基于因子分析的土地金融風險度量

吳虹，辛波

（1.山東師范大學(xué)人口資源與環(huán)境學(xué)院，山東濟南250014；2.山東工商學(xué)院經(jīng)濟學(xué)院，山東 煙臺 264005）

基于因子分析的土地金融風險度量

吳虹1，辛波2

（1.山東師范大學(xué)人口資源與環(huán)境學(xué)院，山東濟南250014；2.山東工商學(xué)院經(jīng)濟學(xué)院，山東 煙臺 264005）

近年來，隨著我國經(jīng)濟的快速發(fā)展及城市化建設(shè)步伐的不斷加快，城市建設(shè)資金中土地金融所占比重越來越高，其積累的風險也日漸變大。本文運用因子多變量統(tǒng)計分析這一數(shù)學(xué)統(tǒng)計方法，選取了4個方面的10個指標，構(gòu)建了度量我國土地金融風險指標體系，并利用2007-2012年的相關(guān)數(shù)據(jù)，對我國土地金融風險進行了定量分析。以期探討影響金融風險的因素，把握土地金融風險的發(fā)展趨勢，為有關(guān)部門制定防范和化解金融風險提供一些參考。

因子分析；土地金融；風險度量

20世紀90年代末以來，全國尤其是沿海發(fā)達地區(qū)的城市化進程明顯加速，成為經(jīng)濟高速增長的引擎。在這一輪城市擴張中，地方政府發(fā)揮了主導(dǎo)作用，它們以土地作為融資媒介，或直接以土地為抵押，或以土地出讓收益為質(zhì)押，從金融機構(gòu)獲取了大量的信貸資金。而且，隨著時間的推移與房地產(chǎn)價格的上漲，地方政府利用土地來獲取銀行資金的規(guī)模越來越大，致使政府土地抵押與質(zhì)押貸款占銀行業(yè)貸款的比重大幅增長［1］（P3-9）［2］。這一現(xiàn)象不僅引起了金融界的關(guān)注，而且也引發(fā)了學(xué)術(shù)界對于土地金融可能引發(fā)潛在金融風險的擔憂。

在我國，土地金融還是一個比較新的話題，無論是在理論研究還是實踐上都處在初步的探討階段。其中，在土地金融風險方面，國內(nèi)已有研究大都是從實際業(yè)務(wù)出發(fā)，偏重對儲備土地抵押貸款風險的分析。例如，張?zhí)m蘭對土地抵押貸款操作中的現(xiàn)實風險進行了闡述與分析，并提出了相關(guān)的防范措施［3］（P41-42）。楊劍鍔從政府、土地儲備中心、銀行三個角度，分析了我國商業(yè)銀行開展土地儲備貨款存在的現(xiàn)實風險［4］（P15-17）。曲衛(wèi)東從土地抵押貸款風險來源的角度，具體分析了土地抵押貸款發(fā)生的諸多情況，進而提出了防范土地抵押風險必須從價格、貸款管理和信用評價三個方面著手的建議［5］（P31-33）。嚴金海則運用數(shù)理分析方法，從宏觀和微觀兩個層面對土地抵押貸款與銀行信貸風險之間的關(guān)系進行了理論探討，并采用統(tǒng)計和計量分析方法對我國土地抵押融資的風險程度做出了實證分析，認為過量的土地供應(yīng)、過快增長的地價在擴大信貸規(guī)模的同時加大了信貸風險，應(yīng)一步從制度、體制和機制等三個方面對風險進行管控［6］（P17-23）。從上述論述可以看出，對于土地金融風險方面的研究，特別是土地金融風險的度量，還亟待學(xué)術(shù)界的進一步探索。因此，本文通過建立度量土地金融風險的指標體系，利用相關(guān)數(shù)據(jù)，對土地金融風險的度量進行了初步探討。

一、土地金融的含義及資金運作

嚴格來講，土地金融是一種特殊的金融形式，一般是指圍繞土地開發(fā)、利用、經(jīng)營等活動而發(fā)生的籌集、融通和結(jié)算資金的金融行為。其實質(zhì)就是通過土地和建設(shè)項目的有償使用和以土地使用權(quán)、土地經(jīng)營收入抵押等方式把未來的資金轉(zhuǎn)換成現(xiàn)實收入，即土地財產(chǎn)功能的貨幣化［7］（P13-16）。而本文所講的土地金融是政府利用土地作為信用工具，利用土地現(xiàn)有價值或?qū)硎找嫦蜚y行融資的活動，它本質(zhì)上是地方政府未來土地財政收入的

貼現(xiàn)。

土地金融最基本的資金運作方式是：政府首先以較少財政資金的投入來變更土地產(chǎn)權(quán)，利用土地所有者的身份，以土地作為抵押品或質(zhì)押品從金融機構(gòu)獲得資金；然后把這些資金投入到城市建設(shè)與發(fā)展過程中，以便政府從中獲取收益；最后政府把獲得的收益一部分作為本息返還給金融機構(gòu)，另一部分作為財政收入用于新土地收購及城市的建設(shè)與發(fā)展。同時，金融機構(gòu)利用此項業(yè)務(wù)，來獲取利息差額利益。

二、土地金融風險的度量

（一）土地金融風險指標體系的建立及數(shù)據(jù)獲取

1.指標體系的建立。

由上文土地金融最基本的資金運作方式可知，土地金融業(yè)務(wù)的開展涉及到的參與主體與對象可以簡單的界定為政府、金融機構(gòu)及土地，因此本文從政府、金融機構(gòu)、土地市場及宏觀經(jīng)濟環(huán)境等四個方面來進行指標的選取，具體如表1所示。

表1 度量土地金融風險的指標體系

2.主要評價指標的解釋說明。

（1）生產(chǎn)總值（GDP）增長率，是指剔除價格因素后的實際GDP增長率。

（2）綜合地價是中國國土資源公報中給出的全國105個主要城市的綜合地價。

（3）單位面積土地抵押貸款是抵押貸款總額比處于抵押狀態(tài)的土地面積，抵押貸款總額和處于抵押狀態(tài)的土地面積數(shù)據(jù)來源于中國國土資源公報中給出的全國84個重點城市處于抵押狀態(tài)的土地面積及抵押貸款總額。

（4）土地抵押貸款/地方性債務(wù)余額：地方性債務(wù)余額是我國地方政府各類融資平臺的債務(wù)總額，土地抵押貸款/地方性債務(wù)余額這一指標衡量的是土地抵押貸款（屬于土地金融）在總負債中所占的比重。

（5）地方性債務(wù)余額/財政總收入：這一指標衡量的是政府信用、土地金融的風險，集中于政府，孕育著政府財政和信用的危機。據(jù)有關(guān)研究，地方政府負債的安全線，負債總額（包括實際負債和或有負債）不能超過當年地方財政總收入的70%［8］（P5-10）。

（6）財政總收入/GDP：此指標可以反映政府意志轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實經(jīng)濟行為的能力，具體包括動員社會資源的能力,以及實現(xiàn)宏觀調(diào)控的能力。

（7）土地抵押貸款/GDP：衡量的是政府依賴土地金融轉(zhuǎn)化為顯示經(jīng)濟行為的程度，依賴程度越高，相應(yīng)的存在的風險可能就越大。

3.樣本數(shù)據(jù)的獲取。

由于數(shù)據(jù)的難以獲得，本文只是選取了2007年至2012年的年度數(shù)據(jù)，基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來源包括：《中國統(tǒng)計年鑒》、《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報》、《中國國土資源公報》、中華人民共和國審計署網(wǎng)站、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會網(wǎng)站等。具體指標值見表2。

表2 2007-2012年指標數(shù)據(jù)

(二)因子分析

1.考察原有變量是否適合進行因子分析。

本文運用SPSS18.0軟件，首先對原始數(shù)據(jù)進行標準化（無量綱化）處理，所采用的標準化處理方法是SPSS默認的Z-score標準化，即

新數(shù)據(jù)=（原數(shù)據(jù)-均值）/標準差式（1）

然后進行相關(guān)性分析，并求出標準化矩陣的相關(guān)矩陣R，發(fā)現(xiàn)大部分的相關(guān)系數(shù)都較高，各變量呈較強的線性關(guān)系，能夠從中提取公共因子，適合進行因子分析。

2.提取因子。

計算相關(guān)矩陣R的特征值和貢獻率，這里采用主成分分析法提取因子，并選取大于1的特征值。分析結(jié)果如表3所示。

表3 因子解釋原有變量總方差的情況

提取方法：主成份分析。

從表3可知，變量相關(guān)系數(shù)矩陣有兩大特征值：7.209，2.211。他們一起解釋了變量X的標準化方差的94.205%（累計貢獻率）。這樣，對于此項研究的絕大部分要求，前兩個主成分提供了原始數(shù)據(jù)所能表達出的足夠的信息。同時，基于過程內(nèi)定特征根大于1的規(guī)則，主因子分析過程相應(yīng)提取兩個主分量：F1，F(xiàn)2。從表中第二列主成分方差可以看出，全體變量能較好的被主因子F1，F(xiàn)2解釋。

主成分方差是因子提取下的變量共同度數(shù)據(jù)。變量的共同度的數(shù)學(xué)定義為[9]（P227-248）：

由式（2）可知，變量的共同度是因子載荷矩陣中第行元素的平方和。變量共同度刻畫的是因子全體對變量信息解釋的程度，是評價變量信息丟失程度的重要指標。如果大多數(shù)原有變量的共同度均較高（如高于0.8），則說明提取的因子能夠反映原有變量的大部分（如80%以上）信息，僅有較少的信息丟失，因子分析的效果較好。由表3中主成分方差數(shù)據(jù)可知，本次因子提取的總體效果較好。

由最后三列數(shù)據(jù)可知，因子旋轉(zhuǎn)后，總的累計方差貢獻率沒有改變，也就是沒有影響原有變量的共同度，但卻重新分配了各因子解釋原有變量的方差，改變了各因子的方差貢獻率，使得因子命名更易于解釋。

3.因子命名解釋。

為便于對各因子載荷作合理解釋，對提取的兩個主分量F1、F2的原始因子載荷矩陣進行旋轉(zhuǎn)使其結(jié)構(gòu)簡化。下表4是采用方差極大法對因子載荷矩陣實行正交旋轉(zhuǎn)，并指定按第一因子載荷降序的順序輸出旋轉(zhuǎn)后的因子載荷。

表4 旋轉(zhuǎn)后因子載荷矩陣

由表4可知，指標值按正交載荷陣中高載荷可分為兩類。各主因子命名如表5所示。

表5 各主因子命名

由表4可以看出，第一個主因子在X1、X3、X4、X5、X6、X7、X9、X10上有較大載荷，而這8個指標分別從土地市場狀況和金融機構(gòu)方面來反映土地金融發(fā)展的風險，故而稱為金融系統(tǒng)風險因子；第二個主因子在X2、X8上有較大載荷，反映我國政府信用風險狀況，故而稱為政府信用風險因子。

4.計算因子得分。

進行因子分析之后，利用回歸法計算出因子得分。以各因子的方差貢獻率占兩個因子總方差貢獻率的比重作為權(quán)重進行加權(quán)匯總，得出各年度土地金融風險的綜合得分F。計算公式為：

其中F1、F2分別是公因子1、公因子2的得分，得分列表如表6。

表6 因子得分表

（三）結(jié)果分析

根據(jù)因子得分表,運用EXCEL繪出圖1:

圖1各因子得分

根據(jù)以上因子分析的結(jié)果以及圖1，可以得出以下結(jié)論：

第一，從F1來看，我國土地金融在金融系統(tǒng)風險方面始終以一個穩(wěn)定且較大的速度在逐年增長，這是因為我國土地金融的發(fā)展尚在起步階段，土地金融市場發(fā)展嚴重不足，土地金融工具單一，還沒有形成一個完善的土地金融體系。因此，隨著我國土地金融規(guī)模的逐年擴大，土地金融在金融系統(tǒng)方面的風險也在逐年上升。

第二，與F1相比，F(xiàn)2的變化趨勢可以分為顯性的兩個階段，2007—2009政府信用風險急速下降階段和2009—2012政府信用風險穩(wěn)步快速上升階段。結(jié)合當時的國際經(jīng)濟形勢與國內(nèi)經(jīng)濟政策，2007-2008年間爆發(fā)的全球次貸危機使得政府信用風險一直處于一個較高水平；到2009年，政府信用風險顯著下降，這是因為政府在金融危機后出臺了各種調(diào)控與救治措施，經(jīng)濟得以快速復(fù)蘇，使政府信用風險得以顯著下降。2009年以后，隨著經(jīng)濟的復(fù)蘇，以及政府寬松的經(jīng)濟政策，土地金融得以快速發(fā)展，由于土地金融規(guī)模越來越大，政府對土地金融的依賴程度也逐漸提高，因而政政府信用風險也出現(xiàn)了上升趨勢。

第三，從總得分F來看，我國土地金融風險除了2008-2009年間比較平穩(wěn)，其他年間都以相對穩(wěn)定且較大的速度在逐年增長。這是因為，2008-2009年為全球金融危機后的經(jīng)濟復(fù)蘇年，國家更注重的實體經(jīng)濟而非信用經(jīng)濟的發(fā)展，而土地金融是建立在信用基礎(chǔ)上的資本運作，因此，土地金融的發(fā)展可能遭到一定的限制，相應(yīng)的其風險也得到了控制。2009年以后，隨著我國經(jīng)濟的復(fù)蘇，土地金融得以快速發(fā)展，與其伴隨的土地金融風險也在逐年增大。

三、政策建議

目前，我國的許多地方政府為了解決地方上的財政困難與刺激地方經(jīng)濟增長，不是把精力放在如何進一步推進各項事業(yè)的改革上，而是把注意力越來越盯在如何對土地進行處置上。他們把土地產(chǎn)權(quán)的變更作支點，把土地的出賣與抵押作為杠桿，利用金融系統(tǒng)，不斷放大資金市場的流動性，這不僅促進了各地房地產(chǎn)價格的進一步上漲，增大了房地產(chǎn)的泡沫，而且也進一步加大了金融

系統(tǒng)的潛在風險，并且也越來越成為中央宏觀調(diào)控的掣肘力量。對于這些問題，必須引起我們的高度重視，并要采取切實的措施加以解決。

首先，要化解土地金融風險的其關(guān)鍵點還是要解決地方政府的投資沖動與城市擴張問題。投資沖動與城市擴張是我國地方政府長期以來就存在的一個通病，這既有體制上的原因，也有觀念上的原因。這個問題不解決，其它的措施都難以奏效。在體制上眼下最要緊的，應(yīng)該進行一些財政體制上的調(diào)整和創(chuàng)新，以緩解目前地方政府面臨的財政上困難的問題。同時，也應(yīng)從利益兼顧和互動的角度，構(gòu)建中央政府與地方政府的土地利益格局，盡快建立中央與地方在房地產(chǎn)市場上的利益分享機制。在觀念上，要破除地方經(jīng)濟發(fā)展對于土地金融的依賴，樹立正確的可持續(xù)發(fā)展觀。要意識到，推動地方經(jīng)濟經(jīng)濟增長，應(yīng)該全方位著手，在產(chǎn)業(yè)布局、技術(shù)進步、教育與培訓(xùn)、促進外來投資、做好政府服務(wù)等各個方面下功夫，而不能把目光只盯在土地出讓及土地融資上。

其次，為了解決當前土地市場存在的深層次問題，可以利用土地出讓價款、新增建設(shè)用地有償使用費等財政收入及社會資金，設(shè)立中央或地方的土地宏觀調(diào)控基金，積極參與城市土地儲備和一級開發(fā)，提高政府土地儲備和調(diào)控市場的能力，有效化解流動性過剩和抑制資產(chǎn)價格泡沫。其中，國家土地調(diào)控基金相當于土地市場的“中央銀行”，由中央政府發(fā)起成立，目的是在全國范圍內(nèi)開展土地調(diào)控政策。地方土地調(diào)控基金是由地方政府成立，目的包括兩方面，一是在城市范圍內(nèi)開展土地調(diào)控，二是為城市的土地收購儲備或一級市場的其他資金需求提供支持。對于地方土地調(diào)控基金來說，可以選擇主要的大中城市進行試點和逐步推進。

第三，可考慮推動土地資產(chǎn)證券化，改變目前地方政府的土地儲備機構(gòu)的融資主要來源于金融機構(gòu)的狀態(tài)。眾所周知，土地儲備機構(gòu)來自與銀行的資金，多數(shù)是短貸長投，一旦土地市場發(fā)展趨緩或趨冷，土地儲備機構(gòu)就可能面臨資金斷鏈的風險。而通過土地資產(chǎn)證券化，土地儲備機構(gòu)可以吸收金融機構(gòu)、機構(gòu)投資者、個人投資者的資金，建立起較為穩(wěn)定的資金供應(yīng)機制，而且還可將土地儲備過程中的各種投資風險分散給眾多的社會投資者，從而實現(xiàn)完善融資結(jié)構(gòu)，有效分散融資風險的目的。

第四，從金融系統(tǒng)方面來說，建立高效完善的土地金融監(jiān)管體系，是防范自身風險，保證土地金融體系健康運作的重要條件?？煽紤]針對土地金融的特點，由中央銀行出面構(gòu)建一套土地金融的風險識別、防范與管理體系，以增強整個金融體系的抗土地金融風險的能力。

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WU Hong1，XIN Bo2
（1.P.R.E.School,Shandong Normal University,Ji'nan 250014,China;2.School of Economy,shandong Institute of Business and Technology,Yantai 264005,China）

China's rapid economic development and accelerating urban construction in recent years resulted in increasing ratio of land finance to urban construction funds and enlarging financial risks.This paper proposes a land financial risk measurement index system based on 10 items in 4 respects and by method of factor multivariate statistical analysis;in addition,it makes a quantitative analysis of China's land financial risks on basis of relevant data between 2007 and 2012.It is aimed to explore the risk-effecting factors and predict the trend of land financial risk,for

in the precaution of the risks.

factor analysis;land finance;risk measurement

F301

A

10．3969／j．issn．1674－8107．2014．01．012

1674－8107（2014）01－0069－05

（責任編輯：曾瓊芳）

2013－10-29

1.吳虹（1987-），女，湖北黃岡人，研究生，主要從事區(qū)域經(jīng)濟學(xué)研究。

2.辛波（1965-），男，山東煙臺人，教授，主要從事財政政策與貨幣政策研究。