硅谷的投融資環(huán)境與投融資模式研究

王 偉 朱 青

(1.景德鎮(zhèn)陶瓷學(xué)院，江西 景德鎮(zhèn) 333403;2.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)，湖北 武漢 430074)

一、硅谷概況

硅谷位于美國(guó)南加利福尼亞州舊金山灣的南部，從舊金山綿延到圣何塞市，南北長(zhǎng)約50公里，寬約16公里。硅谷是美國(guó)現(xiàn)代高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的搖籃，是世界各國(guó)科技園區(qū)效仿的典范，也是迄今為止最成功的高科技園區(qū)。

硅谷的歷史與斯坦福大學(xué)密不可分，其起源于斯坦福工業(yè)園(后改為斯坦福研究園)。1885年，美國(guó)前國(guó)會(huì)議員斯坦福先生及夫人為了紀(jì)念他們不幸夭折的15歲兒子，捐出超過8180英畝位于帕洛阿爾托的土地用以籌建斯坦福大學(xué)，并規(guī)定學(xué)校的土地不得出售。經(jīng)過6年的籌建，1891年10月1日斯坦福大學(xué)成立。斯坦福大學(xué)的校訓(xùn)是:自由之風(fēng)永吹，目的就是鼓勵(lì)和保證學(xué)校師生能自由地從事教學(xué)和相關(guān)科學(xué)研究。正是在這種倡導(dǎo)重視培養(yǎng)創(chuàng)造力和實(shí)踐能力的環(huán)境中，推動(dòng)在斯坦福大學(xué)周圍逐漸衍生出世界上最早、最成功的高科技園區(qū)。

2009年硅谷的人口達(dá)到262萬，比2008年增加了33170人，同比增長(zhǎng)1.3%。硅谷的實(shí)際人均收入2009年比2003年增長(zhǎng)了10.5%，同期加州的實(shí)際人均收入增長(zhǎng)了7.5%，美國(guó)的實(shí)際人均收入僅增長(zhǎng)了4.2%。2008年，硅谷的家庭收入中位數(shù)達(dá)到87000美元，超過加州家庭收入中位數(shù)的44%和整個(gè)美國(guó)家庭收入中位數(shù)的69%。即便在國(guó)際金融危機(jī)期間，雖然加州和整個(gè)美國(guó)的家庭收入中位數(shù)分別下降2.0%和1.3%，但硅谷的家庭收入中位數(shù)仍然增長(zhǎng)了0.6%。

1990—2009年硅谷的人均生產(chǎn)總值高于加州和美國(guó)。2008年硅谷專利注冊(cè)數(shù)為9474件，同期加州和美國(guó)的專利注冊(cè)數(shù)為19288件和77888件，分別占加州和美國(guó)專利注冊(cè)數(shù)的49.12%和12.16%。硅谷綠色技術(shù)的專利注冊(cè)數(shù)量一直在增長(zhǎng)，2006—2008年綠色技術(shù)的專利注冊(cè)數(shù)超過100件，其中美國(guó)有12%的太陽(yáng)能專利是由硅谷地區(qū)企業(yè)或個(gè)人注冊(cè)。

目前，硅谷已成為美國(guó)最大的高科技和風(fēng)險(xiǎn)投資中心，超過1/3的美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金投向了硅谷，主要投向信息產(chǎn)品與服務(wù)業(yè)、生命科學(xué)、創(chuàng)新和專業(yè)服務(wù)、商業(yè)設(shè)施、社區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和其他制造業(yè)六個(gè)領(lǐng)域。從就業(yè)情況看，硅谷超過20%的就業(yè)人口集中在信息產(chǎn)業(yè)與服務(wù)業(yè)，盡管在生命科學(xué)行業(yè)就業(yè)人數(shù)相對(duì)較少，但此行業(yè)硅谷的就業(yè)集中度幾乎是美國(guó)的3倍，在創(chuàng)新和專業(yè)服務(wù)領(lǐng)域的就業(yè)人口比例約為11%，商業(yè)設(shè)施和其他制造業(yè)的就業(yè)人口各占約5%，在社區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行業(yè)中集中了大約57%的硅谷就業(yè)人口。

二、硅谷的投融資環(huán)境

(一)寬松的法律和文化環(huán)境

盡管硅谷地區(qū)與美國(guó)其他地區(qū)以及其他發(fā)達(dá)國(guó)家具有基本相同或相似的社會(huì)經(jīng)濟(jì)體制與法律環(huán)境，但硅谷在法律制度上仍然具有明顯的優(yōu)勢(shì)。加州的法律環(huán)境很寬松，如硅谷的商業(yè)秘密保護(hù)法律(主要用于防止雇員辭職時(shí)泄漏公司商業(yè)秘密)遠(yuǎn)不如其他州執(zhí)行得嚴(yán)格，這有利于人才的流動(dòng)和信息的交流，從而極大地激發(fā)了硅谷企業(yè)的活力和靈活性。同時(shí)硅谷文化具有的廣泛包容性及其推崇創(chuàng)業(yè)，寬容失敗，鼓勵(lì)冒險(xiǎn)的社會(huì)文化觀念能夠極大地激發(fā)人們的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)熱情，為硅谷企業(yè)注入了強(qiáng)大的活力和創(chuàng)造力。

(二)嚴(yán)格有效的園區(qū)管理

硅谷的園區(qū)管理集中在對(duì)土地的出租和管理上。打破界限促進(jìn)交流合作，協(xié)作創(chuàng)新是園區(qū)管理的主導(dǎo)思想。最初研究園區(qū)的土地租借期為99年，在1960年把租期縮短為51年，當(dāng)時(shí)企業(yè)需要預(yù)付租金總額。到1987年，建立了每年支付租金制度。對(duì)投資者的申請(qǐng)持十分謹(jǐn)慎的態(tài)度，尤其對(duì)工業(yè)企業(yè)的進(jìn)入有嚴(yán)格的限定，園區(qū)的土地出租必須經(jīng)過談判，雙方的行為都建立在嚴(yán)格的規(guī)范之上。即便如此，各公司仍愿意在硅谷占有一席之地，地處園區(qū)內(nèi)部，公司可以經(jīng)常與大學(xué)相關(guān)部門接觸，通過這種接觸可以發(fā)現(xiàn)更多商機(jī)。

(三)美國(guó)政府的大力支持

1933年，美國(guó)政府頒布的《購(gòu)買美國(guó)產(chǎn)品法》第一條就規(guī)定，政府出于公共目的的采購(gòu)必須購(gòu)買本國(guó)產(chǎn)品，除非有關(guān)機(jī)構(gòu)或部門的負(fù)責(zé)人斷定，本國(guó)所供應(yīng)的貨物或服務(wù)的價(jià)格不合理或者不符合美國(guó)的公共利益。在硅谷形成初期，正是由于美國(guó)國(guó)防部對(duì)尖端電子產(chǎn)品的大量需求才使許多年輕的高技術(shù)公司生存下來并在日后得以發(fā)展壯大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1955—1963年，硅谷半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)35%～40%的營(yíng)業(yè)額來自于政府采購(gòu)。從20世紀(jì)60年代到70年代初，硅谷成功實(shí)現(xiàn)了向民用產(chǎn)品的平穩(wěn)過渡，政府采購(gòu)的比例才逐漸下降。大量的國(guó)防采購(gòu)，對(duì)硅谷集成電路、計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了很大的促進(jìn)作用。

同時(shí)，硅谷地區(qū)所在圣何塞市也出臺(tái)了諸多優(yōu)惠政策，包括:市政府為公司提供貸款擔(dān)保，如申請(qǐng)100萬，從銀行可貸到70萬，余下30萬由政府提供，年息通常不超過8%;保護(hù)中小企業(yè)，對(duì)在本區(qū)域內(nèi)發(fā)展的公司實(shí)行稅收優(yōu)惠等。

三、硅谷的投融資模式

(一)硅谷風(fēng)險(xiǎn)投資

1.風(fēng)險(xiǎn)投資的形成

隨著硅谷向民用市場(chǎng)的發(fā)展，20世紀(jì)70年代初以來，風(fēng)險(xiǎn)投資取代國(guó)防軍費(fèi)的支持成為硅谷企業(yè)的主要資金來源。

硅谷地區(qū)的許多風(fēng)險(xiǎn)投資公司集中于門洛帕克市(Menlo Park)的沙丘路(Sand Hill Road)。1972年，硅谷第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司KPCB公司成立。該公司有12名普通合伙人，其中就有英特爾公司的創(chuàng)始人之一杜爾，前SUN的總裁喬伊斯，在其風(fēng)險(xiǎn)投資的名單上有PC巨頭康柏公司、太陽(yáng)微系統(tǒng)公司以及互聯(lián)網(wǎng)的一批旗艦企業(yè)，如美國(guó)在線、亞馬遜、奮揚(yáng)和網(wǎng)景等公司。由唐·瓦倫丁在1972年創(chuàng)立的紅杉資本(Sequoia Capital)已成為硅谷最有影響力和最成功的風(fēng)險(xiǎn)投資公司之一。紅杉資本主要投資于種子階段和早期階段的美國(guó)公司，也向其他國(guó)家的成長(zhǎng)公司投資。一般來說，對(duì)于種子階段的公司投資額在10萬～100萬美元，對(duì)于早期階段的公司投資100萬～1000萬美元，對(duì)于成長(zhǎng)階段的公司投資在1000萬～1億美元之間。據(jù)估計(jì)，受紅杉資本投資過的公司市值占到NASDAQ市值的14%。紅杉資本投資過數(shù)百家高科技公司，其中包括蘋果、谷歌、思科、甲骨文、藝電、雅虎和英偉達(dá)等公司。

目前，沙丘路的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資領(lǐng)域廣泛，特別是生物技術(shù)、清潔技術(shù)、計(jì)算機(jī)硬件和軟件及服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)公司、電信、半導(dǎo)體和醫(yī)療健康業(yè)等。以清潔技術(shù)為例，2000—2005年，在此領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)投資額緩慢增長(zhǎng)，從2006年開始步入快速增長(zhǎng)期，2006年的風(fēng)險(xiǎn)投資額為5.5億美元，2007年為11.4億美元，2008年達(dá)19億美元，2009年為12億美元。雖受國(guó)際金融危機(jī)影響，2009年對(duì)于清潔技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資額有所下降，但仍比2007年增長(zhǎng)了5%。

2.風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源

硅谷80%以上的風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源于以下渠道:個(gè)人資本，這部分資本相當(dāng)一部分投到早期風(fēng)險(xiǎn)企業(yè);大公司資本，大公司出于戰(zhàn)略考慮常投資于與自己戰(zhàn)略利益有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，以合資或聯(lián)營(yíng)的方式注資;私募證券基金，私募證券基金通常將一部分資金投資于接近成熟的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，以期得到高額回報(bào)。

還有一部分來源于機(jī)構(gòu)投資者資金，包括退休養(yǎng)老基金、大學(xué)后備基金、各種非盈利基金及共同基金等。因受政府管制，共同基金一般不投資于上市前的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，但某些高科技產(chǎn)業(yè)允許共同基金將不超過基金總額的1%～2%投資于變現(xiàn)性低的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，尤其是即將上市的企業(yè)。

3.風(fēng)險(xiǎn)投資的組織形式

(1)有限合伙制。是由私人資本參與的專門向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供資金的投資公司形式。它不能從政府獲得優(yōu)惠貸款，但可以參與“小企業(yè)管理局”制定的部分投資計(jì)劃。這是一種合伙性質(zhì)的非股份制的企業(yè)，其合伙人分為兩種:一種為“普通合伙人”(即風(fēng)險(xiǎn)投資公司的經(jīng)營(yíng)者)，他們對(duì)公司承擔(dān)無限責(zé)任，另一種為“有限合伙人”，只對(duì)公司承擔(dān)有限責(zé)任。合伙人的權(quán)利義務(wù)由“公司章程”規(guī)定。

(2)股份制。這類風(fēng)險(xiǎn)投資公司完全按股份制企業(yè)運(yùn)作，入股者可以是私人、企業(yè)法人、銀行和事業(yè)部門等。公司經(jīng)營(yíng)者可以是股東，也可以是由董事會(huì)聘請(qǐng)來的風(fēng)險(xiǎn)投資專家。

(3)子公司型。這類風(fēng)險(xiǎn)投資公司的資金和管理者來源于母公司，主要目的在于為母公司提供多角化或創(chuàng)新的可能性，一般不對(duì)外投資。

4.政府在風(fēng)險(xiǎn)投資中的作用

對(duì)于硅谷風(fēng)險(xiǎn)投資的形成與發(fā)展，美國(guó)政府起到了間接扶植和引導(dǎo)的作用。首先，政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)基本不干預(yù)，任其自由發(fā)展。目前，在美國(guó)還沒有專門圍繞風(fēng)險(xiǎn)投資制定的法律，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資家認(rèn)為這一點(diǎn)至關(guān)重要，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資文化與政府文化很難相容。其次，政府的一些間接政策又為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展給予了極大的支持。美國(guó)政府的間接扶持政策主要是通過立法，制定政策和發(fā)展計(jì)劃，健全服務(wù)與監(jiān)管體系來規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)則，優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境，令風(fēng)險(xiǎn)投資社會(huì)化和市場(chǎng)化，提高風(fēng)險(xiǎn)投資能力。如小企業(yè)投資法(SBIC)、小企業(yè)研究計(jì)劃(SBIR)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)政策和對(duì)外貿(mào)易政策等都有力地支持了風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。如1978年稅法法案將資本利得稅率從49%降至28%，1981年又降為20%，直接刺激了社會(huì)上風(fēng)險(xiǎn)投資供給規(guī)模的擴(kuò)大。

(二)硅谷銀行

1.概況

硅谷銀行成立于1983年，總部位于加利福尼亞州的圣克拉拉，當(dāng)時(shí)的注冊(cè)資本僅為500萬美元。1993年以前，硅谷銀行所服務(wù)的客戶群體和提供的金融服務(wù)業(yè)務(wù)與其他商業(yè)銀行相比沒有太大區(qū)別。1993年是硅谷銀行的重要轉(zhuǎn)型期，也是它從一家傳統(tǒng)商業(yè)銀行成功轉(zhuǎn)型為科技銀行的關(guān)鍵點(diǎn)。1993年硅谷高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展得如火如荼，當(dāng)時(shí)在硅谷開設(shè)的銀行雖達(dá)350家，其中包括美洲銀行、巴黎國(guó)民銀行和標(biāo)準(zhǔn)渣打銀行的分支機(jī)構(gòu)等，但這些大銀行主要服務(wù)于大公司，無暇顧及科技型中小企業(yè)。硅谷銀行董事長(zhǎng)John Dean決定把目標(biāo)市場(chǎng)定在那些新創(chuàng)的、發(fā)展速度較快和被其他銀行認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)太大而不愿提供服務(wù)的中小企業(yè)上。他同時(shí)提出了“技術(shù)創(chuàng)新的中心在哪里，我們就在哪里”的理念。

目前硅谷銀行通過位于美國(guó)的27家辦事處、3家國(guó)際分公司以及在英國(guó)、印度、以色列和中國(guó)的廣泛商業(yè)關(guān)系網(wǎng)，為風(fēng)險(xiǎn)資本以及創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了26億美元的貸款。迄今共為3萬多家科技企業(yè)以及550多家風(fēng)險(xiǎn)投資和私募基金公司提供了服務(wù)支持。2009年，在支持清潔技術(shù)的金融機(jī)構(gòu)中，硅谷銀行被美國(guó)舊金山商業(yè)周刊排在第1位。2009年5月，美國(guó)銀行家協(xié)會(huì)雜志評(píng)出的美國(guó)最佳表現(xiàn)銀行中，硅谷銀行名列第23位。

截至2008年底，硅谷銀行的總資產(chǎn)為94.72億美元，其中凈貸款和租賃余額為53.65億美元;凈利息收入為3.78億美元，稅前凈營(yíng)業(yè)收入為2.04億美元，稅后凈收入1.21億美元。1993年以來，硅谷銀行的平均資產(chǎn)回報(bào)率是17.5%左右，同期美國(guó)銀行業(yè)的平均資產(chǎn)回報(bào)率是12.5%左右，調(diào)整經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略后的硅谷銀行已經(jīng)成為全美新興科技公司服務(wù)市場(chǎng)中最有地位的商業(yè)銀行之一。

2.硅谷銀行的經(jīng)營(yíng)模式

(1)投資理念。第一，硅谷銀行致力于為處于成長(zhǎng)階段的各種規(guī)模的技術(shù)和生命科學(xué)公司提供創(chuàng)新型金融服務(wù)。第二，硅谷銀行投資于風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)投資過的客戶公司。

(2)客戶關(guān)系。硅谷銀行的客戶主要有兩類:風(fēng)險(xiǎn)投資公司和科技公司。硅谷銀行同風(fēng)險(xiǎn)投資公司合作的方式共有三種:一是向獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的科技公司提供金融服務(wù);二是作為風(fēng)險(xiǎn)投資公司的開戶銀行;三是直接投資于風(fēng)險(xiǎn)投資公司成為合伙人。硅谷銀行對(duì)于科技公司的選擇，會(huì)通過各種可能的途徑做最全面、詳盡的調(diào)查，包括對(duì)公司管理層的盡職調(diào)查。通過向相關(guān)公司的財(cái)務(wù)顧問、法律顧問咨詢了解這些公司的歷史和現(xiàn)狀，同時(shí)銀行會(huì)把借款和公司的現(xiàn)金流量相匹配，每月查看公司的資金使用情況。硅谷銀行與已經(jīng)向科技公司投資的風(fēng)險(xiǎn)投資公司實(shí)現(xiàn)信息共享，使硅谷銀行可以通過風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)一步了解科技公司的經(jīng)營(yíng)管理狀況，從而降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

(3)投資方式。第一，硅谷銀行突破了債權(quán)式投資和股權(quán)式投資的限制。對(duì)于債權(quán)式投資，硅谷銀行主要提取部分客戶基金作為創(chuàng)業(yè)投資的資本，以減少通過發(fā)行債券和股票所募集的創(chuàng)業(yè)投資資金，之后銀行以高利率將資金借貸給創(chuàng)業(yè)企業(yè)。對(duì)于股權(quán)式投資，硅谷銀行與創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過簽訂協(xié)議，收取股權(quán)或認(rèn)股權(quán)以便獲利。值得一提的是，硅谷銀行在投資中往往混合利用兩種方式:將資金貸給創(chuàng)業(yè)企業(yè)，收取高于市場(chǎng)一般借貸的利息，同時(shí)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)達(dá)成協(xié)議，獲得其部分股權(quán)或認(rèn)股權(quán)。第二，硅谷銀行模糊了直接投資和間接投資的界限。直接投資是指硅谷銀行將資金直接投入風(fēng)險(xiǎn)投資公司已經(jīng)投資過的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，但參與比例一般低于風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的比例。在產(chǎn)生回報(bào)時(shí)，由創(chuàng)業(yè)企業(yè)直接交給銀行。間接投資是指硅谷銀行將資金投入風(fēng)險(xiǎn)投資公司，由風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行投資，同時(shí)由創(chuàng)業(yè)投資公司回報(bào)給銀行。

(4)風(fēng)險(xiǎn)控制。第一，風(fēng)險(xiǎn)隔離。所謂風(fēng)險(xiǎn)隔離是指硅谷銀行將創(chuàng)業(yè)投資與一般業(yè)務(wù)分割開來。硅谷銀行的創(chuàng)業(yè)投資資金主要來源于股市募集，少部分來源于客戶基金項(xiàng)目。創(chuàng)業(yè)資金并不從一般業(yè)務(wù)之中提取資金，而一般業(yè)務(wù)也不會(huì)挪用創(chuàng)投基金，避免了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)影響。硅谷銀行還設(shè)立了Silicon Valley Bancshares，L.P.和SVB Strategic Investors Fund，L.p.兩家公司管理創(chuàng)業(yè)投資基金，進(jìn)一步保證創(chuàng)投基金的正常運(yùn)作以及與一般業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。第二，組合投資。硅谷銀行投資于不同行業(yè)、不同階段、不同風(fēng)險(xiǎn)和不同地域的客戶公司，進(jìn)行組合投資以分散風(fēng)險(xiǎn)。第三，與風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行聯(lián)合投資，借助風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。第四，以被投資公司的技術(shù)、專利作為抵押擔(dān)保，簽訂第一受償順序的條款。如SVB在與企業(yè)的貸款合同中一般會(huì)有“SVB的貸款位立債權(quán)人清償?shù)谝豁樞颉钡臈l款。即使企業(yè)倒閉清算，也可以將損失降到最低，從而最大程度地維護(hù)銀行的利益。

(5)退出方式。硅谷銀行主要采用公開上市的方式進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資的退出。在創(chuàng)業(yè)公司上市后通過拋售股權(quán)獲得利潤(rùn)。對(duì)于沒有上市的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，硅谷銀行采用兩種收購(gòu)方式:一是兼并，又稱一般收購(gòu);二是其他創(chuàng)業(yè)投資介入，也稱第二期收購(gòu)。創(chuàng)業(yè)投資已經(jīng)衍生出眾多的新品種，逐漸由傳統(tǒng)創(chuàng)業(yè)投資向新興的創(chuàng)業(yè)投資過渡。

(三)NASDAQ上市

NASDAQ為硅谷創(chuàng)業(yè)公司提供了上市融資的便利條件，為風(fēng)險(xiǎn)資本增值后的退出提供了一個(gè)安全出口。

1971年，當(dāng)每周出版物《電子新聞》首次使用“硅谷”一詞來描述圣克拉拉縣不斷增長(zhǎng)的電子公司數(shù)量時(shí)，NASDAQ也在當(dāng)年創(chuàng)立。1990年，NASDAQ OMX在硅谷開設(shè)區(qū)域辦事處，在過去的20年里，不斷有硅谷公司在NASDAQ上市。

NASDAQ的IPO對(duì)硅谷經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要，它通常為企業(yè)家、風(fēng)險(xiǎn)資本家及有限合伙人提供豐厚的回報(bào)，這反過來使其增加對(duì)硅谷的更多投資。目前在NASDAQ股票交易所上市的有來自加州的513家公司，其中硅谷就有203家，在NASDAQ上市的硅谷公司占加州公司的40%，占NASDAQ上市公司總數(shù)7%。硅谷公司的市值占加州公司市值的75%，占NASDAQ總市值的29%。在NASDAQ－100指數(shù)的成分股中有28家總市值為954億美元的硅谷公司。

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