中國股市歷史市盈率分析（下）

臥龍

最近超日債違約，公司解釋是合作方于簽約前突然變卦，導(dǎo)致短時(shí)間內(nèi)無法籌到足夠資金兌付。于是一眾公司債企業(yè)債（中國真是有意思，竟然還可以分公司債企業(yè)債）紛紛大跌。債券投資者真是有意思，半年前余額寶面世時(shí)，這些中期企業(yè)債（3-5年期）收益率只有7-8厘，卻不肯賣出；及后隨著宏觀經(jīng)濟(jì)變化，投資者又紛紛砸盤，現(xiàn)在12-13厘的中期債券一大把。例如11中孚債（122093）曾經(jīng)1月份最低跌至73.80元，其后迅速反彈至86.19元，如今又因?yàn)槌諅`約再跌回75元。一份周刊文詳細(xì)分析188家公司債，其中40家主體虧損公司，高風(fēng)險(xiǎn)債券前20名中基本為公司債，到期收益率YTM平均11-13%。到期收益率最高的是12中富01的26.2%，其后是11華銳02、12墨龍01、12三維債、11中孚債、11華銳01、11柳化債、11綜藝債、12景興債、12湘鄂債等。

未知各位是否記得春節(jié)前中誠信托的誠志金開1號(hào)面臨違約事件。因神秘第三方接盤，于1月31日前已經(jīng)退還投資者本金，第3年利息2.85厘，3年平均約7.95厘?；旧线@代表了當(dāng)前中國無風(fēng)險(xiǎn)收益率，相當(dāng)于12.5倍市盈率。如此中國股市目前市盈率是否見底？我們繼續(xù)上周的分析。

（5）2013年6月底上證指數(shù)1979點(diǎn)，市盈率10.17倍，總市值13.97萬億，6月25日上證指數(shù)最低1849點(diǎn)，估計(jì)市盈率9.5倍；6月25日深圳指數(shù)收市879點(diǎn)（最低815點(diǎn)），市盈率23.03倍（最低市盈率21.35倍），總市值7.24萬億，平均股價(jià)9.24元，其中深圳主板市盈率17.36倍、中小板27.83倍、創(chuàng)業(yè)板40.03倍。以2012年12月3日數(shù)據(jù)計(jì)算，上海深圳股市加權(quán)平均所得，中國股市當(dāng)時(shí)市盈率為13.53倍。

另外，有人估計(jì)1994年7月底上升指數(shù)325點(diǎn)時(shí)市盈率10.65倍，1996年初市盈率19.44倍（此數(shù)據(jù)恐怕有誤，因?yàn)橛薪y(tǒng)計(jì)指出1995年底上海股市市盈率才16倍）。又有統(tǒng)計(jì)指出，1995年底上海股市市盈率16倍（對(duì)應(yīng)上證指數(shù)555點(diǎn)），深圳股市市盈率9倍（對(duì)應(yīng)深圳指數(shù)113點(diǎn)）。如此推導(dǎo)出1996年1月上證指數(shù)最低512點(diǎn)市盈率15.05倍，深圳指數(shù)最低104點(diǎn)市盈率為8.6倍，兩市算術(shù)平均值11.8倍。

每一個(gè)股市底部的出現(xiàn)，總是各種因素合力導(dǎo)致，單憑市盈率高低來判斷是否底部并不可靠。其中，市場利率、股市供求關(guān)系、上市公司業(yè)績及經(jīng)濟(jì)增長周期均有重大作用。1994年7月底部市盈率10.65倍是新股發(fā)行、通脹嚴(yán)重導(dǎo)致，1996年初底部通脹見頂、經(jīng)濟(jì)周期見底導(dǎo)致，2005年底部股改及經(jīng)濟(jì)周期底部導(dǎo)致，2012年底市盈率已經(jīng)低于2008年10月及2005年6月但仍未見底是因?yàn)槭袌隼嗜匀桓咂?、?jīng)濟(jì)周期未見底。

1994年7月上證指數(shù)325點(diǎn)見底，到1996年1月512點(diǎn)見次底再展開牛市是因?yàn)?994年7月市盈率10.65倍對(duì)于新興市場而言確實(shí)太低，有了政府三大救市政策后再難以跌到此水平，但由于經(jīng)濟(jì)周期未見底，因此待1996年1月見次底再展開牛市。

2005年6月上證指數(shù)998點(diǎn)見底，當(dāng)時(shí)中國銀行業(yè)技術(shù)性破產(chǎn)一事基本告終（政府以外匯注資銀行并推動(dòng)海外上市），經(jīng)濟(jì)周期亦見底，股改展開，重大利空明朗化。

2008年10月底股市市盈率已經(jīng)低于2005年6月，其后政府推出4萬億政策刺激經(jīng)濟(jì)，但經(jīng)濟(jì)周期遠(yuǎn)未見底，因此股市只是大幅反彈而非牛市展開。

2012年底及2013年中股市市盈率均跌至13倍附近，但經(jīng)濟(jì)周期未見底，股市將改為注冊制股票供給將大增，當(dāng)前市場利率（無風(fēng)險(xiǎn)利率可認(rèn)為在8厘左右）比2008年10月及2005年6月高，因此股市亦未能見底。

簡而言之，巨潮A股指數(shù)（399317）2008年初以來走勢逐漸形成三角形模式，并且進(jìn)入三角形的尖端。2010年11月至2012年12月的下跌可看作浪A，2012年12月至今的反彈應(yīng)是浪B，其后將出現(xiàn)浪C下跌，屆時(shí)小型股將崩盤，中國股市迎來真正的熊市底部。