天龍光電隕落之謎

作為國內(nèi)太陽能電池硅材料生產(chǎn)、加工設(shè)備領(lǐng)域中的龍頭企業(yè)之一，IPO募集9.09億元的天龍光電（300029.SZ）曾受到市場的熱捧， 2009年12月25日上市當天收盤價就達26.99元，之后股價曾一路上揚至38.49元。然而，隨著光伏行業(yè)走入低谷，公司的股價持續(xù)下降，其控股股東屢陷困境，公司被媒體多次質(zhì)疑違規(guī)。

今年一季度末，馮氏家族對天龍光電的持股降至5000萬股左右，僅占總股本的25.3%，且?guī)缀跆幱谫|(zhì)押狀態(tài)。而自2014年3月3日起，天龍光電股票一直停牌，對外公告稱控股股東常州諾亞科技有限公司及馮金生股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜尚在洽談中，似乎正在計劃清盤出局。曾紅火一時的馮氏家族究竟是如何走到這一步的呢？

深陷股權(quán)質(zhì)押困境

天龍光電上市之際，光伏產(chǎn)業(yè)正處于國家政策大力扶持下迅速增長的好時景，受益于中下游企業(yè)的大幅擴產(chǎn)及其對上游設(shè)備采購訂單的大舉支出，天龍光電不斷加大項目投資以擴充產(chǎn)能。為了籌措資金，馮氏家族自2010年起不斷質(zhì)押其持有的天龍光電股份，為關(guān)聯(lián)企業(yè)（江蘇華盛精細陶瓷科技有限公司，常州美晶太陽能材料有限公司）、大客戶（江西旭陽雷迪高科技股份有限公司）或天龍光電自身的貸款提供擔保。

2011年9月，諾亞科技與山東省國際信托有限公司簽訂了《魯信-恒鑫3號集合資金信托股權(quán)之天龍光電股權(quán)質(zhì)押合同》，將其持有的1250萬股天龍光電股票（占6.25%）用于自身貸款的質(zhì)押。該信托總發(fā)行金額為1億元，期限為18個月，警戒線和止損線分別為質(zhì)押股票市場總價值下跌到項目投資金額的1.5倍和1.4倍。也就是說，一旦天龍光電股價跌至12元以下，諾亞科技就須交納信用保證金或追加股票質(zhì)押，而一旦股價跌至11.2元以下，諾亞科技必須提前履行股權(quán)回購義務(wù)，否則信托公司可行使權(quán)利變現(xiàn)質(zhì)押股票。截至2011年10月11日，諾亞科技已質(zhì)押天龍光電股票5760萬股，占所持公司股份的94.13%，占公司股本總額的28.80%。

與諾亞科技相似，馮金生在2012年2月16日將1520萬公司股份在山東信托-恒鑫3號14期集合資金信托計劃中進行了質(zhì)押。該信托共募集8320萬元，期限同為18個月，警戒線和止損線的條件與前述信托合同相同，可以計算警戒線為8.21元，而止損線則在7.66元。馮金生也陷入了質(zhì)押困境，加上此次質(zhì)押的股份，馮金生已質(zhì)押其持有天龍光電2521萬股票中的2520萬股。

不湊巧的是，光伏行業(yè)恰從2011年下半年開始步入寒冬。2012年，受需求萎縮及產(chǎn)能過剩的影響，行業(yè)競爭加劇，導致光伏產(chǎn)品持續(xù)跌價、銷售銳減。天龍光電的全部產(chǎn)業(yè)都圍繞光伏行業(yè)布局，因此所受沖擊巨大，股價一路下跌。2012年3月30日，公司股價跌破諾亞科技信托股權(quán)質(zhì)押11.2元的止損線，這年7月中旬起股價跌破馮金生質(zhì)押的止損線7.66元。

董事長增持難救市

在天龍光電股價跌破諾亞科技的質(zhì)押止損線、無反轉(zhuǎn)跡象的情況下，公司公告稱，董事長馮金生于2012年4月27日以10.08元的均價增持了30萬股天龍光電股票，占總股本的0.15%；同時承諾于未來3個月內(nèi)在股價低于12元/股的條件下繼續(xù)增持10萬—170萬股，占已發(fā)行股份的0.05%—0.85%。不難看出，馮氏家族希望股價能回到諾亞科技質(zhì)押股權(quán)的警戒線之上。

當時，市場對此信息進行了正面反應(yīng)，天龍光電股價從2012年4月27日的最低價9.6元上漲至5月8日的最高價10.66元，反彈了10%左右，但隨后又重返下跌趨勢，難以回天。 實際上，馮金生僅在2012 年 5 月 28 日又以9.11—9.54元的價格增持了 21.7萬股，增持總額占總股本的0.1084%，遠低于0.85%的增持上限，之后并未隨著股價的進一步下跌而追加增持數(shù)目?？梢?，馮金生的增持并非是看好公司的未來，而是為了刺激股價上漲，試圖緩解馮氏家族的信托止損壓力，其第二次增持很大程度上僅是為了滿足之前公告中的承諾。

延期解禁股價照跌

截至2012年12月25 日天龍光電上市滿三年，諾亞科技及馮金生所持有的限售股于當年12月27日起解除限售。由于馮氏家族需要大量資金填補信托股權(quán)質(zhì)押窟窿，市場預(yù)期一旦解禁期滿，公司股票將面臨大量拋售。

有意思的是，在信托股權(quán)質(zhì)押的止損線7.66元被跌破后，馮金生在2012年9月27日追加承諾，在首次解除限售后 6 個月內(nèi)不進行減持，將其股份鎖定期延長至2013年6月25日，試圖減緩市場對即將來臨減持潮的擔心。事實上，他當時幾乎所有的股票都處于質(zhì)押中，也無從減持。該公告引發(fā)公司股價的一輪小幅反彈。然而，天龍光電在2012年三季報時披露，由于光伏行業(yè)不景氣，前三季度已形成較大數(shù)額虧損，預(yù)計公司2012年凈利潤虧損1.15—1.3億元。

公司股價撐不住了，到2012年12月4日達到最低點5.21元。事后來看，馮金生在2012年2月16日質(zhì)押的1520萬股天龍光電股票，在2013年7—8月均通過司法劃轉(zhuǎn)給了山東省國際信托有限公司，說明馮金生當時并沒有其他資產(chǎn)來填補股權(quán)質(zhì)押的窟窿，只能寄期望于股價的大幅反彈來獲得拯救。

精算減持填補債務(wù)

比馮金生要幸運，諾亞科技尚有一定的騰挪空間。2013年1月10日諾亞科技公告減持計劃，計劃在未來6個月內(nèi)，減持不超過1600萬股（8%）的天龍光電股票。

諾亞科技于2011年7月13日質(zhì)押給上海浦東發(fā)展銀行鄭州分行的400萬股天龍光電股票，于2013年2月5日解除質(zhì)押。諾亞科技次日就以5.72元/股的低價盡數(shù)通過大宗交易平臺減持，套現(xiàn)2288萬元。

以此資金為基礎(chǔ)，諾亞科技先于2013年4月26日（一季報披露的次日）將此前質(zhì)押給山東省國際信托有限公司的600萬股天龍光電股票解除質(zhì)押，以5.51元的價格在5月3日出售，獲得3306萬資金。隨后，又在5月6日從山東國際信托解除了600萬股的質(zhì)押，并以5.72元的價格在5月9日盡數(shù)拋售。諾亞科技通過這三批減持一共獲得9026萬元的資金，用于填補魯信-恒鑫3號信托股權(quán)的債務(wù)。

上述減持過程，關(guān)鍵在于如何給予市場較良好的業(yè)績預(yù)期，以避免減持預(yù)期對股價的沖擊。在行業(yè)基本面不景氣、2012年度虧損已成定局的情況下，馮氏家族似乎選擇了做大2012年四季度虧損，將部分利潤轉(zhuǎn)移至2013年一季度，試圖給市場傳遞公司業(yè)績即將反轉(zhuǎn)的信號。天龍光電2012年四季度僅報告了500萬元的營業(yè)收入，加上高達3.25億元的資產(chǎn)減值損失，當季虧損4.26億元，導致全年虧損5.11億元，虧損遠大于三季報時披露的預(yù)期值。而到了2013年一季度，公司的營業(yè)收入高達1.14億元，僅微虧1060萬元，經(jīng)營狀況大幅改善。

天龍光電大股東為了順利減持，精心設(shè)計了財務(wù)報表的披露，將2012年的年報與2013年一季報同時在2013年4月25日公布。這樣，馮氏家族利用一季報的業(yè)績利好陸續(xù)進行了1200萬股的減持。

渾身解數(shù)避虧保殼

在諾亞科技通過減持股份獲得資金解決信托債務(wù)后，天龍光電開始籌劃如何在2013年盈利、以免被施以退市風險警示特別處理。盡管公司已將部分利潤從2012年末轉(zhuǎn)移過來，但光伏行業(yè)基本面仍未有顯著好轉(zhuǎn)。此外，ST超日（002506）的潛在債務(wù)違約也可能導致天龍光電產(chǎn)生大量壞賬費用，公司仍面臨虧損的風險。

此時，一種方法是通過資產(chǎn)重組并購盈利能力較強的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，在年末可以將新購入資產(chǎn)納入合并報表，提升上市公司的盈利水平。2013年6月3日，天龍光電停牌籌劃重大資產(chǎn)重組事項，主要方案是對大連連城現(xiàn)有股東增發(fā)股份收購其100%的股份。然而不久后的6月26日，天龍光電就復(fù)牌宣布重組方案失敗，原因是：目前某些相關(guān)條件尚未成熟，未達到在法規(guī)規(guī)定時間內(nèi)完成重大重組的標準。

另一個方法是努力調(diào)高收入、調(diào)低費用，使公司避免虧損。2013 年 11 月 1 日，天龍光電宣布與上海超日簽訂了為期兩年的《合作生產(chǎn)經(jīng)營協(xié)議》。根據(jù)協(xié)議，上海超日提供價值7.7億元的廠房、設(shè)備，天龍光電則以上海超日對公司的應(yīng)付款來沖減其應(yīng)承擔的3312萬元/年折舊費用。這樣可以盡量減少對高達1.15億元的超日應(yīng)收款計提壞賬準備3-—4千萬元。2013年11月22日天龍光電又公告稱，將與上海超日約定的合作生產(chǎn)權(quán)益委托給馮金生的兒子馮 控制的關(guān)聯(lián)公司恒能光電。根據(jù)協(xié)議， 恒能光電將向公司支付管理費3600萬元/年，兩年合計7200萬元。這樣，公司既不用計提高額的壞賬準備，還可以增加營業(yè)收入。

據(jù)此，公司在2013年11月5日發(fā)布的業(yè)績預(yù)告稱，預(yù)計2013年凈利潤為500—1000萬元，2013年年度業(yè)績有所好轉(zhuǎn)，下半年以來光伏行業(yè)下游客戶形勢逐漸好轉(zhuǎn)，公司加大力度處理庫存，并通過各種途徑解決應(yīng)收賬款，處置部分閑置資產(chǎn)。預(yù)告還特別指出非經(jīng)常性損益對凈利潤影響金額預(yù)計約為6—7千萬元，主要為公司土地轉(zhuǎn)讓收益及政府補貼收入。而公司前三個季度的非經(jīng)常性損益累計才為2093萬元，意味著公司在四季度將會獲得四五千萬的非經(jīng)常性損益。受此利好影響，當日天龍光電股票漲停。諾亞科技也趁股價階段大漲之際，于2013年12 月6日在9元以上的價格再次減持300萬股。

審計遇阻無力回天

天龍光電于2014年2月28日披露了2013年業(yè)績快報，預(yù)計實現(xiàn)營業(yè)收入 3.37億元，同比上升 91.6%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤 600萬元，同比上升 101.2%。這與2013年11月5日公司發(fā)布的業(yè)績預(yù)告預(yù)測一致。當日天龍光電的股票價格收盤于9.92元。令人詫異的是，在業(yè)績快報披露后僅一周的3 月 7 日，天龍光電就公告擬解聘立信會計師事務(wù)所，表明立信不同意按照公司的思路出具審計報告。

天龍光電以70萬元的報酬改聘中興華會計師事務(wù)所為其2013年度審計機構(gòu)，但中興華接手后也未配合天龍光電的如意算盤。天龍光電于4月22日和25日分別發(fā)布了業(yè)績快報修正情況說明和2013年年報，公司在2013年的營業(yè)總收入僅為2.21億元，凈利潤虧損1.3億元，導致天龍光電成為首家連續(xù)兩年虧損、被施以退市風險警示特別處理的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。

至此，公司的控股股東似乎也回天無術(shù)，只有“一走了之”了。

作者系上海交通大學會計與財務(wù)系副教授