• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    我國(guó)創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司融資效率實(shí)證研究

    2013-05-10 04:50:48李鴻漸副教授夏婷婷蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院蘭州730050
    商業(yè)經(jīng)濟(jì)研究 2013年15期
    關(guān)鍵詞:創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)

    ■ 李鴻漸 副教授 夏婷婷(蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 蘭州 730050)

    我國(guó)創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司融資效率實(shí)證研究

    ■ 李鴻漸 副教授 夏婷婷(蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 蘭州 730050)

    本文通過(guò)梳理國(guó)內(nèi)外學(xué)者的理論研究成果,以2011年12月31日前在我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的186家制造業(yè)上市公司為樣本,設(shè)定相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)體系,選取各上市公司2010年及2011年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),運(yùn)用DEA模型對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)企業(yè)的融資效率進(jìn)行測(cè)度,并在分析實(shí)證結(jié)果的基礎(chǔ)上提出提高創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司融資效率的意見(jiàn)與建議。

    創(chuàng)業(yè)板 制造業(yè) 上市公司融資效率

    2009年10月30日創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在我國(guó)正式推出,作為多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分,其主要目的是為高成長(zhǎng)性型中小企業(yè)提供上市融資渠道,為其解決融資困境。經(jīng)過(guò)兩年的發(fā)展,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在扶持我國(guó)中小企業(yè)融資及推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了很大的貢獻(xiàn)。但在實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中,部分上市公司的融資行為并不樂(lè)觀,截至2011年12月31日,共有281家中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市,其中有186家屬于制造業(yè)(數(shù)據(jù)來(lái)源于深圳證券交易所),占已上市公司總數(shù)的76.67%,作為創(chuàng)業(yè)板上市公司中占最大比例的制造業(yè)企業(yè),其融資效率的高低也受到了人們的關(guān)注。因此本文以創(chuàng)業(yè)板上市制造企業(yè)作為研究樣本,通過(guò)對(duì)這些上市公司融資效率的測(cè)度,找出影響我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)融資效率的影響因素,期望對(duì)探索解決我國(guó)中小企業(yè)融資難的問(wèn)題有所幫助。

    早在1955年,國(guó)外學(xué)者M(jìn)odigliani和Miller就提出了著名的MM定理,他們認(rèn)為在沒(méi)有企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅的情況下,公司的總價(jià)值與公司的融資結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān),該理論為公司融資問(wèn)題的研究奠定了基礎(chǔ)。國(guó)內(nèi)學(xué)者早期只是對(duì)融資效率涵義進(jìn)行探討,曾康森在1993年通過(guò)分析影響融資效率的因素,他認(rèn)為企業(yè)融資方式的選擇要依據(jù)融資效率和融資成本。本文通過(guò)梳理國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究成果,對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的融資效率進(jìn)行實(shí)證研究。

    數(shù)據(jù)選取及指標(biāo)確定

    (一)數(shù)據(jù)選取

    本文研究的對(duì)象是我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)的融資效率,由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在我國(guó)2009年10月30日才正式公開(kāi)上市,成立時(shí)間較短,因此考慮到企業(yè)首發(fā)上市時(shí)對(duì)募集資金項(xiàng)目的投資見(jiàn)效需要一定的時(shí)間,所以本文對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)融資效率的度量需要應(yīng)用到其首發(fā)上市后次年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。為了更好地反映企業(yè)融資后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),本文選取截至2011年12月31日在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的186家制造企業(yè)2010年及2011年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為樣本進(jìn)行研究。

    本文依據(jù)深圳證券交易所公布的創(chuàng)業(yè)板上市公司的信息,選取截止2011年12月31日在創(chuàng)業(yè)板上市的186家上市公司的名單及股票代碼,通過(guò)新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)站公布的各上市公司的年度

    報(bào)告收集到各指標(biāo)的數(shù)據(jù),輸入指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)自各上市公司2010年的財(cái)務(wù)報(bào)表,輸出指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)自2011年的財(cái)務(wù)報(bào)表,各上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表及公布的相關(guān)財(cái)務(wù)比率為研究數(shù)據(jù)的根本來(lái)源。

    (二)指標(biāo)確定

    本文采用的是DEA效率測(cè)度方法,屬于非參數(shù)估計(jì)方法,在評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取上,需要分別確定投入指標(biāo)和產(chǎn)出指標(biāo)。因此,合理有效地定義投入和產(chǎn)出是正確利用DEA方法測(cè)度效率的關(guān)鍵。

    1.投入指標(biāo)確定。主要包括以下指標(biāo):

    資產(chǎn)總額。企業(yè)的資產(chǎn)總額從形態(tài)上應(yīng)包括固定資產(chǎn)、流動(dòng)資產(chǎn)及無(wú)形資產(chǎn)等各種資產(chǎn)在內(nèi)的企業(yè)所擁有的全部資產(chǎn)。選擇上市公司的資產(chǎn)總額作為投入變量,是由于擁有一定數(shù)量的資產(chǎn)是企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理的基礎(chǔ),也包括資金的經(jīng)營(yíng)管理。

    資產(chǎn)負(fù)債率。資產(chǎn)負(fù)債率是指企業(yè)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率,該指標(biāo)能夠表示企業(yè)的資本構(gòu)成,反映企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的合理性,同時(shí)也可以作為檢查企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況是否穩(wěn)定的指標(biāo)。資產(chǎn)負(fù)債率又具有財(cái)務(wù)杠桿的作用,對(duì)企業(yè)總資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)成果具有“放大”的作用。

    主營(yíng)業(yè)務(wù)成本。主營(yíng)業(yè)務(wù)成本反映了創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行主營(yíng)業(yè)務(wù)生產(chǎn)所花費(fèi)的代價(jià),表明企業(yè)的資產(chǎn)運(yùn)用方式,把主營(yíng)業(yè)務(wù)成本作為一個(gè)投入變量是由于該指標(biāo)的大小直接影響主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的多少,進(jìn)而影響企業(yè)的財(cái)務(wù)效益和成長(zhǎng)能力,從而對(duì)企業(yè)的資金管理效率產(chǎn)生影響。

    表1 投入變量描述統(tǒng)計(jì)量

    表2 產(chǎn)出變量描述統(tǒng)計(jì)量

    表3 融資效率整體分析

    表4 融資效率具體分析

    2.產(chǎn)出指標(biāo)確定。本文主要從獲利能力、成長(zhǎng)能力、運(yùn)營(yíng)能力、償債能力及市場(chǎng)表現(xiàn)五個(gè)方面來(lái)反映創(chuàng)業(yè)板上市公司的產(chǎn)出。

    凈資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率是反映企業(yè)獲利能力的常用財(cái)務(wù)指標(biāo),創(chuàng)業(yè)板上市公司經(jīng)營(yíng)管理的主要目標(biāo)是股東財(cái)富最大化,所以采用凈資產(chǎn)收益率反映企業(yè)財(cái)務(wù)效益更能準(zhǔn)確地反映企業(yè)目標(biāo),這也是凈資產(chǎn)收益率作為企業(yè)融資效率產(chǎn)出指標(biāo)的合理性。

    主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率反映的是上市公司融資后的成長(zhǎng)能力,企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展主要靠的是主營(yíng)業(yè)務(wù),而不是非經(jīng)營(yíng)性損益,因此該指標(biāo)能夠較好地反映融入資金的使用效率。

    總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率??傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是反映企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力的重要指標(biāo),指標(biāo)體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉(zhuǎn)速度,反映了企業(yè)全部資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。

    流動(dòng)比率。流動(dòng)比率是流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的比率,用來(lái)衡量企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)在短期債務(wù)到期以前,可以變?yōu)楝F(xiàn)金用于償還負(fù)債的能力。根據(jù)財(cái)務(wù)管理的基本知識(shí),流動(dòng)比率值應(yīng)該大于等于2,企業(yè)才具有充足的償債能力。

    每股收益。由于中小板上市制造企業(yè)是上市公司,企業(yè)在進(jìn)行管理決策時(shí),必然要考慮該決策對(duì)企業(yè)股市表現(xiàn)的影響,所以企業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)也作為本研究的一個(gè)產(chǎn)出變量,用于反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理決策在股市的效果。

    實(shí)證分析

    (一)描述性統(tǒng)計(jì)

    在對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行進(jìn)一步分析之前,先對(duì)數(shù)據(jù)的各種特征進(jìn)行分析,以便于描述測(cè)量樣本的各種特征及其所代表的總體的特征是很重要的。描述性統(tǒng)計(jì)分析的項(xiàng)目很多,常用的如平均數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)差、中位數(shù)、頻數(shù)分布、正態(tài)或偏態(tài)程度等,本文用SPSS17.0統(tǒng)計(jì)分析軟件,分別對(duì)投入及產(chǎn)出變量的各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析(見(jiàn)表1、表2)。

    (二)DEA效率評(píng)價(jià)

    本文運(yùn)用DEPA2.1軟件對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的融資效率進(jìn)行評(píng)價(jià),由于DEA模型要求每個(gè)指標(biāo)的數(shù)據(jù)為非負(fù)數(shù),因此,本文運(yùn)用“最小—最大標(biāo)準(zhǔn)化”方法對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。每個(gè)創(chuàng)業(yè)板上市公司都有3個(gè)不同的輸入變量以及5個(gè)不同的輸出變量,將標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)輸入后,分別運(yùn)用CCR模型和BCC模型進(jìn)行求解。

    1.技術(shù)效率、純技術(shù)效率和規(guī)模效率。通過(guò)運(yùn)用軟件計(jì)算求得DMUs的最優(yōu)解和相對(duì)效率值,得到我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司的技術(shù)效率(TE)、純技術(shù)效率(PTE)、規(guī)模效率(SE)以及每個(gè)樣本各個(gè)變量的冗余度,根據(jù)輸出的結(jié)果,歸納出我國(guó)創(chuàng)業(yè)板186家上市制造企業(yè)整體融資效率有效性狀況如表3所示。

    從表3可以看出,創(chuàng)業(yè)板上市制造企業(yè)融資效率技術(shù)有效(DEA(C2R))的公司有9家,占總樣本數(shù)的4.84%,這些公司在這186家創(chuàng)業(yè)板上市公司中融資效率是相對(duì)有效的,說(shuō)明其融資活動(dòng)投入無(wú)冗余(已達(dá)最小),融資總量也無(wú)短缺(已不能再大),其融資效率既達(dá)到了規(guī)模有效又達(dá)到了技術(shù)有效。但也有177家上市公司融資效率相對(duì)無(wú)效,在上市公司中比例高達(dá)95.16%。結(jié)合純技術(shù)效率計(jì)算結(jié)果可以知道這177家融資效率的技術(shù)無(wú)效的公司中,有12家上市公司的融資效率屬于純技術(shù)有效而非規(guī)模有效,其余165家上市公司的融資效率是既非規(guī)模有效又非純技術(shù)有效,這些公司占總體的88.71%。因此,從總體上來(lái)看,我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)的融資效率偏低,但是純技術(shù)效率又比技術(shù)效率略高一些。

    2.我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司融資效率具體分析。表4總結(jié)了我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造企業(yè)融資效率的總體有效與無(wú)效性,為了進(jìn)一步分析我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司融資效率的具體分布情況,對(duì)輸出的結(jié)果作進(jìn)一步分析(見(jiàn)表4)。表4為我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司融資效率在DEA(C2R)和DEA(BC2)模型下的效率分布情況,從表4中可以看出,在CCR模型下的技術(shù)效率約74.73%(139家)的效率值都是低于0.5的,在BCC模型下,融資效率值在0.5以下的公司有120家,占總體的64.52%,由此可以看出,我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造企業(yè)的融資效率不僅強(qiáng)效率單位數(shù)偏低,而且絕大部分都是明顯的非效率單位。

    結(jié)論及建議

    通過(guò)以上對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)融資效率的實(shí)證分析,可以發(fā)現(xiàn)制造業(yè)上市公司的融資效率較低,運(yùn)用DEA模型進(jìn)行測(cè)度時(shí),純技術(shù)效率比技術(shù)效率要高一些,大部分上市公司的融資效率分布在0.5以下,屬于明顯的非效率單位;綜合以上分析,結(jié)合我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)展的特點(diǎn),提出以下建議:

    第一,優(yōu)化上市公司的治理結(jié)構(gòu)。良好的公司治理結(jié)構(gòu),可解決公司各方利益分配問(wèn)題,對(duì)公司能否高效運(yùn)轉(zhuǎn)、是否具有競(jìng)爭(zhēng)力,起到?jīng)Q定性的作用。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板制造業(yè)上市公司應(yīng)盡可能地完善出資人制度及推進(jìn)利益相關(guān)者參與公司治理來(lái)健全公司治理結(jié)構(gòu)。

    第二,加快制造業(yè)企業(yè)集團(tuán)化發(fā)展。企業(yè)集團(tuán)化可以發(fā)揮集中采購(gòu)、集中銷售,大規(guī)模融資的優(yōu)勢(shì),以此獲得對(duì)上下游的價(jià)格談判能力,降低融資成本的目的。目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)企業(yè)大多數(shù)規(guī)模較小,正處于發(fā)展階段,應(yīng)有意識(shí)地引導(dǎo)制造業(yè)企業(yè)做大做強(qiáng),運(yùn)用更多的融資渠道來(lái)發(fā)展壯大自己。

    第三,完善制造業(yè)資本市場(chǎng)建設(shè)。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)起步較晚,準(zhǔn)入條件較低,因此需要建立一個(gè)體制完善、高效運(yùn)作的多層次資本市場(chǎng),來(lái)規(guī)范上市公司的運(yùn)作體制,豐富中小企業(yè)融資的方式和渠道,提高其融資效率,為企業(yè)融資提供一個(gè)良好的平臺(tái)。

    1.France Modigliani and Miller M. The Cost of Capital Corporation,Finance and the Theory of investment[J].American Economic Review,1958(6)

    2.胡君,賀銀娟.中小企業(yè)融資效率評(píng)價(jià)與分析[J].企業(yè)經(jīng)濟(jì),2010(7)

    3.楊宜.北京高科技中小企業(yè)融資效率研究[J].科技管理研究,2009(10)

    4.高山.基于DEA方法的科技型中小企業(yè)融資效率研究[J].會(huì)計(jì)之友,2010(3)

    F832

    A

    猜你喜歡
    創(chuàng)業(yè)板上市制造業(yè)
    科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板觀察
    科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板觀察
    20.59萬(wàn)元起售,飛凡R7正式上市
    車主之友(2022年6期)2023-01-30 08:01:04
    10.59萬(wàn)元起售,一汽奔騰2022款B70及T55誠(chéng)意上市
    車主之友(2022年4期)2022-11-25 07:27:30
    14.18萬(wàn)元起售,2022款C-HR上市
    車主之友(2022年4期)2022-08-27 00:57:48
    冰雪制造業(yè)的魯企擔(dān)當(dāng)
    走向世界(2022年3期)2022-04-19 12:39:10
    喜看新中國(guó)七十年突飛猛進(jìn)的制造業(yè)
    創(chuàng)業(yè)板上半年漲幅前50名等
    2014上海民營(yíng)制造業(yè)50強(qiáng)
    2014上海制造業(yè)50強(qiáng)
    一区二区三区乱码不卡18| 99精国产麻豆久久婷婷| 欧美老熟妇乱子伦牲交| 亚洲精品第二区| 成人漫画全彩无遮挡| 日本色播在线视频| 久久久国产精品麻豆| 国产日韩欧美在线精品| 老司机亚洲免费影院| 777米奇影视久久| 国产成人精品久久久久久| 蜜桃在线观看..| 成年av动漫网址| 春色校园在线视频观看| xxx大片免费视频| 久久99精品国语久久久| h日本视频在线播放| 久久国产精品男人的天堂亚洲 | 永久网站在线| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 久久久久网色| 青春草亚洲视频在线观看| 免费播放大片免费观看视频在线观看| 插逼视频在线观看| 人人妻人人看人人澡| 免费黄网站久久成人精品| 99久国产av精品国产电影| 国产精品一区二区在线不卡| 欧美bdsm另类| 高清黄色对白视频在线免费看 | 日韩大片免费观看网站| 亚洲精品亚洲一区二区| 欧美激情极品国产一区二区三区 | 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 日韩人妻高清精品专区| 黄色一级大片看看| 青春草视频在线免费观看| 国产精品久久久久久精品古装| 国模一区二区三区四区视频| 国产亚洲欧美精品永久| 蜜臀久久99精品久久宅男| h日本视频在线播放| 午夜视频国产福利| 国产91av在线免费观看| 麻豆成人午夜福利视频| 精品少妇久久久久久888优播| 一本—道久久a久久精品蜜桃钙片| 亚洲精品亚洲一区二区| 国产精品一区二区在线观看99| 午夜视频国产福利| 久久久久久久久久久丰满| 最近2019中文字幕mv第一页| 美女福利国产在线| 色哟哟·www| 免费播放大片免费观看视频在线观看| a级毛片在线看网站| h日本视频在线播放| 国产成人午夜福利电影在线观看| 亚洲图色成人| 99热6这里只有精品| 午夜91福利影院| 搡老乐熟女国产| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 亚洲av国产av综合av卡| 成人亚洲欧美一区二区av| 少妇被粗大的猛进出69影院 | 欧美最新免费一区二区三区| 国产成人午夜福利电影在线观看| 丁香六月天网| 国产高清国产精品国产三级| 国产真实伦视频高清在线观看| 少妇高潮的动态图| 日韩一区二区视频免费看| 自线自在国产av| 熟女人妻精品中文字幕| 亚洲高清免费不卡视频| 中国国产av一级| 精品午夜福利在线看| 国内揄拍国产精品人妻在线| 男女边摸边吃奶| 久久国产乱子免费精品| 亚洲自偷自拍三级| 国产黄片视频在线免费观看| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 永久网站在线| 亚洲av.av天堂| 久久国产亚洲av麻豆专区| 欧美 日韩 精品 国产| 精品少妇黑人巨大在线播放| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 日韩伦理黄色片| 国产高清国产精品国产三级| 一本久久精品| 97在线人人人人妻| 大香蕉久久网| av播播在线观看一区| 国产亚洲91精品色在线| 一本大道久久a久久精品| 自线自在国产av| 成人免费观看视频高清| 精华霜和精华液先用哪个| 国产视频首页在线观看| 成年人午夜在线观看视频| 极品少妇高潮喷水抽搐| 人人妻人人看人人澡| 赤兔流量卡办理| 黄色怎么调成土黄色| 男女国产视频网站| 久久久国产一区二区| 日韩制服骚丝袜av| 欧美日韩视频精品一区| 久久久亚洲精品成人影院| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 成人午夜精彩视频在线观看| 久久久久久久国产电影| 日韩一区二区三区影片| 麻豆成人午夜福利视频| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 黄色毛片三级朝国网站 | 久久这里有精品视频免费| 丁香六月天网| 国产在线一区二区三区精| 欧美日韩亚洲高清精品| 国产精品久久久久久精品古装| 亚洲精品第二区| 国产黄色视频一区二区在线观看| 国产亚洲精品久久久com| 亚洲国产最新在线播放| 午夜福利视频精品| 日韩成人av中文字幕在线观看| 91久久精品国产一区二区三区| 最近最新中文字幕免费大全7| 精品一区二区免费观看| av免费观看日本| 久久国产乱子免费精品| 91aial.com中文字幕在线观看| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 交换朋友夫妻互换小说| 在线看a的网站| 中文字幕人妻丝袜制服| 精品国产露脸久久av麻豆| 免费av不卡在线播放| 免费大片黄手机在线观看| 十八禁网站网址无遮挡 | 大片电影免费在线观看免费| 一级毛片 在线播放| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 美女主播在线视频| 日本av免费视频播放| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 午夜影院在线不卡| 黄色欧美视频在线观看| 亚洲三级黄色毛片| 亚洲av成人精品一区久久| 久久久久久久亚洲中文字幕| 涩涩av久久男人的天堂| 精品亚洲成国产av| 少妇精品久久久久久久| 一个人免费看片子| 中文在线观看免费www的网站| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 日日啪夜夜爽| 观看免费一级毛片| 男女边摸边吃奶| h日本视频在线播放| 成人亚洲欧美一区二区av| 久久国产精品大桥未久av | 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图 | av在线观看视频网站免费| 国产精品国产三级专区第一集| 亚洲精品视频女| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 国产亚洲5aaaaa淫片| 日日啪夜夜撸| 欧美日韩视频精品一区| 日韩伦理黄色片| www.色视频.com| 亚洲精品色激情综合| 偷拍熟女少妇极品色| 麻豆成人午夜福利视频| av女优亚洲男人天堂| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 51国产日韩欧美| 国产精品国产三级国产专区5o| 啦啦啦啦在线视频资源| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 成年av动漫网址| av黄色大香蕉| 久久国产精品男人的天堂亚洲 | 国产视频首页在线观看| 亚洲情色 制服丝袜| 日本爱情动作片www.在线观看| 美女福利国产在线| 婷婷色综合www| 国产精品久久久久久精品电影小说| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 亚洲欧美一区二区三区国产| 麻豆乱淫一区二区| 香蕉精品网在线| 久久精品国产a三级三级三级| 国产深夜福利视频在线观看| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 美女中出高潮动态图| 少妇的逼水好多| 国产探花极品一区二区| av有码第一页| 在线天堂最新版资源| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 国产熟女午夜一区二区三区 | 视频区图区小说| av免费在线看不卡| 2018国产大陆天天弄谢| 亚洲国产精品一区三区| 午夜福利视频精品| 国内精品宾馆在线| 久久人人爽人人片av| 国产精品久久久久久久久免| 精品人妻一区二区三区麻豆| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 中国美白少妇内射xxxbb| www.av在线官网国产| 熟女电影av网| 久久热精品热| 69精品国产乱码久久久| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 一级片'在线观看视频| 偷拍熟女少妇极品色| 好男人视频免费观看在线| 成年人午夜在线观看视频| 免费看av在线观看网站| 亚洲国产日韩一区二区| 久久99蜜桃精品久久| 一级毛片电影观看| 在现免费观看毛片| 男女无遮挡免费网站观看| 亚洲精品亚洲一区二区| 久久影院123| 一级黄片播放器| 国产成人freesex在线| 3wmmmm亚洲av在线观看| 丰满迷人的少妇在线观看| 青春草国产在线视频| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 国产一区二区在线观看日韩| 黄色毛片三级朝国网站 | 免费观看av网站的网址| 午夜日本视频在线| 久久久久精品久久久久真实原创| 各种免费的搞黄视频| 我要看日韩黄色一级片| 久久 成人 亚洲| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 在线观看www视频免费| 91成人精品电影| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 看免费成人av毛片| 精品国产露脸久久av麻豆| 国产黄色免费在线视频| 69精品国产乱码久久久| 亚洲国产欧美在线一区| 我要看日韩黄色一级片| 国产精品国产三级国产专区5o| 在线亚洲精品国产二区图片欧美 | 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频 | 久久久久国产网址| 大陆偷拍与自拍| 国产精品国产三级专区第一集| 日本vs欧美在线观看视频 | 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 蜜桃在线观看..| 大陆偷拍与自拍| 在线观看免费日韩欧美大片 | 亚洲av成人精品一二三区| 啦啦啦在线观看免费高清www| 人人澡人人妻人| 在现免费观看毛片| 婷婷色av中文字幕| 午夜影院在线不卡| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 夫妻午夜视频| 久久久精品94久久精品| 亚洲精品中文字幕在线视频 | 久久久国产欧美日韩av| 精品视频人人做人人爽| 九草在线视频观看| 亚洲精品aⅴ在线观看| 日韩伦理黄色片| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 日日爽夜夜爽网站| 韩国av在线不卡| 另类亚洲欧美激情| av网站免费在线观看视频| 亚洲欧洲国产日韩| 国产视频首页在线观看| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 色视频www国产| 国产日韩欧美在线精品| 不卡视频在线观看欧美| 人妻夜夜爽99麻豆av| 欧美日韩在线观看h| 啦啦啦在线观看免费高清www| 大片免费播放器 马上看| 韩国av在线不卡| 99热这里只有是精品50| 亚洲无线观看免费| 亚洲av日韩在线播放| 少妇丰满av| 成人影院久久| 春色校园在线视频观看| 亚洲精品中文字幕在线视频 | 中文资源天堂在线| 欧美三级亚洲精品| 日本av免费视频播放| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 18禁在线播放成人免费| 日韩欧美精品免费久久| 丰满饥渴人妻一区二区三| 高清在线视频一区二区三区| 国产av一区二区精品久久| 欧美最新免费一区二区三区| 国产极品天堂在线| 一级毛片 在线播放| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 99久久精品国产国产毛片| 成人二区视频| 日韩精品免费视频一区二区三区 | 深夜a级毛片| 久久久精品94久久精品| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 欧美日韩综合久久久久久| 69精品国产乱码久久久| 中国国产av一级| 欧美精品亚洲一区二区| 久久久a久久爽久久v久久| 五月开心婷婷网| 亚洲天堂av无毛| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图 | 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 99九九在线精品视频 | 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 在线亚洲精品国产二区图片欧美 | 久久久欧美国产精品| 三级国产精品欧美在线观看| 最近最新中文字幕免费大全7| 国产成人a∨麻豆精品| 99久久人妻综合| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 18禁在线播放成人免费| 欧美精品高潮呻吟av久久| 国产精品国产三级专区第一集| 色视频在线一区二区三区| videos熟女内射| 亚洲国产精品一区二区三区在线| 亚洲精品国产色婷婷电影| 免费看日本二区| 人妻夜夜爽99麻豆av| 亚洲精品色激情综合| 最近手机中文字幕大全| 又爽又黄a免费视频| 国产高清不卡午夜福利| 国内揄拍国产精品人妻在线| av在线播放精品| 香蕉精品网在线| 99re6热这里在线精品视频| 男人舔奶头视频| 黑人猛操日本美女一级片| 曰老女人黄片| 精品视频人人做人人爽| 制服丝袜香蕉在线| 日韩三级伦理在线观看| videossex国产| 97在线人人人人妻| 久久国产精品大桥未久av | 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91 | 久久精品国产亚洲av涩爱| 只有这里有精品99| 搡老乐熟女国产| 韩国av在线不卡| 91精品一卡2卡3卡4卡| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 我要看日韩黄色一级片| a级毛色黄片| 日韩成人伦理影院| freevideosex欧美| 欧美少妇被猛烈插入视频| 久久久久精品性色| 在线观看免费视频网站a站| 成人毛片a级毛片在线播放| 国产精品人妻久久久影院| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 观看免费一级毛片| 肉色欧美久久久久久久蜜桃| www.色视频.com| 日韩免费高清中文字幕av| 人妻一区二区av| 中国三级夫妇交换| 精品国产国语对白av| 99久久人妻综合| 欧美日韩综合久久久久久| 国产成人91sexporn| 国产在视频线精品| 少妇精品久久久久久久| 亚洲电影在线观看av| av又黄又爽大尺度在线免费看| 五月天丁香电影| 在线观看免费视频网站a站| 亚洲精品视频女| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 久久99热6这里只有精品| 欧美+日韩+精品| 日韩伦理黄色片| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 乱码一卡2卡4卡精品| 久久99一区二区三区| 97在线视频观看| 日本黄色片子视频| 亚洲av二区三区四区| 国产伦精品一区二区三区视频9| 嫩草影院入口| 国产日韩欧美在线精品| 在线观看av片永久免费下载| 丰满乱子伦码专区| 99热这里只有是精品在线观看| 国产一区二区三区综合在线观看 | 亚洲成人一二三区av| av有码第一页| 桃花免费在线播放| 国产精品熟女久久久久浪| 欧美变态另类bdsm刘玥| 国产精品无大码| 在线观看免费高清a一片| 少妇精品久久久久久久| a级毛片在线看网站| 视频中文字幕在线观看| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 欧美区成人在线视频| 亚洲av福利一区| 亚洲精品第二区| 国产欧美亚洲国产| www.色视频.com| 下体分泌物呈黄色| 欧美人与善性xxx| 亚洲伊人久久精品综合| 欧美日韩av久久| 国产精品99久久久久久久久| 又大又黄又爽视频免费| 大香蕉97超碰在线| 少妇的逼水好多| 少妇丰满av| 婷婷色综合www| 18+在线观看网站| 日本-黄色视频高清免费观看| 日本vs欧美在线观看视频 | 国产日韩欧美在线精品| 久久热精品热| 国产av国产精品国产| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 最新的欧美精品一区二区| 91精品伊人久久大香线蕉| 国产淫语在线视频| 国产 一区精品| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 人妻 亚洲 视频| 最新中文字幕久久久久| 一区二区三区免费毛片| 国产深夜福利视频在线观看| av.在线天堂| av天堂久久9| 极品少妇高潮喷水抽搐| 男女边摸边吃奶| av卡一久久| 另类亚洲欧美激情| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 国产成人aa在线观看| 性高湖久久久久久久久免费观看| 2018国产大陆天天弄谢| 国产精品久久久久久久久免| 制服丝袜香蕉在线| 中国国产av一级| 中文在线观看免费www的网站| 亚洲av福利一区| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 国产免费一级a男人的天堂| 国产高清有码在线观看视频| 亚洲av成人精品一区久久| 欧美日韩视频精品一区| 国产精品久久久久久精品电影小说| www.av在线官网国产| √禁漫天堂资源中文www| 老熟女久久久| 免费高清在线观看视频在线观看| 一区二区三区乱码不卡18| 麻豆成人av视频| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图 | 欧美精品人与动牲交sv欧美| 日日摸夜夜添夜夜爱| a级一级毛片免费在线观看| 国产伦精品一区二区三区视频9| 青春草国产在线视频| 国产熟女欧美一区二区| 青青草视频在线视频观看| 成人美女网站在线观看视频| 五月伊人婷婷丁香| 国产成人aa在线观看| 99精国产麻豆久久婷婷| 在线观看美女被高潮喷水网站| 国产高清三级在线| 街头女战士在线观看网站| 国产片特级美女逼逼视频| 亚洲经典国产精华液单| 伦理电影免费视频| 久久久国产欧美日韩av| 观看av在线不卡| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 免费大片黄手机在线观看| 激情五月婷婷亚洲| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 26uuu在线亚洲综合色| 国产中年淑女户外野战色| 成年美女黄网站色视频大全免费 | 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 在线观看免费视频网站a站| 日韩中文字幕视频在线看片| 99热这里只有是精品50| 最黄视频免费看| 欧美精品亚洲一区二区| av.在线天堂| 91精品伊人久久大香线蕉| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频 | 人妻人人澡人人爽人人| 岛国毛片在线播放| 一级二级三级毛片免费看| 一级毛片aaaaaa免费看小| 日韩大片免费观看网站| 国产精品久久久久久久久免| 亚洲av国产av综合av卡| 国产淫片久久久久久久久| 最近中文字幕2019免费版| 校园人妻丝袜中文字幕| 男人添女人高潮全过程视频| 精品久久久久久电影网| 中文字幕亚洲精品专区| 亚洲欧美精品专区久久| 免费黄色在线免费观看| 国产成人精品无人区| 高清欧美精品videossex| 欧美最新免费一区二区三区| 久久6这里有精品| 内射极品少妇av片p| 丰满迷人的少妇在线观看| 两个人免费观看高清视频 | 高清在线视频一区二区三区| 3wmmmm亚洲av在线观看| 超碰97精品在线观看| 蜜臀久久99精品久久宅男| 亚洲人与动物交配视频| 国产成人精品无人区| 2021少妇久久久久久久久久久| 国产男女超爽视频在线观看| 嫩草影院新地址| 欧美+日韩+精品| 久久影院123| 亚洲精华国产精华液的使用体验| √禁漫天堂资源中文www| 久久狼人影院| 久久久国产一区二区| 亚洲第一av免费看| 亚洲精品色激情综合| 丝袜喷水一区| 丰满人妻一区二区三区视频av| 涩涩av久久男人的天堂| 久久久久久久久大av| 伊人久久国产一区二区| 亚洲国产av新网站| av线在线观看网站| 亚洲国产av新网站| 亚洲av在线观看美女高潮| 日韩不卡一区二区三区视频在线| 国产欧美日韩一区二区三区在线 | 91aial.com中文字幕在线观看| 99热全是精品| 只有这里有精品99| 99热这里只有是精品在线观看| 最新的欧美精品一区二区| 少妇熟女欧美另类| 亚洲真实伦在线观看| 色视频www国产| 亚洲第一区二区三区不卡| 亚洲av免费高清在线观看| 高清黄色对白视频在线免费看 | 久久国产精品大桥未久av | 伦理电影大哥的女人| 91精品伊人久久大香线蕉| 黄色日韩在线| 一级毛片我不卡| 成年美女黄网站色视频大全免费 | 日韩欧美精品免费久久| 插逼视频在线观看| 2021少妇久久久久久久久久久| 午夜福利在线观看免费完整高清在| 亚洲四区av| 交换朋友夫妻互换小说| 久久精品夜色国产| 午夜日本视频在线| 国产亚洲一区二区精品| 如日韩欧美国产精品一区二区三区 | 久久久a久久爽久久v久久| 777米奇影视久久| 日韩欧美一区视频在线观看 | 日韩视频在线欧美|