人民幣匯率與市場(chǎng)環(huán)境分析

王一靜

摘要： 中國(guó)人民幣匯率徘徊在6.28左右。美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐緩慢。美國(guó)時(shí)不時(shí)會(huì)對(duì)中國(guó)施加壓力，指控中國(guó)政府操縱匯率。中國(guó)匯率升值預(yù)期過(guò)高的基本原因是貨幣性的，而實(shí)際上實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面升值壓力并不大，人民幣將會(huì)在雙向波動(dòng)、小幅升值過(guò)程中保持相對(duì)穩(wěn)定，并在適當(dāng)時(shí)機(jī)適度擴(kuò)大浮動(dòng)區(qū)間。當(dāng)前，匯率對(duì)世界貿(mào)易基本格局的影響已經(jīng)弱化，不能依賴匯率自發(fā)調(diào)整貿(mào)易失衡。中國(guó)應(yīng)強(qiáng)化內(nèi)需主導(dǎo)戰(zhàn)略，與亞洲國(guó)家一起在經(jīng)濟(jì)和貨幣上逐步擺脫對(duì)美國(guó)的過(guò)度依賴。

關(guān)鍵詞：人民幣匯率，世界貿(mào)易格局，國(guó)際貨幣體系

中圖分類號(hào)：F822文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1673-291X（2012）23-0107-02

國(guó)際貨幣基金組織指出，過(guò)去幾年來(lái)，中國(guó)在通過(guò)增加市場(chǎng)因素來(lái)確定人民幣匯率方面取得了重要的進(jìn)展，尤其是自從2005年實(shí)行匯率改革以來(lái)，人民幣有了實(shí)質(zhì)性的升值。盡管如此，考慮到中國(guó)在貿(mào)易方面所占的優(yōu)勢(shì)，人民幣幣值仍被嚴(yán)重低估。人民幣兌美元匯率近一年基本穩(wěn)定，而近期外界敦促人民幣升值的呼聲仍不斷加大。最近，包括國(guó)際貨幣基金組織（IMF）總裁卡恩、歐洲央行行長(zhǎng)特里謝等在內(nèi)的多國(guó)財(cái)金官員及國(guó)際組織紛紛表示中國(guó)應(yīng)當(dāng)放松匯率管制，讓人民幣升值。美國(guó)若加入戰(zhàn)團(tuán)，無(wú)疑會(huì)令中國(guó)匯率政策承受的壓力突然加劇。

一、人民幣匯率水平的走勢(shì)分析

2005年7月21日匯率改革后，人民幣匯率是不是按照國(guó)際投機(jī)者的預(yù)期持續(xù)不斷地上漲，如果不是，當(dāng)前人民幣升值預(yù)期如此之高，基本原因是什么？人民幣確實(shí)存在小幅升值的壓力，但并沒(méi)有外界輿論和預(yù)期的那么大，又是什么原因?qū)е氯嗣駧旁庥鋈绱舜蟮纳祲毫Γ课覀兊幕窘Y(jié)論是：在人民幣升值問(wèn)題上，有實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素，但貨幣性因素遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)性因素。

人民幣匯率改革正朝著浮動(dòng)邁出了關(guān)鍵的、可喜的一步，客觀上相對(duì)穩(wěn)定了市場(chǎng)的預(yù)期。此外，中美利差保持了一定的差距，美元短期內(nèi)將較為穩(wěn)定，中國(guó)利用外資的增幅在減緩，一定程度上會(huì)緩解人民幣升值的壓力。

匯率機(jī)制改革前后，中國(guó)人民銀行（外匯管理局）出臺(tái)了大量的政策。從目前看，這一系列匯率形成機(jī)制的改革，其效應(yīng)尚未完全發(fā)揮，而且在外匯管制和外匯市場(chǎng)建設(shè)方面，中國(guó)還存在進(jìn)一步改革的空間，各種長(zhǎng)期被壓抑的用匯需求還可進(jìn)一步釋放，因此，完全有可能在繼續(xù)實(shí)行資本管制的整體框架下，進(jìn)一步增加外匯資金需求，不斷釋放人民幣的升值壓力。

中國(guó)目前對(duì)銀行的一系列改革措施和外匯政策的“膠著”，使貨幣市場(chǎng)利率一直走低，可以說(shuō)是處于歷史的低位水平。另一方面，近幾年來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩壓力成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一大問(wèn)題，企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度減弱，物價(jià)上升速度減緩，出現(xiàn)了對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下滑的擔(dān)心。金融危機(jī)之后，美國(guó)為了刺激經(jīng)濟(jì)也采用寬松的貨幣政策和財(cái)政政策。因此，中美利差趨于保持一定的差距。

在人民幣資本項(xiàng)目未完全開(kāi)放的限度內(nèi)，監(jiān)管資本跨境流動(dòng)還有相當(dāng)?shù)目臻g和較為成熟的政策經(jīng)驗(yàn)。鑒于金融危機(jī)的教訓(xùn)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的復(fù)雜性問(wèn)題，相信中國(guó)政府對(duì)于人民幣項(xiàng)下完全可兌換的進(jìn)程，將會(huì)持有一個(gè)謹(jǐn)慎、漸進(jìn)、連續(xù)的態(tài)度，絕對(duì)不像市場(chǎng)預(yù)期的那么快，更不可能按照國(guó)際游資預(yù)測(cè)的軌跡走。中國(guó)將會(huì)采取嚴(yán)格的資本流入管制，并視發(fā)展?fàn)顩r出臺(tái)新的政策，尤其是對(duì)短期流動(dòng)性資本的管制。隨著中央銀行干預(yù)外匯市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的逐步積累，必然會(huì)加大投資者的投資成本，增加國(guó)際游資對(duì)人民幣直接沖擊的難度。

二、中國(guó)匯率的國(guó)際環(huán)境分析

中國(guó)政府目前的政策相對(duì)較為謹(jǐn)慎，但中國(guó)絕對(duì)不能單一來(lái)解決當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易的失衡問(wèn)題。全球經(jīng)濟(jì)貿(mào)易失衡的主要原因，是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的失衡，是美國(guó)多年經(jīng)濟(jì)政策的結(jié)果。由此評(píng)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)格林斯潘的政策和遺產(chǎn)，對(duì)世界而言，是福還是禍？須進(jìn)一步認(rèn)真研究。因?yàn)橐鉀Q目前世界經(jīng)濟(jì)失衡帶來(lái)的全球匯率波動(dòng)，首先需要美國(guó)以大國(guó)負(fù)責(zé)的姿態(tài)來(lái)對(duì)待全球經(jīng)濟(jì)失衡，主動(dòng)對(duì)多年積累的已扭曲的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。同時(shí)，鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)“硬著陸”會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)，針對(duì)此結(jié)果，最后無(wú)奈的選擇，只能是各國(guó)加強(qiáng)合作，分別調(diào)整自身的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，才能逐步改善國(guó)際貨幣體系。

20世紀(jì)90年代開(kāi)始，世界貿(mào)易結(jié)構(gòu)出現(xiàn)三大特點(diǎn)。一是跨國(guó)資本流動(dòng)直接帶動(dòng)了東亞各國(guó)包括中國(guó)的國(guó)際貿(mào)易。二是當(dāng)前世界的資本流動(dòng)主要是通過(guò)跨國(guó)公司進(jìn)行，跨國(guó)公司引導(dǎo)了國(guó)際貿(mào)易的流向。三是世界三大區(qū)域的貿(mào)易差額結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化，美國(guó)對(duì)其他兩個(gè)區(qū)域的貿(mào)易從“一順一逆”（對(duì)歐盟順差，對(duì)東亞逆差）變成“雙逆差”。

由于全球資產(chǎn)泡沫此起彼伏，金融性交易經(jīng)常脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)。匯率信息中存在噪音，不僅不能自發(fā)調(diào)節(jié)貿(mào)易差額，有時(shí)甚至背道而馳。即使匯率波動(dòng)的方向與幅度較恰當(dāng)，其效應(yīng)的顯現(xiàn)往往也還需相當(dāng)時(shí)間。因此，平衡貿(mào)易差額已不能完全寄希望于匯率的市場(chǎng)化調(diào)節(jié)。

美元本位貨幣體系的脆弱性：特里芬難題與匯率風(fēng)險(xiǎn)。布雷頓森林體系崩潰后，美元的本位貨幣地位遭到削弱，但仍占各國(guó)外匯儲(chǔ)備的60%以上，國(guó)際外匯交易的40%、國(guó)際貿(mào)易結(jié)算的50%以上。美元仍面臨著“特里芬難題”，即作為國(guó)際貨幣要求的貨幣堅(jiān)挺與作為世界主要儲(chǔ)備貨幣要求的國(guó)際收支逆差之間的矛盾。美元發(fā)行不受約束，導(dǎo)致世界資產(chǎn)泡沫與金融危機(jī)不斷。

美國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中具有相當(dāng)?shù)闹匾裕且粋€(gè)真正的“經(jīng)濟(jì)大國(guó)”，世界各國(guó)需求不足，靠出口美國(guó)維持。目前在全球經(jīng)濟(jì)又一次失衡的狀態(tài)下，美國(guó)政府完全可能沿用過(guò)去的政策思維和政策手段來(lái)解決美國(guó)的困境。歷史上，從布雷頓森林體系瓦解以來(lái)，美元已經(jīng)歷了三次大的貶值和升值，正是這種大起大落，一定程度上緩解了美元作為主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的特里芬難題。強(qiáng)勢(shì)美元往往與巨額貿(mào)易赤字相關(guān)聯(lián)，同時(shí)引起貨幣的超額供給；弱勢(shì)美元往往與貿(mào)易赤字改善相連，同時(shí)導(dǎo)致貨幣的超額緊縮。

三、國(guó)際貨幣體系失衡下的中國(guó)匯率政策

盡管2001—2009年，美國(guó)對(duì)中國(guó)的貿(mào)易逆差占美國(guó)總貿(mào)易逆差的比重逐漸在上升，但同期美國(guó)與日、韓、中國(guó)臺(tái)灣的貿(mào)易逆差占美國(guó)總貿(mào)易逆差的比重下降了一定的比例。而且，雖然美國(guó)與東亞、東南亞的貿(mào)易逆差額上升，但比重卻在下降?？梢?jiàn)，美國(guó)的貿(mào)易逆差是全局性的，而不是地區(qū)性的。

近期，中美應(yīng)在加強(qiáng)磋商的基礎(chǔ)上，分別出臺(tái)一些措施緩解美元貶值（人民幣升值）壓力，從國(guó)際的視野進(jìn)行自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，同時(shí)，中美兩國(guó)特別是美國(guó)應(yīng)該而且有能力，主動(dòng)創(chuàng)造有利的輿論氛圍。美國(guó)應(yīng)逐步實(shí)行緊縮政策，減少財(cái)政赤字，提高市場(chǎng)利率，以減少消費(fèi)增加儲(chǔ)蓄。美國(guó)目前有能力通過(guò)緩慢的結(jié)構(gòu)調(diào)整解決美國(guó)經(jīng)濟(jì)的不平衡問(wèn)題，關(guān)鍵是要有這方面的意識(shí)和大國(guó)的責(zé)任。中方?jīng)Q策者應(yīng)清醒認(rèn)識(shí)到，匯率之爭(zhēng)是國(guó)家利益之爭(zhēng)。近期G20會(huì)議上美方對(duì)中國(guó)金融服務(wù)業(yè)開(kāi)放的要求，雖然有利于提高中國(guó)金融服務(wù)業(yè)的效率，但這仍不是解決世界經(jīng)濟(jì)失衡的根本性措施。第一，進(jìn)一步加快匯率形成機(jī)制的改革，繼續(xù)減輕人民幣的升值壓力?？紤]中國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整尚需較長(zhǎng)時(shí)間，在繼續(xù)主動(dòng)保持人民幣略有升值壓力的狀態(tài)下，近期應(yīng)該：進(jìn)一步放開(kāi)企業(yè)持有外匯比例的限制，推行企業(yè)意愿結(jié)匯制，逐步放寬銀行結(jié)售匯頭寸的限制，提高金融機(jī)構(gòu)在外匯市場(chǎng)上資金運(yùn)用的自主性；不失時(shí)機(jī)地推進(jìn)外匯市場(chǎng)的進(jìn)一步改革，發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)，主動(dòng)引導(dǎo)、培育市場(chǎng)主體管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力，繼續(xù)完善人民幣匯率調(diào)控機(jī)制。公開(kāi)市場(chǎng)操作既可采取現(xiàn)貨交易，也可采取遠(yuǎn)期、掉期等方式。第二，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的監(jiān)測(cè)和管理。無(wú)論是從金融危機(jī)教訓(xùn)看，還是從保證當(dāng)前中國(guó)匯率機(jī)制改革成功的角度看，很重要的前提，就是中國(guó)仍必須保持一定程度的資本管制。要進(jìn)一步改善外匯統(tǒng)計(jì)、監(jiān)測(cè)工作，真正做到心中有數(shù)。必要時(shí)可采取跨境資本交易稅和無(wú)息存款準(zhǔn)備金要求，以加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的管理。同時(shí)，為了保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)既穩(wěn)定增長(zhǎng)又不至于產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫，必須盡快出臺(tái)有關(guān)加強(qiáng)海外房地產(chǎn)資金流入的管理辦法，進(jìn)一步細(xì)化對(duì)于流動(dòng)性資本跨境移動(dòng)的管理。第三，堅(jiān)持引進(jìn)外資的質(zhì)量，加大“走出去”戰(zhàn)略的實(shí)施。引入外資要有戰(zhàn)略性安排，應(yīng)重視技術(shù)與管理的引進(jìn)，促進(jìn)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)。因此，首先要加快改善國(guó)內(nèi)融資體系和放開(kāi)境內(nèi)各種市場(chǎng)化融資工具的限制，讓企業(yè)的資金需求盡可能在境內(nèi)得到滿足。其次要宣傳和方便企業(yè)，充分利用國(guó)內(nèi)資金，減少人民幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)替換后的收益代價(jià)。重新審視中央與地方引進(jìn)外資的各項(xiàng)優(yōu)惠政策，實(shí)現(xiàn)平等“國(guó)民待遇”，切實(shí)提高利用外資的質(zhì)量和效益，加快調(diào)整原先控制企業(yè)“走出去”的外匯管制政策。最后是統(tǒng)籌制定企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略，支持企業(yè)進(jìn)行資源戰(zhàn)略儲(chǔ)備，并以政府和企業(yè)相結(jié)合的市場(chǎng)策略與海外經(jīng)濟(jì)取得互利共贏的局面。第四，要確立放慢海外上市節(jié)奏，積極發(fā)展本土資本市場(chǎng)的戰(zhàn)略安排。中國(guó)優(yōu)秀大型企業(yè)大量海外上市，不是中國(guó)金融發(fā)展的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。當(dāng)前，中國(guó)要加快發(fā)展和健全中國(guó)包括債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)在內(nèi)的資本市場(chǎng)，積極鼓勵(lì)中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)海外上市（當(dāng)然仍不排除在境內(nèi)改善其相應(yīng)融資環(huán)境）。對(duì)于國(guó)有大銀行上市籌資中，面對(duì)是否“賤賣”的爭(zhēng)論，最好的辦法是盡快發(fā)展境內(nèi)私人股權(quán)基金作為第三方，與境外投資者競(jìng)爭(zhēng)入股，包括籌集外匯資金入股。在支持、調(diào)控中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的過(guò)程中，對(duì)房地產(chǎn)信托基金，相關(guān)部門(mén)不能視而不見(jiàn)，要提高工作效率，盡快實(shí)現(xiàn)“與其放任不管，不如發(fā)展中國(guó)的信托基金”。第五，進(jìn)一步運(yùn)用好貨幣對(duì)沖操作手段。第六，增加雙邊貿(mào)易協(xié)定，提高亞洲區(qū)內(nèi)貨幣的結(jié)算功能。第七，更重要的是應(yīng)該積極落實(shí)并長(zhǎng)期堅(jiān)持內(nèi)需主導(dǎo)戰(zhàn)略。

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