衰退期的配置策略

胡宇

在多重因素共同博弈的A股市場(chǎng)，政策因素成為4月份上升行情的核心驅(qū)動(dòng)力，在政策刺激下，尤其以金融創(chuàng)新概念股表現(xiàn)最為強(qiáng)勁。但政策刺激的邊際遞減效應(yīng)已經(jīng)逐漸呈現(xiàn)，5月市場(chǎng)對(duì)后續(xù)政策的施展空間和超預(yù)期因素持保留態(tài)度，這已限制目前的行情高度。當(dāng)然，更加不確定還是目前的基本面因素，GDP增速與CPI的雙雙下滑讓市場(chǎng)開始恐慌經(jīng)濟(jì)衰退的可能性，因此，盡管政策仍不可能主動(dòng)退出，也從未考慮過(guò)退出，但政策對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的影響力已經(jīng)逐步降低，基本面重新或正在上升為市場(chǎng)的核心驅(qū)動(dòng)因素，這一可能主導(dǎo)未來(lái)市場(chǎng)的走勢(shì)。

根據(jù)對(duì)目前中國(guó)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的判斷來(lái)看，考慮到經(jīng)濟(jì)周期的連貫性，我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能已進(jìn)入一輪短暫衰退期。經(jīng)濟(jì)增速的連續(xù)下滑，加之CPI及PPI持續(xù)下行，使得市場(chǎng)悲觀預(yù)期增強(qiáng)，最近公布的中國(guó)4月工業(yè)增速繼續(xù)回落至近三年低位，消費(fèi)數(shù)據(jù)亦在低位徘徊。此外，當(dāng)月新增信貸亦下滑明顯，環(huán)比下滑逾三成，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)信貸的需求下降。目前對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的放緩已成共識(shí)。

從目前政策取向來(lái)看，更多的還是在調(diào)結(jié)構(gòu)上做文章。從產(chǎn)業(yè)政策來(lái)看，包括推進(jìn)環(huán)保、綠色城市、文化產(chǎn)業(yè)及高端裝備行業(yè)的發(fā)展方面，政策實(shí)施的力度較大；從財(cái)政政策角度來(lái)看，下半年各級(jí)政府仍可能繼續(xù)加大基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，伴隨著高鐵、公路、機(jī)場(chǎng)、水利等項(xiàng)目的開工和復(fù)工，投資增速仍存在反彈機(jī)會(huì)。

我們既不能否認(rèn)中國(guó)政策市特征仍然存在，同時(shí)亦不能否認(rèn)基本面因素仍是市場(chǎng)的主導(dǎo)因素。政策能夠在多大程度上影響市場(chǎng)走勢(shì)，市場(chǎng)能否在政策加大刺激之后重現(xiàn)5.19行情，任何假設(shè)和結(jié)論的判斷，都需要市場(chǎng)環(huán)境在不斷變化中做出動(dòng)態(tài)抉擇和檢驗(yàn)。我們既不能武斷的相信市場(chǎng)絕對(duì)會(huì)有政策救市的行情，亦不能否認(rèn)政策在中國(guó)A股存在的固有影響力。但我們?nèi)孕枰獜幕痉治龅慕嵌葋?lái)考慮目前市場(chǎng)是否值得參與，尤其是從價(jià)值投資者的角度來(lái)考量哪些公司值得投資，這才是關(guān)鍵要素。

如果脫離了公司基本面，來(lái)單純的判斷市場(chǎng)，我們?nèi)菀紫萑胧袌?chǎng)分析的誤區(qū)，從而忽略了價(jià)值投資的最終的、根本的出發(fā)點(diǎn)——股票是否低估，現(xiàn)在是否值得買入？

因此，聰明的投資者是不去預(yù)測(cè)政策如何變化的，亦不會(huì)預(yù)測(cè)市場(chǎng)先生的情緒如何變化，理性的投資者需要做的就是，老老實(shí)實(shí)的分析一家優(yōu)秀的公司價(jià)值，看看目前的價(jià)格是否合理，是否具備安全邊際，是否值得投資。

我們?cè)絹?lái)越發(fā)現(xiàn)，預(yù)判市場(chǎng)的走勢(shì)已經(jīng)越來(lái)越困難。一方面，市場(chǎng)影響因素越來(lái)越充分，市場(chǎng)越來(lái)越有效，很難有未公開的信息會(huì)提前知曉，因此，市場(chǎng)走勢(shì)更多的是屬于隨機(jī)游走，無(wú)法靠單純的市場(chǎng)供求、政策、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)預(yù)測(cè)市場(chǎng)走勢(shì)。另一方面，市場(chǎng)個(gè)體仍存在超額收益的機(jī)會(huì)，但不是通過(guò)預(yù)測(cè)市場(chǎng)來(lái)獲得。

我們的建議是，不去預(yù)測(cè)市場(chǎng)何時(shí)出現(xiàn)系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，而是保持警惕性的觀望和理性的關(guān)注，在市場(chǎng)出現(xiàn)重大信號(hào)之前，都是謹(jǐn)慎的小倉(cāng)位試探性參與，采取游擊戰(zhàn)術(shù)，快進(jìn)快出；除非市場(chǎng)出現(xiàn)了系統(tǒng)性買入機(jī)會(huì)，我們才建議采取戰(zhàn)略性進(jìn)攻策略，整體提升股票資產(chǎn)倉(cāng)位。

系統(tǒng)性買入機(jī)會(huì)是指，基本面或技術(shù)面出現(xiàn)重大拐點(diǎn)。市場(chǎng)出現(xiàn)大跌之后，題材股、概念股大幅跌停，藍(lán)籌股出現(xiàn)絕對(duì)價(jià)值的低估，股息率超過(guò)5%的公司有上百家，市場(chǎng)整體安全邊際很高；或者全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯拐點(diǎn)。上述信號(hào)的出現(xiàn)，才能讓長(zhǎng)期投資者主動(dòng)入市，否則，目前仍屬于震蕩市、投機(jī)市、游擊市。

投資者最重要的還是做好資產(chǎn)配置計(jì)劃。在衰退階段，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯，通脹率處于低谷，企業(yè)盈利微弱并且實(shí)際收益率下降；央行以降息來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而導(dǎo)致收益率曲線急劇下行；因而債券或者債券型基金是最佳選擇。

未來(lái)如果全球央行繼續(xù)選擇寬松貨幣政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，那么，市場(chǎng)可能呈現(xiàn)滯脹特征，GDP的增長(zhǎng)率降到潛能之下，但通脹卻繼續(xù)上升，市場(chǎng)系統(tǒng)性機(jī)會(huì)表現(xiàn)非常糟糕，防御性價(jià)值型股票是專業(yè)投資者的最佳選擇。