我國(guó)股市倫理缺失的行為分析

王 擎,張 瑾,劉 燚

(1.西南財(cái)經(jīng)大學(xué) a.中國(guó)金融研究中心,成都 610074;b.金融學(xué)院,成都 611130)

我國(guó)股市倫理缺失的行為分析

王 擎1a,張 瑾1b,劉 燚1b

(1.西南財(cái)經(jīng)大學(xué) a.中國(guó)金融研究中心,成都 610074;b.金融學(xué)院,成都 611130)

我國(guó)股市近年來(lái)呈現(xiàn)出暴漲暴跌的態(tài)勢(shì),這與股票市場(chǎng)參與者倫理缺失的行為有關(guān)。以2001～2010年中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的行政違法行為處罰公告為樣本,從行為的方式、主體、市場(chǎng)環(huán)節(jié)、載體等多個(gè)層面進(jìn)行實(shí)證分析,并加以解釋;再?gòu)膫惱淼赖碌慕嵌确治龉墒兄械母黝悈⑴c者,包括籌資者、投資者、中介服務(wù)結(jié)構(gòu)、金融監(jiān)管者從事證券違法行為的內(nèi)在原因,指出導(dǎo)致這些倫理缺失行為的人文根源在于理性經(jīng)濟(jì)人的貪婪本性和由此導(dǎo)致的倫理道德的淪喪。

證券違法行為;金融倫理;誠(chéng)信

一、文獻(xiàn)綜述

目前,我國(guó)正在加快建設(shè)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制,而市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是一種典型的倫理經(jīng)濟(jì),信用是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)。良好的社會(huì)信用是保證金融市場(chǎng)正常運(yùn)行、保障金融監(jiān)管效率和有效防范金融風(fēng)險(xiǎn)的重要基礎(chǔ)。在股票市場(chǎng)中,誠(chéng)信原則是市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的靈魂,誠(chéng)實(shí)守信是合格市場(chǎng)主體最基本的道德規(guī)范。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)與金融從業(yè)人員不僅是“經(jīng)濟(jì)人”,更應(yīng)該是“道德人”,在金融活動(dòng)與金融交易中,都有各自應(yīng)該遵守的道德準(zhǔn)則和行為規(guī)范。

金融倫理是指金融機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員、以及金融市場(chǎng)必須遵循的道德規(guī)范與行為方式,是作為主體提供各種金融服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)、金融從業(yè)人員和金融市場(chǎng)所應(yīng)遵循的行為規(guī)范與道德準(zhǔn)則,是一貫尊重和盡力滿足利益相關(guān)者的利益,與利益相關(guān)者和諧交往,共同發(fā)展而產(chǎn)生的道德凝聚力和影響力。然而在我國(guó)股市里,不管是投資者還是籌資者,甚至一些監(jiān)管者都義無(wú)反顧的崇拜“經(jīng)濟(jì)人理念”,無(wú)限追逐自身利益最大化而無(wú)視倫理道德的存在,因而出現(xiàn)了不少倫理缺失的現(xiàn)象。如果無(wú)視股票市場(chǎng)存在的倫理缺陷,隨著道德滑坡,信用喪失,股票市場(chǎng)的任何法規(guī)制度只能是形同虛設(shè),市場(chǎng)也將無(wú)秩序可言,最終將導(dǎo)致股票市場(chǎng)的崩潰。

國(guó)內(nèi)外一些學(xué)者對(duì)金融市場(chǎng)中的倫理沖突進(jìn)了研究。安德里斯·R·普林多(Andreas R.Prind),比莫·普羅德安(Bimal Prodhan)(2002)在專著《金融領(lǐng)域中的倫理沖突》中,比較全面地分析了金融領(lǐng)域中存在的利益沖突和倫理沖突。他們認(rèn)為,金融領(lǐng)域的倫理沖突因其市場(chǎng)的本性而惡化。原因在于,金融市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)、用戶在進(jìn)行金融交易時(shí)都力圖提高自己的潛在收益,由此產(chǎn)生利益沖突。建立金融市場(chǎng)的目的是為了交易和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)進(jìn)行分配,也為了在個(gè)人之間、不同的時(shí)間段之間、不同的國(guó)家之間和不同的代際之間進(jìn)行財(cái)產(chǎn)分配。正是這種分配方式和自由市場(chǎng)體制,在金融領(lǐng)域中引起了仲裁者和經(jīng)理人員之間的倫理沖突[1]。博特賴特(John R.Boatright)在其專著《金融倫理學(xué)》一書(shū)中論述了金融交易中各種利益相關(guān)者間的利益沖突與倫理沖突問(wèn)題。他認(rèn)為受過(guò)金融知識(shí)訓(xùn)練的人們會(huì)進(jìn)入不同的工作領(lǐng)域,因而在工作中會(huì)遇到非常廣泛的倫理難題。金融交易中也很容易產(chǎn)生代理人與被代理人的利益沖突與倫理沖突[2]。

在國(guó)內(nèi),謝平、陸磊(2005)對(duì)中國(guó)金融腐敗的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示,接近四分之三(71.5%)的證券機(jī)構(gòu)認(rèn)為證監(jiān)會(huì)的處罰存在彈性,同時(shí)近90%的券商認(rèn)為證券監(jiān)管透明度低,與此相對(duì)應(yīng)的是券商對(duì)自身不規(guī)范交易行為的坦言不諱;88.8%的券商認(rèn)為證券市場(chǎng)操縱很嚴(yán)重,雖然其中有一半人認(rèn)為情況已經(jīng)有所收斂;82.5%的券商認(rèn)為證券機(jī)構(gòu)存在為企業(yè)進(jìn)行包裝等行為;近四分之三的券商坦承內(nèi)幕交易的普遍性[3]。匡小勇(2008)從人文角度綜合概括了股市的倫理體系的大概結(jié)構(gòu)。股市倫理包括三個(gè)相關(guān)聯(lián)、相互作用的層次。首先是股市的倫理價(jià)值;其次是股市運(yùn)行的倫理原則;最后是就是股市各個(gè)參與主體應(yīng)遵循的倫理準(zhǔn)則和規(guī)范[4]。易棉陽(yáng)、曾鵑、劉志剛(2009)認(rèn)為金融行為倫理缺失的原因之一為市場(chǎng)上的逆向選擇,具體表現(xiàn)為股票發(fā)行方為引誘投資方購(gòu)買(mǎi)其股票而采取的欺騙行為。信息不對(duì)稱的存在,大量融資者利用自身的信息優(yōu)勢(shì),采取各種夸大業(yè)績(jī),粉飾危機(jī),欺騙投資者,敗德行為由此產(chǎn)生。另一原因?yàn)榈赖嘛L(fēng)險(xiǎn),表現(xiàn)為股票的發(fā)行者通過(guò)掩蓋信息來(lái)侵犯股票購(gòu)買(mǎi)者權(quán)益的一切敗德行為[5]。徐艷(2003)認(rèn)為金融從業(yè)人員的職業(yè)道德與經(jīng)濟(jì)信用,是整個(gè)金融倫理的基石。但是很多金融從業(yè)人員(尤其是高級(jí)管理人員)在處理職業(yè)的責(zé)、權(quán)、利三者的關(guān)系上,依仗職權(quán),將利益分配的砝碼自然是朝著個(gè)人利益或小團(tuán)體的利益傾斜,唯利是圖,從而導(dǎo)致了嚴(yán)重的金融腐敗[6]。呂文廣、時(shí)保國(guó)(2010)認(rèn)為金融監(jiān)管的倫理缺失在于法律制度的倫理思考不深。首先,證券市場(chǎng)監(jiān)管理念落后,沒(méi)有倫理監(jiān)管意識(shí)。其次,監(jiān)管所依據(jù)的法律法規(guī)不健全。再次,信息披露制度不公平,導(dǎo)致我國(guó)證券市場(chǎng)同一股票的價(jià)格在消息或傳言等因素出現(xiàn)時(shí)的變動(dòng)曲線波動(dòng)幅度常常大于股價(jià)在每次有關(guān)上市公司基本面信息披露前后的變動(dòng)曲線波動(dòng)幅度[7]。

上述的研究主要是從歸納的角度對(duì)金融市場(chǎng)倫理沖突的原因進(jìn)行了分析。本文在此基礎(chǔ)上提供了進(jìn)一步的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的行政違法案件的違法事實(shí),運(yùn)用分類和組合統(tǒng)計(jì)的方法,本文對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分類時(shí)間序列分析和主體組合分析,以進(jìn)一步深度揭示金融市場(chǎng)上非倫理行為的表現(xiàn)和原因,為尋找相關(guān)的治理對(duì)策提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、實(shí)證分析

證券市場(chǎng)的非倫理行為非常多,但證券違法行為肯定是非倫理行為。依據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的行政違法行為處罰公告,我們把證券違法行為方式主要分為內(nèi)幕交易、虛假陳述、市場(chǎng)操縱、欺詐客戶、違規(guī)炒股,這五種方式之外的行為歸類為其他;證券違法行為的主體主要?jiǎng)澐譃樽C券發(fā)行人、金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資者和非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu);證券違法行為發(fā)生的市場(chǎng)環(huán)節(jié)主要?jiǎng)澐譃榘l(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng);證券違法行為的載體劃分為資金、信息和其他。

由于不同時(shí)期有著不同的市場(chǎng)背景,因此證券違法行為也呈現(xiàn)出不同特征,我們首先對(duì)各類別進(jìn)行時(shí)間序列分析,希望結(jié)合相應(yīng)的市場(chǎng)背景解釋其表現(xiàn)特征的原因;其次,我們主要對(duì)證券違法行為的主體進(jìn)行組合分析,希望找出各行為主體的違法行為的共性和個(gè)性并進(jìn)行解釋。另外,由于證券違法行為存在一定的隱蔽性,而其違法行為的定性尤其是在倫理道德層面上也存在爭(zhēng)議,因此我們的樣本數(shù)據(jù)取自證監(jiān)會(huì)公布的行政違法行為處罰公告,這與實(shí)際中的證券違法行為可能存在差距,僅代表一定條件下的倫理缺失行為的統(tǒng)計(jì)分析。

本文的樣本數(shù)據(jù)主要來(lái)源于對(duì)中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的372個(gè)行政違法行為處罰公告的整理,時(shí)間跨度是從2001年1月1日至2010年10月9日。由于證監(jiān)會(huì)公布的一個(gè)處罰公告可能包括多個(gè)證券違法行為,因此,在統(tǒng)計(jì)時(shí)我們是以違法次數(shù)為標(biāo)準(zhǔn),即一個(gè)處罰公告可能被統(tǒng)計(jì)2次或者3次,通過(guò)對(duì)公告的整理與解讀,我們的樣本個(gè)數(shù)為422。由于我們的樣本包含了時(shí)間跨度內(nèi)證監(jiān)會(huì)查處的所有行政違法案件,因此,我們的統(tǒng)計(jì)中不存在抽樣誤差。然而由于樣本數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度有10年,證券監(jiān)管的水平與方法在不同時(shí)期均有所不同,而不同時(shí)期監(jiān)管水平的差異難以量化,因此,我們是在假定監(jiān)管水平相同的基礎(chǔ)上進(jìn)行行政處罰次數(shù)的統(tǒng)計(jì)分析,這可能會(huì)造成不同時(shí)期的樣本數(shù)據(jù)缺乏可比性。

(一)分類時(shí)間序列分析

1.證券違法行為方式分析

表1 證券違法行為方式各年分布情況

表1計(jì)算出各類證券違法行為所占比重,我們可以發(fā)現(xiàn),虛假陳述是占比最大的證券違法行為,這主要是指發(fā)行人或上市公司,在一級(jí)市場(chǎng)為爭(zhēng)取上市資格而進(jìn)行過(guò)度包裝,從而導(dǎo)致初始信息披露失真,此外,我們的樣本統(tǒng)計(jì)中,還把非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu),如會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具虛假審計(jì)報(bào)告、律師事務(wù)所出具不真實(shí)的法律意見(jiàn)等也歸類為虛假陳述類別。證券違法行為方式中,違規(guī)炒股和欺詐客戶占比也相對(duì)較大。這三類違法行為的占比都相對(duì)較高,應(yīng)作為證券監(jiān)管的重點(diǎn)。

隨著市場(chǎng)交易的活躍,市場(chǎng)中涉嫌內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱等不正當(dāng)交易行為有所增加。從近年來(lái)內(nèi)幕交易的發(fā)生次數(shù)看,2001年至2006年,內(nèi)幕交易的查處都很少,但從2006年起,內(nèi)幕交易的查處數(shù)量持續(xù)增加。在前期,我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露機(jī)制存在一定缺陷,潛在的內(nèi)幕交易較多,但由于證券監(jiān)管水平以及力度有限,對(duì)內(nèi)幕交易的查處很少,隨著我國(guó)證券監(jiān)管水平的逐步提高,內(nèi)幕交易的查處也在增加,這反應(yīng)了我國(guó)證券監(jiān)管的不斷完善的過(guò)程。

2.證券違法行為主體分析

從圖1可以看出,最常見(jiàn)的證券違法主體是證券發(fā)行人,在所有主體中占比40%;其次是金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu),占比34%;第三是非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者;機(jī)構(gòu)投資者違法行為所占比重較小,僅為6%。

圖1 證券違法主體(1)分布

由于我國(guó)特殊的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu),許多股份公司都是由國(guó)有企業(yè)改組而來(lái),部分國(guó)企為獲得向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行股票的資格,就在財(cái)務(wù)報(bào)表上做虛假陳述。而這一行為也常得到當(dāng)?shù)卣闹С?因?yàn)樯鲜泄炯饶苋﹀X(qián)以解決企業(yè)的資金問(wèn)題,又能發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)以提高政府政績(jī),而有了政府的支持,像會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等服務(wù)中介一般都會(huì)“惟命是從”。

3.證券違法行為發(fā)生的市場(chǎng)環(huán)節(jié)分析

發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)證券市場(chǎng)的兩個(gè)主要市場(chǎng)環(huán)節(jié)。通過(guò)計(jì)算,我們發(fā)現(xiàn)證券違法行為在交易市場(chǎng)占比達(dá)到90%以上。與證券交易市場(chǎng)相比,證券發(fā)行市場(chǎng)的監(jiān)管要求更嚴(yán)格,程序更為復(fù)雜,證券發(fā)行市場(chǎng)的規(guī)模與活躍程度也遠(yuǎn)低于證券交易市場(chǎng),因此,證券違法行為在交易市場(chǎng)更為常見(jiàn)。

圖2 不同市場(chǎng)環(huán)節(jié)下證券違法行為的變化趨勢(shì)

圖2描述了不同市場(chǎng)環(huán)節(jié)下證券違法行為的時(shí)間變化趨勢(shì),可以看出,證券違規(guī)行為在交易市場(chǎng)中發(fā)生的次數(shù)逐年增加,而在發(fā)行市場(chǎng)中發(fā)生的次數(shù)則比較穩(wěn)定,甚至呈現(xiàn)出一定的下降趨勢(shì)。2001年,我國(guó)正式實(shí)施新股發(fā)行核準(zhǔn)制,由券商而不再是地方政府對(duì)發(fā)行人進(jìn)行推薦,這使發(fā)行市場(chǎng)的專業(yè)化程度明顯提高,發(fā)行人的質(zhì)量有了專業(yè)化保證,證券發(fā)行制度的不斷完善,這在一定程度上可以解釋發(fā)行市場(chǎng)證券違法的發(fā)生次數(shù)有所下降。

4.承載證券違法行為的載體分析

證券違法行為的發(fā)生往往都需要承載一定的資源優(yōu)勢(shì)。利用信息資源制造的證券違法行為的根源在于資本市場(chǎng)信息的不對(duì)稱,普通個(gè)人投資者在證券市場(chǎng)鋪天蓋地的信息流中處于弱勢(shì)地位,而具有信息優(yōu)勢(shì)的主體則通過(guò)信息濫用以及信息操縱的方式制造違法行為,此類證券違法行為主要包括內(nèi)幕交易、證券市場(chǎng)的參與者制造謠言擾亂證券市場(chǎng)秩序等。利用資金優(yōu)勢(shì)制造的證券違法行為的實(shí)施主體主要是金融機(jī)構(gòu)的從業(yè)人員,利用自身厚實(shí)的資金實(shí)力操縱證券價(jià)格,或是金融機(jī)構(gòu)的從業(yè)者私自挪用客戶資金從事違法行為。

圖3 證券違法行為載體分布的時(shí)間趨勢(shì)

從圖3可以看出,利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行證券違法行為在證券違法行為中占主要部分,從時(shí)間趨勢(shì)來(lái)看,利用信息載體的違法次數(shù)總體呈上升趨勢(shì),這也與近年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)“消息市”現(xiàn)狀相符。近年來(lái),內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱等利用信息優(yōu)勢(shì)的證券違法行為又呈現(xiàn)出一些新的特點(diǎn),主要是利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行的內(nèi)幕交易與市場(chǎng)操縱。有學(xué)者指出,證券市場(chǎng)的未來(lái)在很大程度上是信息的市場(chǎng),這也意味著利用信息載體制造證券違法行為將是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管重點(diǎn),而由于信息的隱蔽性與傳遞性,這也是監(jiān)管的一大難題。

(二)組合分析

1.主體與市場(chǎng)環(huán)節(jié)

首先,在發(fā)行市場(chǎng)上,絕大多數(shù)證券違法行為的實(shí)施主體都是發(fā)行人,其余部分則是由金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)以及非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)實(shí)施的,這部分實(shí)施主體也主要是為了配合發(fā)行人違規(guī)發(fā)行證券這一違法行為?？梢?jiàn),發(fā)行人是證券發(fā)行市場(chǎng)的主要違法主體,是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)監(jiān)管對(duì)象。

表2 證券違法主體與市場(chǎng)環(huán)節(jié)的組合結(jié)果

其次,在交易市場(chǎng)上,主要的違法主體仍然是發(fā)行人和證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)(2),但發(fā)行人在交易市場(chǎng)上的證券違法行為并不如在發(fā)行市場(chǎng)上那么突出。金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)在交易市場(chǎng)從事證券違法行為較為常見(jiàn),這主要與金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的工作環(huán)境相關(guān),金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)是證券交易行為的主要場(chǎng)所,這種工作環(huán)境就為金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)從事證券違法行為創(chuàng)造了條件。為了減少這類證券違法行為,監(jiān)管機(jī)構(gòu)就要從相關(guān)環(huán)節(jié)入手,要求金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)嚴(yán)格制定內(nèi)部控制制度。

2.主體與行為載體

表3 證券違法主體與行為載體的組合結(jié)果

首先,在發(fā)行人實(shí)施的證券違法行為中,有90.85%都是利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行的,而在非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)實(shí)施的證券違法行為中,100%都是利用信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行的。證券市場(chǎng)中,發(fā)行人和非金融服務(wù)機(jī)構(gòu)是信息的主要來(lái)源者,這也造成了這兩種參與主體是利用信息從事違法行為的主要實(shí)施主體。

其次,在金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者實(shí)施的證券違法行為中,主要是利用資金優(yōu)勢(shì)進(jìn)行的。金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者是普通投資者證券投資資金的主要集中地,這為他們從事證券違法行為創(chuàng)造了條件。

由此可以得出,證券市場(chǎng)的各參與主體都有各自的優(yōu)勢(shì),這是資源最優(yōu)配置下的高效率分工結(jié)果,但也滋生了他們利用各自的這種優(yōu)勢(shì)從事證券違法行為的動(dòng)力與條件。從證券監(jiān)管的角度看,在與信息有關(guān)的監(jiān)管制度的設(shè)計(jì)上,應(yīng)以發(fā)行人和非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)為主要研究對(duì)象,而在與資金有關(guān)的監(jiān)管制度的設(shè)計(jì)上,則應(yīng)以金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者為主要研究對(duì)象。

三、原因分析

對(duì)上述大量的證券市場(chǎng)違法行為的分析可以得出,我國(guó)證券市場(chǎng)違法行為從道德角度剖析都是金融倫理缺失的具體表現(xiàn)。我國(guó)股票市場(chǎng)的暴漲暴跌的根源之一就可歸咎為股市籌資者、投資者、中介機(jī)構(gòu)、媒體,甚至金融監(jiān)管者追逐利益的貪婪心理,超越了道德倫理的底線。

著名學(xué)者、中國(guó)倫理學(xué)會(huì)名譽(yù)會(huì)長(zhǎng)羅國(guó)杰說(shuō)過(guò),“倫理是調(diào)節(jié)個(gè)人與他人、個(gè)人與社會(huì)、個(gè)人與自然關(guān)系的柔性手段或者行為方式;是訴諸于人們的‘良心’,從而使人們?cè)趦?nèi)心深處形成道德行為的內(nèi)在動(dòng)因”。這種內(nèi)心深處形成道德行為的動(dòng)因一旦不能為正義、責(zé)任、公平、善良等所支配,就必然體現(xiàn)為倫理的缺失[8]。在金融活動(dòng)中,當(dāng)參與人需要做出決策和選擇時(shí),常常會(huì)遇到經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則和倫理準(zhǔn)則的沖突。其中,經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則指的是功利論,而倫理準(zhǔn)則即義務(wù)論。在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域,盡管以利益的最大化為基本準(zhǔn)則,但利益的最大化并不以背棄道德為條件。股票市場(chǎng)的倫理是以長(zhǎng)期投資為基礎(chǔ),核心要求是參與者誠(chéng)實(shí)守信,行為公開(kāi)公平公正。

誠(chéng)實(shí)守信是人們?cè)诮?jīng)濟(jì)交往中的基本行為準(zhǔn)則,也是任何社會(huì)中經(jīng)濟(jì)實(shí)體生存與發(fā)展必不可少的一項(xiàng)道德資本。“誠(chéng)”首先是一種個(gè)人美德,《周易·乾》云：“修辭立其誠(chéng),所以居業(yè)也。”孟子進(jìn)一步把“誠(chéng)”擢升為“天道”,將“誠(chéng)”之意識(shí)擢升為“人道”,其曰：“誠(chéng)者,天之道也;思誠(chéng)者,人之道也。至誠(chéng)而不動(dòng)者,未之有也;不誠(chéng),未有能動(dòng)者也。”“信”同樣為儒家倫理所看重,孔子講“民無(wú)信不立?！?《論語(yǔ)·顏淵》)從社會(huì)政治倫理的層面強(qiáng)調(diào)民信之于社會(huì)國(guó)家秩序的重要作用。后在荀子及稍后的《管子》那里,“誠(chéng)”與“信”被當(dāng)作一個(gè)社會(huì)倫理美德的整體,荀子相信：“誠(chéng)信生神,夸誕生惑?！?《荀子·不茍》)誠(chéng)實(shí)守信才有力量,而虛假浮夸則導(dǎo)致人心不定,社會(huì)混亂?！豆茏印犯鞔_地把誠(chéng)信的美德看作是天下倫理秩序的基礎(chǔ)。然而,在當(dāng)今的股票市場(chǎng)中,這種中華傳統(tǒng)美德蕩然無(wú)存,各類參與者傾向于經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則,一味的追逐暴利而無(wú)視倫理準(zhǔn)則,導(dǎo)致倫理缺失的現(xiàn)象頻頻出現(xiàn)。

具體來(lái)看,證券市場(chǎng)各參與主體從事的證券違法行為,都是倫理缺失的結(jié)果。

(一)籌資者

證券市場(chǎng)本應(yīng)是一個(gè)上市公司和投資者互利的理想資本市場(chǎng)。但在我國(guó)的證券市場(chǎng)中,上市公司的籌資過(guò)程卻因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱而充滿了嚴(yán)重違規(guī)和敗德行為。大量的籌資者為了向投資者圈錢(qián),而偽造粉飾業(yè)績(jī),甚至配合所謂的“莊家”操縱市場(chǎng)、抬高股價(jià)、從中牟利,損害中小投資者利益,這些行為都嚴(yán)重悖于金融倫理的誠(chéng)信原則。原本,籌資者的融資活動(dòng)應(yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)不欺的基本倫理準(zhǔn)則。但是,上市公司作為一個(gè)理性經(jīng)濟(jì)人,只顧經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則,崇尚利己主義,只要有可能獲取巨額利潤(rùn),使自身利益最大化,且不會(huì)受到懲罰或者受懲罰程度較輕的情況下,上市公司就會(huì)在巨額利益的驅(qū)動(dòng)下棄義取利。

(二)投資者

完善的符合經(jīng)濟(jì)倫理要求的道德行為應(yīng)該是動(dòng)機(jī)與效果相統(tǒng)一的行為。動(dòng)機(jī)論認(rèn)為人的行為善惡取決于動(dòng)機(jī)是否善良,而與行為所產(chǎn)生的效果無(wú)關(guān),投資者對(duì)金錢(qián)、物質(zhì)享受的需要,在外部刺激的激勵(lì)下,極易使投資者忽視行為所可能產(chǎn)生的后果,機(jī)會(huì)主義使金融倫理在各種誘惑下不堪一擊。例如,從行為效果上看,操縱市場(chǎng)導(dǎo)致了資本市場(chǎng)信息價(jià)格失真,廣大中小投資者利益受損,有違于資本市場(chǎng)公平原則。從行為動(dòng)機(jī)層面來(lái)看,投資者參與金融市場(chǎng)若以投機(jī)為目的,市場(chǎng)行為則是投機(jī)者是和其他投機(jī)者之間的博弈,他們不會(huì)為了預(yù)期的企業(yè)收益或分紅而持有股票,而是利用價(jià)格波動(dòng)和價(jià)格差異來(lái)套利,在為獲取自身利益的情況下,各方為了實(shí)現(xiàn)所期望的漲跌目標(biāo),便盡力制造出多空的氛圍,故意制造或夸大的渲染利好和利空的消息,造成價(jià)格的迅速波動(dòng)。而作為市場(chǎng)參與者之一的機(jī)構(gòu)投資者,則會(huì)以其特有的信息和資源優(yōu)勢(shì),聯(lián)合媒體,中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等損害除了自己之外的其他投資參與者的利益。

(三)非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)

安達(dá)信和、銀廣夏等案件讓人觸目驚心,反映出會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)在關(guān)注經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)也越過(guò)了道德的底線。但是,我們深知沒(méi)有什么利益能建立在長(zhǎng)期踐踏道德誠(chéng)信之上的。誠(chéng)信乃生存之本。金融從業(yè)人員的職業(yè)道德與經(jīng)濟(jì)信用,是整個(gè)金融倫理的基石。職業(yè)道德是每一個(gè)社會(huì)成員最基本的角色義務(wù)原則,這個(gè)原則集中體現(xiàn)在責(zé)、權(quán)、利的分配與使用上[9]。但有相當(dāng)一部分金融從業(yè)人員的職業(yè)道德水平低下,缺乏責(zé)任感,亂用職權(quán)以牟取自身利益,主要表現(xiàn)為金融腐敗和金融犯罪。

再結(jié)合中國(guó)具體情況分析,中國(guó)人的五千年流傳下來(lái)的傳統(tǒng)心理也會(huì)成為金融從業(yè)人員道德風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)誘因。中國(guó)古代社會(huì)的運(yùn)作,主要是依靠以血緣意識(shí)為主體的禮俗習(xí)慣。中國(guó)人特別注重“情”,法與情理的界限很難劃分。當(dāng)法律與人情發(fā)生沖突時(shí),人們更愿意以人情為重。中國(guó)人長(zhǎng)期形成的這種重“情”的心理,在現(xiàn)實(shí)社會(huì)中使人們往往忽視法律,更重視親情與血緣。就中國(guó)目前已發(fā)生的金融從業(yè)人員道德風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看,也是一個(gè)具有中國(guó)色彩的道德風(fēng)險(xiǎn)誘發(fā)因素。

(四)金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)

證券公司是證券市場(chǎng)中最重要的經(jīng)營(yíng)中介和機(jī)構(gòu)投資者,需遵循“不為獲取更多的傭金而故意拉攏誘導(dǎo)人們?nèi)胧?不再在自營(yíng)業(yè)務(wù)中操縱股價(jià);在新股和權(quán)證發(fā)行中,不人為造市”的倫理規(guī)范。但是金融機(jī)構(gòu)也是“經(jīng)濟(jì)理性人”,它出于競(jìng)爭(zhēng)的需要,出于自己利潤(rùn)的需要,必然產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)利益上的短視行為,而不會(huì)為了承擔(dān)社會(huì)責(zé)任放棄經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)最大化原則,只要能獲得經(jīng)濟(jì)效益,就會(huì)不擇手段,唯利是圖,拋棄社會(huì)責(zé)任,舍“義”取“利”。這種錯(cuò)誤的價(jià)值導(dǎo)向,也會(huì)使得金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員肆意兜售隱含風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品。比如,剛過(guò)去的美國(guó)次貸危機(jī)無(wú)疑可以反映出各種金融機(jī)構(gòu)牟利性的冒險(xiǎn)擴(kuò)張行為以及有關(guān)欺詐行為。房貸中介和房貸公司為了牟利搞出了大量次級(jí)貸款,投資銀行為了高額利潤(rùn)把次級(jí)貸款證券化、轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn),并把杠桿率提得很高,評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介公司則為了賺取巨額利益而隱瞞巨大風(fēng)險(xiǎn)。臭名遠(yuǎn)揚(yáng)的高盛欺詐案就是典型的一例。

由此可以看出,倫理約束的缺失,使得金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)逐利的本性成為其經(jīng)營(yíng)動(dòng)機(jī)的全部。美國(guó)在1996年有一項(xiàng)民意調(diào)查顯示,大多數(shù)的被調(diào)查者都認(rèn)為,華爾街的人們“如果相信他們自己能掙很多錢(qián)并能逃脫,他們會(huì)主觀地愿意違犯法律”,他們“只關(guān)心掙錢(qián),對(duì)其他的事一律不管”[2]。金融中介等利益集團(tuán)攫取暴利的同時(shí)也危害金融市場(chǎng)的安全性,最終都會(huì)使投資者利益受損。無(wú)視道德倫理進(jìn)行經(jīng)營(yíng),金融機(jī)構(gòu)在忽略市場(chǎng)安全性的同時(shí),將自身暴露在高風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)暴中心,貪婪的無(wú)限滋長(zhǎng)最終將吞噬自己,次貸危機(jī)便是金融機(jī)構(gòu)因金融倫理缺失而將其自身吞噬的真實(shí)寫(xiě)照。

(五)金融監(jiān)管者

金融監(jiān)管的本質(zhì)是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制和管理,保護(hù)金融的倫理基礎(chǔ)即信用,金融監(jiān)管的任務(wù)就是防止各種破壞信用的投機(jī)欺詐行為,但是,金融監(jiān)管者的利欲熏心也會(huì)導(dǎo)致金融腐敗。

金融監(jiān)管者包括證券交易所和政府機(jī)構(gòu)?，F(xiàn)實(shí)中,證券交易所可能會(huì)為獲取更多的上市費(fèi)用和交易費(fèi)用而違規(guī)為企業(yè)上市放寬條件、監(jiān)督不力。政府機(jī)構(gòu)作為監(jiān)管機(jī)構(gòu),在執(zhí)行上,政府對(duì)自己的責(zé)任不夠明確,對(duì)倫理責(zé)任還沒(méi)有形成意識(shí)。倫理責(zé)任主要之一是打擊倫理犯罪,而對(duì)倫理犯罪的判定和懲罰不能用傳統(tǒng)法律的那一套,對(duì)此政府還沒(méi)有相應(yīng)的行動(dòng)。其個(gè)人監(jiān)管者則可能產(chǎn)生監(jiān)管腐敗現(xiàn)象,通過(guò)審批特許權(quán)租金和信息租金謀求私利,主要表現(xiàn)為以下兩種情況,一是通過(guò)設(shè)租進(jìn)行的貪贓而不枉法的行為,即行政審批中的受賄行為;二是通過(guò)收取賄賂而進(jìn)行的貪贓枉法行為,即以保護(hù)違規(guī)機(jī)構(gòu)所換取的個(gè)人好處。這些非倫理行為不僅使金融市場(chǎng)的資源配置機(jī)能會(huì)受到扭曲,而且有可能破壞整個(gè)信用體系。

四、結(jié)論

中國(guó)證券市場(chǎng)上的證券違法案件總體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。從證券違法行為方式來(lái)看,虛假陳述是占比最大的證券違法行為;內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱隨市場(chǎng)交易的活躍而呈現(xiàn)出逐年增加的趨勢(shì)。內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱在實(shí)際證券市場(chǎng)中非常普遍,但我們樣本數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果卻和實(shí)際不符,這主要是因內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱具有隱蔽性,調(diào)查難度和成本較高,監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加大對(duì)其的研究與探索。從證券違法的主體來(lái)看,主要以證券發(fā)行人為主,其次是證券公司等金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)將重點(diǎn)放在對(duì)上市公司發(fā)行時(shí)以及發(fā)行后的后續(xù)行為的監(jiān)管。從證券違法行為發(fā)生的市場(chǎng)環(huán)節(jié)來(lái)看,證券違法行為主要發(fā)生在交易環(huán)節(jié),由于交易市場(chǎng)非?；钴S且規(guī)模大,監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加大對(duì)其監(jiān)管的力度。從承載證券違法行為的載體來(lái)看,主要以利用信息資源為主,這意味著利用信息載體制造證券違法行為將是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管重點(diǎn),而由于信息的隱蔽性與傳遞性,這也是監(jiān)管的一大難題。

在發(fā)行市場(chǎng)上,證券發(fā)行人是證券違法行為的實(shí)施主體,且90%以上的違法行為都是以信息為載體進(jìn)行的;在交易市場(chǎng)上,發(fā)行人和證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)是證券違法行為的實(shí)施主體,其中,發(fā)行人在交易市場(chǎng)進(jìn)行的違法行為主要以信息為載體,而證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)則主要以資金為載體。從證券監(jiān)管的角度看,監(jiān)管機(jī)構(gòu)在證券違法行為的不同市場(chǎng)環(huán)節(jié)對(duì)不同實(shí)施主體應(yīng)對(duì)癥下藥,在與信息有關(guān)的監(jiān)管制度的設(shè)計(jì)上,應(yīng)以發(fā)行人和非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)為主要研究對(duì)象,而在與資金有關(guān)的監(jiān)管制度的設(shè)計(jì)上,則應(yīng)以金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者為主要研究對(duì)象。

從金融違法行為的原因來(lái)看,市場(chǎng)各參與主體以“理性經(jīng)濟(jì)人”為由,追逐自身利益的最大化,無(wú)視道德倫理的存在,是金融市場(chǎng)行為倫理缺失的主要原因。

注釋：

(1)金融經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)主要是指證券公司、基金公司等金融從業(yè)中介機(jī)構(gòu),非金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)主要是指會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等非金融專業(yè)化服務(wù)機(jī)構(gòu)。

(2)這與我們的分類標(biāo)準(zhǔn)有關(guān),我們把發(fā)行人發(fā)行證券后的后續(xù)違法行為定義為交易市場(chǎng)的違法行為。這主要是指發(fā)行人發(fā)行證券后,在公開(kāi)文件中進(jìn)行虛假陳述,考慮到這影響到投資者的交易行為,所以我們把這一行為定義為交易市場(chǎng)上的違法行為,而非發(fā)行市場(chǎng)上的違法行為。

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On Ethical Missing Behavior in China’a Stock Market

WANG Qing1a,ZHANG Jin1b,LIU Yi1b
(1.Southwestern University of Finance and Economics,a.Chinese Finance Research Institute;b.Finance College,Chengdu 610074,China)

In recent years,China’s stock market rose and fell suddenly and sharp ly,which had something to do with ethical missing behavior of financial market participants.This paper does empirical analysis on illegal behavio rs in the stock market f rom the aspectsof behavioral pattern,behavio ral subject,market link and market carrier,which were disclosed by China Securities Regulatory Commission from 2001 to 2010.Then,we analyze the internal reasons w hy these market participants,including financiers,investo rs,agencies and even regulators engaged in securities violations in term of ethics,pointing out that the greed and ethical declining are the key reasons for these violations.

securities violations;financial ethics;integrity

F830.91 < class="emphasis_bold">文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：

1672-0539(2011)05-019-07

2011-05-02

2010年國(guó)家社科基金項(xiàng)目“金融倫理視角下的防范股市暴漲暴跌對(duì)策研究”(10CJY073);西南財(cái)經(jīng)大學(xué)“211”三期項(xiàng)目基金

王擎(1973-),男,重慶人,教授,博士生導(dǎo)師,研究方向?yàn)橘Y本市場(chǎng)、公司金融;張瑾(1986-),成都人,碩士研究生;劉燚(1986-),江西人,碩士研究生。

許瑤麗