失衡的信托

李威

2009年之后，信托之火足以讓同儕的金融機構(gòu)們羨慕嫉妒恨，根據(jù)wind的數(shù)據(jù)，今年上半年信托托管總資產(chǎn)達3.7萬億（單位為人民幣，下同），去年全年約為3萬億，而2009年全年約為2萬億。定義為一流金融市場機構(gòu)，卻一直在二線崗位的信托終于有機會揚眉吐氣。尤其是管理資產(chǎn)總規(guī)模在去年首次超過了基金管理公司，一位接受采訪的信托公司老總引以為傲，聲言“在這么艱難的環(huán)境下，有這樣的成績實屬不易”。

行業(yè)日子變得有滋有味，卻掩飾不了行業(yè)失衡的本質(zhì)，信托公司業(yè)務(wù)依然四處游擊，大多數(shù)情況靠收牌照渠道費度日。作為政策性行業(yè)，信托這波行情主要動力來自緊縮銀根的政策紅利，像以前一樣，信托如何成長為一位出色的財富管理者，依然讓人擔憂。

正規(guī)“游擊隊”

勾連房地產(chǎn)業(yè)，兩位數(shù)的高收益率，媒體集體關(guān)注，目前，信托業(yè)最引人注目的產(chǎn)品莫過于房地產(chǎn)信托，市場研究機構(gòu)的報告顯示，房地產(chǎn)信托2010年發(fā)行資金規(guī)模增長340%，占所有集合信托產(chǎn)品總規(guī)模的49.87%，至今年8月份雖比例下降，其發(fā)行規(guī)模仍執(zhí)牛耳，相比于去年，今年的增速更快，今年上半年，房地產(chǎn)信托發(fā)行資金總量為1670多億元，去年全年為1993多億。

下半年，房地產(chǎn)信托大幅度萎縮，也引來連續(xù)不斷的新聞報道。這容易制造一種假象，許多人會覺得房地產(chǎn)是信托公司的產(chǎn)品主業(yè)區(qū)。在指向事實前，作一些概念鋪墊。信托號稱最靈活的金融業(yè)之子，其可以游刃于貨幣市場（短期金融市場），資本市場（長期金融市場），也可以涉足實業(yè)投資，有債權(quán)、股權(quán)等多種介入方式。一直以來，國內(nèi)集合信托有種奇特的現(xiàn)象：業(yè)務(wù)分布游移不定且同質(zhì)化嚴重。記者統(tǒng)計2007年以來信托公司相關(guān)年報數(shù)據(jù)，2007年股市大牛，超過60%的集合信托投資在證券， 2009年，金融危機后，被投份額最大的是工商業(yè)，去年輪到房地產(chǎn)信托坐莊。

信托公司被戲稱為有牌照的正規(guī)游擊隊，現(xiàn)在業(yè)務(wù)游移并未結(jié)束，下半年，房地產(chǎn)信托發(fā)行已大幅度萎縮，8月占比已經(jīng)由原先動輒過半降至上面提到的35%，進入9月，礦產(chǎn)、藝術(shù)品等新貴開始發(fā)力。西南財經(jīng)大學信托與理財研究所副所長李勇認為：“至今信托公司未形成穩(wěn)定的業(yè)務(wù)軸心，和銀行、保險、證券三個同門相比，信托公司似乎并沒有他們的范兒：砸大把銀子包下一棟棟金碧輝煌的大樓，特別是幾十年如一日地干著一種基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，還特別賺錢。信托公司只能追隨經(jīng)濟熱點，發(fā)揮靈活性，在夾縫中求存。表面上看信托公司似乎充分展示了信托功能，但實際上卻與信托公司真正的優(yōu)勢相差甚遠?！?/p>

政策之棒

上海一位地產(chǎn)PE老總，原是某信托公司總經(jīng)理，他對信托業(yè)感到無趣，“國內(nèi)信托公司就是不停地跟隨行業(yè)賣‘債券，扎堆熱門行業(yè)，產(chǎn)品都差不多。根本不是真正信托所謂的產(chǎn)品服務(wù)和財務(wù)管理。說白了，信托只是體制內(nèi)的一個金融工具而已，政策的指揮棒向哪兒，它就跑哪兒?！?/p>

這段話基本切中了信托公司之所以為游擊隊的要害，信托業(yè)其實就是在與政策賽跑。至今信托業(yè)已被大規(guī)模調(diào)整過6次，多次受到傷筋動骨式的影響。如在上世紀90年代，由于受到相對較少的監(jiān)管和地方政府融資需要，全國信托公司發(fā)展超過1000家，但一些信托公司破產(chǎn)，欠下巨債，震驚全國。信托業(yè)當時的監(jiān)管者央行，在2000年勒令所有的信托公司全部停業(yè)，重新申請牌照，重組后剩60多家。2007年，新監(jiān)管者銀監(jiān)會要求只有符合其新發(fā)相關(guān)文件才能重新獲取營業(yè)執(zhí)照，目前信托公司登記在冊的只有65家。沿襲下來，信托業(yè)形成非常嚴格的管制風格。信托公司不停地跟隨市場熱點，監(jiān)管一般會在其發(fā)展一段時間后出臺文件規(guī)范，信托公司會轉(zhuǎn)向限制更少，利潤可觀的新領(lǐng)域，由此形成了一種有規(guī)律的貓鼠游戲。

2009年7月，銀監(jiān)會禁止信托公司新開證券賬戶，給當時風生水起的陽光私募借道信托賬戶發(fā)行產(chǎn)品，以及信托公司進入一級市場一記重拳。該年9月，銀信合作產(chǎn)品開始走高，一直快速增長至2010年7月。當年6月銀監(jiān)會口頭叫停全部銀信理財產(chǎn)品，雖在8月出臺政策重新開閘銀信理財產(chǎn)品，但明確限制其中一類產(chǎn)品發(fā)展，整個三季度銀信理財產(chǎn)品直線下滑。接著暴漲起來的是房地產(chǎn)信托，7月份，銀信合作被叫停，房地產(chǎn)信托旋即飆升，比6月份資金規(guī)模激增約70%，變化之快令人驚嘆。之后，銀監(jiān)會在當年8月份出臺凈資本管理辦法， 12月份出臺提示房地產(chǎn)信托風險文件。今年地產(chǎn)信托業(yè)績更佳，今年6月底，銀監(jiān)會規(guī)定“今后凡涉及房地產(chǎn)的相關(guān)業(yè)務(wù)都逐筆報批”，房地產(chǎn)信托隨之顯示頹勢。方正資本控股金融研究院研究員楊帆表示：“信托業(yè)受的政策限制還是非常多的，所以其一旦抓住政策縫隙，就會爆發(fā)。一旦被限制，就可能陷入低潮，新業(yè)務(wù)在上一個業(yè)務(wù)萎縮后會立馬突起，如此循環(huán)。好像信托總是與政策對著干，其實是迫于無奈，只能尋找新的市場空間，做信托就是與政策賽跑。”

參詳監(jiān)管層對信托業(yè)的態(tài)度，一位不愿透露姓名的金融研究員告訴記者，目前國內(nèi)金融資產(chǎn)大約100萬億，信托不過3萬億，基金2萬億，券商扣掉銀行的保證金3萬多億，“銀監(jiān)會花多少心思在信托業(yè)監(jiān)管上？我想他們的策略是在現(xiàn)有政策下，不支持不反對，讓其發(fā)展。并不時地看看信托公司是不是擾亂金融市場，是不是有礙國家大的政策如調(diào)控房地產(chǎn)，出軌了就給一棒子。實際上信托公司如此靈活，放給銀監(jiān)會人手非常有限的非銀部監(jiān)管，就說明很多問題?！?/p>

“短腿動物”

國內(nèi)銀行等能四處開設(shè)分支機構(gòu)，由于歷史原因，信托被政策明令禁止，上述不愿透露姓名的信托老總表示，“信托公司不能到各地成立分公司，即使到異地營銷，還需要到當?shù)劂y監(jiān)會等部門備案，給公司開展業(yè)務(wù)帶來很高的成本?！毙磐泄臼墙鹑诎儇浌荆贿^在每個細分領(lǐng)域都遭受其他金融機構(gòu)的強烈競爭，如做貸款，要對抗銀行，做證券投資遭遇券商和基金。缺乏自身銷售渠道使信托公司處境尷尬，并逐漸淪為各種被“租借”的殼資源。

目前，信托產(chǎn)品最主要的渠道是銀行代銷，這種地位懸殊的合作深刻影響了信托公司業(yè)務(wù)。按照常規(guī)，銀行擁有網(wǎng)絡(luò)和客戶，信托可以設(shè)計產(chǎn)品，二者合作相得益彰。然而與此種設(shè)想不同，最開始，銀信理財產(chǎn)品多來自銀行自身的信貸資產(chǎn)，而非信托公司自己去尋找的標的資產(chǎn)，銀行挑選一些優(yōu)質(zhì)貸款，讓信托公司打包成收益率較高的理財產(chǎn)品，然后賣給銀行自己的客戶。后來，銀行借助信托公司，以理財產(chǎn)品的形式通過周轉(zhuǎn)，變相為自己的客戶貸款，由于產(chǎn)品通過銀行銷售，實際上貸款客戶也由銀行選擇。通過銀信合作，銀行或留住和吸引客戶通過購買理財產(chǎn)品而存款，或繞過規(guī)定，貸款取利，信托公司只充當打包者的角色，喪失主動管理職能，收益也較低，邊際利潤在0.03%~0.1%。

為減少對銀行的依附，信托公司也經(jīng)第三方理財機構(gòu)推介或代銷產(chǎn)品。經(jīng)過短短幾年發(fā)展，第三方理財機構(gòu)在國內(nèi)已頗有規(guī)模，擁有大量客戶資源，現(xiàn)在也不滿足于單純賣信托產(chǎn)品。楊帆表示，一些實力強大的第三方理財機構(gòu)，甚至開始自己找項目，找資金，兩頭匹配好后再聯(lián)系信托公司，設(shè)計產(chǎn)品，“租借”通道。信托公司仍只獲取較低的手續(xù)費收入，大部分利潤被取走。

信托公司被迫自謀出路。目前有1/3左右的信托公司都在異地設(shè)立辦事處、財富中心等機構(gòu)。有消息稱，最近銀監(jiān)會討論放開信托公司異地信托銷售限制。但這條路不好走。

被收購者

受限較多，又遭遇同業(yè)競爭，許多信托公司早就開始投靠有實力的東家，求安心度日。何況在去年8月份，銀監(jiān)會發(fā)布《信托公司凈資本管理辦法》，規(guī)定今年年底前不達標的信托公司將被停業(yè)，大多數(shù)信托公司在急速擴張后，都需要大量增資擴股，當下正是拼股東的時候。

近年，一些有股東背景的信托公司崛起迅速，但并不是所有有背景者都騰躍而起。實際上，許多央企控制的信托公司業(yè)績多裹足不前。對于不差錢的央企而言，其所圖當然不是信托公司的效益。近年，央企大搞“產(chǎn)融結(jié)合”，信托牌照橫跨三大投資領(lǐng)域，是金控最佳工具，所以不斷有央企吃下信托公司。

目前央企控股15家信托公司，銀行系約有四五家。通過信托公司，央企可以貫通內(nèi)部產(chǎn)業(yè)，可以以較低成本融資，可以運用股權(quán)等多種方式放貸，如很多信托公司都持有證券公司的股權(quán)，從而可以打造從實業(yè)到金融資本的巨無霸綜合體。最近爆出國家電網(wǎng)借助旗下英大信托運作資本的新聞就是一例。這讓信托進一步成為渠道工具，為便利操作信托公司，央企往往選擇絕對控股，甚至100%持股，如中航工業(yè)集團72.47%控股江南信托、中石油82.18%控股昆侖信托，華電集團和中糧集團分別100%持股旗下的華鑫信托和中糧信托。一股獨大威脅信托公司的獨立性和公司治理結(jié)構(gòu)。

對此，李勇不無擔憂：“央企和銀行如果僅僅做財務(wù)投資，把信托公司作為一個可以帶來投資收益的投資目標，那各方可能會樂見其成。但遺憾的是，這些投資者可能會把信托公司當成部署自己金控平臺或融資載體的一個工具，而并不考慮信托公司的行業(yè)規(guī)律。目前由于央企和銀行具有較強的兜底能力，所以從監(jiān)管到行業(yè)內(nèi)不少人士都還比較贊同這種股權(quán)模式。但這不利于信托公司的盡快完成轉(zhuǎn)型，找到自己特定的發(fā)展路線。期待監(jiān)管層對股權(quán)集中、關(guān)聯(lián)交易等問題有更嚴格的規(guī)制，組織央企等控股信托的動力，同時放寬民營資本進入信托行業(yè)的條件?！?/p>

回歸本源

現(xiàn)在信托公司的生活并不難過，百十個人一年能掙兩三億，按比例比銀行、證券都高不少。上述地產(chǎn)PE人士表示，國內(nèi)金融市場架構(gòu)決定在銀行被調(diào)控后，企業(yè)等貸款需求必然轉(zhuǎn)向信托，目前信托牌照有限，所以，可以說近兩年銀根一再緊縮給信托送了大紅包。

清醒的公司都會看到政策利好使行業(yè)“肥”了起來，本質(zhì)的難題并未有所改變。繼續(xù)靠牌照賺錢不會長久，信托業(yè)應該靠技術(shù)、團隊和品牌吃飯。信托真正的市場價值在于利用專業(yè)和靈活，調(diào)配金融資源流動，在金融市場，信托如足球場上的“自由人”角色，財富管理者是其最終角色。目前的環(huán)境對信托公司來說比較有利，尤其是專業(yè)投資者的逐漸認可，據(jù)李勇的保守估計，目前信托公司行業(yè)的投資金額在100萬以上的自然人投資者在15~18萬之間。

目前由于行業(yè)有種種條條框框，要真正回歸其“受人之托，代人理財”的本源尚需時日。上海國際信托總經(jīng)理傅帆上半年接受媒體采訪時表示，從行業(yè)來看，以信托公司嚴格的主動管理業(yè)務(wù)標準來看，主動管理業(yè)務(wù)收入占比在10%左右。國內(nèi)的金融服務(wù)環(huán)境、法規(guī)、人才、投資者認識等都使得信托公司無法放足轉(zhuǎn)型。如李勇表示：“目前國內(nèi)國企居多，銀行占據(jù)主要金融市場份額，這兩個特征決定多元化投資工具和個性化財富管理的發(fā)展有一個較長的過程?！比缦抻谡?，信托公司很難參與IPO股權(quán)投資等。

最有趣的是，相較于國外信托，國內(nèi)財產(chǎn)管理信托占比極其小，在國內(nèi)其占比不足受托規(guī)模的5%，在國外，遺產(chǎn)信托、公益信托這些財產(chǎn)管理信托則大行其道，是信托業(yè)主要組成部分。其中原因在于國內(nèi)信托財產(chǎn)缺乏登記制度，目前關(guān)于信托財產(chǎn)的登記法規(guī)僅限于2001年《信托法》的寥寥數(shù)語，沒有操作性，造成信托公司無法進行破產(chǎn)隔離，進而無法操作財產(chǎn)信托，這塊本應是主業(yè)的業(yè)務(wù)無法開枝散葉。