美國債務(wù)危機的經(jīng)濟學(xué)猜想

張銳

盡管在依靠龐大的對外舉債以支撐國內(nèi)經(jīng)濟增長和社會福利需求之路上美國已經(jīng)走得很深很遠(yuǎn)，但這一全球頭號債務(wù)大國并不會停止或者放慢在世界范圍內(nèi)超發(fā)債券的步伐。不過，伴隨著國際權(quán)威評級機構(gòu)對美國主權(quán)信用等次前所未有的下調(diào)以及美國國債投資級別跌出3A榜單可能性的放大，美國債務(wù)違約的風(fēng)險也似乎越來越近，其對全球經(jīng)濟的負(fù)面影響也日漸彰顯。

一、從債權(quán)國淪為債務(wù)國

在人類近代歷史上，依靠對外舉債最終贏得了美利堅合眾國的建立既是美國人的創(chuàng)造，也是這一西方民族的驕傲。在上世紀(jì)70年代的獨立戰(zhàn)爭時期，由于當(dāng)時缺少戰(zhàn)爭經(jīng)費，政府不得不發(fā)行“大陸幣”和債券為戰(zhàn)爭融資；而到了戰(zhàn)爭后期，美國人將從法國借來的貸款進行抵押，通過再貸款為戰(zhàn)爭的最后勝利提供了財政支持?？梢钥隙ǖ卣f，美國靠舉債贏得了獨立和生存。

對于獨立之后的美國國債市場的創(chuàng)建與美國國債信用的確立，亞歷山大·漢密爾頓應(yīng)當(dāng)是居功至偉。這位出身卑微且34歲就出任美國政府第一任財長的年輕人完全靠他一人之智慧、辯才和文采，不僅說服了包括華盛頓、杰斐遜等在內(nèi)的眾多建國元老和國會領(lǐng)袖，讓他們相信一個健全完整的金融貨幣體系對未來美國的崛起和強大具有最高重要性，而且用8年不到的時間迅速建立起年輕合眾國的貨幣、銀行、金融、稅收體系，其中最為傳神之筆就是搭建起了美國國債市場，為百年后美元貨幣金融霸權(quán)的興起鋪墊了厚實的基礎(chǔ)。

第一次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)為美國贏得全球債權(quán)人的合法身份打開了方便之門。在戰(zhàn)爭中，美國通過向西方盟友發(fā)放60億美元戰(zhàn)爭貸款，一下由當(dāng)時欠債30億美元（大部分欠英國）的窮親戚搖身一變成為手握30億美元凈債權(quán)的大財主；而戰(zhàn)后美國支持歐洲重建的30億美元貸款又進一步鞏固了美國世界第一大債權(quán)人的地位。與此相聯(lián)系，在當(dāng)時美國債權(quán)額幾乎相當(dāng)于其國民生產(chǎn)總值8%的金融背景下，美元得以取代英鎊成為國際金融系統(tǒng)的核心，而且美國作為世界最大債權(quán)人的身份保持了70多年。

上世紀(jì)40年代，布雷頓森林體系確立起來的美元霸主地位進一步突顯了美國在國際金融活動中呼風(fēng)喚雨的王者力量。雖然布雷頓森林體系后來在尼克松總統(tǒng)宣布“美元與黃金脫鉤”的聲音中為牙買加體系所替代，但國際市場上“各國貨幣與美元掛鉤”的傳統(tǒng)匯兌制度還是得到了延續(xù)，原來的“美元—黃金本位制”過渡到了“美元本位制”。在這種情況下，美元已經(jīng)不再是單一的主權(quán)貨幣，而是被賦予了全球“信用本位”的職責(zé)。簡言之，美元霸主地位的確立為日后美國對外輸出美元和美國國債奠定了非常堅實的貨幣與信用基礎(chǔ)。

發(fā)生在20世紀(jì)80年代初的第二次石油危機引發(fā)了美國國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)變局，同時也引起了美國持債角色的轉(zhuǎn)換。伴隨著石油危機下生產(chǎn)成本的大幅揚升和通脹壓力的劇增，美國國內(nèi)企業(yè)破產(chǎn)倒閉成風(fēng)。在這種情況下，美國政府廢除了利率上限管制，由此導(dǎo)致了美元利率的迅速飆升。美元的快速升值無疑使美國企業(yè)獲得了對外投資的強烈沖動，加之為了規(guī)避國內(nèi)居高不下的經(jīng)營成本，美國制造業(yè)開始大規(guī)模向亞洲等勞動力成本低的國家轉(zhuǎn)移，最終留在美國本土的主要是金融和高科技等產(chǎn)業(yè)。石油危機引致的美國“去制造業(yè)”不僅造就了美國國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的重組，同時也強化了美國對其他國家進口品尤其是勞動密集型產(chǎn)品的依賴，并最終帶來了美國貿(mào)易失衡和貿(mào)易逆差的產(chǎn)生。

應(yīng)當(dāng)說，美國政府對于當(dāng)初的貿(mào)易逆差不僅沒有產(chǎn)生異樣的反應(yīng)，相反還樂見其成。一方面，美國可以不斷地印刷美元以換取國內(nèi)消費之所需，另一方面，美國政府可以借助美元的全球性“信用本位”地位對外發(fā)債以達到美元的回流。然而，伴隨著美元作為國際儲備貨幣被其他國家越來越多地“窖藏”起來和美國國債發(fā)行數(shù)額的擴大，美國的貿(mào)易赤字和經(jīng)常賬赤字與日劇增，至1985年，美國終于從凈債權(quán)國的位置上跌落下來；10年之后，美國再一次創(chuàng)造了人類金融的歷史——淪落為全球最大的債務(wù)國，而且至今無人能越。

二、債務(wù)雪球越滾越大

從最大的債權(quán)國淪為最大的債務(wù)國，美國絲毫沒有感覺到從高峰到谷底的摔跌之痛，相反發(fā)債成癮。2004年，美國成為世界第一大債務(wù)國的時候，其對外負(fù)債額僅為國內(nèi)生產(chǎn)總值的22%，然而僅僅過去6年時間，該數(shù)值飆升到了96%。據(jù)美國財政部公布的數(shù)據(jù)，截止到2010年底，美國的國債突破14萬億美元，人均4.5萬美元，相當(dāng)于每個納稅人12.7萬美元，而且至2011年年底，美國國債將自“二戰(zhàn)”以來首次超過經(jīng)濟總量，這就意味著美國人必須一年不吃不喝和不做任何公共開支才能還清對外欠款。

一般而言，一國對外債的清償能力主要取決于其財政收入，而恰恰在這一關(guān)鍵問題上，美國一直挺不起腰桿。資料顯示，過去20年時間里，美國聯(lián)邦政府依靠稅收每年從納稅人那里進賬2萬多億美元，但在預(yù)算開支完畢后，僅有從1998到2001年的4年時間財政略有盈余，其余年份都入不敷出。資料表明，在美國成為最大債權(quán)國的2004年，美國聯(lián)邦政府赤字已高達4770億美元，而2010年，聯(lián)邦財政赤字增至1.3萬億美元，預(yù)計2011財年的赤字規(guī)模將達到1.65萬億美元。

在美國，社會保障與醫(yī)療保險支出被稱為是造成巨大財政窟窿的最大“吞錢機”。據(jù)2010年白宮財政預(yù)算案顯示，美國本財年的社會保障支出和醫(yī)療保險支出分別是6950億美元和4530億美元，兩項合計超過總支出的49%。問題的嚴(yán)重性在于，隨著戰(zhàn)后“嬰兒潮”的一代退休，這兩項支出還將暴增，到2035年可能占到政府總開支的63%。不僅如此，社會保障與醫(yī)療保險支出在美國歷來屬于政府的法定性支出，因此，無論是民主黨還是共和黨執(zhí)政，他們都不會拿美國國民的高福利待遇開刀以影響自身的選票，因此政府用于民眾的社保與醫(yī)保支出未來只會有增無減。

公共部門雇員的薪酬和福利對于財政支出形成的現(xiàn)實壓力絲毫不遜于法定支出。以2010年190萬聯(lián)邦公務(wù)員人均7.9萬美元的平均薪酬計算，聯(lián)邦政府僅此一項的財政支出就高達1.5萬億美元，薪酬總量和人均年薪酬都高出私營部門雇員的0.7倍。不僅如此，聯(lián)邦政府公共部門雇員每年都會得到加薪，90%的政府雇員能享受終身退休津貼，從而對財政支出會產(chǎn)生新的需求。

龐大軍費開支成為不斷銷蝕財政收入的另一支重要力量。以最近三年而論，美國每年的國防與軍事投入都在6000億美元之上，其中2008年為6070億美元，2009年為6110億美元，2010年高達6637億美元。與2000年只有3017億美元的軍費開支相比，過去10年間美國軍費增加的絕對數(shù)額至少在1.5萬多億美元，而在所有的軍費開支中，美國用于伊拉克戰(zhàn)爭的開支高達7600億美元，超過越南戰(zhàn)爭和朝鮮戰(zhàn)爭的費用，平均每天耗費2.75億美元，對美國經(jīng)濟構(gòu)成了沉重的負(fù)擔(dān)。

為抗御金融危機而向市場大量“輸血”使得本已千瘡百孔的美國財政雪上加霜。據(jù)美國對沖基金公司Bridgewater估計，金融危機以來，美國政府和美聯(lián)儲向市場注入了9.6萬億美元(相當(dāng)于當(dāng)年美國GDP的65%)的資金。美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模也從2008年9月以前的近0.9萬億美元擴張至目前的2.67萬億美元，在不到三年的時間內(nèi)擴大了2.9倍。而且從目前美國經(jīng)濟依然疲弱、國內(nèi)失業(yè)率居高不下的嚴(yán)峻形勢看，美聯(lián)儲很可能推出新一輪的量化寬松政策，作為美國政府的最大債權(quán)人，美聯(lián)儲的持債數(shù)量將繼續(xù)膨脹。

顯然，在每年只有2萬億多美元財政收入和財政入不敷出的前提下，美國政府只能靠對外不斷借入債務(wù)才能維系正常的支出需要，并最終在發(fā)新債還舊債的道路上越走越遠(yuǎn)。

采用庫侖摩擦模型[6]，在粘著摩擦區(qū)內(nèi)，定義此區(qū)域內(nèi)的摩擦應(yīng)力為固定值，其數(shù)值為等于或略高于極限剪切應(yīng)力τmax；在滑動摩擦區(qū)內(nèi)，定義此區(qū)域的摩擦應(yīng)力符合庫侖摩擦定律，與正應(yīng)力成正比。其關(guān)系如下：

三、美國會賴賬嗎

美國政府盡管可以進行財政透支，但最終支出的數(shù)額都必須得到國會的批準(zhǔn)；不僅如此，由于財政支出的很大一部分需要依靠對外發(fā)債來維持，因此美國國會還對政府的發(fā)債額度進行了明確的限制。因此，一個非常緊迫和嚴(yán)峻的問題是，美國國會確定的14.29萬億美元的最新債務(wù)上限已經(jīng)在今年的5月16日所觸及，美國財政部目前只能通過凍結(jié)對聯(lián)邦退休基金和殘疾人基金的投資等特殊手段來維持聯(lián)邦政府的正常開支和確保在8月前美國繼續(xù)擁有融資能力。基于此，奧巴馬政府已向國會提出了無條件調(diào)高債務(wù)上限至16.7萬億美元的要求。否則，不僅政府正常的財政開支被阻斷，而且屆時到期的300億美元國債也無法還本付息，美國由此可能出現(xiàn)債務(wù)違約。

國際權(quán)威評級機構(gòu)對于美國政府債務(wù)變動迅速作出了反應(yīng)?；葑u警告說，如果美國的債務(wù)上限未能在8月2日或者財政部設(shè)定的最后期限上調(diào)，那么美國的主權(quán)債務(wù)評級將會被置于負(fù)面觀察名單。如果在8月4日到期的300億美元的國庫券不能償付，惠譽將會把相關(guān)的債券評級由3A調(diào)到B正。幾乎同時，穆迪表示，美國政府如果在提高債務(wù)上限問題上的磋商未能取得明顯進展，屆時將下調(diào)美國主權(quán)信用評級至“AA”級。而在此之前，標(biāo)準(zhǔn)普爾已將美國長期信用評級由“穩(wěn)定”下調(diào)為“負(fù)面”。

無疑，最為令人揪心的問題是美國到時是否真的會出現(xiàn)債務(wù)違約。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，在目前控制著國會話語權(quán)的共和黨陣營中，“技術(shù)性”違約正在成為一種主流聲音，這種主張和訴求是美國只是拖延短短數(shù)天的還債日期，以能讓白宮處理好財政宿疾。更加令人不安的是，共和黨掌控的眾議院在5月31日否決了奧巴馬政府無條件上調(diào)債務(wù)上限的議案。美國債務(wù)違約的風(fēng)險一下子變得緊張起來。

從目前來看，奧巴馬政府從國會手中拿到繼續(xù)發(fā)債的“尚方寶劍”是要與共和黨人在財政緊縮法案上取得一致。作為突破債務(wù)上限的交換條件，共和黨人提出白宮必須在未來10年內(nèi)削減4萬億美元的財政赤字，然而，從民主黨政府的角度看，在金融危機尚未完全過去且國內(nèi)經(jīng)濟增長非常疲弱的情況下，接受共和黨的條件無異于政治自殺。顯然，任何一方的堅持都有可能使債務(wù)上限的突破進程輟步不前。

深入地分析后不難發(fā)現(xiàn)，財政緊縮的分歧僅僅是白宮與國會掰手腕的表面性文章。由于美國2012年總統(tǒng)大選日益臨近，共和黨希望借助國會眾議院中的多數(shù)席位來抑制現(xiàn)任民主黨政府的施政能力，特別是其通過更多支出計劃促進美國經(jīng)濟復(fù)蘇的能力；但問題是，無論是民主黨還是共和黨都不想背上觸發(fā)“債務(wù)危機”的黑鍋而影響自己的政治聲譽，因此，共和黨和民主黨最終還是會在提高政府的舉債上限問題上達成一致。而一個極有可能出現(xiàn)的情景是：共和黨會答應(yīng)小幅度但頻繁地提高債務(wù)上限，而民主黨將承諾削減財政支出，但幅度同樣不大。

事實上，美國公共債務(wù)的上限從來就是形同虛設(shè)，歷史上美國國會應(yīng)政府要求上調(diào)法定債務(wù)上限已經(jīng)不止一次，美國也因此從未發(fā)生過因債務(wù)上限限制而導(dǎo)致的債務(wù)危機。資料顯示，自1960年以來，美國的債務(wù)上限已上調(diào)78次，特別是過去10年上調(diào)過10次。因此，從歷史規(guī)律來看，美國國會再一次應(yīng)允政府上調(diào)舉債上限已沒有懸念。

四、全球經(jīng)濟的最大風(fēng)險

盡管在一定的時間周期內(nèi)美國不會出現(xiàn)債務(wù)危機，但這并不等于日益腫脹起來的美國債務(wù)不存在或不會制造出任何風(fēng)險。國際貨幣基金組織（IMF）在每兩年發(fā)布一次的《財政監(jiān)測》報告中指出，美國缺乏穩(wěn)定公共債務(wù)并阻止其越滾越大的“可信戰(zhàn)略”，按現(xiàn)行財政計劃，美國將成為到2016年公共債務(wù)依然攀升的國家，對全球經(jīng)濟構(gòu)成風(fēng)險。仔細(xì)分析不難發(fā)現(xiàn)，IMF所示的風(fēng)險其實主要來源于以下兩個方面：

一方面，龐大的綜合債務(wù)規(guī)模極易引起人們對美國主權(quán)信用程度的質(zhì)疑，從而減弱市場對美債的信心。事實上，除了目前相當(dāng)于GDP100%的國債之外，如果加上各個州政府所欠下的3萬億美元地方債以及一些有美國政府背景的房屋信貸機構(gòu)（房地美、房利美等）的3.9萬億美元欠款，美國公共債務(wù)已經(jīng)相當(dāng)于其GDP的140%。國際歷史經(jīng)驗表明，當(dāng)一國公共債務(wù)水平超過GDP的90%時，就會引發(fā)系統(tǒng)性問題，并且引起公眾對政府償還能力的懷疑，國際評級機構(gòu)將可能調(diào)低其國家信用評級。從目前來看，美國主權(quán)信用的“3A”級別已經(jīng)出現(xiàn)松動，不排除國際評級機構(gòu)對其作出進一步下調(diào)的可能。

另一方面，日益放大的債務(wù)成本很可能加劇人們對美國還貸能力的質(zhì)疑，從而強化市場對美債的道德風(fēng)險。從目前來看，美國債務(wù)規(guī)模突破現(xiàn)有上限已不成問題，而且未來還將繼續(xù)擴充，至2035年，美國政府的欠款將占國內(nèi)生產(chǎn)總值的180%；與此相對應(yīng)，排除償付的本金外，美國財政部單是每年的利息支出就達4000億美元左右，占美國政府財政收入的近1/6；而到2020年，美國政府所支付國債利息將增加到2萬億美元。在還債成本不斷加大的前提下，美國政府“以債養(yǎng)債”的路徑終將越走越窄。特別是當(dāng)美國債務(wù)的本息償還越來越依靠擴大新債發(fā)行規(guī)模的時候，未來任何一期國債拍賣發(fā)行都存在流標(biāo)的可能，人們也由此不得不擔(dān)憂美國主權(quán)債務(wù)的可持續(xù)性。

需要強調(diào)的是，與其他國家的主權(quán)債相比，美國國債信用程度的下降或者道德風(fēng)險的強化對于全球經(jīng)濟影響程度將格外巨大。某種意義而言，美國債務(wù)問題已經(jīng)上升成為影響全球經(jīng)濟和金融市場最大的長期系統(tǒng)性風(fēng)險。必須承認(rèn)，以美元為價值尺度的美國國債規(guī)模的擴張向外界傳遞出的就是美國財政狀況疲弱的信號，如果失去強有力的經(jīng)濟增長支撐，美元勢必隨著國債規(guī)模的放大而不斷走弱。特別是當(dāng)美國還債能力遭遇市場質(zhì)疑的時候，美國國債將更多地依賴美聯(lián)儲的“自掏腰包”，這種國債的貨幣化將進一步驅(qū)動美元的貶值。而美元的大幅貶值勢必引起全球范圍內(nèi)大宗商品價格的飆升，吹大全球金融資產(chǎn)的價格泡沫，撐大國際熱錢的套利空間和加大國際金融市場的劇烈波動。

必須指出，在美國主權(quán)信用遭遇市場質(zhì)疑以及美元不斷貶值的生態(tài)趨勢中，美債主要持有國的信心正在發(fā)生動搖和流失。資料顯示，目前美國公共債務(wù)中的50%以上由外國政府所持有，其中中國政府持有美國聯(lián)邦政府債權(quán)達1.145萬億美元，在美國聯(lián)邦政府全部債務(wù)中占比例達12%；緊追中國之后，日本持有美國國債達9069億美元，排名全球第二。顯然，由美債規(guī)模的擴張所引起的美元貶值將使中國等債權(quán)國成為最大的受害者，但為了“止損”，不排除一些債權(quán)國在追求外匯資產(chǎn)多元化的前提下大規(guī)模減持美元資產(chǎn)，從而驅(qū)動美元進一步貶值。果真如此，將形成“美元貶值——減持美元資產(chǎn)——美元進一步貶值”的惡性循環(huán)，美元崩盤的風(fēng)險隨時可能發(fā)生。

當(dāng)然，在酣暢淋漓地享受著由低成本釀造的資金“盛宴”的同時，美國不能不為自己的貪婪付出代價。除了國家信用度的折損外，美元將失去“一幣獨大”的地位，國際貨幣體系因此將發(fā)生重構(gòu)，美國金融霸主的地位將被無情地稀釋；不僅如此，在美國民眾不得不忍受通貨膨脹煎熬的同時，其社會福利、醫(yī)療保險和失業(yè)救濟都將受到進一步扼制。美國經(jīng)濟由此遭受的巨大沖擊將超出人們的意料之外。需要強調(diào)的是，只要作為頭號經(jīng)濟大國的美國陰晴難定，全球其他國家的經(jīng)濟也不可能陽光普照。