并購基金：中國企業(yè)海外并購的助推器

2013年以來，隨著國外經(jīng)濟逐步探底回升，尤其是國內(nèi)經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型升級，國內(nèi)民營經(jīng)濟整體實力日趨增強，國內(nèi)企業(yè)“走出去”的海外并購開始風(fēng)生水起。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，2013年中國企業(yè)海外并購數(shù)量比上年增加了30%，達到了384.95億美元，連續(xù)第三年創(chuàng)造歷史紀錄。2013年中國企業(yè)并購創(chuàng)下新紀錄：全年并購總額達到932.03億美元，同比增長83.6%，增長額中很大一部分來自海外并購。其中，以中海油151億美元價格收購加拿大石油企業(yè)尼克森、中國雙匯以71億美元收購美國食品巨頭史密斯菲爾德為最大的兩宗海外并購案例。中國企業(yè)海外并購改變了過去主要以大型央企為主力軍的局面，上市公司和民營企業(yè)頻頻走出國門，重點圍繞收購海外資源、品牌、渠道和高科技類企業(yè)，中國企業(yè)通過并購手段越來越融入全球化市場。

同時我們看到，并購基金已悄然登上中國企業(yè)海外并購的大舞臺。2013年5月29日，雙匯與史密斯菲爾德宣布達成最終并購協(xié)議，雙匯以每股34美元（較5月28日收盤價溢價約31%）的價格收購史密斯菲爾德。為此，雙匯將支付股權(quán)價格47億美元，加上承擔(dān)史密斯菲爾德的債務(wù)，這筆交易涉及總金額約為71億美元，由Morgan Stanley Senior Funding， Inc.和一個銀團辛迪加提供融資支持。早在2005年，聯(lián)想并購IBM電腦業(yè)務(wù)時，就引入了德太集團、泛太平洋集團和新橋資本共同投資。2008年，中海油服收購挪威Awilco Offshore ASA案中，中海油服也曾與高盛和能源領(lǐng)域的專業(yè)投資基金First Reserve（“FR”）深度探討聯(lián)合收購的可能?？梢?，我國企業(yè)在海外并購中已開始注意運用并購基金，并購基金將成為中國企業(yè)海外并購的助推器。

并購基金將在中國企業(yè)海外并購中發(fā)揮重要作用

并購基金為解決中國企業(yè)海外并購融資提供一條有效渠道

以往中國企業(yè)在進行海外并購時，通常將國內(nèi)銀行貸款作為融資的主要方式。但銀行基于風(fēng)險和收益的綜合考量，金融資源的配置更多向國有大公司傾斜。相比之下，一些民營企業(yè)和規(guī)模較小的公司在進行海外擴張時，獲得融資比較困難。除民營企業(yè)外，一些由地方政府掌管的小規(guī)模國有企業(yè)，銀行貸款也無法滿足他們的融資需求。隨著中國企業(yè)走出去步伐加快，海外投資主體的多元化，融資渠道也會越來越廣泛，未來并購基金在企業(yè)海外并購的角色會越來越重要。

跨境并購的常見融資方式，是采取全杠桿融資。初次跨境并購的民營企業(yè)容易像財大氣粗的金主一樣，傾向于以現(xiàn)金支付為主，實際上是極大抬高了收購成本，造成現(xiàn)金流緊張。華爾街著名的投資公司KKR創(chuàng)造了杠桿收購（LBO）的交易模式。美國納貝斯克公司收購案被稱為“世紀大收購”，以250億美元的收購價震驚世界，成為歷史上規(guī)模最大的一筆杠桿收購。而此次交易中KKR公司本身動用的資金僅1500萬美元，其余99.94%的資金都是靠發(fā)行垃圾債券籌得。聯(lián)想收購IBM個人電腦業(yè)務(wù)、吉利收購沃爾沃、三一重工收購德國普茨邁斯特、阿里巴巴回購雅虎持有的股份等，都采取的是杠桿收購模式。

光明集團對維多麥的收購，采取全杠桿融資和“俱樂部融資”方式，既降低了并購的風(fēng)險，又使得光明集團把原計劃控制在4%以內(nèi)的融資成本，降低至3%至3.2%之間。光明先通過一年期的過橋貸款募得資金完成交割，然后找合適的時間窗口在海外發(fā)國際債券。為此，光明集團接受了國際三大信用評級機構(gòu)穆迪、惠譽和標普進行的國際信用評級，均得到“投資級”評定，為發(fā)行國際債券成功鋪路。近三年來，光明集團還完成對新西蘭新萊特乳業(yè)50%股權(quán)、澳大利亞瑪納森食品75%股權(quán)及法國迪瓦波爾多葡萄酒公司70%股權(quán)的收購。其中，新萊特乳業(yè)2013年在新西蘭成功上市。

并購基金有助于提高中國企業(yè)海外并購成功率

專業(yè)的海外并購基金往往擁有深厚的行業(yè)背景和行業(yè)資源，熟悉目標方所在國當?shù)氐氖袌?、法律和政策環(huán)境，與當?shù)卣捌渌嚓P(guān)方面的溝通更為通暢。并購基金可通過其項目篩選、盡職調(diào)查、參與管理等市場化資源配置手段，改善其所投資公司的治理和運營，實現(xiàn)公司的價值創(chuàng)造與提升。這為我國企業(yè)降低海外并購風(fēng)險、提高海外并購成功率提供了一定的可能。

并購基金有助于中國企業(yè)通過海外并購實現(xiàn)未來的可持續(xù)成長

并購基金通過向海外并購獲取技術(shù)、商業(yè)模式、好的品牌、渠道后，可注入到我國的上市公司，也可以注入到一般的私營企業(yè)或國企。并購基金在國外并購了一個具有競爭力核心技術(shù)的公司以后，再將該公司與我國國企整合，有助于國企的混合所有制改革。同時，并購基金可以讓我國企業(yè)去海外獲取更多需要的資源，更多地參與國際市場，從而使參與企業(yè)進一步成長壯大，有助于實現(xiàn)我國企業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的全球布局，進而發(fā)展成為全球有競爭力的公司。

我國近年來在組建海外并購基金方面進行了大量有益的探索與實踐

2009年3月28日，在被譽為“中國信息產(chǎn)業(yè)層次最高的年度盛會”的2009中國（深圳）IT領(lǐng)袖峰會上，數(shù)字中國聯(lián)合會主席吳鷹建議國家成立一個IT行業(yè)在海外并購的收購基金，稱風(fēng)投可以作為最大投資人。數(shù)字中國是由IT企業(yè)自由發(fā)動的非盈利民間組織，宗旨是縮小與西方IT產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)之間的數(shù)字鴻溝，促進跟政府之間的互動，使中國IT產(chǎn)業(yè)有一個更好的發(fā)展。

2012年2月16日，上海市政府資助設(shè)立了一個資金規(guī)模高達500億元人民幣（約合80億美元）的國際投資基金幫助境內(nèi)企業(yè)在海外收購兼并。此基金的名稱為“賽領(lǐng)國際投資基金（Sailing Capital International）”，是由上海國際集團和相關(guān)投資人共同發(fā)起設(shè)立的人民幣國際投資基金，也是上海國際集團旗下第四只基金，為當時中國最大規(guī)模的人民幣國際投資基金。賽領(lǐng)國際投資基金組織形式為公司制。母基金規(guī)模500億元人民幣，其中首期募集規(guī)模120億元人民幣，基金投資人包括中央和地方企業(yè)集團、上市公司、知名民營企業(yè)及金融機構(gòu)等。通過母子基金、投貸結(jié)合及發(fā)行債券等多級放大方式，未來基金投資總規(guī)?？沙^1500億元人民幣。賽領(lǐng)國際投資基金的運作模式將體現(xiàn)“三個聯(lián)動”的特色，即境內(nèi)外聯(lián)動、投貸聯(lián)動、基金運作與企業(yè)海外發(fā)展聯(lián)動。

2012年5月，中投與比利時聯(lián)邦控股和投資公司共同設(shè)立一只投資歐洲領(lǐng)先企業(yè)的基金，投資于中國目前尚不發(fā)達的汽車、環(huán)?；蛳M者品牌產(chǎn)品領(lǐng)域的歐洲企業(yè)。6月，中投牽手俄羅斯設(shè)立中俄投資基金管理公司，加快對俄羅斯金融和基礎(chǔ)建設(shè)等領(lǐng)域的投資。2012年1至6月的中國企業(yè)海外并購業(yè)務(wù)中，48起在歐美的并購業(yè)務(wù)，3起是由中投出資，包括交易額第十的中投收購英國Thames Water的股份。除去主權(quán)基金參與的基金，私募基金也在國內(nèi)資金形勢趨緊的情況下介入中國企業(yè)海外并購。

紫金礦業(yè)于2014年3月19日與加拿大多倫多證券交易所上市公司Sprott（SII.TO）及美洲現(xiàn)代簽署合資協(xié)議，募資5億美元的合資離岸礦業(yè)基金。這也是紫金礦業(yè)醞釀多年的出海戰(zhàn)略的一個重要步驟。“進入多倫多和澳大利亞，就等于踏上了全球礦業(yè)市場?！倍鄠惗嗪桶拇罄麃喎謩e是全球最大與第二大礦業(yè)交易市場，離岸礦業(yè)基金將為紫金礦業(yè)的海外并購打前站。紫金礦業(yè)將投資1億美元設(shè)立離岸礦業(yè)基金，Sprott首期投入1000萬美元，并將按照不少于基金募集總規(guī)模的5%繼續(xù)投入資金，美洲現(xiàn)代則提供技術(shù)和市場方面的服務(wù)?！癝prott在離岸礦業(yè)基金占比最多不超過2500萬美元?！彪x岸礦業(yè)基金由紫金礦業(yè)與Sprott共同管理，主要投資黃金、其他貴金屬、銅和其他礦產(chǎn)有關(guān)的股權(quán)、債務(wù)。紫金礦業(yè)將在香港設(shè)立基金管理公司，與Sprott資產(chǎn)管理公司共同管理礦業(yè)基金的投資。 該離岸礦業(yè)基金大部分向社會募集，基金年限為8至10年。

2014年4月2日，中糧集團與來寶集團達成最終協(xié)議，中糧將以15億美元收購來寶集團旗下來寶農(nóng)業(yè)有限公司（“來寶農(nóng)業(yè)”）51%的股權(quán)，成立持股比例為51：49的合資公司。這是中糧集團繼2月28日控股全球農(nóng)產(chǎn)品及大宗商品貿(mào)易集團 Nidera之后年內(nèi)宣布的第二起并購。據(jù)了解，中糧集團總計投資約28億美元用于達成此兩起并購，創(chuàng)下中國糧油行業(yè)有史以來海外并購金額之最。在人們關(guān)注中糧布局全產(chǎn)業(yè)鏈糧油食品領(lǐng)域及呼應(yīng)我國去年底提出的“適度進口”被明確為糧食安全戰(zhàn)略的同時，業(yè)界更關(guān)注中糧28億美元并購資金的來源。我國金融體系發(fā)展滯后，尚未培育出成熟的并購融資體系，使我國企業(yè)的海外并購頻頻遭遇資金瓶頸。這次并購資金來自中糧聯(lián)手中國私募厚樸基金牽頭組織的投資團，該投資團按照混合所有制的形式共同持有Nidera和來寶農(nóng)業(yè)各51%的股權(quán)。其中，中糧占比2/3，厚樸基金等財務(wù)投資人占比1/3。另外，3月28日，中糧集團旗下的中糧肉食宣布引入戰(zhàn)略投資者、全球著名私募股權(quán)機構(gòu)KKR投資集團亞太區(qū)的私募基金霸菱亞洲投資，雙方簽署了中糧肉食引進戰(zhàn)略投資者股份認購協(xié)議。

重慶首只由政府主導(dǎo)的海外并購基金——重慶道同股權(quán)投資基金公司（以下簡稱道同基金）已于2014年4月底正式注冊成立，并已在5月18日閉幕的第十七屆渝洽會上嶄露頭角。道同基金由重慶對外經(jīng)貿(mào)集團、勢投投資以及一家基金公司共同發(fā)起成立，其中，重慶對外經(jīng)貿(mào)集團為重慶市屬國企，注冊資本金高達30億元。道同基金民營資本出資比例為60%，國有資本出資比例為40%；重慶對外經(jīng)貿(mào)集團和勢投投資為共同控股人。道同基金將采用基金管理公司、封閉式母基金和開放式子基金三級運營模式。即先由發(fā)起人共同設(shè)立基金公司，由基金公司發(fā)起設(shè)立母基金，再根據(jù)具體并購項目，由母基金發(fā)起各類開放式 “海外項目并購基金（即子基金）”。

5月20日，道同基金相關(guān)負責(zé)人還表示，該基金未來還將引進國內(nèi)外知名基金公司參與，在未來三年內(nèi)，聯(lián)合發(fā)起500億元規(guī)模的子基金。

并購基金在中國企業(yè)海外并購中的機遇與風(fēng)險

2014年，在中國經(jīng)濟從快速增長轉(zhuǎn)向中速增長的新常態(tài)過程中，為了尋求新利潤增長點，加上時隔14個月的IPO重新開閘，中國企業(yè)有更多資金用于并購。2014年初，聯(lián)想集團分別以23億和29億美元收購了IBMX86服務(wù)器與摩托羅拉移動業(yè)務(wù)。因此，整個2014年的海外并購市場更趨活躍。

雖然我國企業(yè)海外投資額不斷刷新歷史紀錄，但海外并購熱潮中也暗藏險礁，成功率不足40%。海外并購的難題集中在兩個環(huán)節(jié)：一是交易，二是整合。資產(chǎn)交割的完成并不意味著并購交易的結(jié)束，后續(xù)的整合重組才是對并購方的真正考驗。相對于普通的國內(nèi)并購交易，海外并購的整合難度更高。企業(yè)文化、管理方式、用人理念等方面的差異對國際化經(jīng)驗并不豐富的中國企業(yè)將是巨大考驗。因整合不成功而造成海外并購虧損的案例比比皆是，首鋼總公司、上汽集團、TCL、聯(lián)想等已經(jīng)進行海外并購的企業(yè)都曾因整合問題而遭遇巨大麻煩。

海外并購整合能否成功不僅取決于并購交易后的管理，更與并購之前的并購方案設(shè)計和盡職調(diào)查有密切關(guān)系。對于希望進行海外并購的中國企業(yè)來講，制定好嚴密的整合計劃后，再進行并購交易將是降低交易風(fēng)險的有效手段。

目前，國內(nèi)發(fā)展海外并購基金尚面臨一定的難題，比如：并購基金投融資渠道較窄、并購基金退出渠道不暢、并購基金整合管理能力不強等。PE應(yīng)該設(shè)法擺脫目前純粹參股類型的小股東角色，積極參與并購市場，向并購基金發(fā)展，與海外并購的企業(yè)家同船出海。同時，PE也應(yīng)該練好內(nèi)功，提升團隊專業(yè)性和國際化運作水平，才可以成為海外并購的弄潮兒，才能夠使中國企業(yè)的海外并購之路越走越寬。這就要求國內(nèi)PE必須要在人才國際化和運作規(guī)范化上下足功夫。

（1）人才國際化：國際、國內(nèi)培訓(xùn)相結(jié)合——并購基金要利用國際國內(nèi)兩種資源，積極開展全方位的并購人才培訓(xùn)；管理人才、技術(shù)人才培養(yǎng)相結(jié)合——按照并購基金國際化戰(zhàn)略的部署和要求，要分層分類培養(yǎng)一批經(jīng)營管理人才以及專業(yè)技術(shù)人才；“走出去”與“引進來”相結(jié)合——要積極實施海外人才培養(yǎng)計劃，選派優(yōu)秀人才赴海外院校攻讀學(xué)位，不斷加大國外投資銀行業(yè)優(yōu)秀并購人才的引進力度；人才培養(yǎng)與使用鍛煉相結(jié)合——要利用外派學(xué)習(xí)、參觀訪問、工作鍛煉等多種渠道，加大境內(nèi)外并購人才的培養(yǎng)和交流力度。

（2）運作規(guī)范化：提升并購基金的投融資能力，健全內(nèi)部控制制度，防范運作風(fēng)險。例如，明確并購基金海外投資決策的基本原則：避免向不甚了解的國家和地區(qū)投資。不可對投資國的情況只知一鱗半爪就決策；避免向經(jīng)驗不足的劣勢領(lǐng)域投資；不可對未曾涉足過的產(chǎn)品或產(chǎn)業(yè)進行大規(guī)模投資；實現(xiàn)境外投資與境內(nèi)生產(chǎn)的優(yōu)勢互補；資金所投向的國外項目，應(yīng)對國內(nèi)生產(chǎn)有助益，利于強化自身優(yōu)勢，彌補自身短缺。

并購基金應(yīng)協(xié)助海外并購企業(yè)積極爭取政府支持

并購基金可以協(xié)助企業(yè)爭取國家對海外并購的財政政策支持。主要包括：爭取國家財政對重要資源、技術(shù)類海外并購項目投資的中長期貸款提供貼息支持，并適當延長還貸期限；爭取國家財政出資設(shè)立“境外資源開發(fā)風(fēng)險基金”、“境外投資擔(dān)?；稹?，支持企業(yè)境外資源開發(fā)的跨國購并；建立“境外投資損失準備金”制度，允許并購基金從總投資額中按照一定方式提取虧損準備金。

并購基金可以發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢協(xié)助企業(yè)爭取國家對海外并購給予金融產(chǎn)業(yè)政策支持。企業(yè)海外并購的金融支持模式在不同的國家有所不同，服務(wù)的主要內(nèi)容也有所差異。但主要為并購企業(yè)提供四種服務(wù)，即海外企業(yè)融資、國際貿(mào)易融資、海外投資保險和國際貿(mào)易保險服務(wù)。如美國主要是通過美國進出口銀行為企業(yè)海外投資活動提供長期資金支持，通過海外私人投資公司為企業(yè)海外投資活動提供保險服務(wù)；英國主要是通過英國出口信貸擔(dān)保局幫助英國公司克服向海外銷售和投資的風(fēng)險；日本主要是通過日本國際協(xié)力銀行直接服務(wù)于日本企業(yè)開拓海外市場。例如，中國企業(yè)到美國投資存在國有企業(yè)障礙、以華為為代表的技術(shù)障礙、以中海油為代表的政治障礙以及基礎(chǔ)設(shè)施、匯率五大障礙。這些問題僅僅依靠我國企業(yè)自身，是不足以應(yīng)對的，需要我國政府層面發(fā)出聲音，與對方政府磋商或采取對等報復(fù)措施，從而維護我國企業(yè)的正當權(quán)益。

我國在鼓勵政策性金融機構(gòu)繼續(xù)加強對企業(yè)提供海外并購融資服務(wù)和經(jīng)濟保險服務(wù)的同時，應(yīng)加強對重點國別的產(chǎn)業(yè)政策研究及重點行業(yè)和賣家的風(fēng)險研究，幫助企業(yè)應(yīng)對、防范和化解潛在海外投資風(fēng)險，支持企業(yè)搶占國際市場。大力創(chuàng)新企業(yè)的并購信貸支持模式和信用保險計劃，為并購企業(yè)量身打造貸款和保險服務(wù)，著力提高金融支持企業(yè)海外并購的服務(wù)水平。

拓展并購基金發(fā)展是中國并購公會未來十年發(fā)展的重要戰(zhàn)略方向，希望能夠與更多的并購合作伙伴共同迎接并購浪潮的到來。我們相信，中國產(chǎn)業(yè)并購大時代業(yè)已開啟，并購基金必將成為中國企業(yè)海外并購的助推器，未來發(fā)展大有可為。