關(guān)注“影子銀行”風(fēng)險(xiǎn)

最近，“影子銀行”問(wèn)題再次引發(fā)人們的關(guān)注。盡管過(guò)去兩三年里監(jiān)管部門(mén)不斷加強(qiáng)對(duì)各類非常規(guī)金融活動(dòng)和機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，但“影子銀行”仍然蓬勃發(fā)展。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）也在其最新的《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》中表達(dá)了對(duì)中國(guó)“影子銀行”問(wèn)題的擔(dān)憂。我國(guó)“影子銀行”體系的規(guī)模到底有多大？是什么推動(dòng)了它的快速增長(zhǎng)？我們又應(yīng)該關(guān)注哪些問(wèn)題呢？

根據(jù)不同定義來(lái)估算，“影子銀行”的規(guī)模也不一樣。按照金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）的定義，“影子銀行”可以被“廣義地界定為由（部分或完全）在正規(guī)銀行體系之外的實(shí)體及業(yè)務(wù)活動(dòng)所構(gòu)成的信用中介”?；谶@個(gè)廣義的概念，銀行的表外活動(dòng)如信托和委托貸款、銀行承兌匯票以及包括債券在內(nèi)的信用類金融產(chǎn)品交易都可納入“影子銀行”的范圍，溫州等地的民間借貸活動(dòng)也應(yīng)包含在內(nèi)。央行所監(jiān)測(cè)的社會(huì)融資總額涵蓋了主要的“影子銀行”的活動(dòng)，但并沒(méi)有包括大部分的信托資產(chǎn)和民間借貸，也未覆蓋理財(cái)產(chǎn)品。

活動(dòng)規(guī)模有多大

圖1給出了截至2012年三季度基于不同定義的估算值：（1）統(tǒng)計(jì)在央行社會(huì)融資規(guī)模口徑之下的未貼現(xiàn)票據(jù)、信托和委托貸款余額為13.7萬(wàn)億元，占2012年預(yù)測(cè)GDP的26%；（2）在（1）的基礎(chǔ)上，加上社會(huì)融資規(guī)模中未包括的信托資產(chǎn)和民間借貸（民間借貸估計(jì)為4萬(wàn)億元），“影子銀行”總規(guī)模為20.9萬(wàn)億元左右，占GDP的40%；（3）如果再加上非銀行所持有的企業(yè)債券，這個(gè)數(shù)字將達(dá)到24.4萬(wàn)億元，占GDP的46%。

我們認(rèn)為（1）是“影子銀行”規(guī)模的下限，因?yàn)樗雎粤艘恍┲匾M成部分，而（2）和（3）可能存在一定的重復(fù)計(jì)算，因?yàn)椴糠中磐匈Y金可能被用于購(gòu)買商業(yè)票據(jù)或債券，因而被計(jì)算了兩次。然而，在更寬泛的定義下，“影子銀行”還應(yīng)包括銀行持有的企業(yè)債券（約3.3萬(wàn)億元）以及最近的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，如銀行間同業(yè)代付和常常涉及商業(yè)票據(jù)的同業(yè)回購(gòu)，這些創(chuàng)新都通過(guò)“改變流動(dòng)性和期限”幫助增加了金融杠桿。另外，據(jù)IMF估算，中國(guó)的理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模約為8萬(wàn)億—9萬(wàn)億元，但我們沒(méi)有將它計(jì)算在內(nèi)，因?yàn)榭紤]到其主要投資對(duì)象是商業(yè)票據(jù)、信托產(chǎn)品、貨幣市場(chǎng)或混合型產(chǎn)品等，因此可能會(huì)有大量重復(fù)計(jì)算。

“影子銀行”的迅速發(fā)展是在銀行信貸經(jīng)歷了2009年—2010年的高速擴(kuò)張后開(kāi)始緊縮時(shí)開(kāi)始的?！坝白鱼y行”的快速發(fā)展往往表現(xiàn)為一種或幾種新型融資活動(dòng)在短時(shí)間內(nèi)激增。比如，到今年二季度末，信托公司的資產(chǎn)管理規(guī)模在兩年內(nèi)幾乎翻番，達(dá)到5.3萬(wàn)億元人民幣。雖然監(jiān)管部門(mén)先后對(duì)銀行用來(lái)規(guī)避貸款限額的銀信合作的信托貸款和房地產(chǎn)信托產(chǎn)品進(jìn)行整治，但由于銀行和信托公司不斷通過(guò)創(chuàng)新來(lái)繞過(guò)監(jiān)管，其他種類的信托產(chǎn)品仍層出不窮。

誰(shuí)制造了“影子銀行”

為什么近幾年“影子銀行”業(yè)務(wù)發(fā)展得如此之快呢？除了金融創(chuàng)新和監(jiān)管套利等常規(guī)因素，我們認(rèn)為還存在著一些當(dāng)前中國(guó)金融體系和貨幣政策模式下特有的因素：

對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，存款準(zhǔn)備金率高企（現(xiàn)為19.5%）是一種負(fù)擔(dān)，使得銀行更愿意將存款轉(zhuǎn)移到表外業(yè)務(wù)中（比如理財(cái)產(chǎn)品）。

貸款額度和貸存比上限限制了銀行直接進(jìn)行信貸擴(kuò)張的空間，促使銀行將貸款證券化或者將其轉(zhuǎn)移到表外。

雖然過(guò)去兩年政府控制了貸款額度，但實(shí)際利率一直較低，中央政府還不時(shí)敦促地方政府和企業(yè)保持投資增長(zhǎng)，尤其是在經(jīng)濟(jì)減速的時(shí)候。這使得信貸需求旺盛，而影子銀行的信貸活動(dòng)則可以滿足這些需求。

銀行對(duì)地方政府融資平臺(tái)和其他被認(rèn)定為高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的貸款受到了嚴(yán)格管控，但政府又經(jīng)常要求銀行增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸支持，并鼓勵(lì)它們購(gòu)買同樣的債務(wù)人所發(fā)行的債券和其他證券化產(chǎn)品。

把銀行存款利率控制在較低水平使得居民和企業(yè)儲(chǔ)戶轉(zhuǎn)而尋求高收益產(chǎn)品。而同時(shí)，一方面銀行的存款保障是隱性的；另一方面“影子銀行”和正規(guī)銀行、政府部門(mén)之間有著緊密的聯(lián)系，這使得兩者的風(fēng)險(xiǎn)差異變得模糊。比如，人們可能認(rèn)為銀行銷售的理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)并不比銀行存款高多少，因?yàn)樽詈筱y行或政府會(huì)埋單。結(jié)果，社會(huì)和道德壓力可能真的迫使銀行承擔(dān)起這些風(fēng)險(xiǎn)以及產(chǎn)生的損失。

在我們看來(lái)，說(shuō)到底，造成“影子銀行”快速發(fā)展的關(guān)鍵原因之一，是不同政策目標(biāo)以及各種政策工具之間的錯(cuò)配和沖突。政府既希望保持經(jīng)濟(jì)較快發(fā)展，要求銀行提供充足的信貸，又為了控制宏觀風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)定了貸款額度、為了控制信用風(fēng)險(xiǎn)而實(shí)施各種銀行業(yè)監(jiān)管規(guī)則，這兩者并存就為“影子銀行”的發(fā)展開(kāi)創(chuàng)了空間。又比如，近幾個(gè)月，央行在資本外流的情況下依然保持著較高的存款準(zhǔn)備金率，可能是害怕釋放出過(guò)于強(qiáng)烈的貨幣放松信號(hào)，但同時(shí)央行又持續(xù)通過(guò)其他手段向金融系統(tǒng)注入流動(dòng)性，推動(dòng)基礎(chǔ)貨幣快速增長(zhǎng)。

我們需要擔(dān)心嗎

應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，金融創(chuàng)新通常和整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展同步，對(duì)經(jīng)濟(jì)有一定的貢獻(xiàn)。FSB和IMF認(rèn)為，“影子銀行”體系可以開(kāi)辟新的融資渠道并為經(jīng)濟(jì)提供更廣泛的金融服務(wù)。FSB建議政府部門(mén)著重加強(qiáng)對(duì)那些“增加或促進(jìn)杠桿”以及“改變期限/流動(dòng)性、造成有缺陷的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)”的“影子銀行”活動(dòng)的監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制。

不過(guò)，全球金融危機(jī)和去年我國(guó)的實(shí)際案例都表明，影子信貸活動(dòng)和常規(guī)信貸活動(dòng)之間存在緊密聯(lián)系，這可能導(dǎo)致一方出現(xiàn)問(wèn)題后引發(fā)連鎖反應(yīng)，形成超預(yù)期的信貸緊縮。去年夏天我國(guó)監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)對(duì)銀行表外活動(dòng)的監(jiān)管，包括一些不規(guī)范的貼現(xiàn)票據(jù)回購(gòu)和房地產(chǎn)信貸，結(jié)果是票據(jù)融資萎縮的同時(shí)，一些民間借貸的資金鏈也出現(xiàn)了嚴(yán)重問(wèn)題，在部分地區(qū)引發(fā)了連鎖反應(yīng)。類似情況可能會(huì)再次出現(xiàn)。

同樣重要的是，由于一直以來(lái)政府都僅關(guān)注控制銀行表內(nèi)的狹義人民幣貸款，非常規(guī)信貸活動(dòng)的發(fā)展可能會(huì)讓傳統(tǒng)的評(píng)估信貸條件的方式變得越來(lái)越不完善和不準(zhǔn)確（見(jiàn)圖2）。比如，瑞銀A股銀行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)估算，近期銀行同業(yè)票據(jù)回購(gòu)和同業(yè)代付活動(dòng)可能將上萬(wàn)億元貸款騰挪到了表外。雖然央行一直在關(guān)注并發(fā)布社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)，但后者并未包括“影子銀行”體系的一些重要組成部分，卻涵蓋了股票融資。此外，央行或政府始終也沒(méi)有為社會(huì)融資規(guī)模的適度增長(zhǎng)設(shè)立明確的政策目標(biāo)和政策工具。

圖3顯示，如果僅看銀行業(yè)表內(nèi)信貸，那么其占GDP的比重在2009年跳升25個(gè)百分點(diǎn)之后，近幾年基本持平。不過(guò)，如果把社會(huì)融資規(guī)模里的表外信貸活動(dòng)包括在內(nèi)，銀行業(yè)信貸總額占GDP的比重則呈現(xiàn)出持續(xù)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，四年來(lái)累計(jì)上升了44個(gè)百分點(diǎn)。如果考慮到非銀行金融媒介，比如信托資產(chǎn)和非銀行部門(mén)持有的企業(yè)債券，過(guò)去兩年經(jīng)濟(jì)杠桿水平的增長(zhǎng)幅度就更大。很多人只關(guān)注狹義的人民幣貸款，因而仍認(rèn)為貨幣和信貸條件目前依然偏緊。

雖然監(jiān)管部門(mén)不斷努力想跟上各類非常規(guī)信貸活動(dòng)的步伐，但我們預(yù)計(jì)“影子銀行”活動(dòng)不會(huì)減弱。解決“影子銀行”存在的問(wèn)題并減少相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵應(yīng)該是明確宏觀經(jīng)濟(jì)和審慎監(jiān)管目標(biāo)的優(yōu)先順序、改革目前貨幣政策的管理方式、理順時(shí)有矛盾的多重政策目標(biāo)和工具。舉例來(lái)說(shuō)，如果中央政府確實(shí)擔(dān)心地方政府債務(wù)和銀行資產(chǎn)質(zhì)量，那就應(yīng)該更多地通過(guò)財(cái)政政策來(lái)保增長(zhǎng)，而不是鼓勵(lì)信貸擴(kuò)張。如果政府仍希望依靠信貸擴(kuò)張來(lái)促進(jìn)增長(zhǎng)，那就應(yīng)該直接提高信貸額度，而不是迫使銀行去規(guī)避額度和監(jiān)管。此外，央行應(yīng)降低存款準(zhǔn)備金率并通過(guò)更多市場(chǎng)工具管理流動(dòng)性，從而減少高存款準(zhǔn)備金率對(duì)銀行體系行為的扭曲。

短期內(nèi)，鑒于大多數(shù)“影子銀行”活動(dòng)（比如信托和票據(jù)）仍在銀監(jiān)會(huì)的監(jiān)管之下，再加上這類活動(dòng)剛出現(xiàn)不久且規(guī)模不是特別大，我們認(rèn)為還不會(huì)出現(xiàn)重大的系統(tǒng)性問(wèn)題。但如果上述基本面問(wèn)題和扭曲得不到解決，同時(shí)金融自由化繼續(xù)發(fā)展、非銀行金融媒介變得更加復(fù)雜，那么宏觀風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)上升。

作者為瑞銀證券中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家