日本“泡沫危機”本質特征分析

□文/楚文靜

日本“泡沫危機”本質特征分析

□文/楚文靜

18年前的日本和現(xiàn)在的中國在某種程度上有相似之處。本文通過對日本“泡沫危機”成因分析以及中日兩國經(jīng)濟狀況比較，為我國當前經(jīng)濟發(fā)展提出對策。

泡沫危機；投機驅動；流動性

在18年前日本發(fā)生的被稱之為“泡沫危機”的金融危機，使日本經(jīng)濟停滯發(fā)展10余年。目前，中國經(jīng)濟也面臨近10年來最困難的局面。而中國、日本作為亞洲兩個最大的經(jīng)濟體，通過對日本“泡沫危機”進行比較深入的研究，并將當時的日本和現(xiàn)在的中國進行比較研究，對正確認識中國目前的經(jīng)濟金融形勢和應該采取的政策措施具有積極的參考意義。

一、歷史回眸

日本的“泡沫危機”形成于20世紀八十年代中后期，1989年達到泡沫的頂峰。1985年《廣場協(xié)議》簽署后，日元大幅度升值，出口嚴重受阻，為擺脫“高日元蕭條”，日本政府采取了一系列財政和貨幣政策刺激經(jīng)濟發(fā)展。1987年秋天的“黑色星期一”導致歐美國家股票市場出現(xiàn)暴跌，并很快影響到實體經(jīng)濟，為克服這一事件對日本經(jīng)濟的消極影響，日本政府進一步加大了經(jīng)濟刺激政策的力度。結果，日本的資本市場出現(xiàn)了急劇膨脹，形成了不動產(chǎn)與股市的雙重嚴重泡沫。日經(jīng)225指數(shù)從1984年初的10，00點左右上升到1989年末的3816點，1987年日本股票市值就已經(jīng)占到全球股市總市值的41.7%，并超過美國成為世界第一；房屋地價指數(shù)則從1984年的33.0上升到1990年的最高峰104.1，國土面積僅相當于美國加利福尼亞州的日本，其地價市值總額竟相當于整個美國地價總額的4倍。為擠壓泡沫，日本從1989年5月開始連續(xù)5次提高利率，從3.25%提高到1990年8月的6%；在財政政策上，1991年出臺地價稅，規(guī)定從1992年起，不管地價漲跌，凡持有者必須向國庫繳納土地持有稅，從而徹底打擊了對土地的投機。1990年初，股價開始下跌，1991年地價也出現(xiàn)下跌，泡沫經(jīng)濟開始徹底破滅。日經(jīng)225指數(shù)從1989年的最高點3467點，最低跌到2003年的7，60點；日本的地價指數(shù)也從1990年的最高峰104.1，跌落到2004年的30左右。日本企業(yè)和銀行也出現(xiàn)了大規(guī)模的倒閉現(xiàn)象，泡沫破滅后的近10年內，日本企業(yè)倒閉112，88家，銀行等金融機構倒閉總數(shù)也多達180家。

二、日本“泡沫危機”的本質特征與中國經(jīng)濟比較分析

（一）日本“泡沫危機”的本質特征。日本的“泡沫危機”從本質上說，是在一段時期內政府的經(jīng)濟金融政策連續(xù)使用不當造成流動性的嚴重泛濫和市場主體行為的集體非理性，進而誘發(fā)虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟同時出現(xiàn)巨大泡沫，最終導致全面金融與經(jīng)濟危機。而“廣場協(xié)議”在其中扮演了一個促使一系列錯誤的財政與貨幣政策出臺的關鍵角色。為了克服1985年“廣場協(xié)議”簽署后日元大幅升值對日本經(jīng)濟的負面影響，避免與歐美國家之間的貿(mào)易摩擦，日本政府制定了以國家投資、私人投資和個人消費支出擴張為主的內需型增長策略，從而在日本掀起了一輪大規(guī)?；A設施與房地產(chǎn)建設的高潮。1987年秋歐美的“黑色星期一”引起的金融動蕩又進一步強化了日本政府推動擴張性財政政策與貨幣政策的力度。日本國內土地資源的匱乏直接導致了房地產(chǎn)投機熱，投資膨脹又進一步推動金融市場的迅猛擴張，在普遍樂觀預期的支配下，市場主體的集體非理性行為最終導致股票市場與房地產(chǎn)市場泡沫的迅速膨脹。

（二）中日兩國經(jīng)濟比較。中國目前的情形與1987年“黑色星期一”爆發(fā)時的日本的情況在某種程度上有相似之處。

首先，投資驅動。戰(zhàn)后日本經(jīng)濟的重建和起飛靠的是投資，投資對GDP的比率從1955年的15%快速上升，到七十年代初已接近40%。我國經(jīng)濟增長最有力地推動也是投資，投資率從改革開放初期的25%提高到2006年的42%。而戰(zhàn)后美國的投資率一直穩(wěn)定在15%的水平上。另外，中、日兩國先后都實現(xiàn)了經(jīng)濟的高增長和低通脹。從1955年到第一次石油危機沖擊的1973年，日本GDP增長約為10%，而消費物價通脹年平均不到2%。低通脹的原因是投資形成了新的生產(chǎn)能力，過剩產(chǎn)能下的過度競爭限制了廠商的定價能力。同樣，由于投資驅動，中國目前經(jīng)濟周期的特征也是高增長和低通脹。高增長掩蓋了諸多深層次的結構問題，低通脹則解除了貨幣當局的警惕，信貸供應充足。信貸刺激了投資，投資帶動景氣上升，企業(yè)盈利的改善促使銀行發(fā)出更多的貸款，如此形成投資-景氣-信貸之間的循環(huán)，進一步強化了投資驅動的增長模式，很有可能引發(fā)日后的流動性泛濫。如果投資下滑增長便難以為繼。自七十年代初開始，日本的投資率從35%的高位上回落，GDP增長率隨之降到年平均4%以下，進入九十年代之后，增長基本停頓。

其次，投資驅動造成經(jīng)濟結構的扭曲，資本密集型的制造業(yè)過度發(fā)達，而勞動密集型的服務業(yè)相對落后。雖然人均GDP和美國相差不多，但日本服務業(yè)占GDP的比重僅為65%，比美國低了至少15個百分點。我國服務業(yè)產(chǎn)值不到GDP的40%，并且近年呈現(xiàn)不斷下降的趨勢。制造業(yè)與服務業(yè)的失衡對經(jīng)濟產(chǎn)生了深遠的影響，貿(mào)易順差和本幣的升值都與之有關。服務產(chǎn)品在本土消費不會引起國際貿(mào)易摩擦，而制造業(yè)的過剩產(chǎn)能只能由海外市場吸收，強勁的出口為投資驅動的必然結果。

再次，中、日兩國的創(chuàng)新能力不足成為兩國經(jīng)濟的軟肋。日本給人以科技發(fā)達的印象，但其實正如日本前金融相竹中平藏所指出的，日本的特點是二元經(jīng)濟，外向與國際市場接軌的制造業(yè)部門創(chuàng)新能力較強，可與歐美競爭，而國內的金融、地產(chǎn)、建筑、零售等行業(yè)長期處于政府的保護之下，產(chǎn)品技術陳舊，效率低下。而中國的二元經(jīng)濟也與日本類似，一方面是監(jiān)管保護和政策扶持下的國有部門，一方面是在國內外激烈市場競爭中成長起來的民營部門。創(chuàng)新能力不足，使兩國為保持經(jīng)濟增長都不得不追加投資，以彌補投資收益遞減留下的缺口。美國之所以能夠以15%的投資率實現(xiàn)戰(zhàn)后中度增長，關鍵是通過創(chuàng)新不斷改進效率。

目前，中國在經(jīng)濟上與日本的共同特征可以概括為一句話：大國經(jīng)濟——泡沫膨脹——金融危機——經(jīng)濟衰退的趨勢與風險。

三、啟示

中國經(jīng)濟在兩個市場泡沫破滅的“內憂”與美國“金融海嘯”沖擊的“外患”夾擊之下，如何避免出現(xiàn)嚴重衰退，使經(jīng)濟盡快回到健康發(fā)展的軌道上來，同時又要防止重蹈日本不當“救市”導致資產(chǎn)市場特別是房地產(chǎn)市場重新吹起一個更大泡沫問題的覆轍，可以得到以下啟示：

（一）任何情形下都要努力避免虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟同時出現(xiàn)巨大的泡沫。如何在經(jīng)濟較快發(fā)展的過程中避免實體經(jīng)濟與金融市場同時出現(xiàn)泡沫的非理性膨脹，是政府經(jīng)常要慎重處理的一個課題。

（二）通過積極的財政政策擺脫蕭條。把產(chǎn)業(yè)結構的調整貫穿進去，確定新的經(jīng)濟增長點，注重低能耗、低污染、高質量的內涵型經(jīng)濟增長，防止通貨膨脹的反彈和實體經(jīng)濟泡沫的重新出現(xiàn)。

（三）泡沫已經(jīng)出現(xiàn)且很大，但還沒有完全失去控制之前，通過相關經(jīng)濟的、稅收的、貨幣的政策擠壓泡沫非常有必要。在各種措施都未能達到預期目標的情況下，就應該采取較為有力的措施確保經(jīng)濟發(fā)展的核心——銀行系統(tǒng)的安全。中央銀行的貨幣政策應該保持相當?shù)那罢靶浴ⅹ毩⑿院挽`活性。

（四）“救市”時機的選擇非常重要。泡沫沒有徹底破滅之前以“救市”的方式介入，特別是采用極易重新導致通脹的財政或貨幣政策介入，最后的效果可能適得其反，極有可能滋生更大的泡沫。中國股票市場目前已經(jīng)基本調整到位，但房地產(chǎn)市場泡沫并沒有徹底破滅。因而，擴張性貨幣政策的出臺時機與力度、積極財政政策的導向與切入點選擇就顯得非常重要。

（五）只要銀行系統(tǒng)沒有出現(xiàn)重大問題，應靜待泡沫的徹底破滅。在泡沫徹底破滅之后，“救市”態(tài)度要堅決、措施要得力、方法要科學。同時，針對最近這一輪股市泡沫和房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因和動力進行深入分析，防止在救市過程中誘發(fā)新一輪更大的泡沫。并且，我們還需要充分估計到泡沫徹底破滅所帶來的各種復雜的經(jīng)濟與社會問題，準備好充分的應對措施，有備無患。

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