎn)物。

REITs在中國(guó)的兩個(gè)方向：一種是以債券類(lèi)產(chǎn)品的方式組建REITs，發(fā)行受益憑證，地產(chǎn)公司繼續(xù)持有物業(yè)的所有權(quán)，REITs在銀行間市場(chǎng)交易，主要參與者是機(jī)構(gòu)投資者；另一種是以股權(quán)類(lèi)產(chǎn)品的方式組建REITs，將物業(yè)所有權(quán)轉(zhuǎn)移到REITs名下并分割出讓，地產(chǎn)公司與公眾投資者一樣通過(guò)持有REITs股份間接擁有物業(yè)所有權(quán)，REITs在交易所公開(kāi)交易，機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者均可參與。

從目前國(guó)內(nèi)狀況來(lái)看，債權(quán)型REITs由于受到政策及體制的限制較少，將會(huì)先于股權(quán)型REITs推出。

二、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金出現(xiàn)的問(wèn)題

（一）政策協(xié)調(diào)問(wèn)題

REITs的概念內(nèi)涵簡(jiǎn)單，但如何套用在國(guó)內(nèi)現(xiàn)行法律法規(guī)框架下，并在現(xiàn)有資本市場(chǎng)運(yùn)行呢？首先是REITs的法律載體問(wèn)題，是采取公司、合伙、信托還是其他形式，尚是法規(guī)空白，行業(yè)分業(yè)監(jiān)管更加劇了這一問(wèn)題；其次是REITs的管制結(jié)構(gòu)問(wèn)題，外部管理還是內(nèi)部管理，從經(jīng)驗(yàn)上看，資本市場(chǎng)初期相對(duì)嚴(yán)格的外部管理更有利于風(fēng)險(xiǎn)控制，但這就涉及到REITs管理公司的金融牌照和管理資質(zhì)問(wèn)題。除此，還有諸如登記制度、稅收制度等問(wèn)題，需要進(jìn)行大量的協(xié)調(diào)和細(xì)致的修訂工作。

（二）基礎(chǔ)資產(chǎn)問(wèn)題

REITs作為一種穩(wěn)健投資產(chǎn)品，有其恪守的投資原則，其投資資產(chǎn)必須滿足核心資產(chǎn)的要求。REITs一般不做開(kāi)發(fā)，不投資尚未成熟的物業(yè)。不管其投資的是零售商業(yè)、工業(yè)倉(cāng)儲(chǔ)、辦公樓還是公寓，都必須滿足成熟核心資產(chǎn)的要求，其實(shí)質(zhì)是穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這直接為REITs的投資限定了方向。具體到一些可量化的標(biāo)準(zhǔn)上：第一，物業(yè)位置，核心城市的核心區(qū)位，保證了物業(yè)在配套基礎(chǔ)設(shè)施上的滿足和長(zhǎng)期區(qū)位優(yōu)勢(shì)，包括升值潛力；第二，物業(yè)品質(zhì)和體量，其硬件水準(zhǔn)和樓宇體量決定了后期運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本，從而直接影響到收益水平；第三，租金、租約和租戶結(jié)構(gòu)，對(duì)收益的穩(wěn)定性和持續(xù)性、對(duì)物業(yè)管理的品質(zhì)都存在重要影響；第四，法律權(quán)屬的完整性。如按上述標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行甄選，國(guó)內(nèi)目前大部分物業(yè)，或者由于物業(yè)先天硬件條件不足，因建筑質(zhì)量缺陷導(dǎo)致維護(hù)成本過(guò)高，或者后期運(yùn)營(yíng)管理差導(dǎo)致租戶質(zhì)量低下或產(chǎn)權(quán)分散混亂，所以真正能稱為核心資產(chǎn)的物業(yè)并不多見(jiàn)?？梢哉f(shuō)沒(méi)有高品質(zhì)的物業(yè)，就沒(méi)有真正低風(fēng)險(xiǎn)的REITs。目前，國(guó)內(nèi)物業(yè)形態(tài)復(fù)雜，很多物業(yè)產(chǎn)權(quán)不完整，尤其是二三線城市的商業(yè)地產(chǎn)，往往租售并舉，開(kāi)發(fā)商只是持有一棟樓的部分物業(yè)，其他銷(xiāo)售，無(wú)法擁有一棟樓的完整產(chǎn)權(quán)。而單一的物業(yè)形態(tài)，比如單一的商場(chǎng)、酒店更能獲得投資人的認(rèn)可，國(guó)內(nèi)正缺乏這種類(lèi)型的商業(yè)物業(yè)。

（三）稅收環(huán)境的障礙

在現(xiàn)行的稅收制度下，REITs在國(guó)際上通行的收益率標(biāo)準(zhǔn)7%～8%的水平難以得到滿足。按現(xiàn)行稅制，收取租金，需繳5.5%的營(yíng)業(yè)稅和12%的房產(chǎn)稅，在之后還要交25%的所得稅，一般估算，最終實(shí)得只有租金的60%～70%，如果REITs要求的投資回報(bào)率是7%～8%，難度可想而知。國(guó)際上REITs一般的分紅比例超過(guò)90%，這也就意味著，在相關(guān)的免稅政策沒(méi)有出臺(tái)之前，REITs很難得到規(guī)?；陌l(fā)展。這也是為什么在REITs發(fā)達(dá)的美國(guó)，REITs在結(jié)構(gòu)、組織、投資范圍，收益分配等的發(fā)展都會(huì)圍繞著稅法的變更而展開(kāi) 。

除此以外，還有相關(guān)法律環(huán)境問(wèn)題，配套制度環(huán)境問(wèn)題，機(jī)構(gòu)投資人和資產(chǎn)管理人的準(zhǔn)入問(wèn)題，宏觀環(huán)境問(wèn)題等。

三、對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展問(wèn)題的對(duì)策

（一）為REITs市場(chǎng)發(fā)展明確法律載體、創(chuàng)造法律環(huán)境、構(gòu)建完善的法律體系

REITs要在中國(guó)生根發(fā)芽，相關(guān)的法律法規(guī)還要做出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。首先，現(xiàn)行《信托法》中關(guān)于信托投資融資規(guī)模的限制的問(wèn)題不解決，房地產(chǎn)信托投資基金無(wú)法真正發(fā)行；其次，關(guān)于信托憑證流通的限制和信托產(chǎn)品宣傳的限制要放寬或取消。

要建立完善的法律體系，必須將法律制定工作細(xì)化、完備化，還必須配備一些其他的相關(guān)法規(guī)。應(yīng)進(jìn)一步完善《公司法》或制定專門(mén)針對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的審定、投資方面的限制、投資比例的確認(rèn)等，以促進(jìn)REITs的規(guī)范發(fā)展。其次是制定出REITs的專項(xiàng)管理制度，如投資資格善證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，使REITs的資金運(yùn)用與回收機(jī)制更為完善。

（二）完善配套制度

首先，建立信托登記制度，確定信托產(chǎn)品的權(quán)屬，將《信托法》中“辦理信托登記”的條款演化為操作細(xì)則。建立全國(guó)的信托信息登記中心，同時(shí)在特定市場(chǎng)進(jìn)行信托憑證發(fā)行與交易的嘗試，消除REITs的市場(chǎng)流通制度障礙。其次，建立嚴(yán)格的REITs公開(kāi)發(fā)行信息披露制度，而不局限于我國(guó)現(xiàn)行信托計(jì)劃發(fā)售時(shí)較為簡(jiǎn)單的信息披露。

（三）對(duì)REITs的稅收采取區(qū)別化的政策

在美國(guó)，REITs可以獲得有利的稅收優(yōu)惠，REITs不屬于應(yīng)稅財(cái)產(chǎn)，且免除公司稅項(xiàng)，避免了雙重納稅。而目前我國(guó)法律尚未對(duì)信托收益的納稅作出明確規(guī)定。我國(guó)這方面可參照美國(guó)稅法的有關(guān)規(guī)定，對(duì)目前的稅法進(jìn)行改革，避免雙重征稅問(wèn)題，為其發(fā)展創(chuàng)造良好的稅收環(huán)境。

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