2013年度中國當代金融研究綜述

趙學軍

（中國社會科學院經(jīng)濟研究所，北京 100000）

2013年學術界研究當代中國金融問題的成果眾多。對于金融改革、金融發(fā)展、貨幣政策、通貨膨脹、農(nóng)村金融、外匯儲備與管理等方面的研究，既有規(guī)范性研究，也有實證性研究。筆者選取的是實證性研究文章，特別是其中從較長時段進行研究的論文，綜述了研究進展與主要觀點。總體上看，學者們立足于現(xiàn)實熱點問題，對中國金融發(fā)展的方方面面進行實證性研究，特別是對改革開放以來的金融問題展開深入研究。在研究方法上，更多地運用數(shù)理模型進行計量分析，但實證研究過多地依靠數(shù)理模型，而得出的結(jié)論似曾相識。學術界需要用當代中國金融的豐富資料，加強非數(shù)理的實證分析。

一、中國金融改革的研究

一些學者對中國金融改革進行實證性分析，討論了近十年央行的改革、金融轉(zhuǎn)型、民間金融改革、農(nóng)村金融改革等問題。

王松奇評價了中國人民銀行近十年的改革，認為在周小川主政的十年間，央行貨幣政策的決策和執(zhí)行方式出現(xiàn)新變化。美國次貸危機爆發(fā)后，央行及時將穩(wěn)健的貨幣政策改為適度寬松的貨幣政策。2010年經(jīng)濟企穩(wěn)后，又將貨幣政策適時恢復為穩(wěn)健狀態(tài)。在貨幣政策操作實踐上，央行通過對銷政策，成功遏制了資本流入加劇國內(nèi)流動性過剩，但也加劇了國內(nèi)通貨膨脹的風險。央行十年改革無法忽視的遺憾有三：一是美國次貸危機發(fā)生后，央行等金融部門沒有一人向中央財政發(fā)出示警，央行缺少足夠的敏感性；二是在推進中國金融改革方面，央行積極推動小貸公司設立，但這不是解決小微企業(yè)貸款難、融資難的正確之道；三是15年來的歷史業(yè)已證明，央行大區(qū)行制度基本失敗。[1]

潘英麗認為，中國金融改革與轉(zhuǎn)型，就是要退出實施了近60年的金融抑制政策。金融抑制政策具有推進工業(yè)化戰(zhàn)略的歷史使命，在中國成功的漸進經(jīng)濟改革過程中也扮演著核心角色。但時過境遷，金融抑制政策未能及時退出，帶來一系列嚴重問題。一是信貸需求和供給的急劇膨脹以及融資結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的嚴重失衡；二是經(jīng)濟金融系統(tǒng)性風險向國家財政集中轉(zhuǎn)嫁；三是資本市場功能的扭曲和癱瘓；四是銀行體系自身發(fā)展的可持續(xù)受到威脅；五是社會資本“脫實入虛”導致產(chǎn)業(yè)空心化趨勢明顯。促進金融成功轉(zhuǎn)型已刻不容緩。[2]

郭梅亮從金融功能視角分析了國有銀行的效率，認為國有銀行具有市場金融功能與財政替代功能雙重屬性，兩種功能演變的內(nèi)在邏輯決定了國有銀行在不同階段的效率。中國國有銀行從產(chǎn)生開始就充滿了政府因素，只要國家對國有銀行承擔社會責任的需求依然存在，就會有其發(fā)揮財政替代功能的社會基礎。這決定了國有銀行制度轉(zhuǎn)變將是一個漸進式過程。我們不能先入為主地認為國有銀行財政替代功能下的效率就一定劣于金融功能下的效率，而要結(jié)合所處的制度條件具體分析。從金融功能的角度來看，國有銀行的市場化改革也不應僅局限于短期提高國有銀行的自身績效上，而應重視國有銀行功能與外部制度環(huán)境之間的藕合性。[3]

在民間金融改革研究上，溫州金融改革成為研究焦點與切入點。徐軍輝認為，中國的民間金融是改革開放和民營經(jīng)濟發(fā)展的產(chǎn)物。民間金融經(jīng)歷了典型的誘致性制度變遷到強制性制度變遷的過程。民間金融的強制性制度變遷受到政府的政治穩(wěn)定偏好、變革動力不足、多個要素市場扭曲、充分的誘致性變遷、利益集團施壓等因素的影響。溫州的金融改革試點，可以理解為漸進式的強制性制度變遷。[4]

一些學者則關注溫州金融風波對民間金融管理改革的影響。唐岫立認為，溫州民間借貸風波與歐美金融危機有相似之處。一是存貸比高企；二是民間金融機構(gòu)眾多；三是獲貸相對容易，抵押物傾向于房地產(chǎn)，抵押資產(chǎn)評估機構(gòu)虛高評估資產(chǎn)價值，企業(yè)“資金鏈”斷裂后，“擔保鏈”也變得很脆弱；四是民間借貸缺乏監(jiān)管。[5]

唐高平認為，溫州的民間借貸是自發(fā)秩序在中國金融領域內(nèi)的演進和擴展。1978年以來的經(jīng)濟改革過程，就是哈耶克提出的“自發(fā)社會經(jīng)濟秩序”在經(jīng)濟體系內(nèi)部的型構(gòu)與擴展。但金融領域的演進秩序仍然是政府嚴格管制下的人造秩序，自發(fā)秩序處于金融壓制狀態(tài)中，使得中國民營經(jīng)濟生存、創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型升級面臨自發(fā)秩序自身難以克服的金融困境。溫州作為中國改革開放以來自發(fā)秩序最先、最完整地演進和擴展的地區(qū)，其所表現(xiàn)出的經(jīng)濟現(xiàn)象，是對中國經(jīng)濟發(fā)展的一種預示。[6]

許經(jīng)勇指出，爆發(fā)于2011年的溫州民間借貸危機，標志著傳統(tǒng)的以血緣、親友關系為紐帶的民間借貸已經(jīng)走到盡頭。高利貸是搞垮溫州民營企業(yè)的最后一根稻草。而高利貸之所以具有生存與發(fā)展空間，主要原因就在于政府不允許民營資本創(chuàng)辦銀行，未能著力推進利率市場化改革，導致民間借貸只能潛伏在地下錢莊。始于2012年的溫州金融綜合改革，主要是為了解決民間金融改革滯后的問題，旨在使民間借貸陽光化、規(guī)范化、制度化。當前在溫州地區(qū)、珠三角地區(qū)、閩南地區(qū)試行的增量式金融改革，是我國增量式經(jīng)濟改革模式在金融領域的延伸。但是，由于這種增量式改革是在不觸動存量體制的前提下進行的，這就導致存量體制與增量體制的運行規(guī)則明顯不同，兩種體制不能在同一起跑線上競爭，使得增量體制很難健康成長，更談不上不斷擴大市場占有率。對二元結(jié)構(gòu)約束下的溫州金融改革的制度績效不能有過高的期望。[7]的確，如中國城市金融研究所課題組的調(diào)研所言，2012年3月28日國務院批準設立溫州市金融綜合改革實驗區(qū)以來，雖已取得一定成效，但在一些關鍵領域面臨政策瓶頸，改革進展弱于預期。[8]

學者們對于農(nóng)村金融改革的研究仍然熱度不減。喬瑞從政策演進看農(nóng)村金融改革的進程，認為，中共中央先后發(fā)布的13個文件涉及農(nóng)村金融體制改革，推動金融支持“三農(nóng)”的發(fā)展。一是從單一的農(nóng)村信貸服務向全方位金融服務轉(zhuǎn)變；二是從單一農(nóng)信社向構(gòu)建多層次農(nóng)村金融機構(gòu)轉(zhuǎn)變；三是從機構(gòu)功能建設向現(xiàn)代農(nóng)村金融制度建設轉(zhuǎn)變；四是從自我發(fā)展向政策扶持與法律約束相結(jié)合轉(zhuǎn)變；五是從單兵獨進向農(nóng)村金融總體改革轉(zhuǎn)變。[9]

田學思、高連水認為，1978年以來我國農(nóng)村金融改革大致經(jīng)歷了三個階段，第一階段（1978～1996年）和第二階段（1997～2002年）改革的總體特征是摸著石頭過河，第三階段（2003年以來）的改革則具有明顯的理性推進色彩。第一階段初步形成了以農(nóng)信社為基礎的合作制金融、以農(nóng)業(yè)銀行為主體的商業(yè)性金融以及以農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行為主的政策性金融的“三足鼎立”組織架構(gòu)。第二階段，“三足鼎立”存量機構(gòu)組織體系不變，非正規(guī)金融的發(fā)展遭受政策限制，農(nóng)業(yè)保險業(yè)務持續(xù)萎縮。第三階段，存量組織機構(gòu)之外的增量機構(gòu)改革開始起步，新的金融組織形式再次出現(xiàn)。總體看，農(nóng)村金融改革重機構(gòu)改革而輕體制建設，市場化進程中行政干預始終顯著。[10]

陸磊重點評價了近十年中國農(nóng)村的金融改革。他認為，中國農(nóng)村金融改革經(jīng)歷過兩大里程碑式的轉(zhuǎn)折：一是1996年按照《國務院關于農(nóng)村金融體制改革的決定》，實行了以政策性、商業(yè)性、合作性金融組織構(gòu)成農(nóng)村金融“三大支柱”的金融改革；二是2003年按照《國務院關于印發(fā)深化農(nóng)村信用社改革試點方案的通知》，“合作制”金融退出歷史舞臺，農(nóng)村金融改革重點是解決農(nóng)村信用社的財務困難。第一輪改革帶有一定的理想主義色彩，試圖通過規(guī)劃藍圖設計一個一攬子的農(nóng)村金融格局，第二輪改革則明顯具有現(xiàn)實主義痕跡，即以突破農(nóng)村金融機構(gòu)的現(xiàn)實經(jīng)營困境為主題。2006年以來，農(nóng)村金融從傳統(tǒng)意義上的改革進入了一個更高層次的創(chuàng)新期，第一從存量改革轉(zhuǎn)為增量創(chuàng)新，第二從傳統(tǒng)產(chǎn)品轉(zhuǎn)為服務創(chuàng)新。但農(nóng)村金融的根本問題在于該向誰、以怎樣的服務半徑提供什么樣的金融服務，這些問題仍然處于探索中。未來十年中，必須解決如何構(gòu)建與現(xiàn)代農(nóng)業(yè)相適應的農(nóng)村金融服務、市場和管理體系，如何構(gòu)建與中國特色農(nóng)村經(jīng)濟要素流動相適應的金融體系。[11]

二、金融發(fā)展及其影響的研究

在金融發(fā)展研究方面，學術界仍然沿襲前人的研究思路，討論金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系，特別是地方金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系；討論金融發(fā)展對收入差距的影響；討論金融發(fā)展與優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的關系。

在分析中國金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系方面，2013年發(fā)表的一些文章在研究方法與基本結(jié)論上，并沒有突破已有研究成果。如，趙小克、李惠蓉將人均GDP作為被解釋變量，將金融貢獻率和金融發(fā)展效率作為解釋變量，運用1978～2011年的數(shù)據(jù)，對金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系進行再檢驗。結(jié)論是：（1）金融貢獻率與經(jīng)濟增長顯著正相關，金融規(guī)模的擴大會加速經(jīng)濟增長。在經(jīng)濟發(fā)展的早期階段，金融發(fā)展屬于“供給導向”模式。（2）經(jīng)濟增長與金融發(fā)展效率顯著負相關，說明儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的渠道受阻。（3）金融發(fā)展對經(jīng)濟增長的促進作用，主要是通過金融資產(chǎn)數(shù)量上的擴張，而不是通過金融資源配置效率的提高來實現(xiàn)的。[12]此類文章還有許多。

另外，一些學者借鑒學界的成果，從區(qū)域視角研究金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系。賴娟運用1952～2011年的年度數(shù)據(jù)，分析江西省金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的關系，得到三點結(jié)論：（1）影響江西經(jīng)濟增長的不僅僅是金融發(fā)展規(guī)模，還有金融發(fā)展效率；（2）江西金融發(fā)展規(guī)模與江西經(jīng)濟增長之間存在顯著的正相關關系，說明江西金融發(fā)展規(guī)模與經(jīng)濟增長之間互相促進；（3）江西金融發(fā)展效率的低下，抑制了江西經(jīng)濟的發(fā)展。[13]晉陽秋、郭春霞、黃甜甜以四川為例，以1978～2012年的經(jīng)濟數(shù)據(jù)為基礎，分析金融發(fā)展與經(jīng)濟增長關系。認為，四川省的經(jīng)濟增長與金融相關率之間存在長期穩(wěn)定的關系，金融發(fā)展與經(jīng)濟呈現(xiàn)顯著的正向相關，但從長期來看金融發(fā)展和經(jīng)濟增長互不為因果關系。[14]張麗娜等運用內(nèi)生經(jīng)濟增長模型，結(jié)合我國農(nóng)村地區(qū)金融和經(jīng)濟的實際情況，使用1981～2008年的時間序列數(shù)據(jù)，檢驗農(nóng)村金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間關系，結(jié)論為：我國農(nóng)村金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間具有長期穩(wěn)定的關系，金融發(fā)展能夠促進農(nóng)村經(jīng)濟的發(fā)展，農(nóng)村金融的引入激發(fā)了農(nóng)村經(jīng)濟增長的潛力。[15]

金融發(fā)展對收入分配差距的影響一直是國內(nèi)外學術界關注的熱點。王穎華、王靜實證研究中國29個省區(qū)1995～2010年金融發(fā)展與收入差距之間的關系，發(fā)現(xiàn)無論是從長期還是短期，金融效率的提高都能縮小收入差距，但金融規(guī)模的擴張會擴大收入差距，且金融規(guī)模對居民收入差距的影響程度要大于金融效率對其的影響程度。[16]吳錦運用1990～2010年31個?。▍^(qū)、市）的分組面板數(shù)據(jù)，對金融發(fā)展與中國城鄉(xiāng)居民收入差距的關系進行實證檢驗。結(jié)論是：從全國的總體來看，1990～2010年金融規(guī)模拉大了全國城鄉(xiāng)居民收入差距；經(jīng)濟增長與全國城鄉(xiāng)居民收入差距之間存在庫茲涅茨倒U型關系。在不同金融發(fā)展水平的地區(qū)，金融發(fā)展對收入分配的影響有所不同。[17]徐汝峰利用1978～2009年省際動態(tài)面板數(shù)據(jù)，對農(nóng)村金融發(fā)展與城鄉(xiāng)收入差距進行實證分析。結(jié)果表明：以金融規(guī)模和金融效率衡量的農(nóng)村金融發(fā)展水平的提高對縮小城鄉(xiāng)收入差距具有積極作用。[18]蒲茜、余敬文利用1978～2008年間相關數(shù)據(jù)進行分析后，指出農(nóng)村金融發(fā)展有助于減少農(nóng)村貧困，農(nóng)業(yè)貸款比重每增加一個百分點，城鄉(xiāng)收入差距就會下降0.39個百分點。[19]張全紅運用計量分析方法，對1978～2011年廣東省金融發(fā)展與城鄉(xiāng)收入差距進行研究，發(fā)現(xiàn)廣東省金融發(fā)展規(guī)模和金融發(fā)展效率對城鄉(xiāng)收入差距具有不同的影響。廣東省金融發(fā)展規(guī)模顯著地縮小了城鄉(xiāng)居民收入差距。但是，以存貸比衡量的廣東省金融效率的提高卻顯著地拉大了城鄉(xiāng)收入差距，嚴重抑制了農(nóng)民收入水平的提高。[20]

農(nóng)村金融發(fā)展與收入差距的關系又是重點研究問題。

胡振華、陳恒智認為，農(nóng)村金融發(fā)展與城鄉(xiāng)居民收入差距之間存在長期的均衡關系，農(nóng)村金融規(guī)模的發(fā)展擴大了城鄉(xiāng)居民收入差距，而農(nóng)村金融效率的提高和城鎮(zhèn)化進程則有助于縮小城鄉(xiāng)居民收入差距。[21]胡幫勇、郎永建認為，農(nóng)民非農(nóng)收入與農(nóng)村金融發(fā)展各變量間存在長期均衡關系，農(nóng)村金融發(fā)展結(jié)構(gòu)、農(nóng)村金融發(fā)展規(guī)模和農(nóng)村金融發(fā)展效率對農(nóng)民非農(nóng)收入有顯著的正向影響，且影響力依次減弱。[22]張麗娜、王靜檢驗農(nóng)村金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間關系，認為農(nóng)村金融發(fā)展促進農(nóng)村經(jīng)濟的增長。[23]

一些學者分析區(qū)域金融發(fā)展與農(nóng)民收入的關系。華志遠指出，山東省農(nóng)業(yè)貸款的增加促進了農(nóng)民收入增長，而農(nóng)村居民儲蓄水平的提高則對農(nóng)民增收起到抑制作用。但卻無法得出農(nóng)村金融發(fā)展與農(nóng)民收入關系的影響方向，也就是說農(nóng)村金融發(fā)展水平的提高是否能夠增加農(nóng)民收入尚需進一步分析。[24]崔曉東認為，江蘇農(nóng)村金融發(fā)展水平的提高，有利于促進農(nóng)民收入增長。江蘇農(nóng)村金融相關率每增加1%，江蘇農(nóng)民的收入將會增長近35%。農(nóng)村金融發(fā)展效率雖然與農(nóng)民收入增長之間存在正相關性，但是這種促進作用并不顯著。[25]金曉燕、徐立平得出浙江省農(nóng)村金融發(fā)展規(guī)模和結(jié)構(gòu)與農(nóng)民收入存在正相關關系，農(nóng)村金融發(fā)展效率與農(nóng)民收入存在負相關關系，農(nóng)村金融發(fā)展規(guī)模擴大會促進農(nóng)民收入的提高，而農(nóng)民收入的提高會促進農(nóng)村金融的發(fā)展結(jié)構(gòu)和效率。[26]高新、車明誠指出哈爾濱市農(nóng)村金融發(fā)展不僅沒有促進農(nóng)村經(jīng)濟增長，反而抑制了農(nóng)村經(jīng)濟發(fā)展；農(nóng)村投資效率提高未能促進農(nóng)村經(jīng)濟增長；實際利率水平的提高不利于農(nóng)村經(jīng)濟發(fā)展。[27]司燕翔、王媛等人指出，陜西省農(nóng)村金融發(fā)展在一定程度上推動農(nóng)民收入的增長，但農(nóng)村經(jīng)濟貨幣化程度與農(nóng)民純收入增長不存在長期均衡關系。[28]潘海英、宋煥認為，從長期來看，長三角地區(qū)農(nóng)村金融發(fā)展對農(nóng)民收入增長有顯著的正效應，而農(nóng)村金融發(fā)展規(guī)模和效率帶來的是負效應；短期內(nèi)，長三角地區(qū)農(nóng)村金融發(fā)展規(guī)模和效率的變化能有效改善農(nóng)民人均純收入，但具有滯后性。[29]

王定祥、吳代紅等基于金融資本視角，討論了金融發(fā)展促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的內(nèi)在機制。認為，1952~2010年，金融結(jié)構(gòu)與效率的變化有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化與高級化，但金融規(guī)模的積極影響不顯著，并且中國金融發(fā)展對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的促進作用具有明顯的長期性和時滯性。1978~2010年，金融規(guī)模擴大、結(jié)構(gòu)改善和效率變化有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化，但無助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化，金融發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的內(nèi)生互動發(fā)展機制尚未形成。[30]

此外，李青原、李江冰、江春等人從金融發(fā)展的作用機制和渠道層面，探討金融系統(tǒng)是否發(fā)揮了改善資本配置效率的功能以及政府干預可能產(chǎn)生的影響。認為金融發(fā)展能夠改善地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率，地方政府對于金融系統(tǒng)的信貸干預會顯著地導致地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率的下降，妨礙金融系統(tǒng)對中國地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率改善功能的有效發(fā)揮。[31]

三、貨幣政策的研究

對于貨幣政策的研究，集中于研究近10年來的貨幣政策、貨幣政策工具的變化、貨幣政策的有效性與影響因素、貨幣政策傳導渠道等方面。

周小川總結(jié)了新世紀以來中國貨幣政策的主要特點。認為，在過去十多年的絕大部分時間里，中國經(jīng)濟都表現(xiàn)出了走熱容易、走冷不易的不對稱特征，通貨膨脹是主要的宏觀經(jīng)濟風險。中國的貨幣政策具有多重目標：一是維護低通脹；二是推動經(jīng)濟合理增長；三是保持較為充分的就業(yè)，維持相對低的失業(yè)率；四是維護國際收支平衡，其中，防通脹在貨幣政策中分量最大。傳統(tǒng)上以CPI穩(wěn)定為單一目標的主流貨幣政策框架面臨巨大挑戰(zhàn)，在應對挑戰(zhàn)過程中，貨幣政策以控制通脹為主兼顧改革和轉(zhuǎn)型需要，保持了經(jīng)濟和物價水平的基本穩(wěn)定。從過去十多年的經(jīng)驗看，由于對行政手段比較熟悉，有時仍會出現(xiàn)財政、貨幣等經(jīng)濟手段與一些行政手段并用的情況。經(jīng)濟與行政手段并用可以產(chǎn)生政策合力，有時它是一種優(yōu)勢，但也會產(chǎn)生政策效果不易把握、政策力度波動過大和制度安排不穩(wěn)定等問題。[32]

孫俊研究了近年來貨幣政策轉(zhuǎn)向與非對稱效應問題。認為過去五年貨幣政策充分發(fā)揮其靈活性和針對性，相機抉擇，頻繁轉(zhuǎn)向。中國貨幣政策運用體現(xiàn)出如下特點：（1）調(diào)控規(guī)模幅度之大，時間頻率之密實屬罕見。（2）政策調(diào)控頻繁發(fā)生方向性轉(zhuǎn)變，其間政策基調(diào)依次經(jīng)歷穩(wěn)健、適度從緊、從緊、適度寬松、穩(wěn)健，又將趨向?qū)捤?。?）政策實施與初始基調(diào)存在偏差。中國的貨幣政策操作存在明顯的非對稱性，具有很強的非線性特征。中國貨幣政策的非對稱效應主要表現(xiàn)在以下幾個方面：第一，同種政策正負向沖擊效果的非對稱性。第二，在經(jīng)濟低迷期，正向貨幣供給沖擊的潛在通脹成本要小于負向利率沖擊，佐證了增長主義的貨幣當局對于增加貨幣供給的路徑依賴。第三，貨幣政策非對稱效應的時滯性。[33]

方先明、裴平討論中國貨幣政策調(diào)整的依據(jù)和有效性問題，他們基于2001~2012年樣本數(shù)據(jù)進行實證分析，研究的結(jié)論是：中國貨幣政策調(diào)整以居民消費價格指數(shù)為主要依據(jù)，兼顧股票價格指數(shù)水平；中國貨幣政策調(diào)整是有效的，但其作用存在時滯，尤其是在商品市場更為明顯；商品市場與股票市場之間是相通的，當人民銀行進行貨幣政策調(diào)整時，貨幣資金會在兩個市場之間流轉(zhuǎn)，從而在一定程度上削弱了貨幣政策調(diào)整的有效性。[34]

貨幣政策能否發(fā)揮作用，中介指標是關鍵因素。田光寧、廖鎮(zhèn)宇等人研究了貨幣政策中介指標的有效性問題，認為改革開放以前，一直使用新增信貸作為貨幣政策中介指標。1996年，央行正式采用貨幣供應量作為貨幣政策中介指標，但近幾年來，這種調(diào)控作用在減弱。2010年底，央行提出了“社會融資規(guī)?！钡母拍?。隨著新增信貸在社會融資規(guī)模中的占比逐漸減小，信貸對最終目標的影響逐漸減弱；社會融資規(guī)模對最終目標的影響呈增強趨勢；廣義貨幣供應量始終對最終目標有較大的影響。中國過去存在的貨幣和信貸的二元政策傳導機制正逐漸向貨幣和社會融資規(guī)模的二元政策傳導機制轉(zhuǎn)化，社會融資規(guī)模的可控性有待加強。[35]

張宏亮分析了貨幣政策傳導機制有效性。提出，從長期均衡的視角來看，貨幣政策傳導機制主要表現(xiàn)為貨幣傳導途徑（貨幣政策工具—貨幣供應量—經(jīng)濟增長和物價）和利率途徑（貨幣政策工具—同業(yè)拆借利率—經(jīng)濟增長和物價），而信貸途徑并不顯著。從短期的動態(tài)關系分析，貨幣政策傳導途徑是利率途徑、貨幣途徑和信貸途徑共同作用的結(jié)果。[36]

中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司對我國貨幣政策傳導渠道作了實證分析。他們選取貨幣供應量、銀行間同業(yè)拆借加權平均利率、一年期存款基準利率、城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額、全社會消費品零售總額、工業(yè)總產(chǎn)值和通脹率，構(gòu)建貨幣政策利率傳導渠道驗證框架，樣本范圍為1996年1到2012年5月，觀測頻度為月度數(shù)據(jù)。分析結(jié)果表明，由于信貸市場利率和貨幣市場利率的分離，利率傳導機制呈現(xiàn)出獨特的市場利率和管制利率雙渠道特征。信貸規(guī)模與貨幣供應量互為原因，貨幣政策——信貸規(guī)?！顿Y——產(chǎn)出——物價的信貸傳導渠道較為順暢。但是，在貨幣政策調(diào)控實踐中，對信貸規(guī)模的直接規(guī)劃模式仍然占據(jù)著一席之地。資產(chǎn)價格傳導機制也是存在的，在貨幣政策傳導機制中能起到一定的作用，而房價可以成為貨幣政策傳導的重要載體。[37]

張輝、王征從利率、信貸等貨幣政策傳導機制的角度，綜合分析了2005～2010年貨幣政策的區(qū)域效應。研究表明：在東北和南部沿海地區(qū)，利率對投資的影響比較明顯；在黃河中游、長江中游、大西南和大西北地區(qū)，信貸規(guī)模對投資的影響比較明顯；在東北、北部沿海和南部沿海地區(qū)，利率對物價的影響比較明顯；在北部沿海和南部沿海地區(qū)，信貸規(guī)模對物價的影響比較明顯。企業(yè)結(jié)構(gòu)差異、政府行為差異和金融結(jié)構(gòu)差異是影響貨幣政策區(qū)域不對稱性的三個重要因素。[38]

李菁、趙邦宏利用1985~2010年的面板數(shù)據(jù)，實證分析了貨幣政策和財政政策不同的區(qū)域效應。（1）貨幣政策在東部地區(qū)效應最明顯，中部次之，西部最弱；財政政策在東部地區(qū)效應最明顯，西部次之，中部最弱；而貨幣政策與財政政策的搭配協(xié)調(diào)效果在西部地區(qū)表現(xiàn)最佳，中部地區(qū)較弱，東部地區(qū)效應最弱，甚至表現(xiàn)為負效應。（2）全國范圍內(nèi)，貨幣政策與財政政策相比有更大的產(chǎn)出效應，且區(qū)域效應更明顯，但貨幣政策與財政政策交叉項彈性系數(shù)總均值很小，說明政策搭配效果不理想。（3）東部地區(qū)貨幣政策效應最佳，財政政策效應相對較弱，但政策搭配效果不理想；中部地區(qū)貨幣政策效應最佳，財政政策相對較弱，且政策搭配有正效應；西部地區(qū)財政政策效應最佳，貨幣政策相對較弱，且政策搭配效果比較理想。[39]

對于貨幣政策影響因素的分析，主要集中于探討匯率政策、資本市場開放的影響。中國貨幣政策與匯率政策的沖突越來越嚴重，央行已陷入既要防止貨幣供應量增長過快、同時又要維持人民幣匯率相對穩(wěn)定的兩難境地。在主要依靠出口刺激經(jīng)濟增長的模式下，逐步形成了人民幣“對外升值、對內(nèi)貶值”的現(xiàn)象，反過來又加劇了中央銀行貨幣政策的兩難。江春等人從收入分配的新視角，分析中國貨幣政策與匯率政策的沖突問題，認為導致中國貨幣政策與匯率政策沖突的根源在于出口導向的經(jīng)濟增長模式，而出口導向經(jīng)濟增長模式又源于收入分配的失衡，因此，貨幣政策與匯率政策沖突的深層根源在于居民收入占國民收入的比重持續(xù)下降，而政府和企業(yè)收入占國民收入的比重持續(xù)上升。[40]

孫永強、巫和懋等人實證分析了資本市場開放對貨幣政策有效性的影響。認為在資本市場開放的條件下，貨幣政策的價格效應依然顯著，但是要小于封閉條件下的情形；資本市場開放將增加貨幣政策產(chǎn)出效應的波動和不確定性。貨幣政策的產(chǎn)出效應和價格效應均顯著。資本市場開放對貨幣供給量具有顯著的單向影響，資本市場開放在削弱貨幣政策獨立性的同時，進一步增加了貨幣政策效果的不確定性。[41]

另外，一些學者對中國財政與貨幣政策的有效性做了實證研究。如張麗莉等人指出，貨幣政策和財政政策對宏觀經(jīng)濟的影響效果不同，財政政策側(cè)重于調(diào)控經(jīng)濟增長，貨幣政策側(cè)重于調(diào)控物價水平，財政政策和貨幣政策之間的關系也并非互為補充或相互替代，而是呈非對稱的關系。從短期來看，擴張的貨幣政策會削弱財政政策的效果，擴張的財政政策會增強貨幣政策效果，從長期來看，財政政策與貨幣政策之間關聯(lián)程度并不大。[42]

四、通貨膨脹的研究

對于通貨膨脹的研究，學者們關注通貨膨脹的傳導機制、通貨膨脹的原因等問題。

王月、李云山分析了我國資產(chǎn)膨脹型通脹的傳導機制。認為，改革開放以來，我國共經(jīng)歷了1988年、1994年、2004年、2007年和2010年至今5輪通貨膨脹。剔除價格改革等體制性因素，前4次通貨膨脹具有明顯的需求拉動型特征，而第五次的需求拉動特征并不顯著，卻具有明顯的成本推動特征。國內(nèi)許多研究從“供給面”進行解釋，有學者認為是輸入型通脹，國際大宗商品價格上漲通過進口價格等途徑傳導至國內(nèi)，也有學者認為是勞動力成本上漲。王月和李云山認為這些觀點的解釋力不強，在運用微觀主體追求廣義資產(chǎn)組合收益最大化的分析框架研究后提出，在經(jīng)濟低迷時期，擴張性貨幣政策會刺激房地產(chǎn)價格上漲，進而強化通脹預期，促使通脹壓力在經(jīng)濟增速放緩背景下仍不斷加大。[43]

張紅、楊飛分析房價、房地產(chǎn)開發(fā)投資和通貨膨脹三者之間的互動關系。認為，房價對房地產(chǎn)開發(fā)投資和通貨膨脹有顯著影響；房地產(chǎn)開發(fā)投資對通貨膨脹和房價的影響較小，通貨膨脹不會對房價產(chǎn)生顯著影響，但通貨膨脹對房地產(chǎn)開發(fā)投資影響較大。就房地產(chǎn)市場而言，房價過高是造成投資過熱和通貨膨脹的主要原因。[44]張成思、佟冠良等人研究了房地產(chǎn)市場對通貨膨脹的影響。認為，房地產(chǎn)市場是聯(lián)系貨幣增長和通貨膨脹之間的重要媒介，20世紀90年代中后期以來貨幣擴張背景下的房地產(chǎn)價格上漲是通貨膨脹的根本性驅(qū)動因素。[45]

一些學者研究了農(nóng)副產(chǎn)品與通貨膨脹的關系。魏君英、朱信凱對1980~2009年糧食價格與通貨膨脹關系進行實證研究，認為通貨膨脹是引致糧食價格波動的因素，但糧價上漲不是通貨膨脹形成的原因。[46]王少平、孫曉濤證明農(nóng)產(chǎn)品價格與通脹率和M2的周期弱相依，M2與通脹率的周期強相依。提出在農(nóng)產(chǎn)品價格周期處于基本平穩(wěn)時，可實施適度寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟增長，但其擴張幅度應以M2的相依性周期成分擴大至1.5倍左右為宜；在農(nóng)產(chǎn)品價格快速上漲或者周期成分的上升期，應以抑制農(nóng)產(chǎn)品價格為先導。[47]曹澤輝、陳建成等人分析了豬肉價格周期、勞動力價格與通貨膨脹的關系。認為，由于中國CPI的獨特結(jié)構(gòu)，食品價格的變動成為CPI變動的主導因子。而食品構(gòu)成中，豬肉占據(jù)肉類消費的60%。因此豬肉價格周期與CPI周期呈現(xiàn)高度吻合，豬肉周期效應放大，成為中國通貨膨脹的主要影響因子。[48]

李斯特利用2000年1月到2013年3月的樣本數(shù)據(jù)，對通貨膨脹與貨幣供應量關系的進行實證檢驗得出的主要結(jié)論是：長期來看，貨幣供應量的增加會加劇通貨膨脹，貨幣供應量每增長1萬億，通貨膨脹率將增加0.1805%；貨幣供應量對通貨膨脹具有滯后效應；通貨膨脹對貨幣供應量的影響是即期的。[49]

張虎等人對我國農(nóng)村剩余勞動力轉(zhuǎn)移與通貨膨脹關系進行實證研究，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹率、剩余勞動力轉(zhuǎn)移速度、貨幣供給量增長率三者之間存在長期均衡關系，剩余勞動力轉(zhuǎn)移速度正向促進通貨膨脹，三個變量之間存在著短期波動調(diào)節(jié)機制，當期短期波動偏離長期均衡的程度中0.96倍，在下一期會被調(diào)整。各綜合經(jīng)濟區(qū)剩余勞動力轉(zhuǎn)移對通貨膨脹率的影響程度存在差異，經(jīng)濟發(fā)展水平高的地區(qū)勞動力轉(zhuǎn)移對通貨膨脹的影響較高。[50]

潘方卉對我國外匯儲備增長對通貨膨脹的影響加以研究，指出無論長期還是短期，外匯儲備增長率對通貨膨脹率都存在著顯著的正向影響能力；從周期波動的角度來看，外匯儲備變化率平均可以解釋通貨膨脹變化率的21.3%，但是影響能力呈現(xiàn)逐步下降的趨勢。雖然外匯儲備對通貨膨脹的影響已經(jīng)呈現(xiàn)出下降趨勢，但其影響能力還是不容忽視的。[51]惠曉峰、王馨潤分析中國外匯儲備對通貨膨脹的影響，他們認為在外匯儲備積累過程中，由于存在央行的沖銷操作，外匯占款增加不一定在短期內(nèi)引發(fā)通貨膨脹。短期內(nèi)外匯儲備的增加不是引起通貨膨脹的直接原因，但長期內(nèi)，如果運用外匯儲備積累對本幣的幣值進行干預，會造成物價水平的扭曲。[52]

也有學者分析了中國通貨膨脹的容忍度問題。3%的CPI漲幅被西方國家認定為通脹的傳統(tǒng)警戒線，吳海民、王建軍研究了1978～2010年的時序波動數(shù)據(jù)，認為在短期內(nèi)以“穩(wěn)增長”為政策取向時，4.455%的門限值可視為近期內(nèi)通貨膨脹的最大容忍邊界；在長期以轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、提高經(jīng)濟運行效率為政策取向時，3.741%的門限值可視為長期內(nèi)通貨膨脹的最大容忍邊界。[53]

此外，于學軍基于貨幣信用視角，比較了2002年和2012年的兩次通貨膨脹。認為2012年的經(jīng)濟形勢與十年前相似，提出引發(fā)2012年通貨膨脹反彈有四大因素，即：西方國家的量化寬松貨幣政策；我國貨幣供應量基礎過于龐大；銀行不良貨款可能帶來的“倒逼機制”；地方政府所面臨的大規(guī)模負債壓力。[54]

五、農(nóng)村金融問題的研究

農(nóng)村金融研究方面，集中于農(nóng)村金融制度變遷、農(nóng)村信用社改革等問題。

我國農(nóng)村金融制度演進是“路徑依賴”的結(jié)果還是“適應性選擇”，是近年來學者們爭論的熱點。向林峰、文春暉認為，在高度集中的計劃經(jīng)濟體制背景下，農(nóng)村金融制度變遷以政府主導、改革強制為主要特征。農(nóng)村金融制度演進是“路徑依賴”與“適應性選擇”相互糅合的結(jié)果，“路徑依賴”強化了“適應性選擇”，“適應性選擇”增強了“路徑依賴”的效率。農(nóng)村金融改革應遵循制度變遷的歷史規(guī)律，在“路徑依賴”的基礎上增強“制度適應性”效率，走誘致性變遷的道路。[55]

對于農(nóng)村信用社改革仍是農(nóng)村金融的熱點問題。一些學者討論近十年農(nóng)村信用社的改革，姜麗明認為，十年改革使農(nóng)村信用社發(fā)展質(zhì)量顯著提高，發(fā)展速度超過了前五十年的總和，主要經(jīng)驗是：始終堅持服務“三農(nóng)”的改革宗旨；始終堅持股份制為主導的改革導向；始終堅持縣域穩(wěn)定的改革要求；始終堅持體系完整的改革框架；始終堅持創(chuàng)新發(fā)展的改革理念；始終堅持守住底線的改革思維；始終堅持循序漸進的改革方法。[56]

中國人民銀行株洲市中心支行課題組則分析了改革十年來農(nóng)村信用社改革的不足，認為農(nóng)村信用社“花錢買機制”經(jīng)營目標基本實現(xiàn)，但法人治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)外部約束機制等問題，仍是農(nóng)村信用社改革中遇到的最大困惑。株洲農(nóng)信社十年改革，還留下了許多問題與困惑，如合作制屬性喪失，“民有資本官營化”，“逆向治理”特征，等等。[57]

孫陽昭、穆爭社指出，農(nóng)村信用社制度變遷是古典式合作金融組織、集體金融組織、合作金融組織恢復完善和社區(qū)性地方金融機構(gòu)的發(fā)展歷程，呈現(xiàn)出典型的中央政府主導型強制性特征。農(nóng)村信用社處于制度變遷的配角和被動適應地位，缺乏推動制度變遷的主動性和積極性，不僅加大了政府實施強制性制度變遷的成本，最終不得不多次反復強制農(nóng)村信用社實施制度變遷。2003年開始的農(nóng)村信用社制度變遷較好地實現(xiàn)了政府主導與農(nóng)村信用社自主參與的有機結(jié)合，成效最為顯著和突出。[58]

馬九杰、吳本健反思農(nóng)村信用社改革的成效，認為2003年以來，農(nóng)村信用社在產(chǎn)權制度、組織形式、組織機構(gòu)體系和管理體制等方面都發(fā)生了重大變化。從2003年試點開始，合作制的農(nóng)村信用社、股份合作制的農(nóng)村合作銀行、股份制的農(nóng)村商業(yè)銀行三種基本產(chǎn)權模式并存的所有制結(jié)構(gòu)，逐步轉(zhuǎn)向商業(yè)化為主導的所有制結(jié)構(gòu)。我國農(nóng)村信用社系統(tǒng)選擇“去合作化改革”、向商業(yè)化轉(zhuǎn)型勢在必行。原因有三：一是試圖恢復農(nóng)村信用社合作性質(zhì)的“逆向”改革很難；二是信用社范圍也已超出了熟人社會的范疇，合作社制度優(yōu)勢不再；三是信用社資本充足性嚴重低下，急需增資擴股。[59]

農(nóng)村信用社股份制改造作為我國經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)農(nóng)信社改革的一種新模式，無論其改制的背景、路徑還是今后走向，對于我國整個農(nóng)村金融體制改革都是很好的范例。陸利興、鄭發(fā)金以福建省周寧縣農(nóng)村信用合作聯(lián)社股份制改造為例，對農(nóng)信社改制過程中的有關問題進行探討。[60]

還有一些學者討論了農(nóng)村金融的其他問題。如，趙學軍利用中國社會科學院經(jīng)濟所保存的“無錫、保定農(nóng)村系列調(diào)查”資料，分析1930~2010年華北農(nóng)戶借貸渠道的變遷，指出從1930年到2010年的80年里，華北農(nóng)戶沒有走出借貸主要依賴于私人等非正規(guī)金融部門的傳統(tǒng)路徑，農(nóng)村金融體系建設任重而道遠。[61]

六、外匯儲備與管理的研究

2013年以來，我國國家外匯儲備再次加快增長，規(guī)模在全球遙遙領先，再次引起廣泛關注和激烈爭議。

王永利認為，我國巨額外匯儲備是政策原因和形勢變化的客觀結(jié)果。我國外匯儲備快速增長的根本原因有兩個：一是新一輪全球化快速發(fā)展，國際大環(huán)境發(fā)生深刻變化，國際資本大規(guī)模轉(zhuǎn)移和流入中國；二是我國經(jīng)濟社會持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，國際吸引力不斷增強，央行不得不購買外匯以保持人民幣匯率基本穩(wěn)定。他提出，衡量國家外匯儲備規(guī)模是否合理，最根本的是要看由此形成的產(chǎn)能和資金，是否得到了有效利用，是否有助于經(jīng)濟社會持續(xù)健康較快發(fā)展。中國急需引進技術、引進產(chǎn)能，加快設備升級換代，能源和原材料等進口需求也不斷擴大，巨額國家外匯儲備是合理的。他不同意巨額外匯儲備必然會引起通貨膨脹的觀點，認為，中央銀行可以通過發(fā)行央行票據(jù)等市場操作，抑制人民幣總量的過快增長。他也不認為人民幣升值外匯儲備一定會產(chǎn)生實際損失。[62]在另一篇文章中，他再次強調(diào)我國外匯儲備快速增長并保持世界第一的規(guī)模，不僅有力地推動了我國經(jīng)濟社會發(fā)展，增強了綜合國力和國際影響力，也為人民幣提供了重要支撐，為人民幣國際化創(chuàng)造了重要條件。我國巨額的外匯儲備在不知不覺中，可能已經(jīng)獲益巨大，甚至更多好處還沒有充分顯現(xiàn)。[63]

許朝暉、鐘宏濤分析了中國1994～2011年度的外匯儲備相關數(shù)據(jù)后，認為中國外匯儲備規(guī)模與累計產(chǎn)出損失率、發(fā)生外生沖擊的概率等較為相關，與實際外匯儲備規(guī)模之比的均值為0.82，實際外匯儲備規(guī)模在適度水平。[64]這與王永利的觀點較為接近。

但多數(shù)學者與王永利的觀點不一。如，劉珮茜采用1998年1月至2012年10月的月度數(shù)據(jù)，實證檢驗中國外匯占款增加對貨幣供應量的影響。認為，外匯占款變化對貨幣供應量有非常顯著的正向影響，外匯占款通過影響基礎貨幣投放影響總體貨幣供應，進而影響物價水平。[65]

王霞分析了我國中央銀行外匯干預的有效性。認為，央行采取逆風向的外匯干預政策對匯率走勢產(chǎn)生了較大的影響，外匯干預是有效的。央行的干預效果具有不對稱性，一是央行賣出美元和買入美元的干預效果具有不對稱性，二是不同的匯率形成機制下外匯干預的效果具有不對稱性。[66]

周雨、孫杰分析了中國外匯管理制度的變化。認為中國外匯管理制度經(jīng)歷了匯率雙軌期（1978～1993年）、銀行結(jié)售匯制期（1994～1997年）、匯率并軌期（1998～2000年）、匯率市場改革期（2001～2004年）四個階段。國際、國內(nèi)的環(huán)境變化，外匯交易費用、博弈者博弈、意識形態(tài)是影響外匯管理制度演變的主要原因。[67]

除上述研究外，學者們對金融市場的發(fā)展、儲蓄問題、金融對外開放等方面，也做了實證分析。

［1］王松奇.回首央行金融改革十年［J］.中國報道，2013（4）.

［2］潘英麗.金融轉(zhuǎn)型與整體金融改革［J］.中國金融，2013（3）.

［3］郭梅亮.中國國有銀行改革進程中的效率變遷：金融功能視角［J］.金融監(jiān)管研究，2013（3）.

［4］徐軍輝.從誘致性制度變遷到強制性制度變遷：溫州民間金融改革［J］.貴州社會科學，2013（1）.

［5］唐岫立.溫州民間借貸風波與金融改革［J］.中國金融，2013（10）.

［6］唐高平.自發(fā)秩序：中國金融改革的取向選擇——基于溫州民間借貸危機的思考［J］.經(jīng)濟體制改革，2013（1）.

［7］許經(jīng)勇.二元結(jié)構(gòu)約束下溫州金融改革的局限性［J］.學習論壇，2013（1）.

［8］中國城市金融研究所課題組.溫州金融改革進展弱于預期［J］.金融博覽，2013（3）.

［9］喬瑞.從政策演進看農(nóng)村金融改革［J］.中國金融，2013（13）.

［10］田學思，高連水.關于我國農(nóng)村金融改革發(fā)展的思考［J］.甘肅社會科學，2013（5）.

［11］陸磊.改革還是創(chuàng)新——農(nóng)村金融改革十年的反思與展望［J］.中國農(nóng)村金融，2013（18）.

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