股票期權激勵對企業(yè)價值影響文獻述評

■張 晗 沈陽理工大學經濟管理學院

股票期權激勵于20世紀90年代開始引入我國，2005年12月，證監(jiān)會頒布《上市公司股權激勵管理辦法》，規(guī)定己經完成股權分置改革的上市公司能夠實行股權激勵；2006年2月，財政部頒發(fā)《企業(yè)會計準則第1號—基本準則》及38項具體準則，規(guī)范股份支付的確認、計量、報告和披露。這兩項法規(guī)的發(fā)布為我國企業(yè)實施股權激勵計劃奠定了重要的制度基礎。

一、國外研究綜述

1.股票期權和企業(yè)價值的相關性

關于股票期權和企業(yè)價值的相關性方面，理論界形成兩種陣營利益趨同假說和經營者防御假說。

利益趨同假說的學者認為股票期權和企業(yè)價值之間存在正相關。其中最具有代表性的是Jensen和Meckling（1976）的經典之作“企業(yè)理論：經理行為、代理成本和所有權結構”。他們利用代理成本理論的研究框架，指出當經營者完全擁有公司時，公司不存在代理成本，此時公司的價值最大；當經營者擁有公司部分股票時，代理成本被股東和經營者共同承擔，此時公司價值下降。

經營者防御假說認為股票期權和企業(yè)價值存在負相關。Fama和Jensen（1983）提出，如果經營者持股水平過高會讓經營者的地位變得更加牢固，使得市場無法通過并購的方式進行資源的有效分配，從而導致公司價值損失。

2.股權期權激勵對企業(yè)價值影響

Morck，Shleifer和Vishny（1988）等人選取利用托賓Q值作為被解釋變量，董事會成員持股比例作為解釋變量，研究結果表明兩者之間呈U型關系，分界點為5%，低于5%時能發(fā)揮激勵作用，超過5%會使企業(yè)價值下降。

二、國內研究綜述

1.股票期權和企業(yè)價值的相關性

顧斌（2007）采用實施股權激勵的上市公司為樣本，使用企業(yè)業(yè)績與管理者持股比例數(shù)據(jù)，根據(jù)2004-2006年上市公司的數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計研究，得出股權激勵對經營管理者沒有發(fā)揮作用，經營管理者與經調整后的企業(yè)業(yè)績之間不存在相關關系。

徐倩穎（2012）通過事件研究法論證了股票期權激勵計劃的公布對公司股價的影響，對股票期權激勵計劃的實施情況從實施前一年到實施后第二年做了系統(tǒng)的整理，并且為每一家實施股票期權激勵計劃的企業(yè)找到與之配對的企業(yè)，通過獨立樣本均值檢驗，發(fā)現(xiàn)企業(yè)實施股票期權激勵對企業(yè)業(yè)績有正面影響。

2.股票期權激勵對企業(yè)價值的影響

彭一浩（2009）對2002年至2008年的65家高科技上市公司進行研究，他使用分類比較和回歸分析的方法，得出公司業(yè)績與經營管理者持股兩者之間是一種非線性的關系。他認為在高科技行業(yè)中，如果經營管理者的持股水平低于27.93%時，公司的經營業(yè)績會因為實施了股權激勵而有所改善，而持股水平高于這一點時，股權激勵措施對公司業(yè)績就不會產生激勵作用。

武美君（2012）采用T檢驗法和回歸分析法對2011年實施股權激勵的公司進行研究發(fā)現(xiàn)，股權激勵的實施有利于公司業(yè)績的優(yōu)化，企業(yè)價值與股權激勵比例呈非線性相關關系，具有區(qū)間效應；對每股收益與股權激勵關系進一步研究發(fā)現(xiàn)，激勵比例介于3%至6%之間時，對公司業(yè)績產生的利益趨同效應最大；對處于該區(qū)間的上市公司展開研究得知，在不同的激勵模式中，限制性股票的激勵效果最好。

三、國內外研究述評

西方股票市場興起較早，從目前該領域的研究現(xiàn)狀來看，結論有所不同，首先股票期權對企業(yè)價值的相關性方面，理論界形成了兩者之間的利益趨同假說和經營者御假說兩種；其次對股票期權對企業(yè)價值影響方面，多數(shù)學者都認為股票期權的比重會對企業(yè)價值產生影響，但是這個比重具體是多說在理論界還沒有形成一致性的觀點。

我國股票市場興起較晚，我國學者主要對股票期權的理論研究還不夠成熟，在實證研究方面的樣本選擇和數(shù)據(jù)選擇方面也沒有國外豐富，數(shù)據(jù)的有效性也有待于進一步商榷。目前國內學者的研究主要側重于股票期權和企業(yè)價值的相關性方面，研究成果和國外學者基本一致，主要形成正相關和負相關兩種基本觀點；在股票期權比重對企業(yè)價值的影響方面也沒有形成一致的結論，同時對股票期權出售期限和發(fā)放對象等對企業(yè)價值的影響方面的研究方面也比較匱乏。

[1]顧斌.我國上市公司股權激勵實施效果的研究[J].會計研究，2007（2）

[2]徐倩穎.我國上市公司股票期權激勵現(xiàn)狀及效果分析[D].西南財經大學，2012

[3]彭一浩.股權激勵方式及其發(fā)展趨勢展望[J].財會通訊，2009（7）

[4]武美君.上市公司股權激勵與公司績效關系研究[D].山東大學，2012

[5]Morck，ShleiferS.Kaplan，Executive Compensation: Six Question that Needed Answer, Journal of economic perspective,1999(13)

[6]Jensen，M.and Murphy，K.J.Performance Pay and Top Management Incentives [J].Journal of political Economy,1998(6):225-264

[7]Fama and Jensen.Problem and The Theory of The Firm[J].Journal of Political Economy,1988(2):288～307