儲備貨幣的通貨膨脹風險與中國的應對策略

劉 群，宋智一，趙登峰

（深圳大學經濟學院,廣東 深圳 518060）

一、引 言

2008年全球爆發(fā)金融危機以來，世界經濟對中國外匯儲備有著重大影響的事件莫過于美國為解決自身經濟困境而實施的量化寬松貨幣政策，這一政策的后果使得全球金融市場美元流通量迅速擴張，美元貶值和美元所代表的經濟利益在全球范圍內的重新配置，而這一切，都會影響到中國的經濟利益與經濟安全——主要是中國外匯儲備能否保值與增值所體現的經濟利益與經濟安全?；诖?，可以說當今世界正在進行著一場沒有硝煙的貨幣戰(zhàn)爭。

貨幣作為一種資源，與其他資源一樣，也面臨合理配置問題。當一個國家把他國貨幣充當自己國家的儲備貨幣時，則表明他國的這種貨幣參與了自己國家的資源配置，并且這種資源的配置還會使得自己國家的經濟利益發(fā)生向他國單方面的轉移。當然，只有強勢的他國貨幣才具有配置自己國家資源的能力。

將他國的貨幣作為自己國家的儲備貨幣，既解決了自己國家在國際經濟交往中用于交易的貨幣支付問題，又給自己國家?guī)砹擞伤麌泿艆⑴c自己國家資源配置的風險問題，這就是利用他國貨幣充當自己國家的儲備貨幣不得不面對的客觀現實。因此，中國作為一個風險承受國，尤其是作為一個風險承受大國，有必要對這種風險作出客觀分析。

我們認為，他國貨幣充當自己國家的儲備貨幣不可避免地存在通貨膨脹風險，因為在信用貨幣制度條件下，由于貨幣本身的屬性特點決定了物價水平上升具有某種必然性，因此，貨幣貶值就是一個不可逆轉的客觀過程。

二、儲備貨幣的通貨膨脹風險

（一）可測性貶值與不可測性貶值是現代經濟條件下任何貨幣幣值的必然表現

在現代經濟條件下，再沒有比貨幣更能夠明確地表達人們對于財富所擁有的權利了。然而，當貨幣走上了由金屬貨幣演變?yōu)樾庞秘泿诺牟粴w路以后，貨幣就再也不能夠像金屬貨幣時期那樣具有穩(wěn)定的內在價值了。貨幣價值的不穩(wěn)定性與不確定性就成了貨幣的一對孽生，而貨幣一定程度上的內含泡沫就是貨幣內生因素和外生因素共同發(fā)生作用的復雜表現，世界各個國家的貨幣都具有這種表現?；谶@種原因，當各個國家貨幣之間的比價已不是由過去的內含貴金屬量來決定，而是以經常變動著的各國貨幣的購買力平價以及它們的供求關系來決定時，貨幣本身就成了一種難以準確地加以觀察、測定、分析和預見的一般等價物了。這樣，從其價值形態(tài)上來說，金屬貨幣就演變成了一種信用貨幣，而任何信用形式的貨幣其內在價值的貶值就會成為一種必然，且這種貶值的必然又具有可測性貶值與不可測性貶值的雙重表現。

可測性貶值是指統(tǒng)計意義上可以計量的、即許多國家每年公布的通貨膨脹指數；不可測性貶值是指不可計量的 （由于時間因素的原因變得難以計算），即貨幣的幣值具有像水一樣會自然蒸發(fā)而流失縮水的特征，筆者把貨幣這種不可測的像水一樣會自然蒸發(fā)流失縮水的貶值特征稱之為貨幣貶值的隱性特征。

就我國情況而言，人民幣幣值的變化同樣具有上述特征。例如，在中國人民革命軍事博物館里，收藏著雷鋒于1961年9月9日在遼寧省撫順市中國人民銀行七百儲蓄所存入的一張100元定期儲蓄存單。假設這張定期儲蓄存單以1961-2011年我國銀行利率最高檔次的1989年的17.64%作為該時期的年均名義利率來計算其利息①，那么，今天這張定期儲蓄存單的單利是：本金×利率×期限，即：

利息：100×17.64%×50＝882元

本利和是：100＋882＝982元

這也就是說，雷鋒當年100元存款現在的名義價值是982元。

又假設名義利率彌補通貨膨脹率后實際利率為零，則名義利率就是通貨膨脹率，就是經彌補了通貨膨脹損失后的本金的今天實際價值。1961-2011年的50多年來我國的年均通貨膨脹率是3.25%②，則雷鋒當年100元存款的今天實際價值就是：

本利和是：100×（1＋3.25%）50＝494.88元

這也就是說，今天的494.88元（因我國通貨膨脹率是用環(huán)比表示，故此數據是用復利計算得出）等同于50多年前的100元。果真如此嗎？

可以說，在50多年來的歲月中，盡管價格的變化由于時間因素變得極為復雜，而不同時期價格的比較更為復雜，如果再將這些價格轉換為可比價格更為復雜；盡管價格是綜合了食品、衣著、日用品等多種基本生活資料的指數，使得筆者難以計算出50多年前雷鋒那張定期儲蓄存單今天的可比價格，但可以肯定的是，50多年前的那張100元的定期儲蓄存單的名義價值絕對不是今天982元可以比擬的，其實際價值更不是今天494.88元可以比擬的。因為在當時，一個大學畢業(yè)生的月工資收入只有50元左右，而當時人民幣的購買力價值從我國已故著名作家劉紹棠1957年花費2500元人民幣在北京府右街光明胡同購得一座四合院就可以略見一斑[1]。雖然這種比較只是管中窺豹或有所偏頗，但是，人民幣自然貶值的隱性特征卻凸顯出來。這就如同水庫里的水，雖然沒有流失，卻會在自然界蒸發(fā)的道理一樣，貨幣的幣值雖然剔除了通貨膨脹的因素但仍會隨著歲月而流失縮水，并且，這種流失縮水具有不可抗力，是不以人的意志為轉移的。

同理，當今世界最大的儲備貨幣——美元，其幣值也具有像水一樣會自然蒸發(fā)隨歲月流逝縮水的特征。例如，1973年至2009年，美國的聯(lián)邦基金利率年均約為6.5%[2]，而美元貶值則從1973年布雷頓森林體制崩潰時每盎司黃金價格為42.22美元增長到2009年9月的突破1000美元，期間，美元對黃金貶值95.77%，或者說美元對黃金通貨膨脹2268.54%，年均美元對黃金貶值8.42%，年均美元對黃金通貨膨脹9.2%；而同一期間，美國勞工部勞動統(tǒng)計局公布的美國通貨膨脹率為487.22%，年均通貨膨脹為4.5%[3]。這里，美國的聯(lián)邦基金年均利率和美國勞工部勞動統(tǒng)計局公布的美國年均通貨膨脹率都不足以彌補和抵消美元對黃金的貶值（當然，黃金價格的變化并不代表物價指數的變化，也不等同于美元的變化，這里只是把黃金作為一般等價物來描述）?？梢?，信用貨幣幣值的不可測性貶值是自1973年布雷頓森林體制崩潰以后世界各國貨幣制度區(qū)別于之前的銀本位制、金本位制、金匯兌本位制、布雷頓森林體系貨幣制度的一個重要特征，也是今后在一個相當長的時期里世界各國貨幣制度不可逆轉的一個重要特征。

（二）可測性貶值與不可測性貶值導致了儲備貨幣的通貨膨脹風險

從統(tǒng)計意義上說，可測性貶值是可以計量的。例如，通貨膨脹損失可以通過銀行利率收益來彌補，也就是說銀行的名義利率扣除了通貨膨脹率就是實際利率，實際利率為正就是正收益，實際利率為負就是負收益。利率是一個國家的貨幣政策工具，一個國家的利率未必一定是按照“正利率規(guī)則”行事，即如果實際利率為負利率，則意味著使用資金的人的資金實際成本為負，這必將刺激經濟主體過度借貸，信貸過快增長和出現資產泡沫化傾向，因此，保持“正利率”被視為一個國家貨幣政策應該遵循的一般規(guī)則。但是，恰恰是國家貨幣政策的需要，國家必須因時而動，適時地調整利率政策，或者實施正利率或者實施負利率。例如，2007—2008年，我國的存款實際利率就是負利率，因為在這個時期，由于流動性過剩原因，我國需要利用負利率這一貨幣政策工具來促使儲蓄從銀行體系分流，以達到促進消費推動經濟發(fā)展的目的。同理，別的國家在利率工具上也會因時而動，或將利率制定為正利率或者負利率。從不可測性貶值方面說，貨幣自然貶值的隱性特征是個非常復雜的貨幣現象，而且這種現象也非銀行利率收益所能夠彌補。正因為如此，當自己國家持有他國貨幣時，就不可避免地要承受這種他國貨幣實際利率為負或因其自然貶值的隱性特征所造成的損失，這就是利用他國貨幣充當自己國家的儲備貨幣的通貨膨脹風險。

當今，我國是世界上外匯儲備最多的國家，至2011年末，我國擁有外匯儲備31811億美元。而從通貨膨脹風險的角度分析，即僅計算外匯儲備的可測性通貨膨脹，2008年（之所以不用2009年及以后的數據，是因為2009年及以后是美國歷史上政府干預經濟最強的時期）我國擁有外匯儲備1.95億美元，同年，美國聯(lián)邦基金利率是1.92%[4]，通貨膨脹率是3.8%[5]，按照名義利率扣除通貨膨脹率為實際利率-1.88%來計算，也相當于我國外匯儲備2008年縮水366.6億美元，或者說，充當我國外匯儲備的儲備貨幣發(fā)行國家2008年把366.6億美元的貨幣貶值的損失轉嫁給了我國。另外，貨幣的不可測性貶值比貨幣的可測性貶值縮水更甚，而可測性貶值掩蓋了不可測性貶值的真實性（例如，現實中人們并非都用所謂“實際利率”進行決策，有的是用名義利率，即便實際利率不動，名義利率的變動也足以促使經濟主體改變其行為，這就是在神秘面紗掩蓋下的“貨幣幻覺”對人們行為的影響），恰恰是可測性貶值的原因，使得貨幣貶值的隱性特征沒有得到反映。而如果把貨幣貶值的隱性特征考慮進去，或者再把時間的因素考慮進去，那么，我國外匯儲備受貨幣貶值影響造成的實質損失將會更大。

三、中國消除和化解儲備貨幣通貨膨脹風險的對策

（一）人民幣國際化是根本消除儲備貨幣通貨膨脹風險的惟一選擇

面對美國實施的量化寬松貨幣政策給儲備貨幣國家?guī)淼挠绊?，儲備貨幣國家除了無可奈何地承受著本不應該由自己承擔的損失外，只能呼吁要求改革現行的國際貨幣體系，而人民幣國際化則有助于改善國際貨幣儲備體系結構，支持儲備貨幣向多極化方向發(fā)展。

人民幣國際化就是人民幣成為世界各國的國際儲備資產，而當人民幣成為國際儲備資產時，人民幣也就有了對世界資源的計價、結算、購買與支付的能力，有了使中國在對外經濟往來方面以及中國公民出國旅游、探親、公差、購物等方面盡可能多地使用人民幣進行國際結算的能力，這樣，不管匯率發(fā)生什么變化，使用人民幣計算的價值不變，因而中國就可以減少在對外經濟活動中因使用他國貨幣造成的財富貶值損失。

然而，人民幣國際化必須得到國際社會的廣泛認可，其中最重要的必須是在非中國居民愿意長期持有人民幣的條件下才能夠實現。因而，為了得到國際社會的廣泛認可，為了增強非中國居民愿意長期持有人民幣的信心，中國除了應當始終把提高國家整體經濟實力、保持人民幣幣值穩(wěn)定放在第一位外，還必須實施“走出去”的金融發(fā)展戰(zhàn)略，推動和加快人民幣國際化的進程。

1.培植國際化的金融機構主體，開拓各種國際金融業(yè)務，朝著實現金融機構設置的國際化和金融業(yè)務的國際化方向努力。金融機構的國際化可以極大地便利一國與其他國家和地區(qū)之間的貿易和非貿易結算，促進國家與國家之間的信息交流和經濟發(fā)展。西方發(fā)達國家在推進金融國際化的進程中，大多是以廣設國外分支機構為其發(fā)端的。我國要實現金融國際化，也應在海外增設金融分支機構，形成一個遍布全球的金融網絡。在此基礎上，努力開拓各種國際金融業(yè)務，實現金融業(yè)務的國際化，以此帶動人民幣國際化。

2.在對外經濟交往中主動使用人民幣。雖然人民幣今天已經在周邊國家和地區(qū)受到了普遍的歡迎，但是，人民幣在這些國家只是發(fā)揮著結算功能的作用，而要加快人民幣國際化的步伐，人民幣還必須在更大范圍內發(fā)揮投資功能和儲蓄功能的作用。

第一，重視用人民幣對周邊國家和地區(qū)以及其他國家和地區(qū)的直接投資，通過人民幣的直接投資，進一步加強我國與這些國家和地區(qū)的經濟聯(lián)系，促使人民幣在這些國家和地區(qū)已經廣泛使用的基礎上，實現人民幣由結算功能向投資功能和儲蓄功能的擴展。

第二，鼓勵我國企業(yè)在各種對外貿易、對外經濟交往中更多地使用人民幣進行計價、結算和支付，擴大跨境人民幣業(yè)務范圍與品種，提高人民幣在進出口貿易和非貿易結算中的使用程度，逐步發(fā)揮人民幣作為國際支付手段和國際記帳單位的作用，推動人民幣朝著世界更遠的地方流通發(fā)展。

第三，要允許國內金融機構向國外發(fā)放人民幣貸款，增加人民幣出口信貸業(yè)務，海外金融分支機構要開展就地吸收人民幣存款和發(fā)放人民幣貸款業(yè)務。對個人而言，適當的時候，還要進一步放寬個人攜帶人民幣出入境的限制，允許人民幣自由進出我國的國境和關境。

3.加快實現人民幣資本項目可兌換。今天，我國已經實現了人民幣經常項目下的可兌換和資本項目部分可兌換，但人民幣國際化最終必須以人民幣資本項目的完全可兌換為前提，這是國際資本流動對人民幣國際化的最基本的技術性要求。因為人民幣國際化以后，人民幣金融資產的變現能力、人民幣本金的安全性和回報率等，都是非本國居民所最關心的問題。人民幣如果不實行資本項目完全可兌換，最終必然制約人民幣在我國與外國之間的流動。因此，人民幣只有實行資本項目的完全可兌換，才能夠成為既可以購買世界上任何商品，又可以隨意兌換成其他貨幣的理想價值載體，才能夠成為受國際歡迎和接受的貨幣。

（二）當前化解儲備貨幣通貨膨脹風險的選擇

就我國目前情況而言，由于外匯儲備過于充裕，因此需要解決的問題是加大外匯儲備的消化力度，盡量減少由于外匯儲備過多而給國家?guī)淼娘L險。

首先，可以從以下幾個方面考慮持有外匯儲備：第一，償付外債。截止2011年9月末，我國外債余額為6971.6億美元，其中，短期外債余額為5076.3億美元[6]，即使對短期外債保持100%的償債準備，5000億美元足矣；第二，應對進口。按照國際慣例，一個國家國際清償力的警戒線一般是應保持相當于3個月進口額的外匯儲備，如果考慮到政策調整或突發(fā)事件等不確定因素的變化，可以再寬算3個月進口額的外匯儲備。我國2011年進口總額為17435億美元[7]，依此推算，我國應對進口的外匯儲備則約需8500億美元左右；第三，支付外資收益。主要是指支付外商直接投資收益。1979—2010年，我國共利用外商直接投資為10483億美元[8]，若利潤按10%計算并匯出境外，則約需1000億美元左右。第四，個人購匯。2007年2月1日，國家外匯管理局規(guī)定，我國境內個人年度購匯額度由2萬美元提高至5萬美元。2011年中國公民出境總人數為7025萬人次[9]，在這些人次中，有相當部分在境外尤其是在周邊國家和地區(qū)僅使用人民幣而不使用外匯。在這里，我們仍然以總人數的每人每次購匯1500美元來計算，那么，其總量1000億美元足矣。因此，綜合起來，中國保持12000億到16000億美元 （即人均900－1200美元）的外匯儲備即可。

其次，可將過多的外匯儲備進行分流。至2011年末，中國擁有外匯儲備為31811億美元，可以考慮從以下幾個方面將過多的外匯儲備進行分流：第一，補充國有資本。借鑒國有銀行改革經驗，以一定量的外匯儲備注入一些關鍵行業(yè)和企業(yè)；第二，購買戰(zhàn)略資源。即以一定量外匯儲備購買戰(zhàn)略性資源；第三，擴大海外投資。以一定量的外匯儲備增加在國際組織的份額或用于海外商業(yè)性投資；第四，購買外國債券。以一定量外匯儲備購買外債，既可外流美元，也能提升人民幣國際地位；第五，鼓勵民間持匯。建議國家財政以外匯轉移支付方式，解決國內住房、教育、養(yǎng)老等民生領域欠賬問題。

再次，由于中國的外匯儲備需求銳減，使得原有的出口生產能力勢必轉為內需生產能力，因此，如何解決內需問題就成了解決諸多問題的關鍵。內需可分為投資需求和消費需求兩大類，而投資需求又可分為生產性投資需求和非生產性投資需求，在擴大內需中，應把擴大非生產性投資作為解決內需不足的重中之重，著力提高非生產性投資的占比，因為只有非生產性投資增長了，才能有長期公共消費能力的提高，才能為擴大消費需求、優(yōu)化消費結構和提高消費水平創(chuàng)造更好的條件。

四、結束語

經濟全球化使得國際社會進入了一個國家間相互依存度日益提升的發(fā)展階段，一方面，世界經濟在這個發(fā)展階段實現了前所未有的相互融合與快速發(fā)展；另一方面，這種相互融合與快速發(fā)展也使得許多發(fā)展中國家為之付出了沉重的代價。在這個發(fā)展階段，經濟落后國家本應更需要得到經濟發(fā)達國家的經濟援助，但是恰恰相反，許多經濟落后國家為了自身經濟的發(fā)展，不得不犧牲自己國家的經濟利益，甚至是用自己國家的經濟利益來服務于經濟發(fā)達國家（例如，儲備貨幣國家不能用自己的外匯儲備來為自己的經濟建設服務，不得不用這些外匯儲備來購買儲備貨幣發(fā)行國家政府的債券）。可見，世界經濟的相互依存性是復雜的，其影響是不均衡的，而儲備貨幣正是這種復雜性和不均衡的集中體現。因此，在本輪金融危機爆發(fā)、蔓延且至今還沒有明顯復蘇回暖跡象的形勢下，筆者探討儲備貨幣的通貨膨脹風險，希望能更清晰地揭示儲備貨幣國家與儲備貨幣發(fā)行國之間的相互關系，為儲備貨幣國家在經濟全球化條件下更好地保護自身經濟利益提供認識上的思考，以使儲備貨幣國家盡量免遭或減少金融危機對自身經濟的破壞和影響。而中國要化解和消除這些破壞和影響或使破壞和影響降到最低，唯有盡量減少外匯儲備，早日實現人民幣國際化。

注：

①50年來我國銀行存款利率最高檔次是變化的，在這個期間經過多次調整，如：1961年的最高檔次是三年期的整存整取利率6.504%，之后的1965年—1979年都低于這一利率，1980年的五年期的整存整取利率是6.84%，之后逐年有所調高，最高年份是1989年的八年期的整存整取利率17.64%，之后又逐步下調，期間開辦過兩次保值儲蓄，直至今天的最高檔次是2011年的五年期的整存整取利率5.50%。參見國家統(tǒng)計局：《中國統(tǒng)計年鑒1962-2011》。

②年均通貨膨脹率根據《中國統(tǒng)計年鑒1986—2011》有關數據計算得出。

[1]楊建民，劉紹棠.經濟因素及創(chuàng)作方式選擇[DB/OL].鳳凰網http：//www.news.ifeng.com/2011-09-06.

[2]美國聯(lián)邦儲備委員會.1954—2008聯(lián)邦基金利率[DB/OL].美國聯(lián)邦儲備委員會網http://www.federalreserve.gov/2011-06-16.

[3]美國勞工部勞動統(tǒng)計局城市消費物價指數[DB/OL].http:// www.dol.gov/2011-06-19.

[4]美國聯(lián)邦儲備委員會.1954—2008聯(lián)邦基金利率[DB/OL].美國聯(lián)邦儲備委員會網http://www.federalreserve.gov/2011-06-19.

[5]美國勞工部勞動統(tǒng)計局.城市消費物價指數[DB/OL].美國勞工部網http://www.dol.gov/2011-06-19.

[6]中國人民銀行.2011年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告[DB/OL].中國人民銀行網：http://www.pbc.gov.cn.

[7]中華人民共和國國家統(tǒng)計局.中華人民共和國2011年國民經濟和社會發(fā)展統(tǒng)計公報[DB/OL].中華人民共和國國家統(tǒng)計局網：http://www.stats.gov.cn.

[8]國家統(tǒng)計局.中國統(tǒng)計年鑒2011[M].北京：中國統(tǒng)計出版社，2011.240.

[9]田虎.中國客成各國旅游業(yè)“救星”[DB/OL].人民網http：// www.peop le.com.cn/h/2012-03-22.