論ECFA背景下兩岸證券交叉融資機制

□ 代中現(xiàn) 鄧 毓（中山大學 商學院，廣東 廣州510275）

大陸與臺灣的合作長期伴隨著“先民間后官方，先經(jīng)濟后政治”的特點，近幾年，兩岸往來日益密切，國民黨重新執(zhí)政后更是拓寬了交流的領域，深化了合作的層次，尤其是兩岸的經(jīng)貿(mào)合作關系日趨緊密，經(jīng)貿(mào)合作總量也逐年穩(wěn)步上升，發(fā)展趨勢良好，2010年《海峽兩岸經(jīng)濟合作框架協(xié)議》（ECFA）的簽訂更是為兩岸的經(jīng)貿(mào)合作提供了制度上的保證。但在海峽兩岸交叉融資的合作方面，由于早期臺灣為陸資企業(yè)設置了過多的限制，導致了金融合作曾經(jīng)持續(xù)不平衡。海峽兩岸的經(jīng)貿(mào)合作惠及兩岸民間百姓，加強金融合作交流，使金融合作更好地適應兩岸經(jīng)貿(mào)合作不斷擴展的發(fā)展趨勢，勢在必行。

一、兩岸證券交叉融資的基礎

（一）兩岸加強金融合作是推動兩岸經(jīng)貿(mào)合作發(fā)展的內(nèi)在要求

多年來，隨著兩岸官方與民間的交流日益密切，海峽兩岸逐漸展開了多層次、寬領域的深入合作，自經(jīng)濟、政治、文化層面不斷滲透。值得一提的是自1979年“三通”提出之后，兩岸的經(jīng)貿(mào)合作不斷擴展，已形成了從小到大持續(xù)增長的規(guī)模。商務部的統(tǒng)計資料顯示，早在1979年，海峽兩岸的貿(mào)易總額只有0.46億美元，2005年時已達912.3億美元，而到了2012年全年，大陸與臺灣的貿(mào)易總額就增長到了1689.6億美元，占我國對外貿(mào)易總額的4.4%，同比上升了5.6%。1979年臺灣地區(qū)向大陸出口額度為0.2億美元，2005年增長到647.8億美元，到了2012年大陸自臺灣地區(qū)的進口額達到1321.8億美元，同時，大陸向臺灣的出口額由1979年的0.6億美元，增長到了2012年的367.8億美元，兩岸貿(mào)易除了在1979年出現(xiàn)了臺灣對大陸近0.4億美元的逆差之外，臺灣對大陸的貿(mào)易一直呈現(xiàn)順差局面，2012年更是上升到954億美元。海峽兩岸經(jīng)濟貿(mào)易總額逐年上升，兩岸的貿(mào)易依存度也日益加深，自2003年起，大陸已經(jīng)超越美國、日本，成為了臺灣最大的貿(mào)易伙伴，是臺灣貿(mào)易順差的主要來源。同時，大陸支持臺商投資項目，截止2012年12月底，大陸累計批準了臺資項目有88001個，實際利用臺資570.5億美元。[1]兩岸經(jīng)濟高速增長，相互之間的經(jīng)貿(mào)合作也經(jīng)歷了從無到有的成長，如今互惠互利的經(jīng)貿(mào)合作格局也強烈要求兩岸加強金融方面的合作。所以，海峽兩岸在銀行、證券等領域必須付諸行動，提供更多可能合作的空間，滿足經(jīng)貿(mào)合作的需求，推動兩岸的密切交流。

（二）ECFA的簽訂為兩岸證券交叉融資提供了制度上的支持

2010年6月29日，海峽兩岸關系協(xié)會會長陳云林與臺灣海峽交流基金會董事長江丙坤在重慶簽署了《海峽兩岸經(jīng)濟合作框架協(xié)議》（ECFA）。ECFA的簽訂，為兩岸證券交叉融資提供了制度化的保證，建立起了合作互利、共同發(fā)展繁榮的有力機制。具體說來，一是ECFA的制度性將兩岸的投資合作推向了規(guī)范化、正?；?，ECFA具有框架性協(xié)議性質(zhì)，其本意即是努力消除兩岸貿(mào)易壁壘，使得兩岸資源能夠得以合理高效的配置，在更廣泛的領域中建立多元化、合作化的合作模式，因而在已經(jīng)形成的互動格局中，ECFA使得兩岸在這樣的框架指導下，共同探討推動雙方合作的具體事項；二是ECFA的綜合性保證了兩岸投資的全面發(fā)展，ECFA的內(nèi)容基本上涉及了主要的經(jīng)濟活動、貿(mào)易與投資，這對兩岸的經(jīng)濟合作確定了基本的框架與規(guī)劃，不僅有力推動即時經(jīng)濟效益的增長，也為兩岸未來長遠的經(jīng)濟發(fā)展提供了可靠的基礎；三是ECFA的漸進性深入拓展了兩岸經(jīng)濟合作的空間，ECFA簽訂生效之后，兩岸又繼續(xù)簽訂服務業(yè)貿(mào)易、貨物貿(mào)易、投資等多個單項協(xié)議，為兩岸的開往合作提供了更大的空間，力求能夠最大限度地實現(xiàn)兩岸經(jīng)濟互惠互利。

（三）兩岸股票市場的優(yōu)勢互補空間大

大陸與臺灣的證券市場有很多相似之處，雖然兩岸都是亞洲新興的證券市場，但都已經(jīng)日益形成了多層次的市場體系，而且隨著信息技術系統(tǒng)的發(fā)展，網(wǎng)絡化與自動化的程度不斷提高。另外，由于兩岸的經(jīng)濟發(fā)展程度、投資者結(jié)構(gòu)、文化等方面的影響接近，兩岸的交易機制也十分相似，均采用委托驅(qū)動、競價交易。除此之外，大陸與臺灣的證券市場也存在許多差異而能夠優(yōu)勢互補，臺灣證券市場的多層次體系日益完善，不僅能夠滿足大型企業(yè)的融資需求，還通過積極發(fā)展的策略解決了中小企業(yè)快速增長過程中面臨的融資問題。而由于大陸在這方面對創(chuàng)業(yè)板上市要求高，多層次體系斷層明顯，不能很好地滿足中小企業(yè)的需求，既制約了證券市場的良好發(fā)展，又影響企業(yè)的創(chuàng)新步伐，大陸急需與臺灣進行相互交流合作；另一方面，臺灣市場體系完善，但證券化的程度較高，發(fā)展空間有限，潛力不足，但大陸由于證券化程度低，仍有很大的空間可以發(fā)揮，臺灣完全可以利用大陸的優(yōu)勢，繼續(xù)開拓市場。

二、兩岸金融證券業(yè)合作的現(xiàn)狀

2000年以后，隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展，中國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟的貢獻越來越大，同時對全球經(jīng)濟的依賴程度也日益加深，大陸逐步放開了外資企業(yè)在中國大陸上市融資的限制，在2001年年底，大陸徹底允許外資企業(yè)在大陸發(fā)行A股并上市，這很快就吸引了不少外資企業(yè)進入大陸的資本市場，其中包括許多臺資控股企業(yè)以及臺商獨資企業(yè)。2003年年底，浙江國祥制冷股份有限公司在上海A股上市成功，這是自大陸放寬限制、清除障礙之后的第一家臺資企業(yè)登陸大陸的股票市場。緊接著，2004年，廈門燦坤在深圳B股上市發(fā)行，深圳成霖潔具在A股上市發(fā)行。近幾年，越來越多的臺資企業(yè)到大陸上市融資，截至目前，除了國祥股份、成霖股份，已有信隆實業(yè)、晉億實業(yè)、斯米克等多家臺資企業(yè)實現(xiàn)了在大陸的上市發(fā)行。同時，大陸對于臺商的投資項目也給予了大力支持，到2012年年底，已累計有八萬多個臺資項目通過批準，在大陸進行投資，而臺灣券商也日益發(fā)現(xiàn)大陸資本市場的發(fā)展空間之大，自20世紀末以來，已有多家證券公司在大陸設立辦事處。臺灣企業(yè)在大陸的投融資近二十年來一直呈現(xiàn)良好的發(fā)展趨勢，并且有繼續(xù)深入合作發(fā)展的良好勢頭。

另一方面，大陸企業(yè)到臺灣進行投融資的道路經(jīng)歷比較坎坷，早期臺灣由于兩岸發(fā)展模式的不同，對陸資企業(yè)赴臺投融資設置了過多的限制，導致兩岸交叉融資發(fā)展的不平衡，陸資企業(yè)基本無法在臺灣進行正常的投融資。2008年，國民黨在臺灣大選中獲勝，得以重新執(zhí)政后，逐步放開了對陸資企業(yè)赴臺融資的相關限制，松綁政策，使得兩岸的金融交流走上了相互平衡的道路，兩岸的合作交流也迎來了新的紀元。具體步驟如下，最初臺灣對大陸資金的“門戶開放”表現(xiàn)在允許陸資通過基金形式間接進入臺灣資本市場，以及大陸QDII投資臺灣的股票、期貨市場；2008年6月26日，臺灣當局通過了《調(diào)整兩岸證券投資方案——短期計劃》，放寬了部分限制，開放臺灣與香港ETF相互掛牌，允許部分已在香港上市的企業(yè)赴臺投資，開放香港交易所掛牌企業(yè)赴臺第二上柜，發(fā)行臺灣存托憑證TDR，但此時，仍只限于部分企業(yè)，其中不包括在大陸注冊登記、或陸資有主要影響力、或陸資持股超過20%的在香港上市的企業(yè)；2008年7月31日，臺灣當局采取了進一步的放松政策，通過了“海外企業(yè)來臺上市松綁及適度開放陸資投資國內(nèi)股市的相關方案”，允許含陸資任意比例的外資企業(yè)都能夠赴臺灣第二上柜；2008年9月12日，臺灣將島內(nèi)投資陸資股份的基金上限上調(diào)，由最初的0.4%提高超過了10%，原本對港澳H股和紅籌股的投資限制也完全取消，大幅度放寬對陸資基金的投資；臺灣也逐步放寬島內(nèi)對大路證券期貨的投資，將投資大陸證券期貨業(yè)的總金額不斷提高；2009年4月30日，臺灣金融主管部門發(fā)布《大陸地區(qū)投資人來臺從事證券投資及期貨交易管理辦法》，兩岸簽署《海峽兩岸金融合作協(xié)議》，同年11月，兩岸簽署《兩岸金融監(jiān)管備忘錄》，相關管理辦法與協(xié)議的簽署，標志著兩岸的金融合作已從早期的單方向、不平衡狀態(tài)走向了良好合作的發(fā)展道路，兩岸的經(jīng)貿(mào)合作也迎來了嶄新的面貌。

臺灣放寬限制的政策很快就有了良好的效果，2010年9月8日，江蘇揚子江船業(yè)集團所屬股票“揚子江船業(yè)”以中國臺灣存托憑證（TDR）的方式正式在中國臺灣證券交易所掛牌交易，成為首家在中國臺灣上市的大陸企業(yè)，揚子江船業(yè)成為海峽兩岸經(jīng)濟合作框架協(xié)議（ECFA）正式生效后登陸中國臺灣資本市場的第一家大陸資本的上市公司。在海峽兩岸各方的努力下，兩岸的經(jīng)貿(mào)合作正逐漸的走向了健康全面的發(fā)展，兩岸資本合作不斷加深，市場規(guī)模不斷擴大，收獲的利潤更加豐厚，推動著兩岸的資本市場向更全面更優(yōu)質(zhì)的方向發(fā)展。

三、兩岸證券交叉融資的限制性因素

（一）兩岸政策的限制

影響海峽兩岸之間經(jīng)貿(mào)交流與合作順利進行的最大障礙來自于兩岸政策的設立，“三通”開始后初期，臺灣長期為大陸赴臺融資設置限制，很長一段時間影響了兩岸的金融合作深入進行，2008年7月31日臺灣行政院通過《海外企業(yè)來臺上市松綁及適度開放陸資投資國內(nèi)股市方案》，之后在2010年海峽兩岸在重慶簽訂了《海峽兩岸經(jīng)濟合作框架協(xié)議》，同年臺灣也迎來了第一家大陸企業(yè)江蘇揚子江船業(yè)成功在臺灣上市融資，然而《海外企業(yè)來臺上市松綁及適度開放陸資投資國內(nèi)股市方案》卻與臺灣官方發(fā)布的《臺灣地區(qū)與大陸地區(qū)人民關系條例》有相互沖突的地方，由于擔心臺灣會過度依賴大陸的經(jīng)濟，條例中第36條規(guī)定，“臺灣地區(qū)金融保險機構(gòu)及其它在臺灣地區(qū)以外之國家或地區(qū)設立之分支機構(gòu)，非經(jīng)主管機關許可，不得與大陸地區(qū)之團體、其它機構(gòu)或其在大陸地區(qū)以外國家或地區(qū)設立之分支機構(gòu)有業(yè)務上之直接往來”，并且禁止臺資銀行到大陸設立分行，禁止臺灣民眾投資大陸證券市場，禁止臺灣投資陸資企業(yè)。另一方面，《方案》提出后，具體的實施時間長時間未確定下來，拖延了兩岸對減少相互之間障礙的步伐。

（二）兩岸法律法規(guī)的限制

一直以來在大陸的法律條文中，并沒有專門設立針對臺灣赴大陸進行融資的項目，涉及到臺資企業(yè)進入大陸的法律主要是《合格境外機構(gòu)投資境內(nèi)證券投資管理辦法》，《關于設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規(guī)定》。大陸沒有刻意的對臺灣到大陸融資進行限制，只是將臺灣證券期貨機構(gòu)視同外資進行規(guī)范。[2]大陸證券市場的《合格境外機構(gòu)投資境內(nèi)證券投資管理辦法》中對境外投資者設定了非常嚴苛的資格限定，規(guī)定所有類型的合格境外機構(gòu)投資者管理證券資產(chǎn)的規(guī)模均不小于100億美元，由于人民幣的兌換困難，對投資額度的要求也比較嚴格。所以，按照《方法》中的規(guī)定，臺灣的基金公司、投信公司申請得到QFII資格的困難很大，到目前，臺灣本土的基金公司仍沒有一家擁有QFII資格。

臺灣也設置了許多有形的障礙，首先臺灣規(guī)定商務人員若需赴臺投融資，必須申請獲得《大陸居民往來臺灣通行證》以及《臺灣地區(qū)入出境許可證》，而這兩項證件的申請都需要提交詳細嚴格的證明材料，并且企業(yè)人員開展商務考察活動不能夠單獨前往，必須跟隨相關部門組團考察，這就嚴重制約了商務往來交流的自主性與深入開展。同時，對于在臺灣的大陸居民，法律上有嚴格的控制與限制，大陸居民、陸資企業(yè)的權益常常無法得到真正的保障。這就使得陸資企業(yè)不能持續(xù)有效地進行經(jīng)營活動，商務人員也不能有效地開展工作。[3]其次，臺灣嚴格規(guī)定了對陸資企業(yè)赴臺上市融資的限制，規(guī)定指出，“在核定的包括香港交易所在內(nèi)的16家證券市場中，上市滿6個月的企業(yè)就可以申請赴臺第二上市發(fā)行TDR，但排除在大陸注冊登記及陸資直接或間接持股超過30%或有主要影響力的上市企業(yè)。換句話說，陸資持股30%以上，并在第三地注冊掛牌上市的公司，即‘紅籌股’可以在臺發(fā)行TDR，而在大陸注冊的陸資公司仍未開放赴臺第二上市?！t籌股’陸資企業(yè)若申請在臺第一上市仍須專案審查，目前并無公司申請”。再次，臺灣對臺資企業(yè)返臺上市也設置許多的限制，規(guī)定指出，上市上柜公司的子公司、上市上柜公司股東個人投資、已在臺灣以外上市但在臺無上市母公司的三類臺商不適合回臺上市，專門設置的返臺上市高門檻，制約了許多臺商回臺進入資本市場上市融資的想法，阻礙了兩岸資本市場的交流。

（三）證券市場的限制

海峽兩岸證券市場有諸多能夠互補的優(yōu)勢，但許多差異以及障礙也是不可忽視的。首先，由于兩岸證券法規(guī)不同，證券類工作人員考核以及準入原則有所不同，這就使證券機構(gòu)的管理人員的專業(yè)及素質(zhì)方面有差異，影響了證券行業(yè)技術人員以及證券資源的優(yōu)勢互補，妨礙了兩岸交叉融資的順利進行；其次，兩岸的證券管理與監(jiān)督體系仍然存在不小的差異，雙方都在某些方面要求過高過嚴苛，勢必造成許多有形但無心的障礙，另一方面兩岸在證券制度、會計制度、證券業(yè)作業(yè)標準上存在的或多或少的不同，為兩岸的證券業(yè)合作與管理增添了困難，致使兩岸不能夠順利地優(yōu)化配置有利資源。

四、兩岸金融證券業(yè)合作的前景

兩岸的金融證券合作曾經(jīng)呈現(xiàn)長期的單向、不平衡狀態(tài)，在ECFA等一系列的相關協(xié)議、法案的推動下，雖然仍深受之前不協(xié)調(diào)發(fā)展的影響，但兩岸的金融證券合作隨著經(jīng)貿(mào)交流的發(fā)展已經(jīng)逐漸走向健康與完善。另一方面，兩岸的證券市場在各自不同的方面有著相當?shù)母偁巸?yōu)勢，臺灣證券市場層次體系日益完善，證券交易機制和法律體系的建立較為完備，證券化程度高，經(jīng)驗豐富，市場成熟，政府對投資者的保護方面比較完善，但是臺灣的市場縱深不夠，市場容量較小，證券業(yè)的發(fā)展也遇到了瓶頸。中國大陸雖然金融產(chǎn)品的種類單一，多層次體系出現(xiàn)明顯的斷層，但是大陸的經(jīng)濟規(guī)模較大，市場容量也有很大的拓展空間，伴隨著高速發(fā)展的經(jīng)濟，許多企業(yè)發(fā)展勢頭良好，都具備了潛在上市的能力。因此，海峽兩岸的金融證券合作有很大的合作空間，并且勢在必行。[4]

（一）市場合作

鑒于兩岸能夠相互扶持、補充的優(yōu)勢，臺灣證券市場與大陸證券市場應當增強聯(lián)動性。兩岸要加強交叉融資的活動，首先需要的是推進兩岸的市場合作。近幾年，臺商登陸大陸的資本市場進行投融資的數(shù)量越來越多，到2012年年底，大陸批準的臺資項目甚至接近九萬個。臺商在大陸的投融資發(fā)展呈現(xiàn)良好的發(fā)展態(tài)勢，臺資企業(yè)在大陸的金融證券市場也是活躍的一份子，這些都是促進兩岸市場合作的有力動力?？梢詤⒖寂_商來大陸進行投、融資的良好形勢，大陸鼓勵陸資企業(yè)赴臺上市融資，臺灣需要繼續(xù)放松對陸資企業(yè)實行融資的條件限制。兩岸應當在ECFA的協(xié)議精神指示下，加強磋商，共同商議增大兩岸市場相互的開放度。大陸方面需要理解臺灣當?shù)氐姆煞ㄒ?guī)、資本市場等情況，臺灣也需對放寬陸資赴臺融資的限制給予必要的考慮。

（二）機構(gòu)合作

海峽兩岸除了在證券市場上存在著較強的互補優(yōu)勢，金融機構(gòu)之間互補的可能性也不可忽視。臺灣的金融機構(gòu)在激烈的市場競爭中歷經(jīng)磨練，擁有豐富的市場經(jīng)驗，人才眾多，專業(yè)水平高，創(chuàng)新能力強，整體上擁有極強的競爭優(yōu)勢；而大陸的金融機構(gòu)大多有國有或大型商業(yè)銀行持股，在市場關系、客戶資源方面存在不可多得的優(yōu)勢。兩岸的金融機構(gòu)可以在市場進一步開放的基礎上，積極開展廣泛的交流合作。具體說來，兩岸金融機構(gòu)可以從以下方面開展交流工作，一是技術方面的交流，兩岸可以共同召開技術交流研討會，互通有無，著力增強技術人員的培訓以及其他硬件方面的開發(fā)；二是管理方面的協(xié)同，兩岸可以相互交流管理方面的經(jīng)驗與技術，雙方互派管理人員進行合作，力爭建立創(chuàng)新的，能夠協(xié)同合作的管理機制；三是合資機構(gòu)的嘗試，兩岸可以嘗試建立合資證券機構(gòu)，共同探討證券公司的管理機制，兩岸間證券業(yè)的交流，促進兩岸交叉融資的實質(zhì)性行動。[5]

（三）監(jiān)管機制的構(gòu)建

監(jiān)管部門責任重大、地位重要，是兩岸的交叉融資能夠順利進行的保障，兩岸需要加快建立協(xié)調(diào)兩岸監(jiān)管的交流平臺。一是積極組織兩岸建立協(xié)商論壇，定期交流兩岸在監(jiān)管方面的經(jīng)驗，溝通進一步監(jiān)管合作的可能性；二是積極推進兩岸信息資源的共享，兩岸及時溝通各自證券市場上出現(xiàn)的問題，以及證券機構(gòu)的最新動向，充分利用市場上出現(xiàn)的信息，把握動態(tài)，避免證券市場出現(xiàn)不利的動蕩；三是規(guī)范兩岸的法規(guī)準則，兩岸各自適用的會計準則差異較大，臺灣早期的會計準則依循美國會計準則的架構(gòu)，自1982年開始，就表示正式接受《公認會計準則》（GAAP），近年來，為適應全球化的經(jīng)濟，臺灣會計研究發(fā)展基金會又表示會參考施行《國際財務報告準則》（IFRS），而大陸則從2007年起施行財政部修訂的《企業(yè)會計準則》。[6]會計準則上的差異，會阻礙兩岸的企業(yè)到對方證券市場上順利投融資，所以務必要協(xié)調(diào)兩岸的法規(guī)準則，可以運用企業(yè)原產(chǎn)地的會計準則對上市企業(yè)進行審查處理，促進交叉融資的交流。

[1]2012年兩岸貿(mào)易總額逾1689億美元臺灣順差954 億[EB/OL].新華網(wǎng)，http://news.xinhuanet.com/yzyd/gangao/20130131/c_114565798.htm.

[2]莊宗明、吳衛(wèi)鋒.ECFA背景下兩岸證券市場合作的溢出效應與合作障礙[J].亞太經(jīng)濟，2011，（2）：135-140.

[3]肖文、孫艷香.ECFA框架下大陸民營企業(yè)入島投資研究 [J].臺灣研究，2012，（2）：11-16.

[4]黃梅波、許月蓮.兩岸證券業(yè)競爭力對比及合作空間[J].臺灣研究集刊，2012，（1）：46-54.

[5]鄭鳴、黃光曉.兩岸證券市場整合與監(jiān)管探討[J].亞太經(jīng)濟，2009，（2）：107-111.

[6]李新、泰永宏.海峽兩岸會計準則之比較[J].揚州大學稅務學院學報，2009，（12）：50-54.