我國(guó)航空公司籌資風(fēng)險(xiǎn)控制研究

　　【摘要】 航空公司的運(yùn)營(yíng)具有高投資、高風(fēng)險(xiǎn)、低回報(bào)的特點(diǎn)，其發(fā)展和運(yùn)行需要大量資金來(lái)支持?；I資風(fēng)險(xiǎn)是航空公司面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一，在籌措資金的過(guò)程中進(jìn)行適當(dāng)?shù)目刂茖?duì)航空公司具有重要意義。文章通過(guò)對(duì)我國(guó)航空公司籌資風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)形式及其來(lái)源進(jìn)行分析，提出了相應(yīng)的控制措施。
　　【關(guān)鍵詞】 航空公司； 籌資風(fēng)險(xiǎn)； 控制
　　
　　一、籌資風(fēng)險(xiǎn)的含義
　　籌資風(fēng)險(xiǎn)是指由籌資決策帶來(lái)的，企業(yè)因籌措資金產(chǎn)生借款而增加的風(fēng)險(xiǎn)。是由于未來(lái)收益的不確定性，而存在的喪失償債能力、出現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)（或股東收益）無(wú)法達(dá)到預(yù)期等一系列的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。航空公司是全球公認(rèn)的盈利水平較低的行業(yè)之一，而且航空公司的運(yùn)營(yíng)存在高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，當(dāng)出現(xiàn)不可預(yù)知的事件時(shí)，可能會(huì)對(duì)航空公司的收入產(chǎn)生嚴(yán)重的影響。收益不確定性與債務(wù)籌資下利息的定期償還以及股權(quán)籌資下高額股息的支付共存給公司帶了較大的風(fēng)險(xiǎn)。航空公司籌資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要根源在于負(fù)債籌資，無(wú)論資金來(lái)源于債權(quán)人還是所有權(quán)人都是一種負(fù)債，都會(huì)產(chǎn)生籌資成本和籌資風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　二、航空公司籌資風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)形式及來(lái)源
　　航空公司籌資風(fēng)險(xiǎn)主要有兩種表現(xiàn)形式：一是償付風(fēng)險(xiǎn)，即航空公司因支付能力不足帶來(lái)的不利影響的可能性；二是財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)，即由于負(fù)債籌資給航空公司的股東每股收益帶來(lái)不利影響的可能性。另外，航空公司普遍存在大量外匯債務(wù)，使得航空公司在籌資過(guò)程中還存在利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)。
　?。ㄒ唬﹥敻讹L(fēng)險(xiǎn)
　　航空運(yùn)輸業(yè)屬于資本密集型產(chǎn)業(yè)，航空公司的投資具有初始投資額巨大，投資回收期相對(duì)較長(zhǎng)的特點(diǎn)。正因?yàn)槿绱?，航空公司通常采用貸款的方式購(gòu)買(mǎi)營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)，并利用資產(chǎn)產(chǎn)生的收益償還本息。由于航空運(yùn)輸業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)，航空公司需要支付很高的營(yíng)業(yè)費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用，壓縮了盈利空間，導(dǎo)致航空公司沒(méi)有足夠的留存收益提供給公司進(jìn)行投資和發(fā)展。國(guó)內(nèi)上市航空公司內(nèi)源融資比例平均只有15%左右，航空公司在面對(duì)發(fā)展所需的大量資金時(shí)，嚴(yán)重依賴(lài)于外源融資。航空公司主要的外部籌資渠道是負(fù)債籌資，如果長(zhǎng)、短期借款的比例不當(dāng)，會(huì)給航空公司帶來(lái)較大的償債負(fù)擔(dān)。
　　由于我國(guó)航空公司積極的對(duì)內(nèi)對(duì)外擴(kuò)張政策以及薄弱的現(xiàn)金管理體制，航空公司的流動(dòng)資金極其緊張。衡量航空公司短期償債能力的指標(biāo)主要有流動(dòng)比率和速動(dòng)比率。由表1中數(shù)據(jù)可以看到，我國(guó)航空公司中情況較好的海航2010年的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為0.66和0.65，東航僅為0.30和0.27，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均值2和1。雖然國(guó)外運(yùn)營(yíng)狀況良好的航空公司這兩個(gè)比率也達(dá)不到普通行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)，但還是保持在較高的水平（美國(guó)幾大航空公司流動(dòng)比率平均在0.80以上，日航的流動(dòng)比率為0.75，而漢莎和大韓航空的流動(dòng)比率也接近0.70）。另外，現(xiàn)金比率也是反映企業(yè)短期償債能力的指標(biāo)，國(guó)際上公認(rèn)航空企業(yè)的現(xiàn)金比率一般應(yīng)保持在20%以上，而東航的這一指標(biāo)僅為0.13。我國(guó)的航空公司可能存在短期償債風(fēng)險(xiǎn)，不過(guò)因?yàn)楸容^良好的銀企關(guān)系，我國(guó)航空公司還沒(méi)有因?yàn)榱鲃?dòng)性不良出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的償付危機(jī)。
　　長(zhǎng)期償債能力的主要衡量指標(biāo)為資產(chǎn)負(fù)債率，結(jié)合表1中數(shù)據(jù)可以看出我國(guó)航空公司資產(chǎn)負(fù)債率畸高。2010年我國(guó)航空公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到77.75%，而經(jīng)過(guò)測(cè)算，航空公司較優(yōu)的資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)該是在50%~60%之間。航空公司畸高的資產(chǎn)負(fù)債率是來(lái)自于長(zhǎng)期負(fù)債的貢獻(xiàn)，不過(guò)隨著負(fù)債規(guī)模的不斷擴(kuò)大，短期負(fù)債的比重在逐年增加，2000年到2003年三年間長(zhǎng)短期負(fù)債之比為1.84:1，而2008年到2010年的這一比值縮小為1.2:1。這是由于近年來(lái)，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)不看好航空業(yè)前景而有意識(shí)地縮減了對(duì)航空業(yè)的長(zhǎng)期融資，迫使航空公司用更多的短期借款來(lái)支撐長(zhǎng)期資產(chǎn)的獲得，這同時(shí)也加大了航空公司的償債壓力。
　?。ǘ┴?cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)
　　根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿原理，影響財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)的因素是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和負(fù)債率。我國(guó)航空公司在特定經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，其財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)的大小主要由負(fù)債率決定。根據(jù)上文可知，我國(guó)航空公司的資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏高。除了負(fù)債率外還可以用產(chǎn)權(quán)比率和資本化比率來(lái)衡量財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。如果產(chǎn)權(quán)比率高就是高風(fēng)險(xiǎn)、高報(bào)酬的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)；產(chǎn)權(quán)比率越低就表明資產(chǎn)結(jié)構(gòu)越合理，長(zhǎng)期償債能力越強(qiáng)。我國(guó)四大航空公司除了國(guó)航以外，產(chǎn)權(quán)比率均處在較高的水平上。資本化比率反映長(zhǎng)期資本對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)的保證程度，其比率越低，表明企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力越強(qiáng)，相應(yīng)的融資風(fēng)險(xiǎn)也就越小。資本化比率一般應(yīng)低于20%，表2中的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)航空公司這一比率均遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出這一水平。因此我國(guó)航空公司可能存在較大的財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。
　　航空公司籌集的資金主要是用來(lái)引進(jìn)飛機(jī)，而航空公司只能根據(jù)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)來(lái)確定引進(jìn)飛機(jī)的數(shù)量與進(jìn)度，如果市場(chǎng)實(shí)際的增長(zhǎng)比預(yù)期的要低，航空公司調(diào)整運(yùn)力安排時(shí)會(huì)有一個(gè)明顯的滯后期。一旦出現(xiàn)這種情況，即使航空公司進(jìn)行了及時(shí)的戰(zhàn)略調(diào)整，航空公司的債務(wù)規(guī)模仍會(huì)慣性增長(zhǎng)。過(guò)高的負(fù)債規(guī)模會(huì)使財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)增大，降低企業(yè)的再籌資能力，甚至導(dǎo)致股票市場(chǎng)價(jià)格下跌，進(jìn)而增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，影響資金的周轉(zhuǎn)。
　?。ㄈ├屎蛥R率風(fēng)險(xiǎn)
　　航空業(yè)屬于典型外匯負(fù)債類(lèi)行業(yè)，防范利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于航空公司而言十分重要。航空公司可能面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)分為兩類(lèi)，一類(lèi)是市場(chǎng)利率上升太高時(shí)，采用浮動(dòng)利率的航空公司付出高額利息的風(fēng)險(xiǎn)；另一類(lèi)是當(dāng)市場(chǎng)利率降到較低水平時(shí)，采用較高固定利率的航空公司付出高額利息的風(fēng)險(xiǎn)。航空公司的外匯負(fù)債以美元負(fù)債為主，假如美元利率波動(dòng)比較大，那么對(duì)于以浮動(dòng)利率進(jìn)行貸款的航空公司而言，其利潤(rùn)將會(huì)隨利率波動(dòng)而波動(dòng)。
　　目前航空公司擁有的飛機(jī)中90%是租賃經(jīng)營(yíng)的，租金受匯率變化影響較大。我國(guó)航空公司境外飛機(jī)租賃主要是以美國(guó)進(jìn)出口銀行擔(dān)保下的租賃和日本杠桿租賃為主，主要凈外幣債務(wù)是美元、日元。航空公司以美元支付租金進(jìn)行飛機(jī)融資時(shí)，若美元升值，承租人要用更多的人民幣購(gòu)買(mǎi)美元；以非美元支付，比如以日元支付時(shí)，需經(jīng)過(guò)兩次不同匯率的轉(zhuǎn)換，實(shí)際上經(jīng)歷了兩次匯率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前人民幣對(duì)美元的升值從短期上來(lái)看對(duì)航空公司是最大的利好，但是航空公司飛機(jī)融資租賃從簽訂合同到整個(gè)交易完成的跨度很長(zhǎng)，期間匯率可能發(fā)生很多的變化，其可能發(fā)生的變動(dòng)幅度也越大，相應(yīng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)也就越大。
　　
　　三、籌資風(fēng)險(xiǎn)的控制策略
　　為了降低航空公司在籌資過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)需要對(duì)其進(jìn)行適當(dāng)?shù)目刂啤?br/>　?。ㄒ唬﹥敻讹L(fēng)險(xiǎn)的控制
　　償付風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)控必須從兩個(gè)方面同時(shí)進(jìn)行，一是拓寬籌資渠道。開(kāi)展資本運(yùn)作，拓寬航空公司資本性籌資渠道，是解決目前航空公司負(fù)債率過(guò)高的根本出路。航空公司針對(duì)不同的發(fā)展階段，還應(yīng)該選擇不同的籌資模式。目前我國(guó)四大航空公司基本處于穩(wěn)定和成熟階段，可以保持股權(quán)籌資和債權(quán)籌資并重，四大航空公司都實(shí)現(xiàn)了上市融資，但均在不同程度上忽視了對(duì)發(fā)行債券籌資的利用。債券籌資不僅可以獲得與負(fù)債籌資一樣的好處，還能降低其償債風(fēng)險(xiǎn)，改善企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)。航空公司以發(fā)行債券的形式籌集長(zhǎng)期資金，充分發(fā)揮債券籌資的優(yōu)勢(shì)，既可以保證企業(yè)擴(kuò)大運(yùn)力，購(gòu)買(mǎi)和租賃飛機(jī)所需要的資金，還能夠保持現(xiàn)有股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，把更多的收益用于擴(kuò)大企業(yè)營(yíng)業(yè)或增加現(xiàn)有股東的權(quán)益。在發(fā)行債券時(shí)要合理安排發(fā)債時(shí)機(jī)，債券償還期最好避開(kāi)其他債務(wù)的償還期，避免加重償付風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)行債券規(guī)模也要適當(dāng)，否則會(huì)加重債務(wù)負(fù)擔(dān)。二是合理安排長(zhǎng)、短期債務(wù)結(jié)構(gòu)。對(duì)于企業(yè)永久性流動(dòng)資產(chǎn)及固定資產(chǎn)的需要，航空公司應(yīng)盡量用所有者權(quán)益和長(zhǎng)期負(fù)債來(lái)滿(mǎn)足，而臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)的需要?jiǎng)t通過(guò)短期負(fù)債來(lái)滿(mǎn)足。這樣既避免了冒險(xiǎn)型政策下的高風(fēng)險(xiǎn)壓力，又避免了穩(wěn)健型政策下的資金閑置和浪費(fèi)。
　　
　　（二）確定合理的籌資規(guī)模，控制財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)
　　負(fù)債經(jīng)營(yíng)使航空公司在獲得財(cái)務(wù)杠桿利益的同時(shí)，也讓航空公司可能承擔(dān)由負(fù)債帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)損失。為了在獲取財(cái)務(wù)杠桿利益的同時(shí)避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一定要控制好籌資規(guī)模，保證合理的資本結(jié)構(gòu)。
　　從1989年開(kāi)始到2010年間，世界范圍內(nèi)的航空公司投資了11 000多億美元用于飛機(jī)和其他設(shè)備的購(gòu)買(mǎi)，其中有近5 000億美元是通過(guò)外部融資獲得的，面對(duì)這么龐大的籌資需求，航空公司只有合理安排好籌資規(guī)模和籌資結(jié)構(gòu)才能使其自身健康、安全地發(fā)展壯大。對(duì)一些生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)銷(xiāo)售較好、資金周轉(zhuǎn)快的航空公司，負(fù)債籌資比率可以適當(dāng)高些；對(duì)于經(jīng)營(yíng)不理想，銷(xiāo)售不暢，資金周轉(zhuǎn)緩慢的公司，其負(fù)債籌資比率應(yīng)適當(dāng)?shù)托?。為了增?qiáng)抵御外界環(huán)境變化的能力，我國(guó)航空公司必須著力于補(bǔ)充自有流動(dòng)資本，降低資產(chǎn)負(fù)債率。
　?。ㄈ┭芯坷?、匯率走勢(shì)，合理安排籌資時(shí)間
　　利率和匯率的變動(dòng)直接影響著公司的籌資效益，給籌資帶來(lái)很大的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于利率的確定，大部分發(fā)達(dá)國(guó)家的大航空公司都實(shí)施謹(jǐn)慎而靈活的動(dòng)態(tài)管理方式，我國(guó)的航空公司進(jìn)行外匯債務(wù)以及飛機(jī)融資時(shí)都可以借鑒這種靈活的方式。為了進(jìn)一步規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)航空公司需要對(duì)利率機(jī)制進(jìn)行創(chuàng)新，認(rèn)真研究資金市場(chǎng)的供求情況，根據(jù)利率走勢(shì)，把握其發(fā)展趨勢(shì)，盡量在利率處于低水平時(shí)籌資。當(dāng)利率由低向高過(guò)渡時(shí)，應(yīng)根據(jù)所需資金量籌集長(zhǎng)期資金，并盡量采用固定利率的計(jì)息方式；在利率處于由高向低過(guò)渡時(shí)期，應(yīng)盡量少籌資，不得不籌的資金，應(yīng)采用浮動(dòng)利率的計(jì)息方式。根據(jù)各國(guó)航空公司飛機(jī)融資債務(wù)管理的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)以及數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，債務(wù)結(jié)構(gòu)中以60%的固定利率、40%的浮動(dòng)利率為最佳，這種組合方式，公司財(cái)務(wù)成本的穩(wěn)定性最強(qiáng)。
　　對(duì)于外匯變動(dòng)帶來(lái)的匯率風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)其內(nèi)在規(guī)律找出匯率變動(dòng)的趨勢(shì)，采取有效措施防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。航空公司在籌集資金時(shí)應(yīng)該注意選擇外幣的幣種和期限的分散，選擇國(guó)際市場(chǎng)上的可自由兌換的貨幣，而且應(yīng)爭(zhēng)取選用匯率有下跌趨勢(shì)的軟貨幣，航空公司如果能夠用軟貨幣記值對(duì)外籌資，可以減輕其債務(wù)負(fù)擔(dān)。另外還可以通過(guò)幣種組合規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)閹追N貨幣的匯率有升有降，能夠把風(fēng)險(xiǎn)限制在一定的范圍內(nèi)，對(duì)飛機(jī)融資租賃這類(lèi)長(zhǎng)期合同十分有效。航空公司還可以在合同中訂立保值條款，使貸款額和償還額相等，防范外匯風(fēng)險(xiǎn)。
　?。ㄋ模┨岣唢L(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，建立籌資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)
　　航空公司要籌資就必須承擔(dān)籌資風(fēng)險(xiǎn)，籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小將直接影響企業(yè)的生存與發(fā)展。我國(guó)航空公司目前比較缺乏風(fēng)險(xiǎn)控制意識(shí)，僅僅把航空公司風(fēng)險(xiǎn)的控制理解為對(duì)災(zāi)難性事件的管理，缺乏對(duì)公司籌資風(fēng)險(xiǎn)的整體分析和研究。在當(dāng)今面臨各種風(fēng)險(xiǎn)的開(kāi)放性競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中，提高對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的防范意識(shí)對(duì)航空公司非常重要，航空公司很有必要未雨綢繆，建立企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)應(yīng)該兼有風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)處置等職能。通過(guò)分析航空公司財(cái)務(wù)報(bào)表及相關(guān)資料籌資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)可以預(yù)知可能面臨的籌資風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)其進(jìn)行識(shí)別與評(píng)估。通過(guò)預(yù)警航空公司可以及時(shí)針對(duì)可能發(fā)生的或已發(fā)生的與預(yù)期不符的變化制定適合的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方案，通過(guò)合理的籌資結(jié)構(gòu)來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。選擇風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的預(yù)警指標(biāo)可從償債能力、獲利能力和發(fā)展能力三方面確定，航空公司需要結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)、經(jīng)營(yíng)狀況以及以往經(jīng)驗(yàn)對(duì)各項(xiàng)指標(biāo)設(shè)定判別標(biāo)準(zhǔn)。建立預(yù)警系統(tǒng)后對(duì)各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行事前、事中、事后的經(jīng)常性監(jiān)控，對(duì)公司每一籌資決策活動(dòng)將帶來(lái)的籌資風(fēng)險(xiǎn)程度進(jìn)行預(yù)先測(cè)定，以便公司及早發(fā)現(xiàn)籌資風(fēng)險(xiǎn)，做好防范準(zhǔn)備。實(shí)施財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)需要注意，籌資風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)主要是發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，但其本身不能化解風(fēng)險(xiǎn)，需要航空公司同時(shí)進(jìn)行其他籌資風(fēng)險(xiǎn)的控制。
　　
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