產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為和發(fā)展趨勢分析

王 震,陳冬月

(中國石油大學 (北京) 工商管理學院,北京 102249)

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為和發(fā)展趨勢分析

王 震,陳冬月

(中國石油大學 (北京) 工商管理學院,北京 102249)

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金是國際資本市場上一個重要的參與者,對世界經(jīng)濟產(chǎn)生巨大影響。本文闡述了產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的發(fā)展狀況及其對全球金融市場的影響;研究了產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為,并對產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的發(fā)展趨勢進行了預(yù)測?？梢灶A(yù)期,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金資產(chǎn)規(guī)模將繼續(xù)增長,對全球資本市場的影響繼續(xù)增大。

產(chǎn)油國;主權(quán)財富基金;投資行為

進入 21世紀以來,石油價格持續(xù)攀升,給石油出口國帶來巨額石油收入,形成了規(guī)模龐大的石油美元。目前,絕大部分的石油美元已經(jīng)參與到全球金融市場的再循環(huán)中,成為市場上強大的投資主體。在全球金融市場中,石油美元主要包括六類投資者,分別是中央銀行、主權(quán)財富基金、政府投資公司、高凈值個人投資者、政府控股公司和私人公司。其中,主權(quán)財富基金由于其崛起速度之快、信息之不透明,引起了各國政府、投資者、研究機構(gòu)的廣泛關(guān)注和擔憂。

本文描述了當今產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的發(fā)展現(xiàn)狀及其對全球金融市場的影響,分析了其投資類型和投資策略,并展望了產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的發(fā)展趨勢。

一、產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的現(xiàn)狀及其影響分析

為避免自然資源產(chǎn)出波動導致資源國經(jīng)濟的大起大落,維護其國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定,并保障未來可持續(xù)的穩(wěn)定收入來源,產(chǎn)油國通過建立主權(quán)財富基金而在全球市場進行投資。

國際上對主權(quán)財富基金的定義有多種,其統(tǒng)計口徑也不完全一致。本文所研究的主權(quán)財富基金符合以下三個標準：(1)由石油出口國政府創(chuàng)立并所有;(2)資金主要來源于由財政盈余、外匯盈余和自然資源的出口收入盈余,并由專門性機構(gòu)進行日常管理;(3)基金主要由金融資產(chǎn)組成,如債券、股票、房地產(chǎn)或其它由外匯資產(chǎn)組成的金融工具等,并在全球范圍內(nèi)進行投資。

(一)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的規(guī)模迅猛增長

進入 21世紀以來,得益于油價上漲,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金規(guī)模迅猛增加,年均增長率達到了17%,如圖1所示。截止到 2008年底,全球的主權(quán)財富基金管理的資產(chǎn)規(guī)模達到了 3.9萬億美元。其中,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金占 61%,為 2.4萬億美元。僅中東地區(qū)石油出口國的主權(quán)財富基金就占產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的 70%以上。

圖1 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的資產(chǎn)規(guī)模 (單位：萬億美元)

表1 主要產(chǎn)油國主權(quán)財富基金現(xiàn)狀

大部分石油出口國都建立了主權(quán)財富基金,將其投資于全球金融市場,主要的產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的最新情況如表1所示,這其中包括海灣合作理事會成員國 (GCC)、俄羅斯、挪威、伊朗、委內(nèi)瑞拉和尼日利亞。其中,阿聯(lián)酋和沙特分別擁有世界上資產(chǎn)規(guī)模最大的主權(quán)財富基金。2008年底,阿聯(lián)酋的阿布扎比投資局 (AD I A)擁有 7400億美元資產(chǎn)。雖受金融危機影響,較巔峰時期的8750億美元有所下降,但它仍是世界上最大的主權(quán)財富基金。沙特的主權(quán)財富基金則是由數(shù)個基金聯(lián)合組成,總資產(chǎn)價值超過 3900億美元。

(二)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金已對全球金融市場產(chǎn)生重大影響

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金作為政府創(chuàng)立并控制的投資工具,對全球金融市場產(chǎn)生了重大影響。主要包括：

1.對國際金融市場是一把“雙刃劍” 一方面,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金對全球金融市場具有一定的穩(wěn)定作用。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金對投資組合的重新配置,有利于全球資源再分配;其對全球金融市場上的投資加強了市場的深度和廣度;其作為長期投資者,運作穩(wěn)健,有益于國際金融市場投資者構(gòu)成的多元化,提高了市場運作效率。另一方面,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金規(guī)模大,運作相對不透明,也容易增大國際金融體系的不穩(wěn)定性。由于產(chǎn)油國主權(quán)財富基金運作信息不公開,加上其對高風險資產(chǎn)的投資,增大了市場的波動性和全球金融市場的不確定性;其在金融市場上的活躍表現(xiàn),也往往會使中央銀行危機管理和協(xié)調(diào)的難度增加。

2.加劇全球國際收支失衡 油價上漲導致石油美元激增,使產(chǎn)油國主權(quán)財富基金資產(chǎn)規(guī)模也迅速擴大,對全球國際收支失衡的影響日益重要。一方面,石油出口國占美國財政赤字的比重不斷提高,產(chǎn)油國石油收入的劇增擴大了石油出口國和美國之間、石油出口國和石油進口國之間的貿(mào)易失衡,見圖2。2002年,石油出口國的經(jīng)常賬戶盈余為 830億美元,占美國財政赤字的 18%;2008年,石油出口國的經(jīng)常賬戶盈余達到 4760億美元,占美國財政赤字的比例增加到 78%。另一方面,石油美元回流對國際收支平衡的彌補作用在不斷弱化。根據(jù)國際貨幣基金組織的估計,石油出口國將石油收入用于商品進口貿(mào)易的傾向偏低。據(jù)本文測算,2002-2008年,主要石油出口國通過購買商品,累計直接向美國回流的資金僅為 2437億美元,僅占石油貿(mào)易盈余的一小部分。

圖2 全球經(jīng)常賬戶失衡的情況

3.影響國際金融市場格局,促進全球金融市場投資者構(gòu)成多元化 產(chǎn)油國通過將其主權(quán)財富基金在全球進行投資,融入全球金融市場。市場參與者不再以歐美國家為主導,石油出口國、亞太新興國家都站上了國際金融的大舞臺,國際經(jīng)濟格局發(fā)生改變。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的資產(chǎn)規(guī)模及其增長速度決定了其在國際金融市場上的重要地位。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金是由國家政府創(chuàng)立并擁有,屬于國有投資者,它的迅猛發(fā)展改變了原先全球金融市場以私人投資者為主的結(jié)構(gòu)。同時,主權(quán)財富基金擁有的資產(chǎn)規(guī)模也超過了私募股權(quán)基金、對沖基金等新興力量,改變了投資實體的構(gòu)成。

4.引發(fā)全球金融保護主義 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金由國家政府創(chuàng)立和擁有,有較強的政府背景。很多國家和地區(qū)都擔心這些主權(quán)財富基金帶著濃厚的政治意圖投資其核心領(lǐng)域,危害國家安全,從而產(chǎn)生了金融保護主義傾向。在此次的金融危機中,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金注資損失慘重的國際金融機構(gòu),加快股權(quán)收購。對于這一做法,一些國家擔心這些主權(quán)財富基金的透明度差,害怕其懷有政治意圖,抵制主權(quán)財富基金在其國家經(jīng)濟安全領(lǐng)域進行投資。例如德國,就以實際政策限制主權(quán)財富基金進入本國金融市場,引發(fā)了新一輪的金融保護主義。

5.動搖美元霸權(quán)地位 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金投資的多元化動搖了美元霸權(quán)地位。一方面,美國國債利率偏低,美元持續(xù)貶值,這迫使主權(quán)財富基金進行多元化投資,減持美國國債,轉(zhuǎn)投收益更高的資產(chǎn)。另一方面,美元貶值降低了產(chǎn)油國石油出口收入的價值,損害石油出口國的利益,同時石油出口國輸往美國以外地區(qū)的石油不斷增長,這些原因使得美元在國際石油貿(mào)易中的基礎(chǔ)貨幣地位受到來自歐元、盧布、人民幣等其它幣種的挑戰(zhàn)。這又會降低美元作為國際儲備資產(chǎn)的吸引力,導致美元進一步貶值,形成惡性循環(huán),危及美元作為國際基礎(chǔ)計價貨幣的霸權(quán)地位。

二、產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為研究

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金規(guī)模日益龐大,其投資策略和投資類型對國際金融市場產(chǎn)生重要而深遠的影響。研究產(chǎn)油國的主權(quán)財富基金的投資策略和投資類型,有助于我們理解它乃至石油美元的流向,對保證金融市場的穩(wěn)定有重要意義。

(一)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為特征

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金是政府性的投資工具,其投資行為應(yīng)符合保值增值的目的,必須做到收益與風險的最優(yōu)平衡,并兼顧長期發(fā)展戰(zhàn)略。分析不同產(chǎn)油國的主權(quán)財富基金的投資行為,有以下特征：

1.從地理上看,關(guān)注 OECD市場 根據(jù)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金公布的金融服務(wù)交易資料顯示,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金現(xiàn)在是也仍將繼續(xù)關(guān)注OECD市場。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金偏好流動性高的市場,因此,目前這些主權(quán)財富基金的投資還是集中在美國和其它的 OECD國家。例如,阿布扎比投資局、科威特投資局等產(chǎn)油國主權(quán)財富基金。在它們所公布的交易中,有 80%是在 OECD市場進行的,美國仍然是主要目標。2000-2008年,中東和北非的主權(quán)財富基金的投資額為 1000億美元,其中有 630億美元投向了北美和歐洲市場。

2.從行業(yè)上看,重視房地產(chǎn)和金融市場,避開敏感性行業(yè) 產(chǎn)油國的主權(quán)財富基金對投資行業(yè)的選擇,很多時候都是出于主權(quán)政府的戰(zhàn)略需要。根據(jù)多家研究機構(gòu)的最新研究統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：1995-2008年 6月期間,各國主權(quán)財富基金的 62%投向金融業(yè),9%投向房地產(chǎn)行業(yè),7%投向能源和基礎(chǔ)設(shè)施,5%在技術(shù)行業(yè),6%在服務(wù)行業(yè),其它則占 11%。中東地區(qū)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金家直接投資最多的行業(yè)是房地產(chǎn)和金融服務(wù)業(yè)。對一些敏感的行業(yè),例如交通、國防、航空等,由于受到各國政府的嚴格保護和限制,主權(quán)財富基金在這些行業(yè)上的投資會受到嚴密的監(jiān)管。

3.從基金管理來看,主要聘請外部基金經(jīng)理外部的投資管理者在產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的管理中扮演著重要的角色。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金偏好聘請外部基金經(jīng)理,主要出于以下幾方面的考慮：許多產(chǎn)油國主權(quán)財富基金成立時間較短,不具備獨立的投資能力;其內(nèi)部投資經(jīng)理在固定收益市場經(jīng)驗豐富,但在高風險市場能力有限;建立屬于自己的穩(wěn)固資產(chǎn)投資管理層,需要花費大量時間精力;同時使用外部的管理者可避免保護主義以及市場操控的指責;與外部基金公司合作也是一種分散風險和資產(chǎn)多元化的策略。

4.從戰(zhàn)略資產(chǎn)配置來看,投資領(lǐng)域和投資區(qū)域多元化 產(chǎn)油國資產(chǎn)規(guī)模的增長,促使他們尋求不同的渠道獲取收益。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金都在嘗試多元化其投資領(lǐng)域和投資區(qū)域,以求得更大的發(fā)展。產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資領(lǐng)域涵蓋傳統(tǒng)領(lǐng)域和高風險領(lǐng)域,也開始關(guān)注亞太、非洲地區(qū)等新興市場。

(二)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金投資類型特點

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資類型多種多樣,有各自不同的特點,本文將其分為三種類型：保守型、收益導向型和戰(zhàn)略型。

在本文所研究的產(chǎn)油國家中,沙特阿拉伯貨幣投資局、俄羅斯儲備基金和國家福利基金、科威特投資局的后代儲備基金都屬于保守型投資者。這些產(chǎn)油國主權(quán)財富基金采取較為保守的投資策略,主要投資于固定收益類金融資產(chǎn),這部分資產(chǎn)達到其資產(chǎn)總額的 50%-70%,其次是現(xiàn)金資產(chǎn),占資產(chǎn)總額的 20%-30%。阿布扎比投資局、科威特投資局的未來后代基金、挪威的政府養(yǎng)老基金屬于收益導向型投資者。這些投資者多樣化其投資組合,追求較高的收益,同時承擔較大的風險。他們將大部分資產(chǎn)投資在權(quán)益上,這部分資產(chǎn)比例達到 50%-60%,其余的資產(chǎn)則分別配置于固定收益類資產(chǎn)和一些高風險的資產(chǎn),例如對沖基金和房地產(chǎn)。戰(zhàn)略型投資者則包括卡塔爾投資局、阿聯(lián)酋的穆巴扎比投資公司等主權(quán)財富基金。這個類型的投資者在產(chǎn)油國主權(quán)財富基金中所占的比例最小。他們的投資具有局限性,偏好于公司直接股權(quán)投資。例如,迪拜的主權(quán)財富基金在紐約和倫敦都進行了大量的房地產(chǎn)投資。穆巴扎比投資公司也在尋求通過投資于跨國公司資產(chǎn)來維護國家的戰(zhàn)略和經(jīng)濟發(fā)展。

圖3 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的資產(chǎn)類型及其分布

三、產(chǎn)油國主權(quán)財富基金發(fā)展趨勢

(一)金融危機對產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的沖擊

在此次金融危機中,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金大規(guī)模向遭受損失的金融機構(gòu)注資,緩解了暫時的市場流動性不足,幫助它們抵御金融危機。2007年 11月底,阿布扎比投資局向花旗銀行注資 75億美元,2008年 1月,科威特投資局購買了花旗價值30億美元的股份,并向美林投資了 20億美元。2007年 3月-2008年六月期間,產(chǎn)油國主權(quán)財富基

他們的資產(chǎn)規(guī)模不降反升。主要投資于固定收益證券類的沙特貨幣局的資產(chǎn)規(guī)模也有所上升。相反,挪威和阿聯(lián)酋的主權(quán)財富基金則遭受了較大的損失。2008年,挪威政府養(yǎng)老基金把新獲得的石油收入全部投資于權(quán)益資產(chǎn),將其投資于權(quán)益市場的金累計向西方金融機構(gòu)注入了 320億美元,用于穩(wěn)定金融體系。但是,由于權(quán)益市場的低迷,2009年3月中期,這些投資的價值下降了 68%,令產(chǎn)油國主權(quán)財富基金損失慘重。2008年底,主要產(chǎn)油國主權(quán)財富基金①這里的主要產(chǎn)油國包括海灣合作委員會國家(巴林、科威特、卡塔爾、阿曼、沙特、阿聯(lián)酋),阿爾及利亞、印度尼西亞、伊朗、利比亞、敘利亞、挪威、俄羅斯、尼日利亞、委內(nèi)瑞拉和也門。資產(chǎn)規(guī)模為 1.8萬億美元,相比2007年,縮水了 15%。

保守型的產(chǎn)油國主權(quán)財富基金投資者遭受金融危機的負面影響相對較小。其中,由于俄羅斯的主權(quán)財富基金基本不投資于全球的權(quán)益市場,資產(chǎn)比例從 40%提高到了 60%,結(jié)果導致在 2008年下半年損失了 920億美元。加上其它投資上的收益,挪威的主權(quán)財富基金資產(chǎn)從 2007年 3710億美元下降到 2008年的 3260億美元。阿布扎比投資局的資產(chǎn)損失率也達到了 30%。

圖4 主要產(chǎn)油國主權(quán)財富基金經(jīng)歷金融危機的資產(chǎn)規(guī)模變化 (單位：十億美元)

受到金融危機的影響,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的投資行為有所改變。一方面,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金開始減少在海外市場的投資,轉(zhuǎn)向國內(nèi)市場。這是為了將資產(chǎn)留在國內(nèi),支持自身資產(chǎn)的價格,穩(wěn)定并刺激本國經(jīng)濟的發(fā)展。部分產(chǎn)油國主權(quán)財富基金從西方股票市場轉(zhuǎn)向本國市場,減少了跨國交易 (如圖5所示),轉(zhuǎn)而投資到國內(nèi)的股票市場和銀行。石油出口國已經(jīng)投入超過 2800億美元用于穩(wěn)定本國的貨幣體系,提供市場流動性。另一方面,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金受到金融危機沖擊后,加大了對大宗商品和能源市場的投資。這主要是由于油價的下降對主權(quán)財富基金的影響重大而深遠,根據(jù)花旗銀行的計算,油價必須超過 55-70美元/桶,才能滿足產(chǎn)油國自身財政支出的需要。為了支撐油價,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金把資產(chǎn)投資于大宗商品和能源市場以進行自救。

圖5 主權(quán)財富基金跨國交易情況

(二)產(chǎn)油國主權(quán)財富基金展望

產(chǎn)油國主權(quán)財富基金對全球金融市場的影響深遠,但其運作信息不透明。特別是在經(jīng)歷了一場金融危機的洗禮之后,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的動向更值得我們關(guān)注和重視,本文對其發(fā)展趨勢進行展望。

1.資產(chǎn)規(guī)模將繼續(xù)增長 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的資產(chǎn)規(guī)模最終還將取決于油價。本文認為,長期來看,未來油價仍會繼續(xù)上升。這是因為從國際石油市場供需格局演變進程來看,國際石油市場需求狀況是國際油價變動的決定因素。當前經(jīng)濟下滑導致需求減少,使得油價下跌,一旦全球經(jīng)濟恢復,對石油的需求必然會大幅回升。隨著油價的上漲,產(chǎn)油國的石油收入將進一步增加,資金來源于石油收入的產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的規(guī)模必將繼續(xù)攀升。根據(jù)麥肯錫的預(yù)測,假設(shè)油價 50美元 /桶、70美元 /桶、100美元 /桶三種情景,2013年,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金資產(chǎn)將分別達到 3.0、4.3、5.8萬億美元。

2.更加重視新興市場,特別是亞洲 隨著產(chǎn)油國主權(quán)財富基金資產(chǎn)規(guī)模的增長,這些基金將繼續(xù)尋求長期的投資機會。把投資區(qū)域轉(zhuǎn)向亞非新興市場,產(chǎn)油國主權(quán)財富基金能獲得更大的投資收益。成熟的發(fā)達國家市場的經(jīng)濟資源、投資回報率都處于下行階段,新興市場的投資回報率則處于上行階段,且這些國家對全球經(jīng)濟的貢獻率不斷提升。2009年 5月,科威特金融部長稱計劃增持中國工商銀行的股份,并對中國的能源和工業(yè)部門進行投資。卡特投資局也計劃在非洲的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面投入 4億美元。

3.更加關(guān)注實體經(jīng)濟 2009年以來,多個產(chǎn)油國主權(quán)財富基金的經(jīng)理都在計劃擴大其對房地產(chǎn)、食品和能源等大宗商品等實體經(jīng)濟的投資計劃。阿布扎比投資公司最近有意成立房地產(chǎn)投資基金?？仆赝顿Y局也計劃投資于全球房地產(chǎn)。一些產(chǎn)油國主權(quán)財富基金投資者也對大宗商品市場投資有興趣,他們利用這個辦法保證原材料的供應(yīng),并對沖較高全球通脹的風險。例如,卡塔爾投資局表示要把 2009年下半年的投資重點領(lǐng)域放在食品、能源等大宗商品。

4.戰(zhàn)略資產(chǎn)配置更加多元化 產(chǎn)油國主權(quán)財富基金在不斷多元化他們的投資組合,投資活動越來越活躍。產(chǎn)油國提高投資于風險較高的投資組合的主權(quán)財富基金的比例,主要是出于以下考慮：第一,資產(chǎn)規(guī)模不斷增加,獲利愿望不斷增加;第二,傳統(tǒng)資產(chǎn)的回報率不斷降低;第二,風險較高的資產(chǎn)適合較簡單的投資準則,比起傳統(tǒng)投資在設(shè)定估值標準上更簡單,所得到的投資收益較高。因此,在繼續(xù)對股票和固定收益類資產(chǎn)進行投資的同時,也加大對風險較高的對沖基金和私人股權(quán)的投資力度和投資比例。

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(本文責編：辛 城)

Analysis on the Invest ment Behaviors and Development Trends of O il Exporters’Sovereign W ealth Funds

WANG Zhen,CHEN Dong-yue
(School of Business Adm inistration,China University of Petroleum,Beijing 102249,China)

Sovereign wealth funds(S WFs)in oil exporters has became one of the important participants in the international capitalmarket,which bringing huge impact on the world economy.The article described the position of S WFs in oil exporters and its impact on global financialmarkets;we study the invest ment behaviors of S WFs in oil exporters;on this basis,we predicted the development trend of oil exporters’S WFs.We can see that S WFs in the next few yearswill continue to grow,the scale of the impact on global capitalmarketswill continue to increase.

oil exporters;sovereign wealth funds;investment behavior

F830.59

A

1002-9753(2011)04-0068-07

2010-10-09

2010-12-26

科技部國家軟科學研究計劃重大項目“石油美元走勢及對我國的影響(2008GXS1B006)”資助。

王 震 (1969-),男,甘肅會寧人,中國石油大學 (北京)工商管理學院院長、教授,北京大學光華管理學院金融學博士,研究方向：為能源金融與公司財務(wù)。