銅價(jià)波動(dòng)劇烈之時(shí)期貨市場展身手之機(jī)

□文/張 傲

五礦期貨研究所

銅價(jià)波動(dòng)劇烈之時(shí)期貨市場展身手之機(jī)

□文/張 傲

五礦期貨研究所

隨著中國銅消費(fèi)量的大幅提升，對(duì)外依賴性也逐漸提高，因此銅進(jìn)口貿(mào)易在銅貿(mào)易中也就扮演著越來越重要的角色。在當(dāng)前中國的銅進(jìn)口比重中，廢銅的比例占據(jù)舉足輕重的低位。根據(jù)中國海關(guān)的數(shù)據(jù)顯示，2012年年1~5月的廢銅進(jìn)口量達(dá)到222.36萬噸，同比增長1.22%（在考慮品位扣減因素之后，實(shí)際進(jìn)口的金屬含量將低于此數(shù)值）。

廢銅行業(yè)舉足輕重，銅價(jià)波動(dòng)帶來更大風(fēng)險(xiǎn)

廢銅既可以作為國內(nèi)冶煉商冶煉陽極板的原料，同時(shí)高品位的廢料也可以直接為銅加工企業(yè)所使用。但由于精銅使用周期較為長久的原因，當(dāng)前我國廢銅供應(yīng)主要來自于歐美等發(fā)達(dá)國家，即貿(mào)易商從國外購買廢銅，再通過一般貿(mào)易的形式進(jìn)口至國內(nèi)。

2011年以來，銅價(jià)結(jié)束了連續(xù)2009年開始的連續(xù)兩年的單邊牛市行情，陷入了上下寬幅震蕩的多空拉鋸格局。在此基礎(chǔ)上，整個(gè)銅行業(yè)所面臨的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)也在加劇，因?yàn)閮r(jià)格脫離了單邊上漲模式后給以往傳統(tǒng)的現(xiàn)貨運(yùn)營帶來了更大挑戰(zhàn)，尤其是對(duì)于銅進(jìn)口貿(mào)易企業(yè)來說。

加工費(fèi)下滑，廢銅抗跌的背后

當(dāng)前國內(nèi)冶煉商的廢銅原料供應(yīng)渠道，既包括直接從海外購買，也包括從國內(nèi)市場間接采購。與銅精礦采購類似，冶煉商從國內(nèi)購買廢銅原料的作價(jià)方式也是扣減加工費(fèi)的模式。換句話說，當(dāng)國內(nèi)廢銅原料供應(yīng)偏緊，廢銅采購加工費(fèi)走低。而當(dāng)廢銅原料供應(yīng)寬松時(shí)，廢銅采購加工費(fèi)上漲。我們注意到，自從2011年以來每當(dāng)銅價(jià)處于下行階段時(shí)，國內(nèi)冶煉商廢銅加工費(fèi)將出現(xiàn)走低，這意味著此時(shí)廢銅供應(yīng)開始收緊。而同一時(shí)間段廢銅精銅價(jià)差出現(xiàn)收窄甚至倒掛也體現(xiàn)出廢銅因?yàn)楣?yīng)收緊而導(dǎo)致價(jià)格相對(duì)抗跌。

從微觀層面的角度來看，我們注意到在價(jià)格下跌時(shí)廢銅供應(yīng)商的惜售行為是導(dǎo)致廢銅供應(yīng)收緊的直接原因，而惜售行為產(chǎn)生的本質(zhì)可以歸咎為手中庫存價(jià)值低于市面價(jià)格。當(dāng)后續(xù)價(jià)格反彈，供應(yīng)商將會(huì)選擇重新回到市場，但如果價(jià)格繼續(xù)下跌，則供應(yīng)商勢必面臨巨大的庫存貶值風(fēng)險(xiǎn)。

精銅保值模式成熟，廢銅保值面臨更多挑戰(zhàn)

期貨市場具備兩大基本功能，第一是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，其二則是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。在精銅生產(chǎn)以及貿(mào)易中，無論是冶煉商抑或貿(mào)易商都紛紛通過參與期貨市場為自身現(xiàn)貨運(yùn)營進(jìn)行套期保值，以規(guī)避自身不希望遭遇的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。貿(mào)易環(huán)節(jié)作為廢銅行業(yè)的重要一環(huán)，也理應(yīng)重視使用期貨市場工具為自身服務(wù)。

套期保值首先要做的就是識(shí)別經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在各個(gè)交易環(huán)節(jié)上，再利用期貨等工具在各個(gè)環(huán)節(jié)上進(jìn)行相應(yīng)的保值處理以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。如前所述由于大部分廢銅原料需要從國外進(jìn)口，因此貿(mào)易環(huán)節(jié)面臨國內(nèi)外市場的比價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

在精銅市場，當(dāng)出現(xiàn)進(jìn)口盈利或者逼近進(jìn)口盈利時(shí)，貿(mào)易商可以通過點(diǎn)價(jià)LM E市場進(jìn)行買入的同時(shí)在SHFE市場拋空從而鎖定收益。例如精銅進(jìn)口貿(mào)易的參與者包括：進(jìn)口企業(yè)，國內(nèi)客戶與國外供應(yīng)商。在這個(gè)貿(mào)易流程中有三個(gè)價(jià)格：

第一，從國外采購貨物的價(jià)格，這個(gè)價(jià)格一般以LM E或者Com ex市場價(jià)格作為基價(jià)，再加上升貼水構(gòu)成合同價(jià)格，以美金計(jì)價(jià)。

第二，國內(nèi)上海期貨市場的價(jià)格。國外點(diǎn)價(jià)在國內(nèi)保值的話，拋出保值的價(jià)格就是上海期貨市場對(duì)應(yīng)合約的價(jià)格。

第三，國內(nèi)現(xiàn)貨的銷售價(jià)格。實(shí)際貿(mào)易最終貨物清關(guān)后即可在國內(nèi)以人民幣銷售，現(xiàn)貨的銷售價(jià)格與期貨的價(jià)差也是值得關(guān)注的。

按照國際貿(mào)易的慣例，按批次每批貨物都有一個(gè)點(diǎn)價(jià)期限，一旦供應(yīng)商收到購買方的保證金或者信用證之后購買方就可以開始點(diǎn)價(jià)，同時(shí)也會(huì)給對(duì)方一個(gè)點(diǎn)價(jià)的最后截止時(shí)間點(diǎn)。海運(yùn)時(shí)間一般較長，并且貨物到港口后清關(guān)程序也需要時(shí)間，因此采購作價(jià)與銷售作價(jià)的時(shí)間點(diǎn)可能發(fā)生不匹配。如前所述，通常的做法可以選擇在比價(jià)有利于進(jìn)口的時(shí)候在供應(yīng)商處點(diǎn)價(jià)。同時(shí)在上海期貨交易所做賣出保值，貨到港清關(guān)后銷售時(shí)在上海期貨交易所買入保值平倉即可。如果在點(diǎn)價(jià)期內(nèi)比價(jià)一直不好并且國外供應(yīng)商又不給予延期，則可以在供應(yīng)商處點(diǎn)價(jià)，同時(shí)在LM E拋出保值，在比價(jià)合適的時(shí)候再銷售貨物，LM E買入平倉。如果此時(shí)急于資金回籠，但是比價(jià)又不利于進(jìn)口，則可在貨物清關(guān)銷售時(shí)在SHFE買入保值，在比價(jià)回升到期望水平再在兩個(gè)市場分別買入和賣出平倉了結(jié)頭寸。

而作為廢銅價(jià)格進(jìn)口貿(mào)易，固然可以參考相似的辦法進(jìn)行套期保值。但是也應(yīng)當(dāng)看到當(dāng)前我國廢銅行業(yè)存在一些自身的特點(diǎn)，以致于讓套期保值操作的開展具備更多的難度，歸納起來主要集中于價(jià)格體系以及金屬含量的確定上：

一是稅票稅點(diǎn)的變化：廢銅的不含稅價(jià)格轉(zhuǎn)換成含稅價(jià)格，需要除以當(dāng)?shù)囟惼钡亩慄c(diǎn)。例如當(dāng)廢銅不含稅價(jià)格是50000元/噸，稅點(diǎn)是8%，則含稅廢銅價(jià)格為50000/（1-8%）=54350元/定。因此影響含稅廢銅價(jià)格變化的還包括稅點(diǎn)，這無法通過期貨市場來對(duì)沖。

二是廢銅中的金屬含量并不固定：廢舊金屬交易基本上不存在與質(zhì)量密切相關(guān)的穩(wěn)定折扣率，其折扣程度由市場對(duì)金屬的需求而非其化學(xué)成為決定的。因此盡管可以通過化驗(yàn)來檢測金屬的含量，但是卻難以計(jì)算市場中對(duì)不同金屬折扣的差異。因此并不存在將廢舊金屬同期貨價(jià)格相關(guān)的硬性規(guī)則。因此雖然可以對(duì)金屬的含量進(jìn)行套期保值，但卻不能對(duì)折價(jià)進(jìn)行保值，因此在廢舊金屬上制定套期保值方案更加具有難度。以7類廢銅為例，由于拆解之后才能相對(duì)準(zhǔn)確計(jì)量實(shí)際金屬含量，因此最終結(jié)果可能與當(dāng)初從國外購買時(shí)所協(xié)定的金屬含量有出入，而這也將影響到最終套期保值頭寸的開倉效果。

三是期貨價(jià)格變動(dòng)與國內(nèi)廢銅現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)不一致：廢銅套期保值操作必須借助精銅期貨進(jìn)行。然而如前所述廢銅價(jià)格與精銅價(jià)格往往呈現(xiàn)出不一致性。在價(jià)格下跌時(shí)由于廢銅供應(yīng)商惜售導(dǎo)致廢銅價(jià)格抗跌，因此促使廢銅精銅價(jià)差收窄甚至倒掛。這種由套期保值工具的標(biāo)的物與實(shí)際保值對(duì)象價(jià)格走勢不一致帶來的風(fēng)險(xiǎn)，在廢銅保持操作上尤其突出。

由于我國是一個(gè)資源稀缺性國家，因此資源性產(chǎn)品大量進(jìn)口所帶來的大宗商品進(jìn)口依賴度很高。但是在大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)的今天，進(jìn)出口企業(yè)的現(xiàn)貨貿(mào)易如果不加強(qiáng)價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)管理，那就等于將企業(yè)的命運(yùn)交給市場。作為廢銅企業(yè)來說，盡管由于自身的特征導(dǎo)致針對(duì)廢銅貿(mào)易進(jìn)行套期保值相比于精銅將面臨更多挑戰(zhàn)，但是2008年的金融危機(jī)導(dǎo)致大宗商品價(jià)格大幅下行的環(huán)境，讓許多沒有參與保值的企業(yè)承擔(dān)不了這種價(jià)格的急劇波動(dòng)從此在市場上消失。因此在必要性與挑戰(zhàn)性面前，當(dāng)前廢銅貿(mào)易企業(yè)勢必應(yīng)當(dāng)妥善權(quán)衡，全方位考量如何使用期貨工具，已讓自身在價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)日益劇烈的今天做到穩(wěn)健經(jīng)營。