并購重組泡沫化隱憂

今年下半年以來，上市公司資產(chǎn)重組呈現(xiàn)出越來越火爆之勢，同一交易日超過兩百家停牌重組的盛況已成常態(tài)。如國慶長假前的最后一個(gè)交易日滬深兩市停牌公司達(dá)212家，其中絕大多數(shù)“正在籌劃重大事項(xiàng)”。在上市公司重組熱潮的背后，并購重組的“泡沫化”傾向須引起重視。

點(diǎn)燃資本市場重組熱潮的正是來自監(jiān)管部門政策上的強(qiáng)力支持。繼今年3月份國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境意見》之后，7月份中國證監(jiān)會(huì)就修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》等開始向社會(huì)公開征求意見，除借殼上市和發(fā)行股份之外，上市公司的重大資產(chǎn)重組不再需要經(jīng)過證監(jiān)會(huì)的行政許可。毫無疑問，上市公司資產(chǎn)重組出現(xiàn)“井噴”與政策“松綁”密切相關(guān)。

如今市場上出現(xiàn)的資產(chǎn)重組早已讓投資者有麻木的感覺，而“滿眼是重組，遍地是炒作”則成為上市公司并購重組的一大特色。事實(shí)上，來自監(jiān)管部門的案情通報(bào)顯示，與上市公司的高送轉(zhuǎn)一樣，資產(chǎn)重組亦是內(nèi)幕交易的高發(fā)區(qū)。如何防范資產(chǎn)重組中出現(xiàn)的違規(guī)行為，如何在松綁背景下規(guī)范上市公司的資產(chǎn)重組、特別是并購重組出現(xiàn)的“泡沫化”傾向等，顯然是監(jiān)管部門必須直面的問題。

上市公司資產(chǎn)重組“泡沫化”主要包括兩大方面。其一是標(biāo)的資產(chǎn)估值的“泡沫化”，這主要表現(xiàn)為標(biāo)的資產(chǎn)以少充多、以劣充優(yōu)、以次充好等，而上市公司高溢價(jià)收購標(biāo)的資產(chǎn)的可謂比比皆是。影視與游戲是今年以來重組的熱點(diǎn)，這兩類公司的估值亦是水漲船高。如7月份大東南發(fā)布公告稱，擬以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，購買游唐網(wǎng)絡(luò) 100%股權(quán)，游唐網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)的預(yù)估值為5.65億元，而截至2014年3月31日，其凈資產(chǎn)為2322.40萬元（未經(jīng)審計(jì)），預(yù)估增值率為 2332.83%。大東南高溢價(jià)收購并非個(gè)案，像上半年165家上市公司發(fā)布的重組公告中，拓維信息、愛使股份等20家并購的標(biāo)的資產(chǎn)溢價(jià)率均超過1000%。超高的溢價(jià)率，凸顯出標(biāo)的資產(chǎn)估值“泡沫化”非常嚴(yán)重。

其二則是被并購資產(chǎn)業(yè)績承諾的“泡沫化”。資產(chǎn)出售方為了換取更高的對(duì)價(jià)，以獲得更大的利益，盲目夸大并購資產(chǎn)的盈利能力不在少數(shù)。神州信息擬以68倍超高溢價(jià)收購北京中農(nóng)信達(dá)信息技術(shù)有限公司，后者承諾今年的凈利潤要在去年的基礎(chǔ)上增加近5倍。又如百圓褲業(yè)擬收購的深圳市環(huán)球易購電子商務(wù)有限公司，其2012年度凈利潤為1391.04萬元，卻承諾2017年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤不低于1.70億元。按此數(shù)據(jù)計(jì)算得知，該公司凈利潤5年需增長至少11倍。這些夸下“海口”的資產(chǎn)出售方，短期內(nèi)的業(yè)績增長真的會(huì)如此強(qiáng)勁嗎？

標(biāo)的資產(chǎn)估值“泡沫化”容易導(dǎo)致利益輸送與損害其他股東權(quán)益現(xiàn)象的發(fā)生，像百潤股份擬以21倍溢價(jià)55.63億元的金額收購大股東的資產(chǎn)，難免有“瓜田李下”之嫌。而并購資產(chǎn)業(yè)績承諾的“泡沫化”則容易引起糾紛，金利科技收購宇瀚光電即是最好的例證。由于業(yè)績承諾不達(dá)標(biāo)，當(dāng)初的交易對(duì)手康銓（上海）不配合履行補(bǔ)償承諾，該事最終鬧上了法庭。其實(shí)，即使那些夸大盈利能力的資產(chǎn)出售方對(duì)上市公司進(jìn)行了補(bǔ)償，仍然是個(gè)中利益最大竊取者。畢竟，通過“躋身”于資本市場，其資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)“證券化”后，獲得了極大的升值，將來的套現(xiàn)將使其獲得巨額利益。

此外，并購重組借殼“泡沫化”同樣須注意。在上市公司借殼上市標(biāo)準(zhǔn)由“趨同”提升為“等同”后，通過精心設(shè)計(jì)方案規(guī)避借殼風(fēng)險(xiǎn)的不乏其例。如泰亞股份的資產(chǎn)重組方案為擬置換與發(fā)行股份收購歡瑞世紀(jì)100%股權(quán)，最終變身為一家影視公司。然而，其通過股份轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換、定增發(fā)行股份以及資產(chǎn)置出等操作，最終上市公司以8.4億元的總資產(chǎn)規(guī)?！把b入”估值高達(dá)27.38億元的歡瑞世紀(jì)，卻成功規(guī)避了借殼。雖然泰亞股份的資產(chǎn)重組最終泡湯，但該方案充滿“泡沫”卻是不爭的事實(shí)。

并購重組“泡沫化”的危害性自不待言，重要的是，監(jiān)管部門既要對(duì)此高度重視，也要采取相應(yīng)措施進(jìn)行防范。特別是，對(duì)于其中的違規(guī)行為，一定要做到“零容忍”。