我國外匯儲備與CPI關(guān)系的實證分析

張艷清

（1.河北大學 經(jīng)濟學院，河北 保定 071000；2.濟源職業(yè)技術(shù)學院 經(jīng)管系，河南 濟源 459000）

隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，外匯儲備增長加快，因而使得外匯占款的比例不斷上升，事實證明外匯儲備目前已成為我國貨幣供給的主要方式。同時流動性的充裕已成為推動物價增高的幕后“黑手”。鑒于此，清楚外匯儲備與CPI的關(guān)系，對深化外匯管理體制改革和我國經(jīng)濟發(fā)展有重要作用。

一、外匯儲備與CPI關(guān)系分析

（一）外匯儲備與CPI概念分析

外匯儲備一般是指一個國家或政府所持有的國際儲備資產(chǎn)中的外匯部分，即一國政府持有的以外幣表示的債權(quán)。由于外匯儲備可以隨時能夠兌換外國貨幣，因此外匯儲備的多少是一個國家清償國際債務能力的重要標志，同時它又對平衡國際收支、穩(wěn)定匯率起著重要的作用。CPI又稱居民消費價格指數(shù)，它是用來反映一定時期內(nèi)居民所消費的商品和勞務的價格水平變動趨勢和變動程度的指標。依據(jù)中國銀行和國家統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫的相關(guān)資料，筆者分別搜集整理了我國2009—2011年的外匯儲備和CPI數(shù)據(jù)，并依據(jù)這些數(shù)據(jù)分別繪制了趨勢圖。

（二）外匯儲備與CPI趨勢圖

從圖1中可以看出：總體來講，我國的外匯儲備呈逐年增加的趨勢。2009年我國的外匯儲備達到23 991.52億美元，同比增長8.7%，首次突破2萬億美元大關(guān)；2010年上半年增速較慢，個別月份出現(xiàn)了負增長，不過2010年末國家外匯儲備余額為28 473億美元，同比增長18.7%，總體上依舊保持增長態(tài)勢；2011年3月份外匯儲備突破3萬億美元，雖然總額一直在增加，但是由于國家推行從緊的貨幣政策，加強了貨幣流動性管理，從而使其增速相對較慢。

圖1 2009—2011年我國外匯儲備趨勢

從圖2可以看到：除了2009年CPI基本呈下降趨勢外，其他年份基本呈上漲趨勢。由于2008年金融危機的蔓延，使我國的經(jīng)濟也備受打擊，經(jīng)濟與往年相比不太景氣，出現(xiàn)了局部的蕭條。2009年的上半年物價水平和2008年第四季度的變化趨勢相同，都呈現(xiàn)了下跌趨勢，同比下降了1.1%，針對此種情況政府及時調(diào)整經(jīng)濟政策，2010年我國CPI上升3.3%。據(jù)國家統(tǒng)計局顯示：2010年11月份CPI同比上漲5.1%，創(chuàng)28個月新高，價格運行呈現(xiàn)明顯的前低后高走勢。2011年，CPI總體表現(xiàn)為穩(wěn)中上升的跡象，這與國家實行穩(wěn)健的貨幣政策有著千絲萬縷的聯(lián)系。

圖2 2009—2011年我國CPI趨勢

（三）外匯儲備與CPI理論分析

我國國家統(tǒng)計部門的有關(guān)數(shù)據(jù)顯示：隨著匯率改革的影響，我國的國際收支呈現(xiàn)了雙順差，這引起了我國外匯儲備的飛速增加，從而導致外匯占款①的增加；外匯制度的改革一定程度上使得外匯儲備對基礎(chǔ)貨幣②供給量產(chǎn)生了更大的影響，隨著外匯占款的增加我國基礎(chǔ)貨幣的投放量也隨之增加。然后再通過通過貨幣乘數(shù)③的作用的影響，貨幣供應量成倍增加，最后導致社會總需求增加，但總供給不能隨之相應增加，受商品市場供求的相互作用，CPI就會出現(xiàn)上漲。又由于我國出口產(chǎn)品以原材料和初級加工產(chǎn)品為主，勞動力成本低廉，而在出口中我國的出口產(chǎn)品是以外幣來表示的，因而即使國內(nèi)物價上漲也不會影響我國出口產(chǎn)品的國際競爭力。因此，CPI的變化不會對外匯儲備產(chǎn)生因果關(guān)系。但反過來，由于外匯儲備可以影響貨幣的發(fā)行量，而貨幣的發(fā)行量又影響我國的CPI，因而外匯儲備可以間接地影響CPI，從而使得物價上漲（見圖3）。

圖3 外匯儲備與CPI關(guān)系

二、外匯儲備變化對CPI影響的實證分析

為了更準確地驗證外匯儲備和物價水平之間的關(guān)系，筆者所采用的數(shù)據(jù)均參考中國人民銀行和國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)。

（一）單整檢驗

用來檢驗時間序列數(shù)據(jù)平穩(wěn)性的重要步驟就是單整檢驗。因為在現(xiàn)實中，隨著時間的推移，時間序列會產(chǎn)生一定的不穩(wěn)定性。顯然這些根據(jù)時間而排列的數(shù)字序列之間存在某種很強的相關(guān)性，但表面來看實際上這些序列之間并沒有任何因果關(guān)系，即“偽回歸”，這些“偽回歸”必將對格蘭杰因果檢驗產(chǎn)生不好的影響。為避免出現(xiàn)這一現(xiàn)象，在對問題進行預測之前先要對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行檢驗，如果結(jié)果顯示各個變量是非平穩(wěn)的變量，就要進行差分處理。筆者運用Eviews5.0進行ADF檢驗，檢驗結(jié)果如表1所示。

從表1的檢驗結(jié)果看，變量在1%、5%和10%三個臨界值顯著水平下，變量序列的ADF檢驗的T統(tǒng)計量值分別為-1.310 940和-1.055 799，兩者均大于相應的臨界值，因而不能拒絕原假設(shè)，存在單位根，是非平穩(wěn)序列。因而要進行一階差分處理，結(jié)果顯示分別為-6.223 723和-4.761 854，可以看出經(jīng)過一階差分后的ADF檢驗的T統(tǒng)計量值都比1%、5%和10%檢驗水平下的臨界值要小，可以拒絕原假設(shè)，此時可以認為各變量一階差分沒有單位根，是一階差分平穩(wěn)序列。

表1 變量序列的ADF檢驗

（二）協(xié)整檢驗

為檢驗單個變量的平穩(wěn)性，筆者用ADF來進行檢驗，進行ADF檢驗的目的是為了協(xié)整檢驗，來表示一組變量之間存在著長期的均衡關(guān)系可以用協(xié)整來體現(xiàn)，因為即使是非平穩(wěn)變量，但其線性的組合可能是平穩(wěn)的，從而可以通過檢驗非平穩(wěn)變量間的協(xié)整性來避免“偽回歸”和單位根。用Eviews5.0對回歸方程得到的殘差進行ADF檢驗的結(jié)果如表2所示：ADF值為-9.871 991，在1%、5%和10%顯著水平下，檢驗統(tǒng)計量值小于相應臨界值-3.583 298、-2.943 364和-2.615 050，從而拒絕原假設(shè)，殘差序列不存在單位根，是平穩(wěn)序列，也就說明了外匯儲備與CPI之間存在協(xié)整關(guān)系，即長期的均衡關(guān)系。

表2 對回歸方程殘差的ADF檢驗

（三）格蘭杰因果檢驗

按照計量經(jīng)濟學的理論，即使各變量之間存在著長期的均衡關(guān)系，即協(xié)整關(guān)系，但這種均衡關(guān)系也不一定就是雙向的因果關(guān)系，為了檢驗因變量與自變量之間是否存在雙向的因果關(guān)系，還要進行格蘭杰因果檢驗。由表3可知，原假設(shè)LnR不是LnY的Granger原因，P值為0.041 0，小于0.05，拒絕原假設(shè)，表明外匯儲備變動是物價水平變動的格蘭杰原因。原假設(shè)LnY不是LnR的Granger原因，P值為0.076 1，大于0.05，接受原假設(shè)，從而證實了CPI變化構(gòu)不成外匯儲備變化的格蘭杰原因，從而最終表明了外匯儲備和CPI之間是一種單向的因果關(guān)系。

表3 結(jié)果

三、穩(wěn)定CPI的對策

由于我國外匯儲備具有保持對外支付能力和調(diào)節(jié)國際收支、維持本國貨幣匯率穩(wěn)定的作用，加之外匯儲備的變動會引起CPI的變動，因而維持“安全、穩(wěn)定、適度、微調(diào)、獲益”的外匯儲備原則十分重要。

（一）改革現(xiàn)行的外匯管理制度及人民幣匯率形成機制

隨著外匯儲備數(shù)量的增加，央行可能會增加購買外匯的負擔，還會因外匯占款投放而投放更多的基礎(chǔ)貨幣量，從而會影響貨幣的供應量，貨幣供應量減少，就會使得CPI增加。因而國家應改變現(xiàn)有的外匯管理制度，逐步變強制結(jié)售匯為企業(yè)意愿結(jié)售匯制，擴大銀行的外匯頭寸，以實現(xiàn)“藏匯中央”和“藏匯于民”。只有這樣才能減輕因維持固定匯率而面臨的對外匯儲備規(guī)模的壓力，削弱外匯儲備與貨幣供給的內(nèi)在聯(lián)系，從根本上解決外匯儲備問題，從而影響貨幣供應量，調(diào)節(jié)CPI的增長速度。

目前我國人民幣只是實現(xiàn)了經(jīng)常項目的可兌換，還未實現(xiàn)資本、金融項目的自由兌換，這就使得人民幣在國際上還不是他國國際儲備的重要組成部分，因此當外匯儲備較多、為維持匯率穩(wěn)定而不得不拋售大量人民幣時，CPI必然上升。因此，穩(wěn)定CPI值的一個重要方面就是大力發(fā)展中國的經(jīng)濟，實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的升級，使人民幣像美元一樣成為世界貨幣，這樣必然就會消弱外匯儲備對CPI的消極作用。

（二）逐步改革現(xiàn)有的外匯儲備結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)我國外匯儲備的多元化

國家2012年統(tǒng)計年鑒和央行的數(shù)據(jù)顯示：2009—2011年我國黃金儲備均為3 389萬盎司，沒有發(fā)生變動，而2009—2011年外匯儲備分別為23 991.52億美元、28 473.38億美元和31 811.48億美元，外匯儲備逐年遞增。受國際貿(mào)易和歷史原因等影響，目前我國的外匯儲備幣種還比較單一。張斌等學者的研究資料表明，我國外匯儲備主要由美元、歐元、日元和英鎊四種貨幣構(gòu)成，2010年數(shù)據(jù)顯示，四種貨幣的權(quán)重分別為71.1%、23.2%、1.4%、3.7%，美元占很大比重。這種外匯儲備結(jié)構(gòu)決定了我國已經(jīng)成為美國的第一大債權(quán)國，對美國的債券大幅度減持很有可能導致美元在國際外匯市場上大幅貶值，從而使我國遭受重大損失。因此，改革現(xiàn)有的外匯儲備結(jié)構(gòu)，減少美元貨幣的持有量，適當將美元貨幣變換為美元資產(chǎn)，同時適當增加日元、歐元和英鎊貨幣的持有量，實施外匯儲備幣種的多元化，這有利于將由于國際市場的動蕩帶來的我國國際儲備實際貶值的風險降到最低。這就意味著逐漸減少對美國政府債券的持有在我國總體外匯儲備中的比例，轉(zhuǎn)而投資到流動性不高的其他證券和投資資產(chǎn)中去。長期來看，我國可以借此擺脫對單一外匯（美元）的束縛，減少外匯占款的壓力。

（三）加大購買實物資產(chǎn)的力度，減少基礎(chǔ)貨幣的投放量

基礎(chǔ)貨幣也稱為高能貨幣，從理論上，基礎(chǔ)貨幣等于流通中的貨幣加上商業(yè)銀行準備金（包括銀行持有的庫存現(xiàn)金、銀行和非銀行金融機構(gòu)在中央銀行的存款兩部分）。商業(yè)銀行的派生存款的創(chuàng)造機制使得整個社會的貨幣供給總量以數(shù)倍于基礎(chǔ)貨幣的規(guī)模增加。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，近十年以來，我國基礎(chǔ)貨幣的投放量呈逐年遞增態(tài)勢，基礎(chǔ)貨幣投放量的增加，勢必對CPI有一定的壓力。因此，要減少基礎(chǔ)貨幣的投放量，一方面政府和我國外匯管理局要加大力度變貨幣儲備為實物儲備，如購買重要的戰(zhàn)略物資，在海外建立跨國公司等。這樣政府就會把大量的外匯儲備用于實物的購買，減少了大量的外用占款，從而有利于減少基礎(chǔ)貨幣的投放量，在一定程度上抑制外匯儲備對CPI的影響。另一方面，央行可以適當?shù)囟喙_發(fā)行債劵、調(diào)高貼現(xiàn)率和存款準備金率，從而減少基礎(chǔ)貨幣的投放。

注釋：

①外匯占款是指受資國中央銀行收購外匯資產(chǎn)而相應投放的本國貨幣。由于人民幣是非自由兌換貨幣，外資引入后需兌換成人民幣才能進入流通使用，國家為了外資換匯要投入大量的資金增加了貨幣的需求量，形成了外匯占款。

②基礎(chǔ)貨幣又稱強力貨幣或高能貨幣，是指處于流通界為社會公眾所持有的現(xiàn)金及銀行體系準備金（包括法定存款準備金和超額準備金）的總和?；A(chǔ)貨幣作為整個銀行體系內(nèi)存款擴張、貨幣創(chuàng)造的基礎(chǔ)，其數(shù)額大小對貨幣供應總量具有決定性的影響。

③所謂貨幣乘數(shù)也稱之為貨幣擴張系數(shù)或貨幣擴張乘數(shù)，是指在基礎(chǔ)貨幣（高能貨幣）基礎(chǔ)上，貨幣供給量通過商業(yè)銀行創(chuàng)造存款貨幣功能產(chǎn)生派生存款的作用而產(chǎn)生的信用擴張倍數(shù)，是貨幣供給擴張的倍數(shù)。

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