剝奪型公司治理生態(tài)問題研究

許曉軍 劉濤 王沁

［摘 要］大股東剝奪小股東利益屬于剝奪型公司治理問題。按照傳統(tǒng)做法,由于監(jiān)管成本過高以及“搭便車”原因,小股東會應(yīng)用“華爾街準(zhǔn)則”,采用“用腳投票”方法避免大股東的剝奪。但是,這樣不利于公司治理的長期發(fā)展和小股東利益的實現(xiàn)。在公司內(nèi)部結(jié)構(gòu)和外部治理機制“軟弱”的情況下,可以引入機構(gòu)投資者,改善公司治理生態(tài),維護(hù)小股東的利益,實現(xiàn)公司長期穩(wěn)定發(fā)展,有利于國家資本市場和整體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，本文對此進(jìn)行了深入研究。

［關(guān)鍵詞］公司治理；生態(tài)；剝奪；機構(gòu)投資者

［中圖分類號］F832［文獻(xiàn)標(biāo)識碼］A［文章編號］1005-6432（2012）32-0034-03

1 引 言

“公司”(company)由拉丁文com(共同)和panis(面包)組成,兩者連接起來,意即分享面包的人?！爸卫怼?governance)一詞來自拉丁文“gubernare”,含有“統(tǒng)治”(rule)、“操控”(steer)的意思。將兩者含義結(jié)合起來,公司治理即分享面包的人共同操控、管理公司。但是,由于分享面包的人有很多,其中也包括一些代理人(經(jīng)理),所以在公司經(jīng)營過程中,就會出現(xiàn)一些問題。如股東與代理人利益不一致問題,即代理型公司治理問題；或者大股東剝奪小股東利益,即剝奪型公司治理問題,公司股權(quán)相對集中于少數(shù)股東之手,公司內(nèi)部的利益均衡主要表現(xiàn)為大股東和中小股東的利益沖突與協(xié)調(diào),不表現(xiàn)為公司經(jīng)理層與股東和董事會之間的利益對立與控制權(quán)爭奪。當(dāng)前,現(xiàn)有文獻(xiàn)主要運用博弈論來研究代理型公司治理問題(張維迎,2004),或者運用經(jīng)濟(jì)學(xué)方法研究公司治理邊界問題(李維安,2003),或者運用統(tǒng)計學(xué)方法對上市公司治理水平差異進(jìn)行研究(南開大學(xué)公司治理研究中心課題組,2008)。同時,現(xiàn)在關(guān)于剝奪型公司治理問題的研究文獻(xiàn)也不少,有的從案例的角度進(jìn)行解讀(寧向東,2005)；有的運用博弈論對大股東剝削小股東的利益進(jìn)行分析(段亞林,2001)；有的引入機構(gòu)投資者對小股東的保護(hù)進(jìn)行探討(傅強,2010)。但是,這些研究都普遍忽略了公司治理的生態(tài)問題,即只是從公司治理的局部(只考慮內(nèi)部治理或者外部治理)進(jìn)行討論,沒有從全局(既考慮內(nèi)部治理,又考慮外部治理)進(jìn)行思考。因此,筆者將剝奪型公司治理問題作為研究的切入點,以公司治理生態(tài)為基礎(chǔ),從機構(gòu)投資者角度探討如何協(xié)調(diào)剝奪型公司治理相關(guān)問題。

2 小股東監(jiān)管大股東模型分析

對于某些公司,所存在的是代理型公司治理問題；而對于另外一些公司,則存在剝奪型公司治理問題。當(dāng)然,現(xiàn)實中更多的是兩類問題兼而有之的公司。關(guān)于剝奪型公司治理問題,主要是在1997年亞洲金融危機之后,這個問題才引起較多研究者的注意,研究工作才逐漸深入。剝奪型公司治理問題的出現(xiàn)是由于控制性股東的存在,控制性股東可以利用手中較高的控制權(quán)從上市公司轉(zhuǎn)移利潤到自己手里,這損害了小股東的利益。但是,小股東可以在資本市場上“用腳投票”來避免這種剝奪。下面運用模型來對小股東“用腳投票”行為進(jìn)行分析。為了研究方便,我們先來作一些假設(shè),如下[注：段亞林.論大股東股權(quán)濫用及實例［M］.北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社，2001.]。

自然,這個上市公司所有的小股東都會這樣想,同時也會這樣做。結(jié)果,正如大家所猜想的那樣,大股東可以肆無忌憚的剝奪所有小股東的利益。當(dāng)這種情況發(fā)生時,小股東會選擇無奈但有效的方式來對抗——“用腳投票”。那么,有沒有可以破解這個問題的方法呢？有,就是引入機構(gòu)投資者。

3 機構(gòu)投資者對剝奪型公司治理生態(tài)影響分析

從上面的小股東監(jiān)管大股東的模型分析來看,此時的公司治理生態(tài)有很多不足,以至于導(dǎo)致公司治理生態(tài)無法維持的尷尬境遇。要想改變這種脆弱的公司治理生態(tài)現(xiàn)狀,我們可以引入機構(gòu)投資者。機構(gòu)投資者主要指證券投資基金、養(yǎng)老保險基金、商業(yè)保險公司、投資信托公司和證券投資公司等法人投資主體。伴隨著證券市場的發(fā)展,機構(gòu)投資者在股票投資中的比例逐漸上升,機構(gòu)投資者對證券市場和上市公司的影響逐步擴大。機構(gòu)投資者積極參與證券市場和上市公司的管理,在一定程度上改變了“華爾街準(zhǔn)則”,即小股東“用腳投票”機制。引入機構(gòu)投資者,我們可以將公司治理生態(tài)表示（見圖2）。

由圖2可以看出,當(dāng)沒有引入機構(gòu)投資者時,小股東很容易受到大股東剝奪利益,很難實現(xiàn)上市公司價值最大,自然也無法實現(xiàn)小股東效用最大。當(dāng)引入機構(gòu)投資者時(圖2左邊虛線部分),小股東委托機構(gòu)投資者進(jìn)行投資,機構(gòu)投資者有更多的精力和專業(yè)人才來監(jiān)督大股東,避免了大股東剝奪小股東利益。這樣既可以有利于實現(xiàn)公司價值最大,又可以滿足小股東效用最大。由此,我們可以看出,引入機構(gòu)投資者的公司治理生態(tài)更加合理,更加有利于公司的發(fā)展和小股東的利益[注：引入機構(gòu)投資者,小股東可以將所有收入用于消費私人物品,不用于對大股東的監(jiān)管,即小股東的預(yù)算約束線變?yōu)榭v軸上方某一點,高于不引入機構(gòu)投資者時截距。]。同時,引入機構(gòu)投資者,小股東也可以避免采取“用腳投票”的消極方法,讓小股東更加關(guān)心公司的長期發(fā)展,主動參與公司的業(yè)務(wù),有利于公司籌資和治理。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來看,引入機構(gòu)投資者更加節(jié)省資源,更加有利于資源的利用,實現(xiàn)了一個帕累托改進(jìn)。

4 結(jié) 論

公司治理問題包括代理型公司治理問題和剝奪型公司治理問題,本文以公司治理生態(tài)為基礎(chǔ),從機構(gòu)投資者視角,關(guān)注于剝奪型公司治理問題。小股東如果實現(xiàn)效用最大,必須滿足消費私人物品和監(jiān)管大股東的邊際效用之比等于私人物品價格和監(jiān)管大股東成本之比。但是,小股東不能達(dá)到這個條件。由于小股東的股權(quán)分散,小股東集體行動對大股東濫用股權(quán)的行為進(jìn)行監(jiān)督的成本太高,因此,小股東在與大股東抗衡的利益博弈中困難重重。如果一國證券法律法規(guī)不嚴(yán)格,大股東可以輕易的利用法律漏洞來行使濫用股權(quán)的行為。對大股東濫用股權(quán)監(jiān)管的傳統(tǒng)方式有兩種：一種是來自公司內(nèi)部的監(jiān)管,即小股東利用董事會、監(jiān)事會等內(nèi)部機構(gòu)對大股東的濫用股權(quán)行為提出異議予以反對；另一種是來自公司外部的監(jiān)管,即證券監(jiān)管機構(gòu)包括證監(jiān)會、證券交易所、中介機構(gòu)、媒體等對大股東濫用股權(quán)予以監(jiān)管。但是這兩種方法不夠現(xiàn)實,不具有可操作性。這兩種方法往往造成小股東應(yīng)用“華爾街準(zhǔn)則”,采用“用腳投票”方法避免大股東的剝奪。這造成更加嚴(yán)重的后果是投機頻繁,經(jīng)濟(jì)虛假繁榮,不利于經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展。更加有效的方法是通過機構(gòu)投資者,改善上市公司治理生態(tài),維護(hù)小股東利益。

參考文獻(xiàn):

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［基金項目］遼寧省社科聯(lián)遼寧經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展立項課題(項目編號：2012lslktglx-06)。

［作者簡介］許曉軍(1978—),男,遼寧葫蘆島人,沈陽工業(yè)大學(xué)工程學(xué)院講師,碩士。研究方向：國際貿(mào)易理論與政策；劉濤(1980—),女,沈陽工業(yè)大學(xué)工程學(xué)院教師,講師,碩士。研究方向：公司治理和財務(wù)管理；王沁(1977—),女,沈陽工業(yè)大學(xué)工程學(xué)院教師,講師,碩士。研究方向：公司治理和財務(wù)管理。