產(chǎn)權(quán)、競爭、管理者權(quán)力與薪酬—業(yè)績敏感性

劉意懷

【摘 要】 高管人員的薪酬激勵問題一直備受關(guān)注，是學(xué)術(shù)界研究的熱點，國內(nèi)外學(xué)者在此方面已有較為豐富的研究成果。文章從目前已有的國內(nèi)外研究文獻出發(fā)，分析國內(nèi)外關(guān)于高管薪酬—業(yè)績敏感性的研究現(xiàn)狀，并分別從產(chǎn)權(quán)、市場競爭及管理者權(quán)力如何對高管薪酬-業(yè)績敏感性產(chǎn)生影響及其結(jié)果進行分析，最后對研究現(xiàn)狀進行評述及展望。

【關(guān)鍵詞】 高管薪酬—業(yè)績敏感性； 產(chǎn)權(quán)； 市場競爭； 管理者權(quán)力

一、引言

高管人員的薪酬激勵問題一直備受關(guān)注。根據(jù)理性“經(jīng)濟人”假設(shè)，為解決和代理人之間利益的偏離和沖突，委托人需要建立完善的代理人激勵和約束機制，將其利益與代理人利益聯(lián)系起來。在現(xiàn)代企業(yè)制度中，合理有效的薪酬激勵制度可以充分調(diào)動高管人員的積極性，使高管人員努力創(chuàng)造企業(yè)價值。從理論上講，與高管經(jīng)營期間的企業(yè)業(yè)績水平相聯(lián)系的、反映高管人員的努力程度的高管薪酬制度才是有效的、具有激勵作用的高管薪酬制度。

社會公眾對高管激勵制度的有效性一直持有謹(jǐn)慎的懷疑態(tài)度，尤其是2008年國際金融危機爆發(fā)之后，部分高管人員薪酬的居高不下與企業(yè)低迷的經(jīng)營績效這種薪酬—業(yè)績嚴(yán)重背離的現(xiàn)象更使“按業(yè)績支付薪酬”這一機制遭遇前所未有的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。學(xué)者們對高管薪酬—業(yè)績是否相關(guān)的研究結(jié)論并不一致。除了關(guān)注高管薪酬—業(yè)績相關(guān)性外，學(xué)者們還研究影響高管薪酬—業(yè)績相關(guān)性的因素。本文以上述內(nèi)容為背景，從目前已有的國內(nèi)外研究文獻出發(fā)，分析國內(nèi)外關(guān)于高管薪酬—業(yè)績敏感性的研究現(xiàn)狀，并分別從產(chǎn)權(quán)、市場競爭及管理者權(quán)力如何對高管薪酬—業(yè)績敏感性產(chǎn)生影響及其結(jié)果進行分析，最后對研究現(xiàn)狀進行評述及展望。

二、高管薪酬—業(yè)績敏感性國內(nèi)外文獻綜述

（一）高管薪酬—業(yè)績敏感性文獻綜述

高管薪酬—業(yè)績敏感性包括薪酬—業(yè)績相關(guān)性和敏感度兩個方面。西方最早研究薪酬水平與業(yè)績相關(guān)性的Taussings和Baker（1925）發(fā)現(xiàn)經(jīng)營者報酬與公司業(yè)績之間的相關(guān)性很小。Jensen和Murphy（1990）的研究發(fā)現(xiàn)公司價值每變動1 000美元，CEO的報酬就變動3.25美元。Joscow、Rose和Shepard（1996）對10833個美國企業(yè)進行研究后發(fā)現(xiàn)，企業(yè)股票收益每增加10%，經(jīng)營者的報酬將增加9.3%，進一步證明了經(jīng)營者報酬和企業(yè)業(yè)績之間存在正相關(guān)關(guān)系。

國內(nèi)對高管薪酬—業(yè)績敏感性的研究也經(jīng)歷了從不相關(guān)到正相關(guān)的過程。

李增泉（2000）利用1998年上市公司年度財務(wù)報告披露的高級管理人員持股及年度報酬的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)上市公司經(jīng)理人員的年度報酬與企業(yè)績效相關(guān)性不顯著，同時發(fā)現(xiàn)偏低的高管人員持股比例不能發(fā)揮激勵作用，因此他提出工資、獎金、股票期權(quán)三位一體的報酬體系。魏剛（2000）研究發(fā)現(xiàn)高管人員“零報酬”、“零持股”現(xiàn)象普遍。因此魏剛認(rèn)為，高管人員的年度報酬與上市公司的經(jīng)營業(yè)績不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系；高管人員的持股也沒有達到預(yù)期的激勵效果，而僅僅是一種福利制度安排。

林浚清等（2003）以錦標(biāo)賽理論為基礎(chǔ)進行研究，結(jié)果表明管理者的薪酬與企業(yè)績效存在顯著的相關(guān)性，并認(rèn)為上市公司適當(dāng)提高高管薪酬差距可以維持足夠的錦標(biāo)賽激勵能量，提升公司績效。周嘉南等（2006）以2002—2004年度上市公司高管人員薪酬數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進行研究，結(jié)果表明中國上市公司高管人員的報酬與公司績效、股東財富存在正相關(guān)關(guān)系，且報酬業(yè)績敏感度與風(fēng)險為負相關(guān)關(guān)系。

（二）高管薪酬—業(yè)績敏感性“粘性”特征文獻綜述

除了關(guān)注高管薪酬—業(yè)績是否相關(guān)及相關(guān)度大小之外，學(xué)者們更關(guān)注高管薪酬是否能更好地與業(yè)績相聯(lián)系，即高薪是否帶來更好的企業(yè)業(yè)績以及業(yè)績下滑能否體現(xiàn)在高管薪酬上。

根據(jù)赫茲伯格的雙因素理論，高管的貨幣薪酬屬于保健因素，增加薪酬不會帶來顯著的激勵作用，但當(dāng)高管在薪酬上得不到滿足時卻會產(chǎn)生顯著負面影響。因此，降低高管薪酬反而會對企業(yè)規(guī)模和股東財富產(chǎn)生一定的負面影響。Jackson S.，Lopez T.和Reitenga A.（2008）發(fā)現(xiàn)高管的薪酬存在粘性的特征，即高管薪酬在業(yè)績上升的邊際增加量大于業(yè)績下降時的邊際減少量。Gaver J.和Gaver K.（1998）發(fā)現(xiàn)，美國上市公司CEO在業(yè)績增長時獲得了額外的獎金，業(yè)績下降時卻沒有絲毫的懲罰。

劉斌、劉星等（2003）也發(fā)現(xiàn)了CEO薪酬的“工資剛性”，說明我國上市公司的CEO薪酬僅有單方面的激勵效果，而沒有預(yù)期的制約效果。肖繼輝、彭文平（2004）發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司業(yè)績變好時報酬—業(yè)績敏感性增加，當(dāng)公司業(yè)績下滑時報酬—業(yè)績敏感性減小。方軍雄（2009）的研究結(jié)果表明，上市公司高管的薪酬已經(jīng)呈現(xiàn)顯著的業(yè)績敏感性，但存在粘性特征，業(yè)績上升時薪酬的增加幅度顯著高于業(yè)績下降時薪酬的減少幅度。毛洪濤等（2009）也證實我國上市公司存在薪酬業(yè)績不對稱敏感性特征。

方軍雄（2009）認(rèn)為，薪酬的下降會給經(jīng)理市場傳遞負面信號導(dǎo)致高管的市場價值的下降，因此高管降薪要比提薪困難得多。另外，基于競標(biāo)理論，在各公司薪酬水平相互參照的情況下，低于市場水平的高管薪酬會上漲，而高于市場水平的高管薪酬沒有下調(diào)的壓力。我國的上市公司在制定管理者薪酬契約時采用了行業(yè)薪酬基準(zhǔn)，并因此導(dǎo)致了管理者薪酬的逐漸增長（江偉，2010）。

三、高管薪酬—業(yè)績敏感性影響因素文獻綜述

（一）產(chǎn)權(quán)對高管薪酬—業(yè)績敏感性的影響

國有企業(yè)和政府之間存在的天然 “血緣關(guān)系”使國有企業(yè)在不得不承擔(dān)著一些非經(jīng)濟性的目標(biāo)（如貧富差距、失業(yè)率、稅收等）的同時，還要兼顧收入分配問題可能導(dǎo)致的社會壓力。行政干預(yù)的存在使得國有企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與管理人員的才能和努力之間的因果關(guān)系顯得模糊（陳冬華等，2005），削弱了以業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)制定薪酬契約的有效性。民營上市公司中，股東是企業(yè)資產(chǎn)的所有者，企業(yè)管理這對企業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營的結(jié)果由股東承擔(dān)。這使得民營上市企業(yè)股東擁有較強的內(nèi)在動力去約束和激勵代理人（周建安和唐楚生，2006）。因此，民營企業(yè)的薪酬制度比國有企業(yè)更具有激勵效率。

Kato和Long（2006）發(fā)現(xiàn)相對于國有控股上市公司，非國有控股上市公司代理人市場更成熟，代理人面對更大的市場壓力。Firth等（2006）發(fā)現(xiàn)，在國有資產(chǎn)管理機構(gòu)控股的上市公司中，沒有證據(jù)表明公司采用了與業(yè)績相連的薪酬契約，但在私有產(chǎn)權(quán)或國有企業(yè)控制的上市公司中，經(jīng)理薪酬卻受到了股東財富或會計盈余的影響。

肖繼輝（2005）發(fā)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)對總經(jīng)理薪酬業(yè)績敏感度有顯著影響，敏感系數(shù)由高到低分別為民營企業(yè)、國有法人間接控制的企業(yè)、通過獨資國有企業(yè)間接控制的企業(yè)。吳聯(lián)生等（2010）的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，因為國有企業(yè)的管理層更注重自身的政治前途，所以正向額外薪酬的激勵作用僅在非國有企業(yè)成立；負向額外薪酬的“懲戒”作用并沒有在現(xiàn)實中得到體現(xiàn)。沈藝峰等（2010）發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)高管薪酬并沒有與企業(yè)的“真實業(yè)績”掛鉤，而是包含了一些高管無法控制的運氣因素。周仁俊等（2010）從國有與非國有控股上市公司產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)不同的視角出發(fā)，發(fā)現(xiàn)管理層貨幣薪酬與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)程度在非國有控股上市公司表現(xiàn)更為顯著，管理層在職消費程度與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的負相關(guān)關(guān)系在國有控股上市公司表現(xiàn)更為明顯。

（二）市場競爭對高管薪酬—業(yè)績敏感性的影響

Fama（1993）指出，市場能夠有效地評價企業(yè)經(jīng)營者行為，使企業(yè)經(jīng)營者的薪酬不至于與市場認(rèn)為合適的水平偏離太遠。英國經(jīng)濟學(xué)家馬丁和帕克（1997）通過實證研究后提出了超產(chǎn)權(quán)理論，他們認(rèn)為企業(yè)效益與產(chǎn)權(quán)的歸屬變化沒有必然關(guān)系，而與市場競爭程度有關(guān)系，市場競爭越激烈，企業(yè)提高效率的努力程度就越高?？坷麧櫦钊ヲ?qū)動經(jīng)營者的努力，必須要以競爭市場為前提。Crawford，Ezzell和Miles（1995）以美國銀行業(yè)為例，研究放松行業(yè)管制對高管薪酬業(yè)績敏感性的影響，結(jié)果表明，放松管制后高管的薪酬業(yè)績敏感性有所增強。Kole和Lehn（1999）發(fā)現(xiàn)，在1978年美國航空業(yè)放松管制后，航空公司的股權(quán)因為競爭加劇變得更為集中，董事會規(guī)模變得更小，同時經(jīng)理激勵機制得到了更多的強調(diào)。Bryan，Hwang和Lilien（2005）以美國電力行業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)管制取消后的高管薪酬激勵強度增加。

目前中國存在行政壟斷、自然壟斷和市場壟斷3種壟斷，行政壟斷行業(yè)和自然壟斷行業(yè)最終構(gòu)成壟斷性行業(yè)（王學(xué)慶，2003）。由于壟斷行業(yè)的企業(yè)存在嚴(yán)重的利用壟斷謀取壟斷利益的現(xiàn)象，因此公眾普遍認(rèn)為壟斷行業(yè)企業(yè)的高利潤源于行業(yè)內(nèi)較低的競爭性和獨有的壟斷資源，而非來自效率的提高或高管的能力和努力。由于壟斷的“放大效應(yīng)”（高明華，2010），壟斷行業(yè)企業(yè)會放大高管的努力成果，壟斷行業(yè)企業(yè)的業(yè)績對高管努力程度的敏感度會更大。劉鳳委等（2007）發(fā)現(xiàn)外部競爭程度越低，會計業(yè)績與經(jīng)營者的獎懲關(guān)聯(lián)度越弱。廖雪潔、劉漢民（2010）發(fā)現(xiàn)壟斷國企的高管薪酬水平與競爭行業(yè)和民營上市公司相比偏高。何杰等（2010）的研究結(jié)果也顯示，競爭性行業(yè)高管薪酬的制定機制基本遵循市場的決定邏輯，治理機制也發(fā)揮了一定的作用，而壟斷性行業(yè)的高管薪酬則偏離了市場原則，在一定程度上遭到扭曲。

（三）管理者權(quán)力對高管薪酬—業(yè)績敏感性的影響

無論是“天價薪酬”還是“零薪酬”，都違背了薪酬業(yè)績掛鉤的激勵原則，體現(xiàn)高管自定薪酬的痕跡。Bebchuk和Fried（2003）提出的管理者權(quán)力理論強調(diào)在內(nèi)部人控制的情況下，高管人員薪酬合約的決定存在內(nèi)生性，即高管人員可以通過控制董事會設(shè)計出符合自身利益最大化的薪酬契約。Finkelstein（1992）將“管理者權(quán)力”定義為管理者影響或?qū)崿F(xiàn)關(guān)于董事會或薪酬委員會指定的薪酬決策的意愿的能力。Fama和Jensen（1983）指出，如果管理層持股比例太高，就有可能控制董事會從而侵占其他投資者的財富，即所謂的“管理者防御假說”。Jensen（1993）指出，當(dāng)總經(jīng)理同時兼任董事長時，公司的內(nèi)部控制機制就失效了，因為董事會不可能有效地履行其最重要的職責(zé)，例如評價和解雇總經(jīng)理。Bebchuk和Fried（2003）認(rèn)為高管對其薪酬支付具有相當(dāng)程度的影響力，高管的權(quán)利越大，他們在薪酬中尋租的能力就越強。Cyert，Kang和Kumar（2002）證實當(dāng)CEO兼任董事長時，CEO報酬要高出平均水平的20%~40%，而且CEO報酬與薪酬委員會成員持股比例負相關(guān)，持股比例增加一倍導(dǎo)致CEO的非現(xiàn)金報酬降低4%~5%。

吳育輝和吳世農(nóng)（2009）、呂長江等（2009）都發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵報酬可能隱含了管理層的某種自利行為。權(quán)小鋒、吳世農(nóng)、文芳（2010）發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力越大，管理層越會傾向于利用盈余操縱獲取績效薪酬。杜勝利和翟艷玲（2005）以2002年上市公司截面數(shù)據(jù)為樣本發(fā)現(xiàn)董事長總經(jīng)理兩職兼任與高管報酬負相關(guān)。王克敏和王志超（2007）以是否兩職兼任及總經(jīng)理是否來自控股股東單位反映高管控制權(quán)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)總經(jīng)理兼任董事長或來自控股股東單位時，高管控制權(quán)的增加提高了高管報酬水平。盧銳（2008）在高管控制權(quán)的變量上綜合了兩職兼任、股權(quán)分散、高管長期在位等三個維度，說明管理層權(quán)力可能弱化公司治理使得薪酬機制成為代理問題的來源，且管理層薪酬與盈利業(yè)績的敏感度更高，與虧損業(yè)績的敏感度更低。

四、總結(jié)

（一）文獻評述

國內(nèi)外研究在結(jié)論上都存在一定的差異。由于我國上市公司在公司治理結(jié)構(gòu)、所處地區(qū)或市場的發(fā)展程度及股權(quán)性質(zhì)上的特殊性和復(fù)雜性，相關(guān)研究結(jié)果與國外結(jié)論存在不一致的情況是可以理解的。我國國內(nèi)對上市公司高管薪酬—業(yè)績敏感性及其影響因素的研究結(jié)果產(chǎn)生差異的原因可總結(jié)為以下幾點：

1.指標(biāo)選擇的不同。由于起步較晚，國內(nèi)關(guān)于薪酬—業(yè)績敏感性和不對稱敏感性研究借鑒了國外的相關(guān)研究，并結(jié)合我國的實際情況，綜合考慮企業(yè)規(guī)模、行業(yè)、公司治理結(jié)構(gòu)等影響因素。如在績效的衡量上，國內(nèi)主要選取的是會計利潤指標(biāo)，也有部分研究者選取了如股票市值、TobinQ等市場指標(biāo)。選擇不同的指標(biāo)在一定程度上造成研究結(jié)果的差異。

2.上市公司環(huán)境處于變化之中。我國針對高管薪酬—業(yè)績敏感性的研究結(jié)果從不相關(guān)到存在一定相關(guān)性再到具有顯著相關(guān)性，這反映出上市公司在逐步完善高管薪酬與業(yè)績的關(guān)聯(lián)機制。由于上市公司面臨的地區(qū)發(fā)展水平、市場競爭程度、宏觀政策等外部條件及自身技術(shù)水平和治理水平、股權(quán)性質(zhì)、發(fā)展階段等內(nèi)部環(huán)境存在著差異并一直處于變化之中，相關(guān)的研究結(jié)果隨著時間、空間的變化而存在差異也不是偶然的現(xiàn)象。如2008年金融危機使國內(nèi)外公司面臨的環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，導(dǎo)致上市公司業(yè)績和高管薪酬都受到了很大影響，研究2008年薪酬—業(yè)績敏感性的文獻結(jié)論就可能與2007年之前的研究結(jié)論存在差異。

（二）未來研究展望

在高管薪酬激勵理論基礎(chǔ)方面，目前學(xué)者們不僅以委托代理理論、激勵理論作為研究的理論基礎(chǔ)，還挖掘人力資本理論、錦標(biāo)賽理論等行為經(jīng)濟學(xué)相關(guān)理論作為理論支撐。在研究內(nèi)容上，學(xué)者們還從外部監(jiān)督、行業(yè)平均水平、團隊內(nèi)薪酬差異等角度研究高管薪酬—業(yè)績的合理性。

從上文的分析可以看出，目前針對高管薪酬—業(yè)績敏感度進行分析的文章相對較少，驗證高管薪酬—業(yè)績相關(guān)性合理性（即“粘性”特征）的文章更是少之又少。目前我國上市公司高管薪酬已經(jīng)呈現(xiàn)顯著的業(yè)績敏感性，但由于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)及行業(yè)性質(zhì)的不同，高管薪酬仍存在計劃經(jīng)濟體制下按資排輩、與企業(yè)業(yè)績脫節(jié)的問題，同時管理者還有可能利用自身權(quán)力為自己牟取利益。因此在綜合參考市場競爭力、行業(yè)情況的前提下，政府應(yīng)當(dāng)減少對高管人員薪酬制度的直接干預(yù)，加大股東、債權(quán)人實施的外部監(jiān)督力度，建立市場化的“按業(yè)績支付薪酬”的薪酬制度環(huán)境，完善職業(yè)經(jīng)理人信息披露，培養(yǎng)職業(yè)經(jīng)理人市場。

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