穩(wěn)步推進人民幣資本項目可兌換

王宇

王宇 中國人民銀行研究局副局長

推進資本項目可兌換并不意味著完全放棄管控措施，應(yīng)在逐步放開的同時完善監(jiān)管。

貨幣自由兌換是市場經(jīng)濟發(fā)展的客觀要求，從資本市場管制走向資本項目開放是經(jīng)濟改革的重要內(nèi)容。

中國人民銀行行長周小川曾表示，人民幣資本項目可兌換具有非常重要的意義：一是實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換可以充分發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，二是全面提高開放型經(jīng)濟水平需要人民幣資本項目可兌換，三是擴大人民幣在貿(mào)易和投資項下的跨境使用需要人民幣資本項目可兌換。

更多的便利

《2013年深化經(jīng)濟體制改革重點工作要求》明確提出：“穩(wěn)步推進人民幣資本項目可兌換，建立合格境內(nèi)個人投資者境外投資制度，研究推動符合條件的境外機構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券?！蹦壳拔覈鴮τ诰硟?nèi)投資者投資境外金融市場和境外投資者直接投資國境內(nèi)金融市場還存在一定的限制，因此才引入了合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）和合格境外機構(gòu)投資者（QFII）等制度安排。正是從這個意義上講，推進人民幣資本項目可兌換，將為國內(nèi)外的投資者帶來更多的便利，也將為國內(nèi)外的貿(mào)易和投資活動帶來更多的便利。

按照國際收支口徑，通常將一國貨幣可兌換的程度分為“經(jīng)常項目可兌換”和“資本項目可兌換”。資本項目可兌換是指一個國家或地區(qū)不僅可以在國際收支經(jīng)常性往來中，將本國或地區(qū)貨幣自由兌換成其他貨幣，而且還可以在資本和金融項目上進行自由兌換。實現(xiàn)資本項目可兌換意味著取消對外匯收支的管制，企業(yè)和居民既可以通過經(jīng)常項目的交易獲得外匯，也可以通過資本項目的交易獲得外匯。所獲外匯既可以在外匯市場上賣出，也可以自行持有。企業(yè)居民可以自由地選擇持有本幣或者外幣，以滿足資產(chǎn)需求。

基本思路是“突出重點、整體推進、順應(yīng)市場、減少扭曲、積極探索、留有余地”。

人民幣資本項目可兌換具有多種含義，包括對人民幣跨境流動的開放、對儲備貨幣資金跨境流動和交易的開放以及對主權(quán)貨幣（本幣和儲備貨幣之外的貨幣）跨境流動和交易的開放等多個方面?；舅悸肥且勒铡巴怀鲋攸c、整體推進、順應(yīng)市場、減少扭曲、積極探索、留有余地”的總體原則，進一步放寬跨境資本流動限制，健全資本流出流入均衡管理體制，完善對外債權(quán)債務(wù)管理，穩(wěn)妥有序推進人民幣資本項目可兌換。以直接投資便利化為出發(fā)點，實現(xiàn)直接投資基本可兌換；以開放國內(nèi)資本市場和擴大對外證券投資為重點，進一步提高證券投資可兌換程度；以便利跨境融資為重點，加快改革信貸業(yè)務(wù)外匯管理，深化外債管理體制改革，規(guī)范對外債權(quán)管理和監(jiān)測；以擴大個人用匯自主權(quán)為著力點，進一步放開個人其他資本項目跨境交易。

實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換是發(fā)展和完善社會主義市場經(jīng)濟的要求，是擴大中國對外開放、建設(shè)開放型經(jīng)濟的需要。它不僅有利于促進中國國際貿(mào)易和國際投資活動便利化，促進企業(yè)和居民資產(chǎn)多元化，真正實現(xiàn)“藏匯于民”，而且有利于加快中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變，提高人民幣的國際影響力，推動人民幣國際化進程。

漸進之路

從國際經(jīng)驗來看，能夠較為順利地實現(xiàn)資本項目可兌換的國家大都選擇了漸進式改革。

智利是較早實施資本項目可兌換的發(fā)展中國家之一。20世紀70年代初，智利政府曾經(jīng)快速推進資本市場開放。但由于當(dāng)時相關(guān)條件尚不具備，國外資本的大量流入造成了智利比索匯率大幅升值、經(jīng)常項目逆差和經(jīng)濟衰退等問題。1982年，智利爆發(fā)金融危機，這使智利政府認識到，應(yīng)待條件成熟后，通過漸進改革的方式，穩(wěn)步推進資本項目開放。

20世紀80年代，智利政府重啟資本項目可兌換進程。當(dāng)時，國際資本再次大量流入智利。為此，智利政府一方面鼓勵國內(nèi)企業(yè)擴大對外直接投資，促進資本流出；另一方面注重加強對資本流入的限制，專門制定了限制資本流入的無息準備金、印花稅和最短駐留期等政策措施。這不僅限制了資本流入的規(guī)模，而且使流入智利的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化：短期資本占比下降，中長期資本占比明顯提高。2000年，在相關(guān)條件基本成熟的情況下，智利政府取消了資本管制和匯兌限制，開放了資本市場。

智利的經(jīng)驗表明，資本市場開放有助于提高資源配置效率和金融部門的競爭力，但資本項目可兌換需要周密規(guī)劃、統(tǒng)籌安排，需要選擇適當(dāng)?shù)臅r機和路徑。

有條件也有難點

國際貨幣基金組織曾經(jīng)對推進資本項目可兌換提出了四個條件：穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟狀況、合理的匯率水平、充足的外匯儲備和有效的金融監(jiān)管。

在中國，穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟環(huán)境和不斷完善的金融市場體系與金融監(jiān)管體系為實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換創(chuàng)造了良好的基礎(chǔ)。隨著改革開放的不斷深化，中國實現(xiàn)了經(jīng)濟的長期、穩(wěn)定增長，綜合國力明顯增強，人民幣國際影響力日益擴大。中國通過不斷完善金融市場體系和金融監(jiān)管體系，引導(dǎo)金融機構(gòu)穩(wěn)健運營，避免過度承擔(dān)風(fēng)險，金融機構(gòu)競爭力明顯提高。在此條件下，1996年，中國實現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項目可兌換；2000年之后，人民幣資本項目可兌換進程加快。

目前，中國經(jīng)濟增長率、就業(yè)率、通貨膨脹率等經(jīng)濟金融指標良好，基本面穩(wěn)健；國際收支正在向均衡的方向調(diào)整，外匯儲備規(guī)模較大；利率市場化改革取得進展，匯率市場化改革穩(wěn)步推進。這一切都為繼續(xù)推進資本項目開放奠定了良好基礎(chǔ)，創(chuàng)造了有利條件。

同時，隨著中國經(jīng)濟對外開放進程的不斷加快，中國與世界的經(jīng)濟聯(lián)系也越來越緊密。目前中國貨物進出口總額已接近四萬億美元，國外直接投資和國外證券投資表現(xiàn)活躍，服務(wù)貿(mào)易蓬勃發(fā)展。實踐證明，如果沒有資本市場開放的支持，很難達到如此的經(jīng)濟成就。如果不繼續(xù)推動資本項目可兌換，也將無法滿足中國經(jīng)濟長期、穩(wěn)定發(fā)展的需要。

因此，中國將在加強對資本跨境交易管理，尤其是加強對短期資本跨境流動管理的條件下，繼續(xù)穩(wěn)步推進人民幣資本項目可兌換；穩(wěn)妥有序推進合格境內(nèi)個人投資者（QDII2）投資境外市場試點，探索開展個人跨境人民幣業(yè)務(wù)試點，研究符合條件的境外金融機構(gòu)和信用級別較高的境外企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券，通過不斷深化改革開放推動中國經(jīng)濟的長期可持續(xù)發(fā)展。

根據(jù)國際貨幣基金組織關(guān)于資本項目交易分類標準，在七大類40個項目中，目前我國實現(xiàn)可兌換和部分可兌換的項目為30類，占全部資本交易項目的80%。從整體上看，我國距離實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換的目標已經(jīng)不是很遠了。

但與其他改革一樣，資本項目可兌換也伴隨著一定風(fēng)險。一般而言，資本項目開放后，資本流動速度加快、資本流動規(guī)模擴大、資本流動方向的不確定性增強，容易形成和放大對國內(nèi)金融市場及實體經(jīng)濟的沖擊，這對我國宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管提出了嚴峻挑戰(zhàn)。因此，推進資本項目可兌換并不意味著完全放棄管控措施，實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換也并不等于取消所有管理和監(jiān)督，我們將在逐步開放資本市場的過程中，采取各種有效措施，避免短期資本大進大出對我國宏觀經(jīng)濟與金融市場造成沖擊，在逐步放開的同時完善監(jiān)管。未來在穩(wěn)步推進資本市場開放的過程中，將對私人和公共對外債務(wù)實行宏觀審慎管理，對資本跨境交易進行必要的監(jiān)控，對短期資本跨境交易進行必要的限制和管理。