建立基于股東價值最大化的財務管理模式

○孫艷兵

（國電南京自動化股份有限公司 江蘇 南京 210032）

基于價值的管理（Value-Based Management，VBM）是指以價值評估為基礎，以價值增長為目的的一種綜合管理模式（湯姆·科普蘭等，2003）。隨著基于價值的管理被普遍的接受和認可，價值管理作為一種以創(chuàng)造價值、實現(xiàn)股東價值增長為目標，在公司的經(jīng)營管理和財務管理中遵循價值理念，依據(jù)價值增長規(guī)則和規(guī)律，探索價值創(chuàng)造的運行模式和管理技術(shù)，最終為公司創(chuàng)造價值、實現(xiàn)價值增長、逐漸成為企業(yè)現(xiàn)代管理實踐的最佳模式。

一、基于價值管理理念下財務管理目標的選擇

財務管理目標又稱理財目標，是指企業(yè)進行財務活動所要達到的根本目的，它決定著企業(yè)財務管理的基本方向。財務管理目標是一切財務活動的出發(fā)點和歸宿，是評價企業(yè)理財活動是否合理的基本標準。

1、企業(yè)是主觀價值與客觀價值的統(tǒng)一體

按照科斯理論，企業(yè)就是一系列契約的集合，就是各利益相關者依據(jù)各自的價值判斷，為了追求價值創(chuàng)造和價值最大化而凝結(jié)成的一個系統(tǒng)，是主觀價值和客觀價值的統(tǒng)一。企業(yè)依據(jù)期所有者的意愿開展生產(chǎn)經(jīng)營活動，不斷創(chuàng)造和產(chǎn)生價值，滿足了利益相關者的需求，也成為所有者追求價值最大化的工具，所以說企業(yè)具有主觀價值。企業(yè)的存在還在于它具有客觀價值，也就是企業(yè)的社會價值，即企業(yè)的存在不僅是為了盈利和其所有者的經(jīng)濟目的，還必須為社會作出貢獻。因此，企業(yè)的本質(zhì)就是一個創(chuàng)造價值的工具，企業(yè)存在的充要條件就是它能夠創(chuàng)造價值。

2、股東價值最大化是企業(yè)財務管理的唯一目標

企業(yè)財務管理目標對整個企業(yè)財務活動具有根本性的影響，財務管理是企業(yè)管理的核心已經(jīng)成為企業(yè)家和專家學者的共識，而財務管理目標就是保證企業(yè)價值的提升。現(xiàn)代財務管理的核心就是通過財務決策實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。隨著經(jīng)濟的發(fā)展，財務管理理論在不斷地豐富和發(fā)展。其中財務管理的目標，也在不斷推陳出新，先后出現(xiàn)了四種比較具有代表性的觀點，分別是：利潤最大化原則、企業(yè)價值最大化、股東財富最大化原則、企業(yè)資本可持續(xù)有效增值原則。

價值管理的本質(zhì)就是把價值管理的理念貫穿于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的全過程，把是否有利于增加企業(yè)價值作為一切活動的出發(fā)點，如決策、實施及業(yè)績評價，最終達到公司的財務目標。因此按照價值管理理念，股東價值最大化應成為財務管理的目標，在這樣的背景下，價值創(chuàng)造對財務管理提出了新的要求。

二、構(gòu)建價值創(chuàng)造型財務管理模式

在財務管理的發(fā)展史上，價值創(chuàng)造正成為研究各種理財問題的一個基本出發(fā)點。價值正逐步取代資本成為財務管理的核心范疇。所謂價值創(chuàng)造型財務管理，其主要內(nèi)容是以價值為基礎，財務管理的導向以價值創(chuàng)造為主要目的，通過在企業(yè)經(jīng)營管理的各個環(huán)節(jié)創(chuàng)造價值。現(xiàn)代企業(yè)的財務管理應以價值創(chuàng)造為目標，充分利用自身優(yōu)勢，構(gòu)筑自身的管理模式，推動企業(yè)持續(xù)的價值創(chuàng)造。

1、從價值管理的視覺看到企業(yè)的管理活動

VBM的特點是從“價值”的視覺看待整個企業(yè)的經(jīng)營和管理，企業(yè)的銷售、采購、生產(chǎn)、戰(zhàn)略、財務均應圍繞價值開展活動，價值創(chuàng)造型財務管理應當從價值創(chuàng)造的視覺看待企業(yè)的管理活動，發(fā)揮自己的創(chuàng)造職能，引領企業(yè)的價值創(chuàng)造活動。一方面，財務部門要轉(zhuǎn)變管理定位。財務管理部門作為企業(yè)管理系統(tǒng)中最重要的子系統(tǒng)，與其他管理系統(tǒng)之間的管理最為密切，其對資金的管理、對投融資的管理、對經(jīng)營風險的把控、對業(yè)績的考核與評價都會影響其他系統(tǒng)的運行效率，是企業(yè)管理的核心環(huán)節(jié)，傳統(tǒng)的財務管理部門通常將自己定位為“守護者”的角色，形成“只管低頭拉車，不顧抬頭看路”的工作慣性，價值創(chuàng)造型的財務管理部門應將自身定位為價值管理中心和價值創(chuàng)造的支持中心，負責將價值創(chuàng)造的理念普及的整個企業(yè)。另一方面，支持價值創(chuàng)造活動?，F(xiàn)代信息技術(shù)的發(fā)展迫切需要財務部門職能的轉(zhuǎn)變，在價值創(chuàng)造型財務管理中，財務部門需要全面融入業(yè)務流程，通過事前、事中和事后的全面規(guī)劃、分析以及以信息為基礎的監(jiān)控，全程參與企業(yè)的經(jīng)營活動，并在這個過程中直接為企業(yè)創(chuàng)造價值服務。

2、重視價值創(chuàng)造過程控制

價值創(chuàng)造型財務管理必須重視對內(nèi)部管理活動的過程控制，以確保價值創(chuàng)造目標的實現(xiàn)，價值型財務管理對于企業(yè)經(jīng)營活動、投資活動、融資活動中的管理和風險管控工作，一方面要體現(xiàn)財務管理對上述活動的支持作用，另一方面，在實施財務管理支持作用的同時，要利用財務管理的專業(yè)優(yōu)勢和先進的信息化管理手段，形成集中的價值管理和風險管控能力，通過財務管理的各項具體工作，實現(xiàn)對企業(yè)價值創(chuàng)造的促進，實現(xiàn)對企業(yè)經(jīng)營風險的有效把控。

通過實施上述管控措施，從而正確引導了企業(yè)整個經(jīng)營環(huán)節(jié)的價值創(chuàng)造活動，實現(xiàn)了對價值創(chuàng)造全過程的控制和促進，這與價值管理所強調(diào)的過程控制是一致的，價值管理的特征之一就是強調(diào)以過程為導向，通過戰(zhàn)略制定確定價值最大化的公司終極目標，通過計劃與預算分解總目標、確定中短期目標，通過一系列管控活動落實總目標，通過評價與獎懲促進目標的有效實現(xiàn)，這也是正是價值創(chuàng)造型財務管理模式所關注的焦點。

3、打造價值創(chuàng)造型的業(yè)績評價評價

企業(yè)的價值創(chuàng)造活動必須有一個長效的促進機制，才能維持企業(yè)價值創(chuàng)造活動的持續(xù)發(fā)展，這一促進機制的核心就是績效評價機制。缺少有沖擊力的財務和非財務相結(jié)合的激勵機制，價值創(chuàng)造型財務管理只能是“空談”傳統(tǒng)的績效評價指標主要是會計、財務指標，注重的是對結(jié)果的反映，具有靜態(tài)的、單一的和被動反映的特點，因而不能全面、動態(tài)地反映過程中的問題，不能主動地進行分析和管理。而價值管理的業(yè)績評價體系是以創(chuàng)造可持續(xù)價值為理念的。因此，它與一般意義上的企業(yè)績效評價不一樣?；趦r值管理理念，應該與目前比較新穎的績效評價方法——經(jīng)濟增加值結(jié)合起來，建立起一套以價值管理為導向的業(yè)績評價體系。

（1）EVA的概念及基本公式

企業(yè)的終極目標在于為股東創(chuàng)造更多的價值，使企業(yè)各方面利益相關者的權(quán)益得到保障。在衡量企業(yè)為股東所創(chuàng)造的價值時，應考慮利潤與投入資本的機會成本之間的配比，即經(jīng)濟增加值（Economoic Value Added，EvA）。EVA起源于剩余收益和經(jīng)濟利潤，它是減除資本成本后的經(jīng)營利潤，用公式表示為：

EVA=稅后息前利潤（NOPAT）-資本投入額×資本成本=（RONA-WACC）×資本投入

其中：稅后息前利潤由損益表調(diào)整得到，是企業(yè)稅前利潤扣除利息與所得稅之后的余額。資本成本是企業(yè)投入資本的成本，一般采用加權(quán)平均資本（WACC）表示，有的企業(yè)還應考慮企業(yè)內(nèi)各個部門的不同風險狀況，區(qū)別不同部門的資本成本。如果風險控制在一個較小的范圍內(nèi)，也可采納單一的資本成本。資本成本應隨著市場籌資成本的波動而相應變動，否則EVA的估算就不夠準確。WACC=股權(quán)資本比例×股權(quán)資本成本+債權(quán)資本比例×債權(quán)資本成本。債權(quán)資本成本一般以企業(yè)借款利息或者債券利息為基礎，扣除所得后確定權(quán)資本成本一般用資本資產(chǎn)定價模型確定。凈資產(chǎn)收益率（RONA）=NOPAT÷凈資產(chǎn)。

（2）EVA最大化目標模式

以EVA最大化為財務管理目標，具有以下優(yōu)點：第一，由于EVA是利潤的度量標準，因此它是一個流量指標，而非存量指標，很適合用于某一時期的績效衡量，如果某種商業(yè)行為沒有獲得經(jīng)濟利潤的前景，它就不可能為企業(yè)創(chuàng)造財富。第二，科學地考慮了資本的資金成本，即風險與報酬的聯(lián)系，使企業(yè)能夠增強風險意識，積極改善資本結(jié)構(gòu)。第三，易于計算和操作。不僅在公司總部可以應用，在部門層次也可以加以計算，使薪酬管理更為科學準確。第四，成功解決了委托—代理理論中的“內(nèi)部人控制”等問題。以往傳統(tǒng)的理財目標中，由于各相關者利益的不一致造成理財目標的不一致，從而形成了在現(xiàn)代企業(yè)中很突出的問題——委托代理問題，而EVA最大化目標模式第一次真正把管理者的利益和股東利益一致起來，使企業(yè)的股東和經(jīng)營管理者之間實現(xiàn)了最大程度的協(xié)調(diào)。第五，可以消除會計失真。

企業(yè)的存在就是為了創(chuàng)造價值，股東價值最大化是企業(yè)經(jīng)營決策的目標，基于價值創(chuàng)造的財務管理理念使得企業(yè)財務管理從過去的“守護者”轉(zhuǎn)向了對企業(yè)經(jīng)營管理的全方位參與，價值創(chuàng)造型財務管理就是以股東價值最大化為目標，以價值管理為基礎，以過程控制為導向，通過主動、全方位參與企業(yè)的經(jīng)營管理活動、通過對企業(yè)價值創(chuàng)造活動的有效評價和獎懲促進企業(yè)價值創(chuàng)造活動的有效落實，實現(xiàn)企業(yè)價值可持續(xù)增長的一種財務管理模式。

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