股權集中控制下的財務欺詐
——基于萬福生科的案例研究

（中南財經(jīng)政法大學會計學院 湖北武漢 430074）

一、引言

近年來，萬福生科、綠大地紛紛爆出通過財務欺詐上市的丑聞，給資本市場帶來嚴重的信用危機，引起監(jiān)管層和投資者的廣泛關注。通常，財務欺詐行為的發(fā)生表明公司治理存在重大缺陷。而我國當前公司治理的突出問題是：在股權集中控制的所有權結(jié)構中，大股東實質(zhì)上控制了董事會和管理層，審計委員會和獨立董事作為重要的治理機制，其內(nèi)部監(jiān)督功能被抑制，導致大股東有利用控制權侵占中小股東利益，獲取私人收益的動機。而財務欺詐行為是大股東對中小股東利益進行掠奪和侵害的典型體現(xiàn)。目前學術界對財務欺詐和股權集中控制已經(jīng)作了一定的實證研究，并認為股權集中度與財務欺詐行為存在顯著關系。但實證研究無法透視財務欺詐在集中型股權結(jié)構下的運行機制。本文通過對萬福生科進行分析，研究股權集中控制下財務欺詐的具體形成和作用機制，并提出相應的建議和對策，以期遏制股權集中控制下的財務欺詐行為。

二、案例分析的理論基礎

根據(jù) “全美反財務舞弊委員會”（Treadway委員會）的定義，財務欺詐是指“公司在對外財務報告中，由于故意或輕率的行為，無論是虛假或漏列，結(jié)果導致重大誤導性財務報告，對投資者的投資決策產(chǎn)生實質(zhì)性的影響”（鹿小楠，2003）。通過有目的的欺騙或故意謊報重大財務事實的不誠實行為，回避信息披露責任和逃避監(jiān)督就構成了財務欺詐行為 （汪昌云等，2010）。

財務欺詐通常與公司治理機制缺陷密切相關（汪昌云等，2010）。公司是由各利益相關者組成的契約關系網(wǎng)，公司的持續(xù)發(fā)展與各利益相關者的利益維護密切相關。而各利益相關者的利益需求往往并不一致，這樣公司在運營中就會產(chǎn)生治理問題。公司治理問題通常存在于兩類代理沖突：第一類為經(jīng)理層與股東之間的利益沖突（Berle and Means，1932；Jensen and Meckling，1976）。 Berle 和 Means(1932)提出，公司所有權與經(jīng)營權出現(xiàn)了分離，現(xiàn)代公司已由所有者控制變成經(jīng)營者控制，并指出管理者權力的增大有損資本所有者利益的風險。Jensen和 Meckling（1976）指出，管理層過度投資和在職消費等行為損害了外部股東的利益。第二類沖突為大股東與小股東的利益沖突（Claessens et al,2000；Johnson et al，2000）。 Claessens等（1998）對東亞2 658家上市公司實證研究，發(fā)現(xiàn)存在廣泛的大股東掠奪中小股東利益的行為。Johnson等（2000）通過分析捷克典型企業(yè)公司治理情況發(fā)現(xiàn)，控股股東借助于“隧道行為”轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，侵占中小股東利益。

由于我國上市公司具有特殊的制度背景，因而表現(xiàn)出相當集中的股權控制結(jié)構（李先瑞，2008）。隨著資本市場的發(fā)展，民營上市公司也同國有上市公司一樣，普遍呈現(xiàn)股權集中控制的特征。蔣學躍 （2010）通過對截至2009年12月31日在中小板上市的256家民營上市公司調(diào)查發(fā)現(xiàn)，民營中小板上市公司的股權結(jié)構呈現(xiàn)出明顯的股權集中特征，前三大股東之間持股比例懸殊；多數(shù)民營上市公司除控股股東以外股東持股比例較小。這一特征決定了我國中小板民營上市公司屬于典型的股權集中控制類型。

上市公司股權集中控制與財務欺詐是否存在一定的關系？現(xiàn)有的理論和實證研究為股權集中控制與財務欺詐關系提供了一定證據(jù)。蔡寧和梁麗珍（2003）選取45家財務舞弊公司分析董事會構成、所有權結(jié)構與財務舞弊的關系，研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)生財務舞弊的上市公司與未發(fā)生財務舞弊的上市公司兩者董事會中外部董事比例不存在顯著差異；股權集中度越高的上市公司越容易發(fā)生財務舞弊，但控股股東性質(zhì)與財務舞弊行為不存在顯著相關性。劉立國、杜瑩（2003）選取了因財務報告舞弊而被證監(jiān)會處罰的上市公司作為研究樣本。研究結(jié)果表明，法人股比例、執(zhí)行董事比例、內(nèi)部人控制制度、監(jiān)事會的規(guī)模與財務舞弊的可能性正相關，流通股比例則與之負相關。杜興強等（2006）發(fā)現(xiàn)上市公司的外部董事比例與財務欺詐行為不顯著，而股權集中度與財務欺詐行為顯著正相關。

在集中型股權結(jié)構下，企業(yè)核心管理人員通常由控股股東委派。當管理層表現(xiàn)不佳時，控股股東可以利用投票更換管理層。因而集中型股權結(jié)構可能會對管理者形成更好的直接監(jiān)督。但此種治理結(jié)構下大股東實質(zhì)上控制了董事會和管理層，內(nèi)部監(jiān)管機制被抑制導致大股東有利用控制權獲取私人收益的動機。黃溶冰等（2009）認為，獨立董事的選擇權往往由公司的大股東或?qū)嶋H控制人所掌握，大股東內(nèi)定獨立董事和審計委員會成員，導致他們之間有著相同的利益觀，這就大大影響了審計委員會和獨立董事的獨立性和公正性。蕭維嘉等（2009）使用四種模型檢驗了當大股東存在時獨立董事對公司業(yè)績的影響，發(fā)現(xiàn)獨立董事對業(yè)績的影響并不顯著，并認為造成這種現(xiàn)象的原因在于當公司存在大股東的時候，公司董事會的構成會受到大股東的控制，從而使得獨立董事制度流于形式。獨立董事、審計委員會監(jiān)督功能被抑制為上市公司財務欺詐提供了制度環(huán)境。

以上文獻回顧了財務欺詐和公司治理的相關理論。在集中型股權結(jié)構下，中小股東由于股權分散，無法與大股東相制衡。而作為重要治理機制的審計委員會和獨立董事，由于受大股東控制，其監(jiān)督功能被抑制，大股東可以憑借信息優(yōu)勢隱瞞真實業(yè)績，通過財務欺詐操縱利潤，侵犯中小股東利益。

三、萬福生科財務欺詐情況——基于股權集中控制的視角

萬福生科（湖南）農(nóng)業(yè)開發(fā)股份有限公司（以下簡稱“萬福生科”）前身是成立于2003年的湖南省桃源縣湘魯萬福有限責任公司。2006年3月，公司更名為湖南湘魯萬福農(nóng)業(yè)開發(fā)有限公司。2009年10月經(jīng)股東會審議通過，整體變更設立萬福生科（湖南）農(nóng)業(yè)開發(fā)股份有限公司，法定代表人為龔永福。經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會核準，萬福生科股票于2011年9月27日在深圳證券交易所掛牌上市。萬福生科屬于典型的集中型股權控制結(jié)構。

2012年9月17日，萬福生科因涉嫌違反有關證劵法規(guī)被證監(jiān)會立案稽查。根據(jù)萬福生科2013年3月15日披露的致歉公告 （公告編號：2013-012）反映，公司 2008-2011年期間存在財務數(shù)據(jù)虛假記載情形，累計虛增收入7.4億元左右，虛增營業(yè)利潤1.8億元左右，虛增凈利潤1.6億元左右。其中，2011年度公司虛構營業(yè)收入2.8億元，虛增營業(yè)利潤6 541.36萬元，虛增歸屬于上市公司股東的凈利潤5 912.69萬元，分別占公司已披露2011年財務報告中三項財務數(shù)據(jù)金額的50.63%、110.67%和98.11%。經(jīng)對上述虛增數(shù)據(jù)進行調(diào)整后，公司2011年營業(yè)收入、營業(yè)利潤和歸屬于上市公司股東的凈利潤數(shù)額分別為2.73億元、-630.51萬元和 114.17萬元，與公司披露的相關財務數(shù)據(jù)存在重大差異。

據(jù)萬福生科招股說明書及2011年年度報告顯示，2008年至2011年，公司凈利潤分別是2 565.82萬元、3 956.39萬元、5 555.4萬元和6 026.86萬元，四年內(nèi)凈利潤總數(shù)為1.81億元。但扣除虛增凈利潤1.6億元，實際上四年合計凈利潤數(shù)只有2 000萬元左右，近九成為“造假”所得。創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票條件中，為適應不同類型企業(yè)融資需求，對發(fā)行人設置了兩項定量業(yè)務指標，以便發(fā)行人選擇，第一項指標是要求發(fā)行人最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬，且持續(xù)增長；第二項指標要求發(fā)行人最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬，最近一年營業(yè)收入不低于五千萬，最近兩年營業(yè)收入增長率不低于30%。顯然萬福生科的真實業(yè)績并不滿足創(chuàng)業(yè)板上市條件。由于中小股東股權分散，控股股東能夠控制公司的財務政策。為了取得股票發(fā)行資格和募集更多的資金，控股股東便有了財務欺詐上市的機會主義行為，通過虛構交易，虛增收入和利潤的方式達到上市條件。

萬福生科在通過財務欺詐上市后，偽造上市公司業(yè)績，用募集的資金分紅，透支公司發(fā)展，損害了中小股東的利益。萬福生科2011年年度權益分派方案（公告編號：2012-018）為：以公司現(xiàn)有總股本67 000 000股為基數(shù)，向全體股東每10股派3元人民幣現(xiàn)金，合計發(fā)放現(xiàn)金股利2 010萬元。而萬福生科2011年歸屬于上市公司股東的凈利潤只有114.17萬元，據(jù)此可以推斷巨額現(xiàn)金股利大部分來自于IPO募集的資金。為印證這一假設，我們可以從募集資金的使用上發(fā)現(xiàn)問題。萬福生科2012年年中在建工程賬面余額從86 750 113.38元增加至179 975 363.60元，增加近9 323萬元。在建工程科目的增加對應的是銀行存款、預付賬款的減少，應付工程款的增加。

但是，公司2012年半年度報告披露數(shù)據(jù)為，購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金為5 883.12萬元。據(jù)此可以猜測或者預付工程款減少，或者應付工程款增加。然而預付賬款賬面余額卻從119 378 847.66元增加至145695483.65元，增加了近2632萬元。應付賬款只增加3 788 081.77元。由此可推斷萬福生科將募集的資金用于工程建設只是財務“洗白”的道具，募集資金有相當一部分用于了現(xiàn)金分紅。

萬福生科財務欺詐與公司治理缺陷有著直接關系。據(jù)萬福生科2011年年報披露，公司實際控制人龔永福既是公司董事長，同時也擔任總經(jīng)理職務。由于我國實行的是法定代表人職權法定化的立法模式，導致法定代表人權力較大，實際控制人可以通過直接擔任董事長的方式控制上市公司（蔣學躍，2010）。同時董事長和總經(jīng)理“兩權合一”模式導致實際控制人控制了管理層和監(jiān)管層，內(nèi)部監(jiān)督機制被抑制。

從獨立董事監(jiān)管的角度分析，根據(jù)萬福生科2011年年度報告顯示，2011年公司共召開6次董事會，三名獨立董事均參加，對于萬福生科財務欺詐行為，獨立董事未發(fā)表任何獨立意見。三名獨立董事中，鄒麗娟作為中瑞岳華會計師事務所合伙人，是唯一一名會計專業(yè)人員。以她的專業(yè)背景，不可能不知道公司財務存在重大問題，最大的可能是其已喪失獨立性。并且萬福生科選擇會計人士擔任獨立董事并非因為大股東青睞會計人士，而是為了滿足中國證監(jiān)會 《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》中“獨立董事中至少包括一名會計專業(yè)人士”最低限度要求。另外兩名獨立董事單楊、程云輝分別是農(nóng)業(yè)、生物領域的專家，萬福生科選擇行業(yè)專家作為獨立董事，說明大股東更多是把獨立董事定位于咨詢、顧問角色，而不是監(jiān)督自己。因此在集中型股權結(jié)構下，萬福生科獨立董事作為重要的監(jiān)督機制，未能發(fā)揮制衡董事會、保護中小投資者利益的作用。

另外審計委員會作為重要的內(nèi)部控制機制，在審核公司財務信息及其披露上也未發(fā)揮監(jiān)督作用。據(jù)萬福生科2012年11月23日披露的致歉公告（公告編號2012-45）反映，萬福生科2012年半年度報告中存在虛假記載和重大遺漏：在2012年半年度報告中虛增營業(yè)收入1.88億元，虛增營業(yè)成本1.46億元、虛增凈利潤4 023.16萬元，前述數(shù)據(jù)金額較大，且導致公司2012年上半年財務報告盈虧方向發(fā)生變化，情節(jié)嚴重；2012年上半年萬福生科循環(huán)經(jīng)濟型稻米精深加工生產(chǎn)線項目因技改出現(xiàn)長時間停產(chǎn)，對萬福生科業(yè)務造成重大影響，但萬福生科對該重大事項未及時履行臨時報告義務，也未在2012年半年度報告中披露。根據(jù)《上市公司治理準則》的規(guī)定，審計委員會具有財務信息監(jiān)督功能。針對財務報告違規(guī)，公司內(nèi)外部審計均未正常發(fā)揮作用，審計委員會對重大信息披露也未進行有效的監(jiān)督，可以說萬福生科審計委員會功能基本上處于缺失狀態(tài)。

四、結(jié)論和啟示

結(jié)合以上的理論綜述和案例剖析，我們發(fā)現(xiàn)公司治理機制缺陷是產(chǎn)生財務欺詐的根源。在股權集中控制下，萬福生科董事會聽命于控股股東，獨立董事和審計委員會受股權結(jié)構的約束，其監(jiān)督作用被抑制，內(nèi)部監(jiān)督未能得到有效的執(zhí)行，導致董事長隨意操縱利潤，違規(guī)信息披露。由萬福生科案例還可以得到如下啟示：

一是一定程度的股權集中對于股東對管理者的監(jiān)督從而增加公司價值是有效的，但是在投資者保護程度較差的情況下，控股股東可能會利用控制權侵占中小股東和公司的利益。因而有必要在法律層面進一步約束控股股東的行為，對涉及中小股東利益的重大決策，要限制控股股東的表決權，遏制控股股東的違規(guī)行為。

二是在內(nèi)部控制層面，建議董事長與總經(jīng)理職務相分離。在集中型股權結(jié)構下，董事長與總經(jīng)理職務合二為一使得實際控制人與管理層高度統(tǒng)一，導致內(nèi)部人控制嚴重，容易滋生侵占中小股東和公司利益的道德風險。

三是在集中型股權結(jié)構下，控股股東掌握了董事的任免權，由控股股東提名獨立董事人選在一定程度上影響了獨立董事履行職責的獨立性。為發(fā)揮獨立董事的監(jiān)督作用，建議實行控股大股東及其派出的董事的強制性表決回避制度，由中小股東提名獨立董事人選，以更好的維護中小股東的利益。除了在制度層面進一步完善外，還要加強對審計委員會和獨立董事實際運行效率的監(jiān)督，對審計委員會和獨立董事的運行狀況要定期對外披露，避免審計委員會和獨立董事制度成為上市公司治理的“花瓶”。

四是要強化信息披露責任，加大對違規(guī)信息披露的懲罰力度。在集中型股權結(jié)構下，中小股東由于信息不對稱，更多的是從外部渠道獲取公開披露的信息。及時、充分的信息披露有助于中小股東通過“用腳投票”、法律訴訟的方式來遏制控股股東或?qū)嶋H控制人的財務欺詐行為。同時由于現(xiàn)階段造假成本太低，資本市場欺詐行為猖獗，監(jiān)管層必須加大對財務欺詐行為的懲罰力度，提高財務欺詐違規(guī)成本，降低財務欺詐者的預期風險收益。