高管薪酬激勵、企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財(cái)務(wù)績效的關(guān)系研究

暨南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 彭俊杰

企業(yè)社會責(zé)任(CSR)問題自20世紀(jì)初開始，就一直是社會各界人士研究的焦點(diǎn)問題。學(xué)術(shù)界對于社會責(zé)任與財(cái)務(wù)績效之間的關(guān)系，進(jìn)行了非常詳細(xì)的探索，但是到目前為止，仍然沒有得到一致性的結(jié)果。從眾多學(xué)者的實(shí)證研究來看，研究結(jié)果表明二者之間存在正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、不相關(guān)、倒“U”型關(guān)系。近些年，國外已經(jīng)有少數(shù)學(xué)者開始研究企業(yè)社會責(zé)任和高管薪酬激勵之間的關(guān)系。這些研究表明，企業(yè)社會責(zé)任、高管薪酬激勵與企業(yè)財(cái)務(wù)績效之間存在著千絲萬縷的關(guān)系。

本研究以2008～2010年間，我國上海證券交易所和深圳證券交易所的上市公司的面板數(shù)據(jù)為依據(jù)，采用多元回歸方法，對企業(yè)高管薪酬激勵、企業(yè)社會責(zé)任和財(cái)務(wù)績效之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，為公司股東和董事會通過薪酬激勵約束高管的行為，使高管們重視企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展，為企業(yè)有效履行企業(yè)社會責(zé)任提供現(xiàn)實(shí)依據(jù)。

1 文獻(xiàn)回顧

1.1 企業(yè)社會責(zé)任-企業(yè)財(cái)務(wù)績效

早在上世紀(jì)50年代開始，Bowen在其《商人的社會責(zé)任》一書中對商人的社會責(zé)任進(jìn)行界定以后，社會責(zé)任就逐漸成為學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)。Orlitzky et al.，(2003)對52篇文獻(xiàn)進(jìn)行薈萃分析，分析結(jié)果顯示CSR-CFP之間呈正相關(guān)關(guān)系，并存在良性循環(huán)。

國內(nèi)學(xué)者關(guān)于社會責(zé)任與財(cái)務(wù)績效關(guān)系的研究起步比較晚。朱金鳳、楊鵬鵬(2009)以滬市A股691家上市公司為樣本，檢驗(yàn)結(jié)果顯示企業(yè)對不同的利益相關(guān)者承擔(dān)社會責(zé)任，對財(cái)務(wù)績效的影響存在不同；此外，公司前期財(cái)務(wù)績效對本期績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。蘇冬蔚、賀星星(2011)從新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度出發(fā)，提出“企業(yè)社會責(zé)任有助于提高生產(chǎn)效率”的理論假設(shè)，以2009年度發(fā)布社會責(zé)任報告的350家非金融類上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)社會責(zé)任較好的企業(yè)具有更高的生產(chǎn)效率，而且國有上市公司社會責(zé)任對財(cái)務(wù)績效的正面影響顯著小于非國有上市公司。

1.2 企業(yè)社會責(zé)任-高管薪酬激勵

McGuire et al (2003)以美國公司為研究對象，采用KLD數(shù)據(jù)樣本，研究企業(yè)高管的薪酬結(jié)構(gòu)和企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任的劣勢和高管的工資正相關(guān)，而和高管的長期激勵負(fù)相關(guān)，企業(yè)社會責(zé)任和高管的獎金之間并不存在顯著的關(guān)系。但Mahoney and Thorn(2006)對加拿大的77家公司進(jìn)行研究后，結(jié)果卻顯示，高管的工資和企業(yè)社會責(zé)任的劣勢、高管的獎金和企業(yè)社會責(zé)任的優(yōu)勢、股票期權(quán)和總體企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)、以及股票期權(quán)和企業(yè)社會責(zé)任優(yōu)勢之間存在顯著的正向關(guān)系。同時，他們還認(rèn)為制度因素也會影響高管薪酬和企業(yè)社會責(zé)任的關(guān)系。

1.3 高管薪酬激勵-企業(yè)財(cái)務(wù)績效

國內(nèi)外關(guān)于這一方面的研究非常多，但是針對高管薪酬激勵和企業(yè)財(cái)務(wù)績效之間究竟存在何種關(guān)系，仍然沒有定論。目前，錦標(biāo)賽理論認(rèn)為，在合作生產(chǎn)和任務(wù)相互依存的團(tuán)隊(duì)活動條件下，隨著監(jiān)控難度的提高，大的薪酬差距可以降低監(jiān)控成本，為委托人和代理人的利益一致提供強(qiáng)激勵，因此加大薪酬差距可以提高公司績效(周嘉南、黃登仕，2006d)。行為理論認(rèn)為高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部較大的薪酬差距會使得整個高管團(tuán)隊(duì)產(chǎn)生負(fù)面情緒從而影響團(tuán)隊(duì)績效，進(jìn)而對公司業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響，相反較小的薪酬差距能夠提高合作，因此小薪酬差距會提升公司績效。

2 研究假設(shè)

2.1 工資與CSR-CFP

工資屬于薪酬激勵中的固定部分，高管層的工資越高，就越會激發(fā)高管們的傲慢情緒(Hambrick and Finklestein，1995)。隨著工資的上漲，高管層就越容易忽視利益相關(guān)者的利益(Berman，1999)，即工資與企業(yè)社會責(zé)任之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。因此我們假設(shè)：

H1：工資會削弱CSR與CFP之間的關(guān)系。

2.2 高管持股與CSR-CFP

目前，對于高管持股對企業(yè)社會責(zé)任的影響，存在兩種相互沖突的觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，內(nèi)部所有權(quán)會促使高管層更關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)績效和股東的財(cái)富增長，而忽視其他利益相關(guān)者的利益(McKendall et al.，1999)。也就是說，高管持股會削弱CSR-CFP之間的關(guān)系。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，高管持有企業(yè)內(nèi)部股份，使得高管的利益與公司的長遠(yuǎn)利益更加息息相關(guān)，而且高管的個人聲譽(yù)也與公司緊密聯(lián)系在一起。因此，如果企業(yè)不履行社會責(zé)任，或者履行社會責(zé)任的強(qiáng)度不夠，相對于沒有持股而言，高管需要承擔(dān)更多的財(cái)務(wù)風(fēng)險和名譽(yù)上的損失?；谝陨蟽煞N相互沖突的觀點(diǎn)，我們假設(shè)：

H2a：高管持股會增強(qiáng)CSR與CFP之間的關(guān)系。

H2b：高管持股會削弱CSR與CFP之間的關(guān)系。

2.3 股票期權(quán)與CSR-CFP

股票期權(quán)是最典型的長期薪酬激勵方式，并且其價值由未來的股價決定(Murphy，1999)。股票期權(quán)的價值越高，高管財(cái)富就越高，所以股票期權(quán)會促使高管更注重提升公司短期財(cái)務(wù)績效。然而，如果資本市場能夠辨別追求長期目標(biāo)的優(yōu)勢，那么，無論股價還是高管自身利益都能從履行公司社會責(zé)任中獲益。具有社會責(zé)任感的公司會放棄追求短期利潤而投資有利于公司和全體社會的環(huán)境與社會目標(biāo)，雖然這些目標(biāo)短期內(nèi)不能帶來利潤，但是能獲得長期效益。因此，基于上述觀點(diǎn)，我們假設(shè)：

H3a：股票期權(quán)會削弱CSR和CFP之間的關(guān)系。

H3b：股票期權(quán)會增強(qiáng)CSR和CFP之間的關(guān)系。

3 數(shù)據(jù)、變量和研究方法

樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。

本文選取在2008～2010年間披露社會責(zé)任報告的滬深A(yù)股上市公司，剔除掉金融行業(yè)上市公司和一些數(shù)據(jù)不全的公司，確認(rèn)1017家上市公司為研究樣本。本研究的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來自于深圳國泰安公司開發(fā)的《CSMAR中國上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)庫》以及萬德金融數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理采用STATA10.0軟件進(jìn)行。

企業(yè)社會責(zé)任數(shù)據(jù)來源于RKS社會責(zé)任評級系統(tǒng)，從中提取2008-2010年的社會責(zé)任評級數(shù)據(jù)。

朱金鳳、楊鵬鵬(2009)測算EPS、ROA以及ROE三個指標(biāo)的皮爾遜相關(guān)系數(shù)發(fā)現(xiàn)ROA與ROE以及ROA與EPS之間的相關(guān)性，較ROE與EPS之間的相關(guān)性要高，因此本文選擇ROA作為會計(jì)類績效指標(biāo)和托賓Q市場指標(biāo)來衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)績效。

鄭海東(2007)的研究結(jié)果表明，必須對企業(yè)績效進(jìn)行有效控制才能規(guī)避上一期企業(yè)績效對本期研究的干擾，否則結(jié)論就有失偏頗。故本研究將Lag_ROA和Lag_TOBINQ做為控制變量。

4 實(shí)證結(jié)果與討論

4.1 回歸檢驗(yàn)

首先對2008～2010年分別進(jìn)行分年度的截面數(shù)據(jù)線性分析回歸，結(jié)果顯示，大多數(shù)變量與假設(shè)不相符，且不顯著(表略)，解釋變量與被解釋變量之間的正相關(guān)關(guān)系很不明顯。所以進(jìn)一步運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行分析。面板數(shù)據(jù)模型主要有三種：混合OLS模型、固定效應(yīng)模型、隨機(jī)效應(yīng)模型。首先檢驗(yàn)混合OLS模型和隨機(jī)效應(yīng)模型，檢驗(yàn)結(jié)果表明隨機(jī)效應(yīng)模型優(yōu)于混合OLS模型，通過豪斯曼檢驗(yàn)固定效應(yīng)模型和隨機(jī)效應(yīng)模型，檢驗(yàn)結(jié)果表明prob>chi2=0.1138，說明隨機(jī)效應(yīng)模型優(yōu)于固定效應(yīng)模型。因此，本研究采用隨機(jī)效應(yīng)模型進(jìn)行回歸分析。

回歸結(jié)果表明：無論是以ROA，還是以TobinQ作為財(cái)務(wù)績效的衡量指標(biāo)，財(cái)務(wù)績效與企業(yè)社會責(zé)任、公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿呈顯著負(fù)相關(guān)，且在模型1和模型2中，財(cái)務(wù)績效與企業(yè)社會責(zé)任的回歸系數(shù)都在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)；而與交互項(xiàng)LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP、SHAREHOLD呈顯著正相關(guān)，并且與LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP的回歸系數(shù)都在1%的水平上顯著。

模型1的擬合優(yōu)度R2為0.6725，說明回歸方程能解釋總變差的67.25%；方差F值為600.34，且F值的顯著性概率為0。模型2的擬合優(yōu)度R2為0.4504，F(xiàn)值為248.06，且顯著性概率為0。以上的分析說明模型1和模型2的總體回歸效果都非常顯著。

4.2 實(shí)證結(jié)果分析與討論

樣本企業(yè)回歸結(jié)果表明：無論是采用ROA抑或是采用TobinQ作為財(cái)務(wù)績效的衡量指標(biāo)，這兩個指標(biāo)均說明上市公司的財(cái)務(wù)績效與社會責(zé)任之間呈顯著負(fù)相關(guān)，這可能是相對于那些沒有履行社會責(zé)任的公司而言，它們的財(cái)務(wù)成本更高，從而在競爭中處于不利地位。另外，由于2008～2010，恰好是后金融危機(jī)時代，許多公司特別是進(jìn)出口業(yè)務(wù)占比較大的公司可能由于不可避免的系統(tǒng)風(fēng)險導(dǎo)致期間財(cái)務(wù)績效比較差。但也可能因?yàn)楸狙芯靠疾斓臅r間不夠長導(dǎo)致短期內(nèi)企業(yè)的財(cái)務(wù)績效與社會責(zé)任負(fù)相關(guān)。

同時，企業(yè)績效與LnCSP_OWNERSHIP在1%的水平上顯著正相關(guān)，驗(yàn)證了假設(shè)H2b。在我國市場上，上市公司承擔(dān)社會責(zé)任，會在一定程度上削弱其財(cái)務(wù)績效，但是通過讓高管們持有公司股票會降低監(jiān)督成本，同時，將企業(yè)的利益與高管層的利益結(jié)合在一起，促使高管們更關(guān)注企業(yè)長期績效，從而采取利于增強(qiáng)企業(yè)績效的措施，彌補(bǔ)承擔(dān)社會責(zé)任增加財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)的缺陷。但是企業(yè)績效與LnCSP_OPTION的回歸結(jié)果卻不顯著，這可能是因?yàn)檫x擇股權(quán)激勵作為長期激勵方式的上市公司甚少的原因。但是回歸系數(shù)卻為正，這在一定程度上解釋了股票期權(quán)有助于增強(qiáng)財(cái)務(wù)績效與社會責(zé)任之間的關(guān)系。

企業(yè)績效與LnCSP_SALARY的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，這與假設(shè)H1恰好相反。

有可能是因?yàn)楸狙芯康臅r間跨度還不夠長，只有三年，在此時間內(nèi)工資對高管的短期激勵效果比較強(qiáng)，其對企業(yè)績效的正面影響超過了社會責(zé)任短時間內(nèi)對企業(yè)績效的負(fù)面影響，從而導(dǎo)致回歸系數(shù)顯著為正。模型1和模型2都表明，前期財(cái)務(wù)績效對后期的財(cái)務(wù)績效有積極影響，在做實(shí)證研究時，應(yīng)該注意剔除掉前期財(cái)務(wù)績效對實(shí)驗(yàn)結(jié)果的影響。

[1] 蘇冬蔚,賀星星.《社會責(zé)任與企業(yè)效率：基于新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論與經(jīng)驗(yàn)分析》[J].世界經(jīng)濟(jì),2011(9).

[2] 鄭海東.企業(yè)社會責(zé)任行為表現(xiàn)：測量維度、影響因素及對企業(yè)績效的影響[D].浙江大學(xué)博士學(xué)位論文,2007.

[3] 朱金鳳,楊鵬鵬.企業(yè)社會責(zé)任與財(cái)務(wù)績效關(guān)系的實(shí)證檢驗(yàn)[J].統(tǒng)計(jì)與決策,2009(135).