從金融危機(jī)看美國(guó)個(gè)人借貸的作用

趙英杰

（南京政治學(xué)院，江蘇南京210003）

中國(guó)在轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的過程中，如何推動(dòng)內(nèi)需增長(zhǎng)是迫切需要解決的問題。其中，個(gè)人借貸與內(nèi)需增長(zhǎng)的關(guān)系備受矚目。對(duì)于個(gè)人借貸在短期中推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的積極作用，理論界有明確共識(shí)。但對(duì)于個(gè)人借貸能否作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的持續(xù)推動(dòng)力，理論界缺乏系統(tǒng)的分析，需要結(jié)合實(shí)踐的發(fā)展重點(diǎn)加以研究。美國(guó)是目前個(gè)人借貸最為發(fā)達(dá)的國(guó)家之一，其個(gè)人借貸的出現(xiàn)已有百余年歷史，是美國(guó)消費(fèi)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要基礎(chǔ)，但2008年金融危機(jī)的發(fā)生又與個(gè)人借貸有直接關(guān)系。美國(guó)的實(shí)踐為研究長(zhǎng)期個(gè)人借貸對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用提供了相對(duì)成熟的對(duì)象。本文以馬克思的借貸貨幣資本理論為基礎(chǔ)，對(duì)美國(guó)將個(gè)人借貸作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要推動(dòng)力暴露出的問題及其根源進(jìn)行分析，對(duì)美國(guó)個(gè)人借貸發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行總結(jié)。

一、美國(guó)個(gè)人借貸發(fā)展在此次金融危機(jī)中暴露出的主要問題

美國(guó)個(gè)人借貸的普遍發(fā)展是在20世紀(jì)40年代之后。經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)期的發(fā)展，個(gè)人借貸自身發(fā)展的可持續(xù)性不足問題在此次金融危機(jī)中充分顯露，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

（一）美國(guó)家庭債務(wù)率和償債率水平明顯偏高

個(gè)人借貸自身發(fā)展的可持續(xù)性不足不是受制于一定時(shí)期內(nèi)社會(huì)可提供的消費(fèi)品的總數(shù)，也不是受制于個(gè)人借貸的絕對(duì)規(guī)模，而是取決于由個(gè)人借貸形成的家庭債務(wù)相對(duì)于個(gè)人可支配收入的規(guī)模。具體可以用家庭債務(wù)率和家庭償債率來(lái)衡量。家庭債務(wù)率衡量的是家庭未償還債務(wù)余額與當(dāng)年個(gè)人可支配收入之比。家庭償債率衡量的是當(dāng)年應(yīng)償還債務(wù)額與個(gè)人可支配收入之比。

從美國(guó)家庭債務(wù)率的變化情況看，家庭債務(wù)率在20世紀(jì)80年代中期出現(xiàn)明顯上升。2001年第二季度，美國(guó)家庭債務(wù)率已經(jīng)達(dá)到100%，隨著家庭住房抵押貸款規(guī)模的不斷擴(kuò)大，家庭債務(wù)率出現(xiàn)了快速上升。2008年第一季度時(shí)達(dá)到最高的133%，上升超過30%。家庭債務(wù)率超過100%實(shí)際意味著在低儲(chǔ)蓄率背景下，在遭遇還款負(fù)擔(dān)突然增加時(shí)，家庭現(xiàn)有收入難以償清全部債務(wù)，家庭財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)定性變得十分脆弱。

從家庭償債率的變化看，2001年時(shí)，美國(guó)家庭償債率已經(jīng)達(dá)到80年代以來(lái)的最高水平，隨后出現(xiàn)了明顯上升。2001年至2007年，家庭償債率的平均水平明顯高于80至90年代的平均水平。其中，2000-2002年期間，家庭償債率有快速的上升，在2003-2005年期間保持了基本穩(wěn)定，其中發(fā)揮重要作用的是可調(diào)整利率貸款（ARM）。ARM利率水平在2003年7月開始上升，而更大幅度的上升出現(xiàn)在2005年年中。由于ARM初始利息負(fù)擔(dān)較為優(yōu)惠，使得這一時(shí)期家庭償債額沒有隨著總體債務(wù)規(guī)模的快速上升而直線上升。但在2-3年后，還款負(fù)擔(dān)會(huì)隨著市場(chǎng)利率的上升而明顯上升。也就是說(shuō)，整體的還款額在2007年左右會(huì)發(fā)生較大幅度的提高。

長(zhǎng)期來(lái)看，美國(guó)家庭住房抵押貸款的發(fā)展主導(dǎo)了美國(guó)家庭債務(wù)規(guī)模的快速上升。在住房抵押貸款快速發(fā)展的20世紀(jì)80年代中期之前，美國(guó)家庭債務(wù)率長(zhǎng)期維持在60%左右，但20世紀(jì)80年代之后，隨著住房抵押貸款的快速發(fā)展，美國(guó)家庭債務(wù)率快速上升至80%。80年代至90年代，美國(guó)家庭的債務(wù)率緩慢發(fā)展，2000年之后，在住房抵押貸款再次快速發(fā)展的推動(dòng)下，美國(guó)家庭債務(wù)率再次快速上升。隨著家庭債務(wù)率的進(jìn)一步上升，個(gè)人借貸整體上升的空間變得十分有限，居民家庭整體收入水平的變化相對(duì)于住房銷售而言明顯不足。

但是從短期看，家庭債務(wù)率和償債率的上升一般不會(huì)立即摧毀家庭的財(cái)務(wù)平衡，因?yàn)閭鶆?wù)負(fù)擔(dān)可以通過借新債還舊債方式得以緩解。條件是：（1）其他條件不變時(shí)，新債的利息率要低于舊債，至少不能增加；（2）如果利息率上升，但家庭持有的資產(chǎn)如房產(chǎn)的價(jià)格也上升，且其價(jià)格上升速度高于利息率上升速度，通過出售資產(chǎn)或者資產(chǎn)增值部分再貸款可以解決債務(wù)負(fù)擔(dān)增加的問題。但實(shí)際的情況是，從2004年6月3日到2006年6月29日，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)17次加息，可浮動(dòng)利率貸款的債務(wù)負(fù)擔(dān)上升明顯。而房屋價(jià)格在2006年中期升至頂點(diǎn)并開始下跌，居民家庭通過房屋增值部分再貸款償債的方式不再有效，家庭財(cái)務(wù)狀況的脆弱平衡被打破。

（二）次級(jí)住房抵押貸款及其相關(guān)金融資產(chǎn)的規(guī)模巨大

2008年金融危機(jī)反映出的另一個(gè)事實(shí)是，與家庭相對(duì)收入水平的低下給個(gè)人借貸發(fā)展帶來(lái)的局限相比，基于家庭絕對(duì)收入水平發(fā)展起來(lái)的個(gè)人借貸會(huì)給經(jīng)濟(jì)本身帶來(lái)更為巨大的負(fù)面影響。

2000年，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后，在美聯(lián)儲(chǔ)不斷降息和稅收減免政策的刺激下，美國(guó)住房投資和消費(fèi)市場(chǎng)迅速發(fā)展。在這一過程中，高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)住房抵押貸款大量出現(xiàn)。高風(fēng)險(xiǎn)性主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：（1）在次級(jí)住房抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)中，貸款人基于自身收入水平的還款能力較弱，其家庭債務(wù)率較高、信用記錄較差、甚至無(wú)法出具收入證明。這類貸款2006年在全部貸款中的占比達(dá)到20%，總額達(dá)到 1.6萬(wàn)億美元。（2）在住房抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)中，以次貸所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的其他金融產(chǎn)品規(guī)模巨大。這也與住房抵押貸款證券化的重要參與者——美國(guó)五大投資銀行2003-2007年期間經(jīng)營(yíng)的杠桿化比率不斷提高有著重要關(guān)聯(lián)。高杠桿化經(jīng)營(yíng)使得五大投行對(duì)于住房抵押貸款債券貶值的風(fēng)險(xiǎn)承受能力非常低。

總體來(lái)看，次級(jí)住房抵押貸款如果無(wú)法清償，必將對(duì)整個(gè)金融系統(tǒng)的流動(dòng)性構(gòu)成緊縮性影響。而實(shí)際的情況恰恰是，次級(jí)住房抵押貸款人絕對(duì)收入水平非常有限，實(shí)際還款主要依賴于低利率和房?jī)r(jià)上升部分再貸款的共同作用來(lái)償還。這意味著，在購(gòu)房者進(jìn)行再貸款時(shí)住房出售的價(jià)格在住房抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的賬面上被固定下來(lái)。一旦利率上升和房?jī)r(jià)下跌同時(shí)出現(xiàn)，這部分貸款的安全性就徹底失去了。

二、個(gè)人借貸的發(fā)展是美國(guó)借貸貨幣資本發(fā)展的主要表現(xiàn)和手段

以上對(duì)于個(gè)人借貸發(fā)展可持續(xù)性的分析，無(wú)論在長(zhǎng)期或短期，都涉及到利率上升的破壞性作用。但這并不意味著此次金融危機(jī)是美聯(lián)儲(chǔ)利率政策失敗的結(jié)果。2000年以后利率的變化是個(gè)人借貸發(fā)展的內(nèi)生性結(jié)果。利息率的變動(dòng)短期中反映的是借貸貨幣資本供求的變動(dòng)。個(gè)人借貸是2000年以后借貸貨幣資本需求增加的主要表現(xiàn)和手段。

（一）個(gè)人借貸發(fā)展已經(jīng)成為借貸貨幣資本貸放的主要表現(xiàn)

借貸貨幣資本必須通過一定形式的貸放才能獲得利潤(rùn)。這樣一種貸放在20世紀(jì)90年代初期以后主要是依托于個(gè)人借貸的進(jìn)行來(lái)完成的。突出表現(xiàn)在二十世紀(jì)90年代初期之后，美國(guó)個(gè)人債務(wù)余額超越了非金融類企業(yè)債務(wù)余額，顯然，可借貸貨幣資本的貸放對(duì)象已經(jīng)轉(zhuǎn)化為個(gè)人或者家庭。雖然在二十世紀(jì)90年代中期，隨著網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)投資的增加有縮小的趨勢(shì)，但隨著網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅以及2000年之后個(gè)人債務(wù)余額的快速上升，二者的差距又被進(jìn)一步拉大了。

而且，即使不考慮與個(gè)人債務(wù)證券化相關(guān)的借貸貨幣資本的貸放，以家庭為對(duì)象的借貸貨幣資本的貸放也明顯過度了。主要表現(xiàn)為家庭債務(wù)率的過快上升。美國(guó)家庭的債務(wù)率由60%上升到90%大約用了40年左右的時(shí)間，由100%上升到130%，只用了不到10年的時(shí)間。即使在美國(guó)經(jīng)濟(jì)最被看好的20世紀(jì)60年代，家庭債務(wù)率的上升也不超過10%。

（二）個(gè)人消費(fèi)信貸的發(fā)展成為借貸貨幣資本過度貸放的重要手段

借貸貨幣資本過度發(fā)展的一個(gè)突出表現(xiàn)是信用欺詐的盛行。主要表現(xiàn)為在次級(jí)住房抵押貸款上的欺詐。次級(jí)住房抵押貸款的發(fā)行人為了規(guī)避持有大量次級(jí)住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)，或者需要將這部分產(chǎn)品通過證券化的方式賣出，或者向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為這部分產(chǎn)品購(gòu)買保險(xiǎn)。但由于次級(jí)金融衍生產(chǎn)品自身的風(fēng)險(xiǎn)較高，難以為多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者所接受，在這種情況下，低違約率的個(gè)人消費(fèi)信貸證券化產(chǎn)品成為次級(jí)金融衍生產(chǎn)品平衡風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。低違約率的個(gè)人消費(fèi)信貸證券化產(chǎn)品和次級(jí)住房抵押貸款證券化產(chǎn)品被按照一定比例打包在一起，形成表面符合機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)險(xiǎn)和收益要求的可投資金融產(chǎn)品，部分產(chǎn)品甚至被評(píng)為AAA級(jí)，進(jìn)入到多數(shù)投機(jī)機(jī)構(gòu)的可選擇投資品當(dāng)中。

在信用欺詐發(fā)展的過程中，正是由于大量的個(gè)人消費(fèi)信貸的存在，才使得次級(jí)金融衍生產(chǎn)品大量發(fā)展，借貸貨幣資本的循環(huán)才得以迅速進(jìn)行。借貸貨幣資本家將個(gè)人借貸債權(quán)的證券化，不能夠增加其可借貸資金的規(guī)模，這筆資金是借貸貨幣資本家已經(jīng)有的，但卻可以加快相應(yīng)規(guī)模的貨幣資本的回流，提高一定時(shí)期內(nèi)其可用于借貸的次數(shù)，進(jìn)而提高借貸貨幣資本家的年利潤(rùn)率。

另外，個(gè)人未立即用于消費(fèi)的收入形成的各類基金，如教育基金、養(yǎng)老基金、退休基金等，在次級(jí)住房抵押貸款及其金融衍生產(chǎn)品發(fā)展過程中也發(fā)揮了重要作用，購(gòu)買了大量的被評(píng)為AAA級(jí)的有毒債券，成為借貸貨幣資本循環(huán)中的重要一環(huán)。這樣，工人不立即用于消費(fèi)的收入，成為借貸貨幣資本家占有的對(duì)象，為借貸貨幣資本家提供利潤(rùn)，甚至因?yàn)榻栀J貨幣資本家的冒險(xiǎn)而損失了本金。

三、借貸貨幣資本供求的矛盾和美國(guó)個(gè)人借貸發(fā)展的主要教訓(xùn)

（一）借貸貨幣資本供求間的矛盾

利率水平在短期中的水平取決于借貸貨幣資本供求之間的相互關(guān)系。2000年之后，在住房建設(shè)和在個(gè)人住房信貸證券化市場(chǎng)上的投機(jī)需求迅速增加，成為推高貨幣資本市場(chǎng)利率水平的重要因素。但貨幣市場(chǎng)的供給方面卻沒有跟上。

借貸貨幣資本積累就其本身而言只是社會(huì)現(xiàn)有貨幣形式存在價(jià)值的再分配，因此借貸貨幣資本的不斷累積只能依靠現(xiàn)有貨幣資本的重新配置。借貸貨幣資本的來(lái)源主要包括以下四個(gè)部分：工人沒有立即用于消費(fèi)的收入部分、非生產(chǎn)階級(jí)沒有立即用于消費(fèi)的收入、產(chǎn)業(yè)資本家、商業(yè)資本家沒有立即投入經(jīng)營(yíng)的利潤(rùn)甚至其部分或者全部的貨幣資本以及國(guó)外流入的資本。以上四者的增加根本上受制于物質(zhì)產(chǎn)品的生產(chǎn)和流通周期，短期中供給量的增加顯然是有限的。借貸貨幣資本供求短期中的矛盾導(dǎo)致利息率逐步上升到社會(huì)平均利潤(rùn)率水平之上。但只要利息率的上升速度不超過利潤(rùn)率的上升速度，由信用支撐的生產(chǎn)的規(guī)模就還會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大，直到生產(chǎn)超出了信用所能支撐的最大界限，生產(chǎn)過剩、貿(mào)易過剩、信用過剩的真相就會(huì)突然顯現(xiàn)。

2000年與網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅相伴隨的是借貸貨幣資本的供給過剩和利率水平的低下，但接著而來(lái)的以次級(jí)住房抵押貸款及其證券化為代表的信用欺詐證明，這種過剩資本的應(yīng)用，并沒有什么障礙，唯一的障礙，是由于資本增殖的規(guī)律，由于資本作為資本能夠增殖的界限而產(chǎn)生的。

（二）美國(guó)個(gè)人信貸發(fā)展的主要教訓(xùn)

1.個(gè)人借貸發(fā)展的初衷是為了解決收入水平低下與勞動(dòng)生產(chǎn)力迅速發(fā)展之間的矛盾，但現(xiàn)實(shí)看，產(chǎn)品價(jià)值的實(shí)現(xiàn)對(duì)收入水平的依賴反而更強(qiáng)了。原因在于個(gè)人信用體系的發(fā)展本身對(duì)收入水平的依賴越來(lái)越強(qiáng)。在個(gè)人借貸的推動(dòng)下，產(chǎn)品價(jià)值以超過現(xiàn)有收入水平的規(guī)模被更多更快地實(shí)現(xiàn)，推動(dòng)職能資本的積累也以更大的規(guī)模和速度發(fā)展，進(jìn)而需要更大規(guī)模的個(gè)人借貸的發(fā)展來(lái)支撐職能資本的積累。但由于長(zhǎng)期中的家庭債務(wù)余額和償債額不斷累積，使得家庭財(cái)務(wù)狀況應(yīng)對(duì)短期債務(wù)負(fù)擔(dān)突然變化的能力越來(lái)越弱，這種情況下，產(chǎn)品的相對(duì)過剩必然重新出現(xiàn)。生產(chǎn)擴(kuò)大的趨勢(shì)與收入有限性之間的矛盾并沒有得到根本解決。經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展，必須依靠不斷發(fā)展生產(chǎn)，提高居民收入在社會(huì)整體收入分配中的比重來(lái)實(shí)現(xiàn)。

2.個(gè)人收入的有限性難以支撐起以它為基礎(chǔ)的龐大的信用體系。從美國(guó)的情況看，2000年以來(lái)，借貸貨幣資本的運(yùn)用、循環(huán)及其償還主要依賴的都是個(gè)人收入，借貸貨幣資本利潤(rùn)的獲取也越來(lái)越依賴個(gè)人的收入。在個(gè)人借貸不斷發(fā)展的推動(dòng)下，收入的有限性對(duì)于經(jīng)濟(jì)的制約性被強(qiáng)化和放大了。這使得個(gè)人的償還能力一旦出現(xiàn)問題，對(duì)信用體系的影響將是全局性的。

3.居民住房和相關(guān)土地價(jià)格泡沫一旦破滅，將伴隨著長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)不景氣。將低收入家庭引入到住房信貸市場(chǎng)，短時(shí)期內(nèi)有利于住房?jī)r(jià)格的提高和住房投資的增加。但低收入家庭的低償還能力以及信用推動(dòng)下形成的住房供給過剩必將對(duì)住房市場(chǎng)構(gòu)成巨大威脅。一旦價(jià)格泡沫破滅，必將使整個(gè)經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期不景氣。原因在于，固定資本的投資依賴長(zhǎng)期回報(bào)率，與短期貸款成本之間的關(guān)系不大，在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，主要被消滅的不再是有形的商品，而是一部分借貸貨幣資本，他們以個(gè)人或家庭破產(chǎn)的形式被“償還”，還有一部分以存貨投資的形式存在，不斷貶值。借貸貨幣資本處于緊縮的過程中，即使利率很低，也很難在短時(shí)期內(nèi)再重新啟動(dòng)資本積累過程。