歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)監(jiān)管研究
——一條通向歐洲的信用評(píng)級(jí)之路

托馬斯·馬丁·約翰內(nèi)斯·默勒斯著 申柳華譯

● 域外譯文

歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)監(jiān)管研究
——一條通向歐洲的信用評(píng)級(jí)之路

托馬斯·馬丁·約翰內(nèi)斯·默勒斯*著 申柳華**譯

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被認(rèn)為是金融危機(jī)的始作俑者之一。無(wú)論美國(guó)還是歐洲，都通過(guò)了許多法律以期更密切對(duì)其予以監(jiān)督。無(wú)可爭(zhēng)議的是，這些規(guī)定并不足以根本上解決金融危機(jī)所產(chǎn)生的問(wèn)題。本文介紹了歐盟最新關(guān)于信用評(píng)級(jí)的規(guī)則，其中包括兩次強(qiáng)制性評(píng)級(jí)，為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、合同條款和民事責(zé)任制度設(shè)置了一個(gè)時(shí)間限制。為了有效地實(shí)施上述措施，兩個(gè)附加性手段需要引進(jìn)：其一，實(shí)行一個(gè)強(qiáng)制性的歐洲信用評(píng)級(jí)可以打破信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)中的寡頭壟斷局面；其二，幫助可以快速成長(zhǎng)的歐洲小型信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。如果責(zé)任制度確實(shí)具有威懾力，民事賠償責(zé)任制度只能是作為導(dǎo)入自律機(jī)制的一個(gè)促進(jìn)措施：這確保了錯(cuò)誤的信用評(píng)級(jí)（如雷曼兄弟案）將被要求以強(qiáng)制性的損害賠償，而這一新的規(guī)則也需要引入舉證責(zé)任倒置的制度。這包括要求信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)適時(shí)地調(diào)整評(píng)級(jí)，以避免對(duì)信用發(fā)行主體過(guò)早的信用下移，下調(diào)“評(píng)級(jí)展望”。

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)；透明度和信息披露義務(wù)；強(qiáng)制性第二次評(píng)級(jí)；故意侵權(quán)；過(guò)失侵權(quán)

2008年爆發(fā)的金融危機(jī)，使得世界意識(shí)到現(xiàn)有的資本市場(chǎng)的法律規(guī)范無(wú)法充分保護(hù)資本市場(chǎng)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被認(rèn)為是從犯，束縛于恥辱柱之上，遭受世人的譴責(zé)。①歐洲經(jīng)濟(jì)和社會(huì)委員會(huì)（EWSA）觀點(diǎn)，2010年10月21日頒布，公報(bào)號(hào)C51，第16頁(yè)；Siekmann，《行政法與行政科學(xué)雜志》，2010年43期，第95頁(yè)，第103頁(yè)。歐洲和美國(guó)的立法者在2009年迅速作出反應(yīng)，確立了一個(gè)全面的監(jiān)管制度，并逐步地?cái)U(kuò)大和完善。下面將介紹目前信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的立法規(guī)制情況以及討論現(xiàn)存規(guī)章的漏洞。

一、2009年前的立法情況

在歐洲立法中，長(zhǎng)期以來(lái)缺乏對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。早期的體系建立在根據(jù)國(guó)際證監(jiān)會(huì)《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本行為準(zhǔn)則》（IOSCO-Kodex）①信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織的基本行為守則（OSCO國(guó)際證券事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)組織）http：//www.eesc.europa.eu/self-andcoregulation/documents/codes/private/065-private-act.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。自律原則以及《自有資產(chǎn)法指令》（Eigenkapitalrichtlinie）的識(shí)別程序的基礎(chǔ)上。②《自有資產(chǎn)法指令 》歐盟2006年48號(hào)，2006年6月14號(hào)頒布，公報(bào)號(hào)L 177，以及《歐盟指令》2006年49號(hào)，2006年6月14號(hào)頒布，公報(bào)號(hào)L 177，第201頁(yè)。雖然美國(guó)自1975年就制定了關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的許可程序，但歐盟認(rèn)為現(xiàn)存的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)足夠：③《通信委員會(huì)關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的通告》，2006年11月3日頒布，法律公報(bào)號(hào)C 59，2，6：歐洲議會(huì)要求委員會(huì)［…］應(yīng)當(dāng)明確，新的立法建議是否為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)所必需，并且得出目前并未如此規(guī)范的結(jié)論。其中包括認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)自我進(jìn)行管理，因?yàn)樾庞迷u(píng)級(jí)構(gòu)完全憑借自己的良好的名聲來(lái)生存，許可程序會(huì)造成市場(chǎng)的封閉，并且導(dǎo)致國(guó)家變相地共同為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公布的評(píng)估承擔(dān)責(zé)任。④相關(guān)討論見(jiàn)Partnoy，《華盛頓大學(xué)法學(xué)院季報(bào)》，1999年77期，第619、627頁(yè)；Schwarcz，《伊利諾斯大學(xué)法律評(píng)論》，2002年第1期，第1頁(yè)；Fleischer，2002年德國(guó)法學(xué)家大會(huì)64，報(bào)告F部分，第134頁(yè)。

資本市場(chǎng)法主要運(yùn)用三個(gè)基本的工具（Instrumentarien）以確保資本市場(chǎng)的安全運(yùn)行：避免利益沖突、信息披露和監(jiān)管（überwachung）。⑤M?llers，《法學(xué)家報(bào)》，2009年，第 861頁(yè)；M?llers，《資本市場(chǎng)法雜志》，2009年第4期，第477頁(yè)。這些工具目前還沒(méi)有被信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)充分運(yùn)用。

（一）利益沖突（Interessenskonflikte）

自20世紀(jì)70年代以來(lái)一直實(shí)施所謂的“發(fā)行人付費(fèi)模式”，由發(fā)行人支付信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的費(fèi)用。⑥Haar，《銀行法和銀行學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》，2010年，第185頁(yè)，第187頁(yè)。這樣導(dǎo)致的結(jié)果是，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不能置身于利益沖突之外，因?yàn)槠浣?jīng)常要對(duì)公司進(jìn)行評(píng)級(jí)，而這些公司往往就是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)委托客戶［所謂的“請(qǐng)求評(píng)等（即被動(dòng)評(píng)級(jí)solicited rating）”］。⑦關(guān)于“請(qǐng)求評(píng)等”（solicited）與“非請(qǐng)求評(píng)等”（unsolicited rating）見(jiàn) Blaurock，《公司法雜志》，2007年，第603頁(yè)等。因此，客戶在選擇信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)時(shí)，首要的前提當(dāng)然就是獲得最好的信用評(píng)級(jí)。這種擔(dān)心并非杞人憂天。最近的研究表明，惠譽(yù)（Fitch）公開(kāi)批評(píng)其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手標(biāo)普公司（Standard & Poor’s），認(rèn)為其故意做出積極的信用評(píng)價(jià)。⑧惠譽(yù)公司在2012年4月4日《法蘭克福匯報(bào)》第19頁(yè)寫(xiě)道，“盡管我們也會(huì)被咨詢關(guān)于某個(gè)交易行為的評(píng)價(jià)問(wèn)題，但是由于惠譽(yù)保守的評(píng)價(jià)原則，而最終沒(méi)有得到委托合同”。更嚴(yán)重的是，公司們得到了建議，根據(jù)何種標(biāo)準(zhǔn)，才能設(shè)計(jì)出一種達(dá)到一定評(píng)級(jí)分?jǐn)?shù)的金融產(chǎn)品。作為反例的是金融危機(jī)中所謂的結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品，例如“債務(wù)抵押債券”（Collateralised Debt Obligations：CDO）。盡管這些金融產(chǎn)品都具有特別的危險(xiǎn)性和具有較高的風(fēng)險(xiǎn)，它們卻被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)為最可靠的。⑨M?llers，《法學(xué)家報(bào)》，2009年，第861頁(yè)、862和867頁(yè)。

（二）信息瑕疵

信息披露義務(wù)（Informationspflichten）的經(jīng)濟(jì)背景是資本市場(chǎng)效率性的假設(shè)。這個(gè)假設(shè)意味著，該公開(kāi)的信息應(yīng)當(dāng)毫不延遲地進(jìn)入資本市場(chǎng)，盡快地為投資大眾所知悉。⑩關(guān)于資本市場(chǎng)中信息的有效性和有效率的資本市場(chǎng)的假說(shuō)參見(jiàn)Fama，《金融法雜志》，1970年25輯，第83頁(yè)；Fama，《金融法雜志》，1991年46輯，第1575頁(yè)、1576頁(yè)；Elton/Gruber/Brown/Goetzmann，《現(xiàn)在投資組合理論與投資》，2003年第6版，第402頁(yè)等?！靶袨榻鹑趯W(xué)”的研究表明，“經(jīng)濟(jì)人”（homo oeconomicus）能夠理性地處理信息，這只是少見(jiàn)的“理想模式”：因?yàn)楣墒械膮⑴c者受情緒支配而行動(dòng)，往往導(dǎo)致對(duì)股市（信息）反應(yīng)過(guò)度，如波浪般地變化。因?yàn)樗鞘袌?chǎng)參與者受情緒驅(qū)動(dòng)的行為的寫(xiě)照。?如“旅鼠”（lemmings）一樣，盲目聽(tīng)從所謂金融大師的建議。關(guān)于融資行為總論，參見(jiàn)：Thaler，《高級(jí)金融行為學(xué)》（Advances in Behavioral Finances ）I卷，1993年版；Thaler，《高級(jí)金融行為學(xué)》第II卷，2005年版；Fleischer，在Immenga論文集中，2004年，第575等頁(yè)；M?llers/Kernchen，《公司法雜志》，2011年，第1頁(yè)等。金融危機(jī)已經(jīng)表明，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所運(yùn)用的信息和其評(píng)價(jià)結(jié)論不具有可信度：次級(jí)抵押貸款產(chǎn)品曾經(jīng)獲得了最高評(píng)級(jí)，但其隱藏的巨大風(fēng)險(xiǎn)顯然卻被低估了。此外，評(píng)級(jí)應(yīng)對(duì)已經(jīng)惡化了的市場(chǎng)條件進(jìn)行及時(shí)的調(diào)整和適應(yīng)，但評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)并未做到。①《歐盟關(guān)于規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建議》，2008年11月12日公布，歐盟委員會(huì)2008年704號(hào)，第2頁(yè)，http：//ec.europa.eu/ internal_market/securities/docs/agencies/proposal_de.pdf；全面介紹將M?llers，新美國(guó)法和歐盟法律中關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的規(guī)定——重要的進(jìn)步或者多此一舉？發(fā)表于，《資本市場(chǎng)法雜志》，2009年第4期，第477-500頁(yè)；《南非法律雜志》，2009年，第674-696頁(yè)；德語(yǔ)翻譯版發(fā)表于《法學(xué)家報(bào)》，2009年，第861頁(yè)等。

（三）寡頭壟斷結(jié)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)

目前三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在世界上占統(tǒng)治地位：標(biāo)準(zhǔn)普爾公司（Standard & Poor’s）、穆迪投資者服務(wù)公司（Moody’s Investors Service）和惠譽(yù)國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司（Fitch Ratings）。②標(biāo)準(zhǔn)普爾公司和穆迪投資者服務(wù)公司占全世界80%的份額，英國(guó)的惠譽(yù)國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司占余下的15%，參見(jiàn)Hill，《華盛頓大學(xué)法律季報(bào)》，2004年第82期，第43，59頁(yè)；Blaurock，《公司法雜志》，2007年，第603，606頁(yè)。這種市場(chǎng)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致了公司將會(huì)依據(jù)名氣來(lái)選擇評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。評(píng)級(jí)的可信度由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期和精確記錄的歷史來(lái)決定，即所謂的“記錄跟蹤”（track record）。這反映了一個(gè)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是否通過(guò)其信用評(píng)級(jí)長(zhǎng)期并充分地對(duì)一個(gè)公司進(jìn)行了正確地評(píng)估。③《中央信貸委員會(huì)意見(jiàn)》，2003年8月14日，第5頁(yè)，http：//www.zka-online.de/uploads/media/030815_ZKAStn_Rating-Agenturen. pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。評(píng)級(jí)市場(chǎng)的寡頭壟斷結(jié)構(gòu)導(dǎo)致其依賴性，并給對(duì)那些新建的中小型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場(chǎng)造成了障礙④參見(jiàn)：Lerch，《銀行法與資本市場(chǎng)法雜志》，2010年，第402，403頁(yè)；Th?rle，《布塞留斯法律雜志》，2011年，第14頁(yè)。。

二、金融危機(jī)后歐洲在監(jiān)管方面的努力

（一）《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》

次貸危機(jī)泡沫的破裂造成歐洲金融市場(chǎng)政策思想的轉(zhuǎn)變：信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的失敗“最好能通過(guò)利益沖突、評(píng)級(jí)質(zhì)量、透明度……和監(jiān)督評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的活動(dòng)方面的措施來(lái)進(jìn)行修正”。⑤歐盟監(jiān)管法令1060/2009號(hào)規(guī)定的權(quán)衡理由第10，關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的規(guī)定，2009年11月16號(hào)公布（Rating-VO），公報(bào)號(hào) L 302，第2條。歐盟通過(guò)2009年11月頒布的《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》（下面簡(jiǎn)稱監(jiān)管法令）否定了“自律原則”（Prinzip der Selbstregulierung。⑥D(zhuǎn)eipenbrock，《國(guó)際經(jīng)濟(jì)法雜志》，2010年，第612等頁(yè)。

《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令》的核心內(nèi)容是在注冊(cè)過(guò)程中規(guī)定了相關(guān)的注冊(cè)義務(wù)（Registrierungspflichte）。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)成立的申請(qǐng)應(yīng)提交給“歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)”（CESR——?dú)W洲證券監(jiān)管的機(jī)構(gòu)，目前改名為“歐洲證券及市場(chǎng)管理局”——ESMA），這符合其提供指導(dǎo)方針⑦《歐洲金融監(jiān)管局和歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)2010年年度報(bào)告》，第42頁(yè)等。和給予咨詢建議的職責(zé)⑧參見(jiàn)M?llers，《歐洲私法雜志》，2008年，第480，496頁(yè)等；Hupka，《經(jīng)濟(jì)和銀行法雜志》，2009年，第1351頁(yè)；Deipenbrock，《經(jīng)濟(jì)和銀行法雜志》，2011年，第1829頁(yè)等。。申請(qǐng)的審查工作則最終由該國(guó)家主管部門(mén)負(fù)責(zé)。

為貫徹歐盟《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》⑨《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》的實(shí)施細(xì)則，2009年9月16日公布，聯(lián)邦法律公報(bào) I部分，第768頁(yè)。，德國(guó)的立法者修改了《有價(jià)證券法》第17條，將德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局作為監(jiān)管法令的主管機(jī)關(guān)，并在第39條規(guī)定了多個(gè)種類的違法行為。

（二）歐洲證券及市場(chǎng)管理局第1095/2010 號(hào)法令（ESMA-VO Nr.1095/2010）與作為修正案的《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第513/2011號(hào)監(jiān)管法令》

早在《歐盟金融監(jiān)管問(wèn)題高級(jí)別小組報(bào)告》（即de Larosière報(bào)告⑩Larosière小組關(guān)于歐盟金融監(jiān)管的報(bào)告，2009年2月25日公布，第46頁(yè)。http：//ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/ de_larosiere_report_de.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。）中就要求，為了加強(qiáng)監(jiān)管的有效性，需要有一個(gè)明確的代理（Mandat）和一個(gè)新的監(jiān)管結(jié)構(gòu)。對(duì)批準(zhǔn)必備條件的材料審查和監(jiān)管措施將由國(guó)家機(jī)關(guān)繼續(xù)（例如德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局BaFin）負(fù)責(zé)，而歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)（CESR）僅僅作為處理沖突問(wèn)題的負(fù)責(zé)機(jī)關(guān)。①2009年9月16日歐盟議會(huì)和歐盟理事會(huì)《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》，第24條第3句第二部分。因此，增強(qiáng)合組織的協(xié)調(diào)性是非常有必要的。②具體見(jiàn)M?llers，《法學(xué)家報(bào)》，2009年，第861，870頁(yè)；M?llers，《新公司法雜志》，2010年，第285，288頁(yè)。根據(jù)《歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)的工作規(guī)定》，③歐盟1095/2010號(hào)法令，2010年11月24日公布，《關(guān)于設(shè)立歐洲證券監(jiān)管委員（ESMA的規(guī)定）》，法律公報(bào)號(hào)L 331，第 84頁(yè)。歐洲證券及市場(chǎng)管理局（ESMA）自2011年1月1日開(kāi)始接任歐盟證券監(jiān)管委員會(huì)（CESR）的工作。作為《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第1060/2009號(hào)監(jiān)管法令》修正案④歐盟513/2011號(hào)法令，2011年11月25日公布，《關(guān)于歐盟1060/2009法令的修改》（作為修正案的《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第513/2011號(hào)監(jiān)管法令》），法律公告號(hào)，L145，第30頁(yè)。的《關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)第513/2011號(hào)監(jiān)管法令》規(guī)定⑤《歐盟議會(huì)和歐盟理事會(huì)462/2013號(hào)法令》第14條第8款，2013年5月21日公布，是《歐盟1060/2009號(hào)法令——關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管法令》的修改法令，法律公報(bào)號(hào)L 146，第1頁(yè)。，歐洲證券及市場(chǎng)管理局（ESMA）接著承擔(dān)了對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的登記和日常行為監(jiān)管的責(zé)任，并對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的違法行為進(jìn)行處罰。因此歐洲證券及市場(chǎng)管理局（ESMA）的職權(quán)范圍被定義為：對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)享有普遍的管理權(quán)力——這有利于形成一個(gè)集中的歐洲管理權(quán)力。⑥M?llers，《法治研究雜志》，2009年，第227，231頁(yè)。

三、當(dāng)前的法律狀況

（一）避免利益沖突

《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令》的第6條和第7條規(guī)范了“利益沖突的問(wèn)題”以及勾勒出了大致的規(guī)范目標(biāo)。例如，避免評(píng)級(jí)受到信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的商務(wù)關(guān)系的影響。該法令的附件（一）具體化了全面地有關(guān)組織方面（A部分），操作方面（B部分）和人員方面（C部分）的目標(biāo)。

1.咨詢服務(wù)

2.發(fā)行人付費(fèi)模式（Issuer-Pays-Modell）

《監(jiān)管法令》中也未能解決備受爭(zhēng)議的導(dǎo)致利益沖突這一核心問(wèn)題，即所謂的發(fā)行人付費(fèi)模式（Issuer-Pays-Modell）。雖然法令并不能阻礙利益沖突的發(fā)生，但是能夠減少一些利益沖突。除非將來(lái)“非請(qǐng)求評(píng)等”（即主動(dòng)請(qǐng)求評(píng)級(jí)unsolicited rating）可以作為一個(gè)評(píng)級(jí)種類被貫徹實(shí)施，且它能夠?yàn)槠渌袌?chǎng)參與者調(diào)用與購(gòu)買(mǎi)。目前市場(chǎng)上僅存在根據(jù)請(qǐng)求和委托展開(kāi)的信用評(píng)級(jí)。但是，市場(chǎng)上的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)日益增加。伊根-瓊斯信用評(píng)級(jí)公司（Egan-Jones Rating Company）不再提供請(qǐng)求評(píng)級(jí)的服務(wù)。⑦Grant，Egan-Jones被通過(guò)為美國(guó)證券交易委員會(huì)新注冊(cè)人（Egan-Jones approved by new SEC-Register），《財(cái)政金融時(shí)報(bào)》，2008年1月15日。http：//www.ft.com/cms/s/0/0c2342b0-c2f1-11dc-b617-0000779fd2ac.html，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日?？梢钥紤]的方法是，由監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)委托指定信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在資本市場(chǎng)法中，委托評(píng)級(jí)通常是通過(guò)有價(jià)證券公司的監(jiān)控機(jī)關(guān)來(lái)委托審核人。那里經(jīng)濟(jì)審核人根據(jù)德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局的委托來(lái)審查公司是否遵守其解釋和咨詢義務(wù)。⑧M?llers，《法治研究雜志》，2009年，第227，231頁(yè)。在美國(guó)也曾經(jīng)討論過(guò)是否讓中介機(jī)構(gòu)（Intermedi?r）參與其中的問(wèn)題。⑨B?chst?dt，《信用和信用評(píng)級(jí)實(shí)踐研究》，2010年4月，第24頁(yè)，載http：//www.ratingrisk.de/Baechstaedt_Fin_Ratingagenturen. PDF，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日；參議員弗蘭肯的建議見(jiàn)：http：//www.dsnews.com/articles/sen-franken-and-others-addressrating-agency-reform-2011-09-01，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）因此被委托進(jìn)行一個(gè)可行性的研究，其結(jié)果公布于2012年12月。①所有評(píng)論參見(jiàn)：http：//www.sec.gov/news/studies/2012/assigned-credit-ratings-study.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。然而這并未規(guī)定關(guān)于“必須有中介機(jī)構(gòu)（Intermedi?rs）履行此義務(wù)的這一義務(wù)的”②Kramer Levin Naftalis 和 Frankel律師事務(wù)所的報(bào)告，2012年1月，第8頁(yè)。具體的行動(dòng)方案。③Neumann，《美國(guó)證券交易委員會(huì)推遲裁決信用評(píng)級(jí)公司收費(fèi)問(wèn)題》，載《華爾街日?qǐng)?bào)》2012年12月18日，載http：//online.wsj. com/news/articles/SB10001424127887324407504578188071402199496，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。

2011年底歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)提出了關(guān)于義務(wù)性的監(jiān)管技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)（RTS）的草案。④《歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)年終報(bào)告》2011年461號(hào)，2011年12月22日公布，載http：//www.esma.europa.eu/system/files/2011_461.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。草案要求進(jìn)一步提高注冊(cè)過(guò)程以及持續(xù)性的評(píng)級(jí)能力的透明性。關(guān)于是否廢除發(fā)行人付費(fèi)模式這一問(wèn)題也首次被提出來(lái)討論。⑤Bremer，《新公司法雜志》，2011年，第1181頁(yè)。在歐盟委員會(huì)建議的一項(xiàng)新法規(guī)中，盡管認(rèn)可了此模式會(huì)導(dǎo)致利益沖突的問(wèn)題，但仍然堅(jiān)持了這一模式。⑥歐盟委員會(huì)《關(guān)于修改歐盟1060/2009號(hào)法令的建議》，2011年11月15日公布，歐盟委員會(huì)2011年747號(hào)第9頁(yè)，載http：// ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/agencies/COM_2011_747_de.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。這一建議在歐盟新修改的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管規(guī)定中沒(méi)有被采納。⑦歐盟議會(huì)和歐盟理事會(huì)《462/2013號(hào)法令》第14條第8款，2013年5月21日公布，是《歐盟1060/2009號(hào)法令——關(guān)于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管法令》的修改法令，法律公報(bào)號(hào) L 146，第1頁(yè)。

（二）透明度和信息披露

除了規(guī)定避免利益沖突之外，監(jiān)管法令還規(guī)定了全面的信息披露的要求。⑧詳細(xì)的論述看Haar，《銀行和銀行法雜志》，2010年，第185，188頁(yè)。該法令的第8條、第10條和第11條與附錄的E部分一起具體規(guī)定了“信息披露責(zé)任”的方法、模式和基本的假設(shè)等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作出評(píng)論的依據(jù)。另外，根據(jù)評(píng)級(jí)類別的歷史失敗率，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)須每六個(gè)月保留一次評(píng)級(jí)記錄（Rechenschaft）。⑨Cortez/Sch?n，《銀行業(yè)》，2010年，第226頁(yè)。此外，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)必須每年發(fā)布透明度報(bào)告，其中披露保證內(nèi)部控制質(zhì)量的機(jī)制，包括控制方法或控制模式以及分析政策的變化等信息。⑩《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令》第12條與E章第第 III部分。

（三）對(duì)結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品進(jìn)行兩次信用評(píng)級(jí)

新修改后的歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令第8c條規(guī)定?《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令462/2013號(hào)》。，結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品的發(fā)行人必須委托兩個(gè)不同的、相互獨(dú)立的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該產(chǎn)品進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。通過(guò)這一措施，信用評(píng)級(jí)的質(zhì)量得到了保證。目前為止，歐盟證券管理委員會(huì)（ESMA）批準(zhǔn)和授予資格予37家信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。?相關(guān)信息載http：//www.esma.europa.eu/page/List-registered-and-certified-CRAs，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。雖然在紙面上可供選擇的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有多個(gè)，但這些數(shù)字并不能掩蓋的事實(shí)是：95%的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)份額被標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)三大巨頭所占據(jù)。因此，歐盟委員會(huì)的建議的確可以被看作是在正確的方向邁出的第一步，增加了信用評(píng)級(jí)的獨(dú)立性；但要打破寡頭壟斷仍需要采取更進(jìn)一步的措施。

（四）制作自己的財(cái)務(wù)分析的義務(wù)

另一個(gè)為限制對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)依賴性而邁出的重要的一步則是規(guī)定了“建立自己的財(cái)務(wù)分析的義務(wù)（eigene Finanzanalysen）”?《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令462/2013號(hào)》序號(hào)6。。通過(guò)這一措施，不僅可以避免對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的過(guò)度依賴，從而減少其影響，還可以避免個(gè)別信用評(píng)級(jí)結(jié)論對(duì)整體經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響。?《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令462/2013號(hào)》衡量理由9部分。具體而言，就是指信貸機(jī)構(gòu)、證券公司、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)、管理及投資類公司、另類投資基金和中央交易對(duì)手方（central couterparties）等?？傊?，所有非個(gè)人投資者（nicht Privaten Anleger）必須自己對(duì)產(chǎn)品的信貸風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，并不能完全依賴于信用評(píng)級(jí)公司的信貸評(píng)級(jí)。①《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令462/2013號(hào)》序號(hào)6和序號(hào)4部分比較。

隨著世界全球化趨勢(shì)的不斷加強(qiáng)，我國(guó)與世界各國(guó)之間的交流也日益頻繁，英語(yǔ)作為世界上適用范圍最廣的語(yǔ)言，對(duì)我們的生活發(fā)揮著越來(lái)越重要的影響。因此，學(xué)校的英語(yǔ)教學(xué)效果備受關(guān)注，高中階段的英語(yǔ)教學(xué)是培養(yǎng)學(xué)生英語(yǔ)語(yǔ)言能力、文化意識(shí)、思維品質(zhì)和學(xué)習(xí)能力的關(guān)鍵途徑，其教學(xué)效果影響著學(xué)生的英語(yǔ)學(xué)習(xí)興趣、知識(shí)水平和運(yùn)用能力，對(duì)學(xué)生未來(lái)的英語(yǔ)學(xué)習(xí)有著難以磨滅的影響。利用微課的教學(xué)形式，可以有效地提高教學(xué)的質(zhì)量，促進(jìn)學(xué)生英語(yǔ)閱讀、口語(yǔ)、寫(xiě)作等多種能力的發(fā)展。因此，教師要積極轉(zhuǎn)變自身的教育理念和教學(xué)方式，將教學(xué)內(nèi)容與微課有機(jī)地結(jié)合起來(lái)，設(shè)計(jì)出符合學(xué)生學(xué)習(xí)特點(diǎn)和發(fā)展需求的教學(xué)方案，以促進(jìn)高中英語(yǔ)教學(xué)效果的提高。

（五）信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的民事責(zé)任

文獻(xiàn)中②相關(guān)參見(jiàn)：Beger/Stempter，《證券法雜志》，2010年，第2289頁(yè)；Arntz，《銀行法和資本市場(chǎng)法雜志》，2012年，第89頁(yè)。長(zhǎng)期一直被呼吁的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的民事責(zé)任問(wèn)題為新的歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令所采納。③《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管法令462/2013 號(hào)》序號(hào)22。新法令第35A條規(guī)定，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出于故意或者重大過(guò)失做出的符合附件三含義的行為，導(dǎo)致相應(yīng)違法行為受信用評(píng)級(jí)所影響產(chǎn)生時(shí)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)投資者和發(fā)行人承擔(dān)責(zé)任。這種違法行為表現(xiàn)為：例如，隱瞞評(píng)級(jí)過(guò)程中的缺陷（見(jiàn)新法令附件三，第3段，第4B條）或利益沖突不能被避免或被披露（新法令附件二，第19條）的情況。現(xiàn)有的違法行為目錄中補(bǔ)充了38個(gè)新的違法行為。然而，民事責(zé)任的追究應(yīng)受到第35A條舉證責(zé)任規(guī)則的限制，即投資者有義務(wù)證明，其自身乃根據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查后做出的信用評(píng)級(jí)而做出投資決策。④相關(guān)見(jiàn)：M?llers，《關(guān)于合理解釋行為的假設(shè)》，載《證券業(yè)務(wù)中的投資者保護(hù)》，2012年，第 81頁(yè)等。且舉證責(zé)任的負(fù)擔(dān)還受到第5A條第1款第一項(xiàng)（及第 III 4）的約束。其中規(guī)定，所有非私人投資者必須做出自己的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，因此，其投資決策不能僅根據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)。實(shí)際上，這一條款成為了非私人投資者的免責(zé)聲明。此外，根據(jù)監(jiān)管法令的35A條第2項(xiàng)，受害人必須證明損害是因違反信用評(píng)級(jí)的法令的違法行為所造成，以此作為法院受理的依據(jù)，而此信息來(lái)源于信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所把持的領(lǐng)域。這種沉重的舉證責(zé)任，導(dǎo)致投資者很難且不可能獲得損害賠償。⑤相關(guān)見(jiàn)：M?llers/Wecker，《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的責(zé)任和規(guī)范-歐盟層面有效率的法律》，載：Koch/Rossi（主編），《奧格斯堡大學(xué)法學(xué)院40年院慶文集》，第205頁(yè)。

四、根據(jù)應(yīng)然法（de lege ferenda）的進(jìn)一步要求

（一）減少依賴性

歐盟內(nèi)部市場(chǎng)負(fù)責(zé)人米歇爾·巴尼耶（Michel Barnier）認(rèn)為，除了以促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)為監(jiān)管努力的方向之外，還應(yīng)在減少過(guò)度依賴信用評(píng)級(jí)的同時(shí)，提高信用評(píng)價(jià)程序的質(zhì)量⑥歐盟委員會(huì)2011年11月15日新聞發(fā)布，刊登于《歐洲經(jīng)濟(jì)法雜志》2011年，第931頁(yè)。例如，盡管信用評(píng)級(jí)公司對(duì)于國(guó)家債券的評(píng)級(jí)并未直接決定該債券是否發(fā)行或者被購(gòu)買(mǎi)，但是保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)投資原則限制了只能購(gòu)買(mǎi)信用達(dá)到一定等級(jí)的國(guó)家債券。如果信用評(píng)級(jí)公司對(duì)一國(guó)債券調(diào)低了信用級(jí)別，當(dāng)級(jí)別低于投資機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，投資機(jī)構(gòu)無(wú)法購(gòu)買(mǎi)。故信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)際上決定了債券的生死存亡。因此要削減對(duì)信用評(píng)級(jí)的過(guò)度依賴性。（譯者注）。重要的第一步已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了，進(jìn)一步的措施正在實(shí)施或討論。我們可預(yù)見(jiàn)將會(huì)發(fā)生超出這個(gè)框架的發(fā)展。因此，下文即將展開(kāi)的關(guān)于歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的討論，并特別關(guān)注于新增加的“要求對(duì)結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品進(jìn)行兩種不同的信用評(píng)級(jí)的義務(wù)”⑦《歐盟信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)法令462/2013號(hào)》，第 8c條（注35）。。

（二）建立一個(gè)歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

建立“一個(gè)歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的模式”并非一個(gè)新的觀點(diǎn)。⑧1980和2004年曾經(jīng)有過(guò)不成功的嘗試，參見(jiàn)Breuer，《證券法雜志》，1991年，第1109頁(yè)；《歐洲經(jīng)濟(jì)法雜志》，2004年，第198頁(yè)。長(zhǎng)期以來(lái)，正反兩方都激烈地論證此觀點(diǎn)。⑨支持歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn): 德國(guó)總理默克爾（Merkel）《關(guān)于歐洲經(jīng)濟(jì)和社會(huì)委員會(huì)的意見(jiàn)》，2010年10月21日公布，法律公報(bào)號(hào)C 51，第18頁(yè)；德國(guó)基督教民主聯(lián)盟歐洲議員Langen，載：Friedrich，《國(guó)民經(jīng)濟(jì)雜志》，2010年，第1066頁(yè)；歐洲小組主席Junker 《關(guān)于為歐盟國(guó)家建立一個(gè)由歐洲中央銀行設(shè)立的、獨(dú)立的國(guó)家信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建議》，載：Friedrich，《國(guó)民經(jīng)濟(jì)法雜志》，2010年，第427頁(yè)；批評(píng)意見(jiàn)看Oechsler，《法律政策雜志》，2011年，第1916頁(yè)。它的目標(biāo)是打破現(xiàn)存的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)中的寡頭壟斷，創(chuàng)建一個(gè)可以抗衡目前由英美所主導(dǎo)的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。⑩Gerke，《企業(yè)法律顧問(wèn)雜志》，2011年，第1頁(yè)。值得商榷的是，對(duì)于一個(gè)沒(méi)有足夠信譽(yù)的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，市場(chǎng)將作出如何反應(yīng)。其中關(guān)于一個(gè)（由歐盟）授予極高權(quán)力的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（hoheitlich getragene Ratingagentur）的討論尤為激烈。

除了要求建立以私法為基礎(chǔ)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之外，還在討論的主題是需要建立一個(gè)由歐盟委員會(huì)、歐元區(qū)財(cái)長(zhǎng)和歐洲央行共同設(shè)立的一個(gè)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。這個(gè)機(jī)構(gòu)以商品檢驗(yàn)基金會(huì)（Stiftung Warentest）①Berschens/Cünnen/Landgraf/Osman，《一個(gè)新的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能帶來(lái)什么？》，《商業(yè)公報(bào)》，2010年5月7日公布，第46頁(yè)；Th?rle，《布塞留斯法律雜志》，2011年，第14和18頁(yè)。為樣本，只評(píng)價(jià)國(guó)家證券。但是，這個(gè)被授予極高權(quán)力的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（hoheitlich getragene Ratingagentur）相對(duì)于各國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)而言，很難保證具有更多的獨(dú)立性。存在的問(wèn)題還包括，一個(gè)這樣的機(jī)構(gòu)如何面對(duì)來(lái)自公眾和政治方面的壓力。②Wendt/Lampert，《德國(guó)管理學(xué)學(xué)報(bào)》，2010年，第1001和 1007頁(yè)。德國(guó)聯(lián)邦議院中也已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，只有一個(gè)獨(dú)立于國(guó)家的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，才能夠獲得市場(chǎng)的認(rèn)可。③《德國(guó)聯(lián)邦議院印刷公報(bào) 17/7638號(hào)》，第3頁(yè)。

毫無(wú)疑問(wèn)的是，建立一個(gè)“歐洲的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”將有助于促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)。但是，如何保持該信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性最終也是不可忽視的一個(gè)方面：通過(guò)歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)做出的信用評(píng)級(jí)，同樣也允許被美國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和其他金融市場(chǎng)參與者持有保留意見(jiàn)，如同目前歐洲人反對(duì)由盎格魯-撒克遜信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行的評(píng)估一樣。因此，歐盟委員會(huì)對(duì)關(guān)于創(chuàng)建一個(gè)“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”的想法，最近持遠(yuǎn)觀的態(tài)度。將歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)定位于歐洲央行的做法實(shí)際并非有益。鑒于日益同質(zhì)化的監(jiān)管規(guī)則（homogenisierten Aufsichtsvorschriften即歐盟監(jiān)管規(guī)則所規(guī)范的內(nèi)容日益相似——譯者注），“歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”是否能夠在美國(guó)以及歐洲出具更好質(zhì)量的信用評(píng)級(jí)，這仍然是被質(zhì)疑的。④同樣參見(jiàn)Gerke，《企業(yè)顧問(wèn)雜志》，2012年，第 1頁(yè)；Lansch，《國(guó)民經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》，2010年，第 691頁(yè)。出于這一考慮，歐盟委員對(duì)于建立一個(gè)“歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”的建議保持一定的距離。⑤歐盟議會(huì)和歐盟理事會(huì)《2011年法令修改意見(jiàn)747號(hào)》，第13條。

2012年的秋天，羅蘭·貝格咨詢公司以基金會(huì)的身份被設(shè)計(jì)為“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”作為開(kāi)端，⑥《歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)被推延建立》，明鏡在線發(fā)表于2012年3月16日，載http：//www.spiegel.de/wirtschaft/unternehmen/0，1518，821749，00.html，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。羅蘭·貝格公司雄心勃勃地準(zhǔn)備大展宏圖⑦Buchter/Storn，《時(shí)間雜志》，2012年3月8日，第21頁(yè)。，但卻未能籌集所需的啟動(dòng)資金。⑧《歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的主管撂挑子》，《南德意志報(bào)》，2013年4月30日發(fā)表，載http：//sz.de/1.1661943，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日?！笆澜缧庞迷u(píng)級(jí)集團(tuán)”成立（UCRG），成為另一個(gè)試圖打破“三巨頭”壟斷的努力。⑨Cheng，《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的新貴——世界信用評(píng)級(jí)集團(tuán)以三大巨頭為靶心》，《機(jī)構(gòu)投資者》，2013年9月5日，載http：//www. institutionalinvestor.com/Article/3251379/Credit-Rating-Upstart-UCRG-Takes-Aim-at-Big-Three.html?，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日?！笆澜缧庞迷u(píng)級(jí)集團(tuán)”是中國(guó)最大的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)——由大公國(guó)際資信公司、俄羅斯信用評(píng)級(jí)公司（RusRating）和美國(guó)的伊根-瓊斯信用評(píng)級(jí)公司（Egan-Jones Rating）組成的全球級(jí)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。這種聯(lián)合的目的是為了能夠抗衡目前以美國(guó)為中心的信用評(píng)級(jí)體系。⑩Tian，《新的全球信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)》，《中國(guó)日?qǐng)?bào)》，2013年9月16日發(fā)表，第17頁(yè)。

（三）提供歐洲信用評(píng)級(jí)的證據(jù)的義務(wù)

應(yīng)然法中考慮增加由“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”作出的“第二個(gè)強(qiáng)制性的信用評(píng)級(jí)”的規(guī)定，可以作為第一個(gè)信用評(píng)級(jí)的參照標(biāo)準(zhǔn)以及增加其可信度。?這樣的信用評(píng)級(jí)可以動(dòng)搖盎格魯-撒克遜信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)目前的主導(dǎo)地位，同時(shí)也將促進(jìn)和推動(dòng)小規(guī)模的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的建立。關(guān)于“歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)（EMSA）認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”中，仍應(yīng)精確定義的是“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”（europ?ischen Ratingagentur）的概念。①本文所指的“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”即下文所提及的“歐洲股東至少持有50%份額的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，甚至要求75%以上持股的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”。標(biāo)準(zhǔn)普爾公司目前在歐盟由三家子公司代表；穆迪通過(guò)六家子公司和惠譽(yù)通過(guò)七家子公司代表。這意味著40%以上被歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不過(guò)是“三大巨頭”的歐洲“分支”而已。②參見(jiàn)歐盟經(jīng)常更新的關(guān)于《已登記與有資格的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)目錄》，最新目錄為2013/C 201/10號(hào)，發(fā)表于 2013年7月13日。因此，額外地要求一個(gè)通過(guò)歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)認(rèn)證的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作出評(píng)級(jí)，實(shí)際上僅此項(xiàng)措施本身并不能真的取得成功。在印度，三個(gè)相對(duì)不為歐洲人所熟知的信用評(píng)級(jí)公司統(tǒng)治著印度的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)，即印度信用評(píng)級(jí)信息服務(wù)有限公司（CRISIL）、關(guān)懷評(píng)級(jí)（CARE）與印度投資信息和信用評(píng)級(jí)有限公司（ICRA）。③《印度來(lái)信》，刊登于《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》，2012年3月17日，第68頁(yè)。通過(guò)仔細(xì)觀察它們的股份份額可以發(fā)現(xiàn)：穆迪擁有印度投資信息和信用評(píng)級(jí)有限公司（ICRA）29%的股權(quán)，標(biāo)準(zhǔn)普爾是印度信用評(píng)級(jí)信息服務(wù)有限公司（CRISIL）擁有52%股權(quán)的大股東。④《印度來(lái)信》，刊登于《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》，2012年3月17日，第68頁(yè)。這些數(shù)據(jù)表明了美國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)印度市場(chǎng)具有非常顯著的影響。

為了防止在歐洲出現(xiàn)類似的美國(guó)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的“滲透”，就要求“第二次信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”必須是歐洲股東至少持有50%份額的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)甚至要求75%以上持股。通過(guò)這種方式，可以阻卻那些被認(rèn)為受到英美利益影響的信用評(píng)級(jí)。兩次評(píng)級(jí)的水平應(yīng)當(dāng)保持一樣的高水準(zhǔn)。非歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)并不會(huì)因此被拒絕進(jìn)入歐洲市場(chǎng)。因?yàn)橥ㄟ^(guò)“自由”評(píng)級(jí)，人們?nèi)杂锌赡芟褚郧耙粯幼杂傻剡x擇信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。創(chuàng)建“第二次歐洲強(qiáng)制性信用評(píng)級(jí)”的設(shè)想，也不會(huì)改變當(dāng)前信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)中服務(wù)提供者的市場(chǎng)形勢(shì)，只不過(guò)歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)將會(huì)擴(kuò)大。此外，金融機(jī)構(gòu)仍有尋求額外的評(píng)級(jí)的機(jī)會(huì)。另一個(gè)值得一提的副作用是，強(qiáng)制采用歐洲信用機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)將會(huì)使得備受爭(zhēng)議的“一個(gè)”歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的設(shè)想成為多余：通過(guò)歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)將實(shí)現(xiàn)信用評(píng)級(jí)的獨(dú)立性以及將構(gòu)建出一個(gè)平衡點(diǎn)以避免做出偏向美國(guó)的信用評(píng)級(jí)。

歐盟委員應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步考慮，建立一個(gè)特別的歐洲信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)來(lái)評(píng)估成員國(guó)的政府債券的做法是否有意義。⑤《歐盟委員會(huì)信息通報(bào)》，2013年6月18日，第6號(hào)，載http：//europa.eu/rapid/press-release_IP-13-555_de.htm?locale=en，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。與此相關(guān)，截止到2016年底，也應(yīng)當(dāng)調(diào)查研究得出是否基于這一理由，應(yīng)當(dāng)致力于建立一個(gè)歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)或者基金會(huì)來(lái)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)的結(jié)論。⑥《歐盟委員會(huì)信息通報(bào)》，2013年6月18日，第6號(hào)，同樣參見(jiàn)Gerke，《企業(yè)顧問(wèn)雜志》，2012年，第1頁(yè)；Lansch，《國(guó)民經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》，2010年，第691頁(yè)。

五、結(jié)論

（一）提高透明度和質(zhì)量

規(guī)范評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的努力仍將繼續(xù)進(jìn)行。無(wú)可爭(zhēng)議的是，現(xiàn)行法規(guī)不足以解決金融危機(jī)所暴露的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的問(wèn)題。歐盟證券委員會(huì)新的《關(guān)于監(jiān)管法令的建議》已經(jīng)意識(shí)到這一問(wèn)題并呼吁采取進(jìn)一步的行動(dòng)。⑦在美國(guó)的文獻(xiàn)中也存在認(rèn)為應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)和鞏固信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)權(quán)力的聲音和觀點(diǎn)，相關(guān)見(jiàn)，Whitehead，《康奈爾大學(xué)法律評(píng)論》，2011年（96期），第323頁(yè)；Partnoy，《華盛頓大學(xué)法律季報(bào)》，1999年（77期），第619頁(yè)。但是這些措施并不能充分地解決這些問(wèn)題。為增加透明度的全面的一攬子措施，被視為是提高信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)質(zhì)量而進(jìn)行控制的重要的第一步。特別是“說(shuō)明原因的義務(wù)”（Begründungspflicht見(jiàn)《歐盟監(jiān)管法令1060/2009號(hào)規(guī)定》第8條第2款與附錄I D段第I部分）規(guī)定必須寫(xiě)明相關(guān)來(lái)源和使用的方法，這使得了解評(píng)級(jí)的質(zhì)量和有效性成為可能。

信息披露義務(wù)的貫徹必須遵守歐洲證券監(jiān)管委員會(huì)（ESMA）的所有規(guī)定。因此，在第一次的調(diào)查中被檢測(cè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被發(fā)現(xiàn)存在著關(guān)于透明度、信息公開(kāi)、系統(tǒng)控制和內(nèi)部控制的履行方面的重大缺餡。①歐洲證券委員會(huì)媒體發(fā)布，2012年3月22日，載http：//www.esma.europa.eu/system/files/2012-220.pdf，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。監(jiān)管當(dāng)局已經(jīng)宣布了將進(jìn)行進(jìn)一步的調(diào)查。

關(guān)于提高透明度的一個(gè)正確的措施是所有的信用評(píng)級(jí)信息都應(yīng)當(dāng)被公布在一個(gè)歐洲的信用評(píng)級(jí)信息平臺(tái)上，這一平臺(tái)應(yīng)當(dāng)從2015年6月開(kāi)始能夠投入使用。②歐盟委員會(huì)新聞發(fā)布，2013年6月18日，第6號(hào)。但是，這種公布的模式也維持了舊有的“發(fā)行人付費(fèi)模式”，因?yàn)闅W盟并未宣布，其愿意為信用評(píng)級(jí)信息的發(fā)布承擔(dān)費(fèi)用（故作者認(rèn)為歐盟的新規(guī)定為換湯不換藥，反而強(qiáng)化了“發(fā)行人付費(fèi)模式”——譯者注）。

（二）打破壟斷

如前所述，目前評(píng)級(jí)市場(chǎng)上對(duì)于領(lǐng)先的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)仍有過(guò)度的依賴性。

歐盟證券委會(huì)員建議的積極方面是確定了對(duì)于結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品的兩次強(qiáng)制性評(píng)級(jí)制度。但是，只要兩次信用評(píng)級(jí)仍然被三大巨頭所占據(jù)，就不能說(shuō)這一市場(chǎng)的壟斷能夠被打破。但是，通過(guò)最近發(fā)展起來(lái)的由羅蘭·貝格為樣本而設(shè)計(jì)的“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”的例子，我們可以看到這一建議并不完美。③“歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)羅蘭·貝格的摔倒”，《德國(guó)金融時(shí)報(bào)》，2012年4月16日。目前，潛在的投資者似乎就表現(xiàn)出對(duì)未來(lái)市場(chǎng)中該公司的接受度持有懷疑。從政策的角度來(lái)看，盡管希望改善競(jìng)爭(zhēng)，這最終仍然是“一個(gè)市場(chǎng)參與者的問(wèn)題，而非國(guó)家的問(wèn)題”④金融部新聞發(fā)言人Kotthaus，《法蘭克福匯報(bào)》，2012年4月16日。。立法者出于上述的理由，已經(jīng)開(kāi)始干預(yù)信用評(píng)級(jí)的問(wèn)題，但沒(méi)有意識(shí)到建立一個(gè)“由歐盟為主導(dǎo)的體現(xiàn)國(guó)家主權(quán)的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”（einer hoheitlich getragenen europ?ischen Ratingagentur）這一選擇方案。⑤譯者注：“由歐盟為主導(dǎo)的體現(xiàn)國(guó)家主權(quán)的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”是在“歐洲股東至少持有50%份額的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，甚至要求75%以上持股的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”思路上繼續(xù)發(fā)展出來(lái)的概念，作者希望這一歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)由國(guó)家進(jìn)行指導(dǎo)，例如歐盟承擔(dān)這指導(dǎo)任務(wù)。通過(guò)立法強(qiáng)制一個(gè)“第二次的歐洲信用評(píng)級(jí)”的做法可以“一石二鳥(niǎo)”，不僅可以打破市場(chǎng)的壟斷格局，立法者還可以更多地為現(xiàn)有的小的或新的歐洲信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，比如類似羅蘭·貝格這些公司，提供一個(gè)重要的啟動(dòng)幫助。通過(guò)這樣的建議，立法者可以為歐洲的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)入信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)鋪平道路，同時(shí)有助于促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)和隨之而來(lái)的一個(gè)質(zhì)量有保證的信用評(píng)級(jí)。

引進(jìn)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的責(zé)任要件是非常有價(jià)值的，但是，在技術(shù)層面上如何實(shí)施的問(wèn)題仍然沒(méi)有得到進(jìn)一步的深入，僅停留在建議草案的水平。⑥歐盟委員會(huì)法令：《KOM（2011）747 最后生效版》，第35a條。這一規(guī)則的實(shí)施問(wèn)題仍如一把鈍劍。私人投資人將會(huì)被舉證責(zé)任所威嚇，因?yàn)槠錈o(wú)法提供法令所要求的證據(jù)和信息。

除了改善監(jiān)管結(jié)構(gòu)和強(qiáng)制進(jìn)行第二次非美國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)做出的評(píng)級(jí)的規(guī)定，未來(lái)還應(yīng)當(dāng)根據(jù)《巴塞爾協(xié)議III》減少信用評(píng)級(jí)的依賴性，減少評(píng)級(jí)的法定構(gòu)成要件。⑦詳細(xì)見(jiàn)：Lerch，《銀行法雜志》，2010年，第402頁(yè)；Siekmann，《行政管理法和國(guó)家科學(xué)雜志》，2010年（總43期），第 95，105頁(yè)；Deipenbrock，《證券法雜志》，2005年，第266等頁(yè)；Deipenbrock，《證券法雜志》，2006年，第2237頁(yè)；《巴塞爾協(xié)議III——2011年關(guān)于新的銀行自有資本和流動(dòng)性規(guī)則》，第23條，2011，S. 23，載http：//www.bundesbank.de/Redaktion/DE/Downloads/Veroeffentlichungen/ Buch_Broschuere_Flyer/bankenaufsicht_basel3_leitfaden.pdf?_blob=publicationFile，最后訪問(wèn)日期：2013年10月25日。此外，近期在歐洲范圍出臺(tái)了一種賠償責(zé)任制度，但其中個(gè)別細(xì)節(jié)仍需要精確。促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)、制定各種層面的廣泛的監(jiān)管規(guī)則——尤其是事后的責(zé)任追究等——似乎這些是最好的能夠保證未來(lái)的信用評(píng)級(jí)的質(zhì)量的方法。

（責(zé)任編輯：劉思萱）

Regulation and Liability of Credit Rating Agencies in Europe

Thomas M.J. M?llers（Author） Shen Liuhua（Translator）

Credit rating agencies are said to be among those who caused the financial crisis. Both the United States and Europe have passed numerous laws intended to monitor them more closely. It stands undisputed，however，that these regulations do not suffice to solve the problems that evolved in the financial crisis. This article evaluates the European Commission’s latest Credit Rating Agencies Regulation，which introduces，among others，two mandatory rating，sets a time limit to the contractual relationship between Rating Agency and the contracting entity and a civil liability regime. In order to effectively enforce the affected rights，two additional means need to be introduced: Mandating a European rating could break the market’s oligopolistic structure and help jump-start small European agencies. A civil liability regime can only serve as an incentive to introducing self-control if liability rules are truly deterring：To ensure that wrong ratings（such as Lehman Brothers’) will actually lead to enforceable damage claims，the new Regulation needs to introduce a reversal of the burden of proof. This includes requiring the agency to immediately adjust a rating，avoiding an issuer’s premature downscaling and introducing a “rating outlook”.

Credit Rating Agencies；Conflict of Interest；Transparency and Duty of Information；Mandatory second rating；Liability；Tort of deceit；Tort of Negligence

D923.1

A

2095-7076(2014)04-0122-10

*托馬斯·馬丁·約翰內(nèi)斯·默勒斯（Thomas M.J. M?llers），德國(guó)奧格斯堡大學(xué)教授，歐盟法讓·莫內(nèi)講座教授，民法、經(jīng)濟(jì)法、歐盟法、國(guó)際私法和法律比較法教席教授，歐洲法研究中心主任，奧格斯堡大學(xué)法學(xué)院前院長(zhǎng)，現(xiàn)常務(wù)副院長(zhǎng)。本文發(fā)表于Zypries和Kringes等主編的《法律政策學(xué)雜志》（ZRP），C.H.Beck出版社，2012年5月2日。作者聲明，教席學(xué)術(shù)助理克里斯蒂娜·維克和查麗絲·尼朵夫兩位女士對(duì)本文寫(xiě)作有貢獻(xiàn)，在此表示感謝。

本譯文是根據(jù)歐盟2013年6月新法令修改后的新版本。本文刊登因版面問(wèn)題，編輯對(duì)腳注有刪減。

**北京大學(xué)&德國(guó)慕尼黑大學(xué)聯(lián)合培養(yǎng)博士，德國(guó)奧格斯堡大學(xué)經(jīng)濟(jì)法碩士，奧格斯堡大學(xué)民法、經(jīng)濟(jì)法、歐盟法、國(guó)際私法和比較法教席學(xué)術(shù)助理，從事博士后研究。