韓復齡：網(wǎng)下發(fā)行引入券商自主配售機制應出臺管理辦法

如果在接下來的IPO過程中繼續(xù)進行自主配售，要出臺自主配售管理辦法，對配售標準進行嚴格界定，對獲配者進行嚴格監(jiān)管。

——韓復齡

十八屆三中全會明確提出，證券市場要逐步推進IPO的注冊制改革。注冊制改革的意義在于，由市場而不是由少數(shù)機構(gòu)來決定一家公司是否有權(quán)實現(xiàn)上市交易，以及用什么價格進行交易，只要是符合法定條件的公司都可以自行決定是否進行交易。

近日，隨著最后三只新股登陸深交所，IPO重啟后的首輪新股發(fā)行暫告一段落。首輪發(fā)行的48只新股普遍受到市場瘋狂炒作。據(jù)統(tǒng)計，截至2月21日，48只次新股上市以來的累計漲幅（不含首日）已達40.35%，較同期滬深300指數(shù)走幅向上偏離37.53%。而從換手率來看，次新股的交易亦頗為活躍，數(shù)據(jù)顯示，48只次新股上市以來的加權(quán)日平均換手率為24.87%，而滬深兩市A股加權(quán)日平均換手率僅為2.17%。與此同時，老股瘋狂套現(xiàn)、機構(gòu)自主配售等新情況也讓推進之中的新股發(fā)行體制改革備受爭議。截至2月20日，滬深交易所排隊企業(yè)仍有694家（包括中止審核企業(yè)）。據(jù)證監(jiān)會透露，已經(jīng)通過發(fā)審會的企業(yè)除個別企業(yè)外，均擬補報2013年年報，預計到3月份發(fā)行；目前在審的首發(fā)企業(yè)，均需按規(guī)定補充提交預披露材料和2013年年報，并履行新股發(fā)行體制改革意見的要求后，方可進入審核程序，預計3月份召開首發(fā)企業(yè)發(fā)審會。

此輪IPO重啟后的意外情況暴露了新股發(fā)行體制以及我國資本市場仍然存在不足之處，監(jiān)管層應繼續(xù)加強監(jiān)管并完善相關(guān)措施，加快推進新股發(fā)行注冊制改革。唯有如此，瘋狂炒新和“三高”現(xiàn)象才能逐步降溫，投機炒作風氣也才能成為價值投資理念。

而對于新申報企業(yè)何時啟動審核，證監(jiān)會并未給出詳細時間表。只是在《關(guān)于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見》當中作了規(guī)定，要求發(fā)行人招股說明書申報稿正式受理后，即在中國證監(jiān)會網(wǎng)站披露；證監(jiān)會自受理證券發(fā)行申請文件之日起3個月內(nèi)，依照法定條件和法定程序作出核準、中止審核、終止審核、不予核準的決定。

證券發(fā)行注冊制是指證券發(fā)行申請人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開，制成法律文件，送交主管機構(gòu)審查，主管機構(gòu)只負責審查發(fā)行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務(wù)的一種制度。其最重要的特征是：在注冊制下證券發(fā)行審核機構(gòu)只對注冊文件進行形式審查，不進行實質(zhì)判斷。證券發(fā)行注冊的目的是向投資者提供據(jù)以判斷證券實質(zhì)要件的形式資料，以便作出投資決定。

整體推進注冊制，無疑是新股改革的突破點和最大亮點。注冊制的頂層設(shè)計，也需要IPO改革的分層政策進行對接。可見，IPO改革是否成功對于注冊制的整體推進具有決定性的意味。IPO改革如不成功，推進注冊制就會成為泡影。市場化的關(guān)鍵標志是將信息交由市場自行判斷，監(jiān)管層只做過程規(guī)范，在這種情況下，上市公司信息的真實性和準確度事關(guān)重要；而在IPO朝注冊制等市場化方向轉(zhuǎn)型的過程中，信息披露能否真實、準確、充分、規(guī)范，無疑是決定新股改革的未來。

注冊制以信息披露為核心，真實性、準確性、完整性、公平性、及時性是信息披露五原則要求。及時進行信息披露的要求，不只針對擬上市公司，也應包含監(jiān)管層和中介保薦機構(gòu)。完整而準確的信息披露應該貫穿于IPO鏈條的整個過程。IPO信息披露的基本要求，就是公開透明，IPO各個環(huán)節(jié)逐漸陽光化，接受公眾投資者和媒體輿論的監(jiān)督和參與。無論是審核端還是發(fā)行端，亟須推行陽光IPO。陽光IPO，就是以信息披露為核心的注冊制的內(nèi)在要求。

發(fā)行制度的市場化改革正是中國證券市場所需要的最為迫切的改革，第一，他可以阻止一些人試圖通過尋租來從上市謀利。第二，市場更加清楚哪些公司才真正是好的公司，證券市場的質(zhì)量將會因此得到提高。第三，由于不再有人為制造的一級市場的稀缺性，公司價格將不再以遠遠脫離其實際價值的價格進行發(fā)行，這有助于市場的穩(wěn)定，有助于上市公司在IPO之后的持續(xù)和平穩(wěn)運行。大股東過度透支未來想法將不切實際，因為圈錢的行為將會得到遏制。

IPO陽光化，是市場化的基礎(chǔ)和內(nèi)在要求。證監(jiān)會的監(jiān)管轉(zhuǎn)型和擴大執(zhí)法權(quán)，更是以公開透明為先決條件。IPO陽光化，首當其沖的是新股審核端，見面會、反饋會、初審會和發(fā)審會等審核流程需要適度公開。新股發(fā)審各環(huán)節(jié)中，發(fā)審會被稱為證監(jiān)會的“權(quán)力核心”，發(fā)審委委員掌握著企業(yè)上市的生殺大權(quán)。雖然此前傳言要取消發(fā)審委，但在注冊制過渡期內(nèi)發(fā)審會仍然承擔著重要作用，仍然是證券市場“守門人”的角色。

本輪新股發(fā)行改革中，證監(jiān)會引入了網(wǎng)下發(fā)行的券商自主配售機制。網(wǎng)下發(fā)行的股票，由主承銷商在提供有效報價的投資者中自主選擇投資者進行配售。這一高度市場化的條款，由于在具體操作過程中不夠公開透明，惹來了眾多非議。市場廣泛質(zhì)疑某些新股的承銷商借配售權(quán)向熟人利益輸送，涉嫌尋租腐敗。這種高度市場化的發(fā)行方式，不符合注冊制過渡期的實際，不宜繼續(xù)實行。如果在接下來的IPO過程中繼續(xù)進行自主配售，要出臺自主配售管理辦法，對配售標準進行嚴格界定，對獲配者進行嚴格監(jiān)管。

注冊制目前還只是一個長遠目標，現(xiàn)階段還需要創(chuàng)造很多條件來完成向注冊制的過渡，而這個過程并非一蹴而就，發(fā)審會3月有望重啟，在目前的過渡階段，必須注意前后銜接，對募投監(jiān)管相關(guān)規(guī)定的修改也應逐步推進。