縮減量寬顯著影響新興亞洲資產(chǎn)

今年5月份以來，市場對美國縮減量寬政策的預(yù)期，觸發(fā)新興市場下跌。該市場的債券表現(xiàn)開始落后，股市也出現(xiàn)明顯下跌。

不過，如果新興市場的對外融資狀況穩(wěn)健，縮減量寬的影響不會如此顯著。實際上，宏觀風(fēng)險和流動性趨緊成為兩大主導(dǎo)因素，加劇了新興市場的跌勢。

短期來看，市場對美國貨幣政策轉(zhuǎn)變的觀望，將新興市場資產(chǎn)傾向出現(xiàn)下行風(fēng)險，但長期而言，這些資產(chǎn)類別估值仍具有吸引力。

新興市場自5月滑落

由于市場在今年5月份開始觀望美國縮減量寬的政策，新興市場自此開始表現(xiàn)落后。

回顧2009年初～2013年5月期間市場表現(xiàn)，新興市場資產(chǎn)跑贏成熟市場資產(chǎn)，特別是在債券市場上。此前，在2010年底前，即美聯(lián)儲推出第二輪量化寬松貨幣政策后，成熟市場表現(xiàn)趕上來（以美元計總回報），股票的表現(xiàn)也較為突出。

但是，由于市場在今年5月份開始觀望美國縮減量寬的政策，新興市場債券表現(xiàn)開始落后，股市在2009年～2010年期間的升幅盡失。亞洲市場的走勢與其他新興市場大致相同，但5月份以來的跌幅較為溫和。

兩大主導(dǎo)因素推動

盡管對縮減量寬的憂慮觸發(fā)市場下跌，但如果新興市場的對外融資狀況穩(wěn)健，縮減量寬的影響不會如此顯著。

事實上，宏觀風(fēng)險和流動性趨緊成為兩大主導(dǎo)因素，推動了新興市場的下跌。

值得注意的是，對于那些出現(xiàn)經(jīng)常賬赤字、財政赤字、國內(nèi)信貸相對國內(nèi)生產(chǎn)總值增長強(qiáng)勁及（或）通脹壓力揮之不去的國家和地區(qū)來說，其貨幣及金融資產(chǎn)的價值調(diào)整幅度更為顯著。

新興市場（包括亞洲）的對外及內(nèi)部失衡情況加劇并非新鮮事。但是與歷史相反，當(dāng)各主要央行致力為市場提供無限量資金，或許使相對資產(chǎn)價格變得異常時，宏觀風(fēng)險開始浮現(xiàn)。

市場憂慮美國注資的步伐放緩（縮減量寬并不意味美聯(lián)儲將在短期內(nèi)抽走資金），加上新興市場宏觀經(jīng)濟(jì)失衡的情況加劇，這兩項因素分兩個不同層面進(jìn)行，分別是短線和中線兩方面。

對于中線而言，結(jié)束提供無限量資金的承諾（可以說是較后期的展望）可令市場對宏觀風(fēng)險有更佳的評估，最終促使風(fēng)險溢價上升。基于成熟市場經(jīng)濟(jì)正經(jīng)歷轉(zhuǎn)型和減債，因此這屬于一項結(jié)構(gòu)性問題。

大部分亞洲市場以至新興市場，在金融危機(jī)前受惠于貿(mào)易盈余增長和全球貿(mào)易擴(kuò)張，因而經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出高增長率。

然而，貿(mào)易盈余存在的同時，總有其他地方出現(xiàn)貿(mào)易赤字。大部分貿(mào)易赤字集中于少數(shù)的市場，包括美國、英國、西班牙、法國和希臘，更具體而言是領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)體。

按定義而言，貿(mào)易赤字是指國內(nèi)需求過多，以及間接來說是負(fù)債增加的結(jié)果。由于這些市場仍在致力減債（至少在私人機(jī)構(gòu)方面），貿(mào)易赤字傾向收窄。出口市場明顯備受這個情況困擾。

自金融危機(jī)爆發(fā)以來，新興市場的整體外貿(mào)結(jié)余迅速惡化（見圖1）。隨著這些市場的貿(mào)易盈余減少，新興市場的國內(nèi)負(fù)債（信貸占國內(nèi)生產(chǎn)總值百分比）于2008年再度急升。

除了國家風(fēng)險溢價可能對于中線而言增加，縮減量寬也對市場帶來較短期的影響?？s減量寬是一個異常的政策舉動，對美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和資產(chǎn)價格的影響并不明確。在市況欠缺明朗的情況下，投資者傾向投資于流動性較高的市場和被視為“避險工具”的資產(chǎn)。然而，這是一個自行調(diào)整的現(xiàn)象，因為隨著價格，最終會在縮減量寬對經(jīng)濟(jì)和金融市場的影響更趨明朗時，再度吸引投資者入市。

短期仍存下行傾向

目前，新興市場資產(chǎn)正傾向出現(xiàn)下行風(fēng)險。

然而，我們認(rèn)為新興市場資產(chǎn)近期表現(xiàn)落后，并不反映有關(guān)經(jīng)濟(jì)體的相關(guān)情況惡化，而是短暫性因素（觀望美國貨幣政策轉(zhuǎn)變）造成的結(jié)果，以及在投資者態(tài)度相對松懈后，對整體宏觀風(fēng)險重新定價。

盡管如此，上述情況無損這些資產(chǎn)類別長線估值的吸引力。雖然情況可能持續(xù)，但目前的調(diào)整可締造投資機(jī)會。

不過，由于宏觀風(fēng)險繼續(xù)令人憂慮，投資者仍需保持審慎。在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)反彈時，對比依賴商品出口的市場，一些依靠制造業(yè)產(chǎn)品出口而出現(xiàn)經(jīng)常賬盈余的市場可望表現(xiàn)突出。

綜觀亞洲，韓國和臺灣這兩個市場穩(wěn)占受惠于這一情況的優(yōu)勢（預(yù)期周期性行業(yè)表現(xiàn)突出、對外融資限制有限和通脹溫和）。于短線而言，由于印度的對外經(jīng)濟(jì)失衡問題持續(xù)，加上削減財政赤字的目標(biāo)難以達(dá)到，因此短期預(yù)計對印度不利。

注：本文觀點僅供參考。本文并非亦無意作為且不應(yīng)被理解為任何理財或投資建議、意見、招攬買入或售出任何投資、認(rèn)購或參與任何服務(wù)或?qū)θ魏萎a(chǎn)品及服務(wù)的推薦。

（作者系匯豐銀行（中國）有限公司零售銀行及財富管理業(yè)務(wù)部總經(jīng)理）