加快推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

較低的城鎮(zhèn)化率是中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的根本要素稟賦。無(wú)論是提高城鎮(zhèn)建設(shè)規(guī)模還是釋放農(nóng)民向市民轉(zhuǎn)化過(guò)程中的消費(fèi)水平，都為本輪經(jīng)濟(jì)改革提供了巨大的轉(zhuǎn)型潛力。

但是，城鎮(zhèn)化建設(shè)過(guò)程中也需要面對(duì)一系列的約束條件，其中，城鎮(zhèn)化的融資問(wèn)題隨著地方政府融資平臺(tái)和保障房建設(shè)等相關(guān)問(wèn)題的不斷討論頻繁地進(jìn)入公眾視線。而實(shí)際的情況確實(shí)非常棘手。

一、資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是城鎮(zhèn)化的內(nèi)生需求

我們看到，中央部門管理企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率從2007年的40%快速升至2011年的71%，在2012年應(yīng)有進(jìn)一步提高。在資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)接近80%的情況下，中央部管企業(yè)進(jìn)行表內(nèi)融資的能力將受到極大約束。地方國(guó)企的情況更差，更低的營(yíng)運(yùn)效率使ROE（股本回報(bào)率）水平在2008年以后始終低于5%。較之于不斷抬高的融資成本，地方國(guó)企的盈利能力正在面臨越來(lái)越大的壓力。2011年以后各種類別的國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)增速均開(kāi)始顯著放緩。對(duì)于以營(yíng)業(yè)稅為主要收入來(lái)源（預(yù)算內(nèi)）的地方政府而言，這種收縮會(huì)使其對(duì)于土地出讓收入（預(yù)算外）產(chǎn)生更大的依賴。但房地產(chǎn)調(diào)控的方向應(yīng)是使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步去地產(chǎn)化，政府部門在收入端的壓力因此會(huì)被進(jìn)一步放大。這從2012年土地出讓收入同比13.7%的降幅已經(jīng)得到證實(shí)。

另一方面，城鎮(zhèn)化仍然需要各級(jí)政府承擔(dān)相應(yīng)的角色。這不僅包括2009年經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃后大量中長(zhǎng)期項(xiàng)目仍然需要持續(xù)的資金投入以維持運(yùn)轉(zhuǎn)，還包括圍繞新的城鎮(zhèn)中心所需要的基建項(xiàng)目以及職能轉(zhuǎn)型以向公眾提供更為豐富的公共服務(wù)（醫(yī)療、養(yǎng)老、教育等）。

在地方政府事權(quán)未做充分調(diào)整的情況下，相對(duì)剛性的支出壓力和收入的下降會(huì)產(chǎn)生較大的融資需求。但2010年以后銀監(jiān)會(huì)對(duì)于地方政府融資平臺(tái)類貸款開(kāi)始進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，而地方政府也無(wú)法通過(guò)直接發(fā)債獲得融資。常規(guī)融資渠道受限使得資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有可能成為管理資產(chǎn)和負(fù)債的新工具，實(shí)際上也成為維持城鎮(zhèn)化進(jìn)程穩(wěn)定性的內(nèi)在需求和核心變量。

二、場(chǎng)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展受制于政治因素

2013年3月15日，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》。至此，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)形成了包括央行及銀監(jiān)會(huì)主導(dǎo)下的信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)推動(dòng)的資產(chǎn)支持票據(jù)市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)（以上三者統(tǒng)稱為場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)）以及場(chǎng)外市場(chǎng)在內(nèi)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。在此之外，財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局、發(fā)改委以及各行業(yè)主管部門對(duì)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也有相當(dāng)發(fā)言權(quán)。強(qiáng)監(jiān)管、弱市場(chǎng)的特征在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)上顯得尤為突出。

由于部門內(nèi)部缺乏激勵(lì)相容的制度安排，同時(shí)同級(jí)部門之間缺乏相應(yīng)的溝通機(jī)制，使得不同監(jiān)管主體往往基于部門利益而非市場(chǎng)化的導(dǎo)向選取相應(yīng)的監(jiān)管態(tài)度。這使得從事相關(guān)業(yè)務(wù)不但在宏觀層面需要面對(duì)總量管理和行業(yè)限制，在微觀的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和客戶選擇層面上也需要監(jiān)管層的審批和認(rèn)可。這些政策的理論支持主要是基于美國(guó)次貸危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)。

但較之于美國(guó)過(guò)度證券化或使用大量復(fù)雜技術(shù)所積累的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)當(dāng)前僅僅存在第一層的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，結(jié)構(gòu)非常簡(jiǎn)單且具有很強(qiáng)的增信措施。中國(guó)當(dāng)前不存在過(guò)度創(chuàng)新的問(wèn)題，反而因極低的風(fēng)險(xiǎn)敏感度和不同部門之間的相互推諉產(chǎn)生了金融抑制。

自2005年以來(lái)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品其累計(jì)發(fā)行額不過(guò)1015.88億元，2012年的發(fā)行額僅281.42億元，占當(dāng)年債券發(fā)行比例的0.35%。2012年央行及銀監(jiān)會(huì)明確的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)規(guī)模僅500億元。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)受制于極低的監(jiān)管效率，而城鎮(zhèn)化過(guò)程仍存在巨大的融資需求無(wú)法得到滿足，中國(guó)金融體系近年來(lái)逐漸形成了以銀行為核心，以信托、券商等非銀業(yè)態(tài)為通道的場(chǎng)外資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。

三、場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的實(shí)踐

世界各國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的歷史都證明，監(jiān)管與創(chuàng)新之間的持續(xù)博弈是推動(dòng)發(fā)展的主要力量。盡管受制于多頭監(jiān)管，但資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在中國(guó)市場(chǎng)上早就以非標(biāo)準(zhǔn)的形式存在。沒(méi)有資產(chǎn)證券化這一陽(yáng)光透明的融資辦法，銀行就會(huì)通過(guò)其他辦法來(lái)補(bǔ)充其流動(dòng)性不足，這種辦法就是非標(biāo)準(zhǔn)的場(chǎng)外資產(chǎn)證券化。事實(shí)上，非標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外資產(chǎn)證券化規(guī)模已遠(yuǎn)超過(guò)央行及銀監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的業(yè)務(wù)額度。中國(guó)金融市場(chǎng)2010年以來(lái)經(jīng)歷的變革使得這類非標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在宏觀層面已經(jīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生了不可忽略的影響，并且可能在未來(lái)幾年成為金融改革的核心矛盾。

在一個(gè)典型的場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，銀行自身完成了產(chǎn)品從設(shè)計(jì)到銷售的各個(gè)環(huán)節(jié)。特殊目的載體仍然以信托計(jì)劃或?qū)ｍ?xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等形式實(shí)現(xiàn)，但其目的不在于實(shí)現(xiàn)真正意義上的風(fēng)險(xiǎn)隔離，而是將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)入到銀行報(bào)表的其他科目?；蛘弑M管脫離了銀行資產(chǎn)負(fù)債表，但其收益權(quán)仍由銀行控制。這意味著資產(chǎn)并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。此外，由于缺乏流動(dòng)性，為場(chǎng)外資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提供融資支持的機(jī)構(gòu)主要由銀行同業(yè)間拆借以及理財(cái)產(chǎn)品的資金池完成。以下是對(duì)其中幾種主要交易模式的簡(jiǎn)要概述：

1）票據(jù)的買入返售操作，其規(guī)模在2萬(wàn)億元左右。以農(nóng)信社作為交易對(duì)手的模式在2011年三季度被銀監(jiān)會(huì)叫停，但類似的操作仍然活躍；

2）同業(yè)代付操作，規(guī)模在1.5萬(wàn)億元左右。這一操作在2012年中時(shí)被納入到監(jiān)管體系并要求于2012年底進(jìn)入表內(nèi)，但實(shí)際進(jìn)度可能有所延后；

3）信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓，其規(guī)模在1.2萬(wàn)億元左右，且尚未納入到監(jiān)管體系。但近期有報(bào)道稱監(jiān)管部門正在對(duì)這一業(yè)務(wù)的規(guī)模及相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行摸底。在這一操作中，賣出信托受益權(quán)的銀行往往提供了非正式的隱性擔(dān)保，這使得買入信托受益權(quán)的銀行可以按照20%-25%的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)權(quán)重來(lái)計(jì)提資本；

4）通過(guò)北京金融產(chǎn)權(quán)交易所以及其他類似平臺(tái)的交易，其規(guī)模應(yīng)超過(guò)1萬(wàn)億元。由于操作平臺(tái)相對(duì)規(guī)范，這種模式的規(guī)模在2012年后快速放大；

5）通過(guò)券商資管產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的操作，其潛在規(guī)模應(yīng)超過(guò)1萬(wàn)億元。這一模式受益于券商資管產(chǎn)品由審批制改為備案制后的監(jiān)管放松并在2012年快速做大；

6）再保理、償付、應(yīng)收融資租賃款收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、通過(guò)基金公司子公司的專戶產(chǎn)品等其他業(yè)務(wù)，其潛在規(guī)?？赡茉?萬(wàn)億元左右。

我們估算場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的規(guī)?？赡芤呀?jīng)接近8萬(wàn)億元，2012年全年增量接近3萬(wàn)億元，這相當(dāng)于同期新增信貸的35%和新增M2的25%，由此銀行獲得了巨大的監(jiān)管套利空間。因?yàn)檫@類業(yè)務(wù)相對(duì)于表內(nèi)貸款而言有更低的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)權(quán)重，這在幫助銀行規(guī)避資本監(jiān)管的同時(shí)提升了ROE，緩解了商業(yè)銀行通過(guò)股票市場(chǎng)進(jìn)行再融資的壓力。同時(shí)還幫助商業(yè)銀行繞過(guò)了信貸額度管理以及貸存比限制，增加了實(shí)際杠桿。

四、場(chǎng)外資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)

場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈及地方政府融資平臺(tái)的中長(zhǎng)期項(xiàng)目提供了大量資金支持。但由于其負(fù)債來(lái)源是由同業(yè)拆借、理財(cái)產(chǎn)品等提供的短期資金，上述業(yè)務(wù)的大規(guī)模開(kāi)展意味著期限錯(cuò)配的問(wèn)題不斷加劇，宏觀層面的不穩(wěn)定性開(kāi)始積累。

由于這部分融資需求在進(jìn)入短期資金市場(chǎng)后是比照中長(zhǎng)期項(xiàng)目收益率借入的，從而顯著推高了收益率曲線短端利率水平，使得收益率曲線更為平坦化。這推動(dòng)了利率波動(dòng)中樞的系統(tǒng)性抬升，對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行效率產(chǎn)生不利影響。

一些地方政府融資平臺(tái)從信托等渠道借入資金的成本高達(dá)10%-15%，很難相信這些項(xiàng)目本身會(huì)產(chǎn)生足夠的回報(bào)覆蓋如此高的資金成本。這意味著一部分借入的資金僅僅是為了滿足償付即將到期的債務(wù)并維持資金鏈不至于斷裂。如果債務(wù)融資的成本持續(xù)高于項(xiàng)目回報(bào)或使得企業(yè)盈利空間被極大壓縮，那么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將不得不依賴于更多的增量債務(wù)。這在很大程度上解釋了今年以來(lái)融資熱而市場(chǎng)冷的矛盾局面。

期限錯(cuò)配的問(wèn)題一旦長(zhǎng)期積累，在面對(duì)貨幣緊縮或加息周期時(shí)，企業(yè)部門和地方政府資金鏈的可持續(xù)性以及投資活動(dòng)的連續(xù)性會(huì)非常脆弱。無(wú)論是美國(guó)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)在上世紀(jì)80年代的案例、2008年的次貸危機(jī)，還是2011年發(fā)生在溫州的老板跑路現(xiàn)象都可以證明，風(fēng)險(xiǎn)形成機(jī)制一般伴隨著低信用等級(jí)客戶提升杠桿的過(guò)程。這些客戶的信用風(fēng)險(xiǎn)作用到銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上形成大量的不良資產(chǎn)并使流動(dòng)性進(jìn)一步收緊。

盡管中國(guó)的大型企業(yè)和地方政府可以獲得大量的金融資源，以盡可能長(zhǎng)時(shí)間地維持既有的信貸周期，但是，市場(chǎng)的力量最終會(huì)做出更為劇烈的調(diào)整。短期而言，擔(dān)心龐氏騙局還為時(shí)尚早，但就中長(zhǎng)期視角看，這種評(píng)論并非杞人憂天。

順著這樣的思路看，2013年3月25日下發(fā)的《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作有關(guān)問(wèn)題的通知》是監(jiān)管層未雨綢繆的題中應(yīng)有之義，而對(duì)同業(yè)市場(chǎng)類似業(yè)務(wù)的監(jiān)管也在醞釀之中。這樣堅(jiān)決的動(dòng)作值得肯定，但同樣需要注意的是一旦流動(dòng)性急劇收縮，資金價(jià)格是否會(huì)出現(xiàn)像2011年三季度那樣的跳升現(xiàn)象，仍然需要警惕，這會(huì)使得傳統(tǒng)增長(zhǎng)模式下積累的問(wèn)題加速暴露。

考慮到中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)于場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的依賴度如此之高，這種收縮所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)暴露可能成為不能承受之痛，并關(guān)乎中國(guó)新型城鎮(zhèn)化進(jìn)程的穩(wěn)定性和持續(xù)性。如何在風(fēng)險(xiǎn)防范與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間取得平衡是當(dāng)政者不得不面對(duì)的難題。而場(chǎng)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)恰逢其時(shí)地為當(dāng)政者提供了一個(gè)可以同時(shí)提高信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)效率并對(duì)沖流動(dòng)性沖擊的工具，理應(yīng)成為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)改革的重要突破口和維護(hù)城鎮(zhèn)化進(jìn)程穩(wěn)定性的主要保障。

五、推動(dòng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展需要的政策支持

1.營(yíng)造支持改革的政治氛圍

要保護(hù)和支持敢于改革的官員。不管方案多么周密，策略多么高超，只要進(jìn)行改革，就會(huì)招致非議，就會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)有失誤。我們必須保護(hù)那些敢于改革敢于承擔(dān)責(zé)任的官員，容許官員在改革過(guò)程中有一定的失誤，只要他們沒(méi)有違法亂紀(jì)貪污腐敗等實(shí)質(zhì)性劣跡，就應(yīng)當(dāng)受到保護(hù)，保證他們的政治前途。如果不對(duì)勇于改革勇于擔(dān)當(dāng)?shù)墓賳T給予保護(hù)，那么改革就會(huì)缺乏基本動(dòng)力。

什么都不干，什么都不做，自然就不會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，也不會(huì)有失誤。當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于上升期，有能力化解改革中出現(xiàn)的矛盾和陣痛，可以說(shuō)，當(dāng)前是改革攻堅(jiān)的歷史機(jī)遇期，錯(cuò)過(guò)這個(gè)時(shí)期，以后再進(jìn)行改革的阻力會(huì)更大，成本會(huì)更高。那些害怕風(fēng)險(xiǎn)，擔(dān)心失誤，拒絕進(jìn)行改革的官員事實(shí)上是企圖把矛盾和風(fēng)險(xiǎn)推卸給繼任者，這樣看似保全了自己，卻必將造成未來(lái)更大的矛盾和風(fēng)險(xiǎn)，所以，這種無(wú)所事事的態(tài)度和行為是對(duì)黨和國(guó)家的前途命運(yùn)不負(fù)責(zé)任，必須堅(jiān)決堵住這些官員前進(jìn)上升的通道，要提拔那些為了黨和國(guó)家的前途命運(yùn)敢于冒風(fēng)險(xiǎn)，勇于擔(dān)當(dāng)，積極進(jìn)行改革的官員。

中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善、城鎮(zhèn)化發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)離不開(kāi)一個(gè)完善的金融體制的支持。然而，中國(guó)的金融體制改革和創(chuàng)新不足，金融體制改革滯后于經(jīng)濟(jì)體制改革，如果不以更大的決心和勇氣推進(jìn)金融體制的改革，那么金融體制必將成為制約中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步發(fā)展和完善的主要瓶頸。

因此，必須營(yíng)造支持改革的政治氛圍，要保護(hù)和敢于提拔那些具有改革魄力的官員，形成改革共識(shí)，積極推進(jìn)金融體制改革，為城鎮(zhèn)化建設(shè)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型創(chuàng)造條件。

2.建立金融體制改革協(xié)調(diào)機(jī)制，統(tǒng)籌規(guī)劃和協(xié)調(diào)金融領(lǐng)域內(nèi)重大改革

有了支持改革的政治氛圍，就有了政治上的保障。當(dāng)然，如果想要深入推進(jìn)金融體制改革，使金融服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，服務(wù)于國(guó)家的城鎮(zhèn)化發(fā)展戰(zhàn)略，就必須改變當(dāng)前一行三會(huì)之間職能交叉、重疊，溝通難、協(xié)調(diào)難，有好處則“搶繡球”，有責(zé)任就“踢皮球”的局面，建立有利于改革的組織體系和機(jī)制。

第一，我們建議成立中央金融體制改革工作小組，由國(guó)務(wù)院主管金融工作的副總理任組長(zhǎng)，由中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和財(cái)政部等相關(guān)機(jī)構(gòu)共同參與，在中財(cái)辦的協(xié)助下進(jìn)行金融體制改革的研究和推進(jìn)。通過(guò)這個(gè)平臺(tái)，一方面要真正形成金融體制改革和創(chuàng)新的跨部門協(xié)調(diào)溝通機(jī)制，統(tǒng)籌規(guī)劃和協(xié)調(diào)金融領(lǐng)域內(nèi)重大改革；另一方面要積極探索金融體制改革領(lǐng)域內(nèi)的前沿問(wèn)題，吸引包括政界、學(xué)界等不同領(lǐng)域?qū)＜谊P(guān)注并進(jìn)行廣泛討論，形成比較扎實(shí)的理論積淀，為金融體制進(jìn)一步改革建言獻(xiàn)策，貢獻(xiàn)智力。

第二，我們建議成立金融監(jiān)管委員會(huì)，在功能上將銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)以及人民銀行對(duì)于銀行間市場(chǎng)的監(jiān)管職能納入到一個(gè)統(tǒng)一的框架之中，以盡可能適應(yīng)當(dāng)前金融體系創(chuàng)新加速的局面。我們認(rèn)為類似于場(chǎng)外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)際上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的實(shí)質(zhì)，一筆交易往往需要不同業(yè)態(tài)的金融機(jī)構(gòu)共同促成。這為金融機(jī)構(gòu)提供了跨市場(chǎng)套利的空間。例如銀監(jiān)會(huì)對(duì)于信托公司的監(jiān)管思路和執(zhí)行力度與證監(jiān)會(huì)對(duì)于券商資管產(chǎn)品相比就存在很大差異；相同資質(zhì)的公司主體在公司債、銀行貸款或其他融資工具市場(chǎng)上即使要進(jìn)行相同期限的融資，往往也需要面對(duì)具有明顯差異的利率水平。實(shí)務(wù)的創(chuàng)新需要監(jiān)管作出相應(yīng)的調(diào)整，否則只會(huì)起到刻舟求劍的效果。

具體到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為應(yīng)打破當(dāng)前不同子市場(chǎng)之間分割的局面，盡快促使統(tǒng)一的場(chǎng)內(nèi)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。金融監(jiān)管委員會(huì)的職能之一應(yīng)是為資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)爭(zhēng)取更為健全的法律法規(guī)體系作為支撐。資產(chǎn)證券化不僅涉及眾多的市場(chǎng)主體，交易過(guò)程比較復(fù)雜，而且涉及包括資產(chǎn)出售制度、信息披露制度、信用保障制度、市場(chǎng)交易制度、稅收制度、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度和監(jiān)督制度等在內(nèi)的復(fù)雜體系。

我國(guó)的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)至今，監(jiān)管部門制定的制度都是以部門規(guī)章和規(guī)范性文件的形式存在的，存在著缺乏法律效力、協(xié)調(diào)力度不夠的問(wèn)題，而且往往會(huì)出現(xiàn)因與其他法規(guī)沖突而存在無(wú)效風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)在風(fēng)險(xiǎn)隔離這一核心技術(shù)環(huán)節(jié)上的矛盾尤為明顯，專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃一直未能獲得類似于信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)隔離保障。

3.市場(chǎng)準(zhǔn)入、擴(kuò)大規(guī)模和簡(jiǎn)化程序

在建成整體的法律框架之后，我們建議資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)更多以市場(chǎng)化需求為導(dǎo)向，將規(guī)模管理、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別等方面的工作交由市場(chǎng)解決。例如應(yīng)擴(kuò)大發(fā)起機(jī)構(gòu)的范圍，建議更多有實(shí)力的銀行、汽車金融公司、金融租賃公司、消費(fèi)金融公司、財(cái)務(wù)公司以及各種類型的企業(yè)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，提高證券化市場(chǎng)的廣度。同時(shí)豐富投資者群體，將社保基金、企業(yè)年金、各類理財(cái)產(chǎn)品以及國(guó)外投資者逐步納入進(jìn)來(lái)，以提高證券化市場(chǎng)的深度。

央行及銀監(jiān)會(huì)應(yīng)逐步放開(kāi)對(duì)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的額度管理，形成由市場(chǎng)供需決定的發(fā)行制度。當(dāng)前銀行對(duì)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)積極性不高，最重要的原因在于嚴(yán)格的額度管理使得每家銀行可分得的額度非常有限，難以形成批量化開(kāi)展業(yè)務(wù)的模式，管理成本過(guò)高。證監(jiān)會(huì)也應(yīng)逐步將審批制向備案制轉(zhuǎn)化，對(duì)于產(chǎn)品設(shè)計(jì)盡可能減少干預(yù)，逐步將風(fēng)險(xiǎn)自留的問(wèn)題交給市場(chǎng)解決，突破因監(jiān)管能力受限造成的產(chǎn)能瓶頸。應(yīng)逐步推動(dòng)銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)的合并，實(shí)現(xiàn)跨市場(chǎng)發(fā)行，充分發(fā)揮兩個(gè)市場(chǎng)不同的優(yōu)勢(shì)。放寬對(duì)交易所市場(chǎng)品種公募化發(fā)行的限制，使其可以通過(guò)質(zhì)押等手段獲得更好的流動(dòng)性支持。

六、結(jié)語(yǔ)

改革需要抓住機(jī)遇，一旦貽誤改革時(shí)機(jī)，相應(yīng)的成本和代價(jià)就會(huì)更大。改革更需要勇氣和擔(dān)當(dāng)，如李克強(qiáng)總理所言：“當(dāng)前改革進(jìn)入了‘攻堅(jiān)區(qū)’和‘深水區(qū)’，改革如逆水行舟，不進(jìn)則退，不干可能不犯錯(cuò)，但要承擔(dān)歷史責(zé)任?！碑?dāng)前，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制改革已經(jīng)進(jìn)入了攻堅(jiān)階段，只有積極尋找牽一發(fā)而動(dòng)全身的突破口，才能取得事半功倍的改革成效。

在金融領(lǐng)域內(nèi)，當(dāng)前最大的風(fēng)險(xiǎn)就是如何化解地方政府融資平臺(tái)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，最大的機(jī)遇就在于如何支持新型城鎮(zhèn)化的不斷推進(jìn)。這兩者之間既有對(duì)立又有協(xié)調(diào)，并且已經(jīng)通過(guò)場(chǎng)外資產(chǎn)證券化市場(chǎng)形成了一枚硬幣的兩面。如何化解不斷積累的宏觀風(fēng)險(xiǎn)、如何保證城鎮(zhèn)化進(jìn)程的穩(wěn)定性，就是切實(shí)落在每個(gè)金融從業(yè)者身上的歷史責(zé)任。

建立一個(gè)以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向的、以規(guī)范發(fā)展為前提的場(chǎng)內(nèi)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)正是打破當(dāng)前僵局的一個(gè)最好選擇，對(duì)于合理配置資源和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展都有著十分重要的促進(jìn)作用。這不是切蛋糕、分利益，而是對(duì)市場(chǎng)中的多方參與者都有利的增量改革。如果我們建立有效的改革機(jī)制，大力啟用敢于改革、敢于承擔(dān)責(zé)任的官員，鼓勵(lì)微觀經(jīng)濟(jì)主體積極創(chuàng)新、積極嘗試，那么資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的深入推進(jìn)將有可能帶動(dòng)整個(gè)金融體制的改革，為化解金融風(fēng)險(xiǎn)、推動(dòng)城鎮(zhèn)化穩(wěn)步發(fā)展貢獻(xiàn)巨大的力量。