淺析融資融券業(yè)務(wù)給我國證券業(yè)帶來的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

陳 堃

（深圳廣播電視大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理系，廣東 深圳 518001）

滬深兩個證券交易所從2010年3月31日開始正式接受券商的融資融券交易申報，經(jīng)過4年時間準(zhǔn)備的融資融券交易正式進(jìn)入市場操作階段。融資融券業(yè)務(wù)推出后，一方面券商可以向投資者出借資金供其買入上市證券，日后賣出證券再把本金和利息還給券商；另一方面，投資者可以從券商那里借來上市證券賣出，等到證券價格下跌后，再買回來還給券商，從中賺差價。在融資融券交易下，融資行為的存在提高了買方的購買能力，擴(kuò)大了需求；融券行為滿足了空方的賣出意愿，有利于投資者利用衍生工具的交易進(jìn)行避險和套利。然而，融資融券又是一把“雙刃劍”，它在促進(jìn)市場完善、提高市場有效性的同時，也會增大市場波動性，助長市場的投機(jī)氣氛。作為一種金融創(chuàng)新的交易工具，融資融券所帶來的機(jī)遇與挑戰(zhàn)應(yīng)是市場關(guān)注的一個熱點。

一、我國融資融券業(yè)務(wù)推出的歷程

在西方國家，融資融券業(yè)務(wù)已有三百多年的歷史，并已成為發(fā)達(dá)國家證券市場中必不可少的組成部分。在我國，由于控制風(fēng)險的需要，多年來證券市場只有現(xiàn)款現(xiàn)貨的單一交易方式。隨著證券市場基本制度變革和金融創(chuàng)新的快速推進(jìn)，我國證券業(yè)融資融券才正式進(jìn)入市場操作階段（如表1）。

融資融券業(yè)務(wù)的開展是對目前國內(nèi)證券市場信用產(chǎn)品的一種創(chuàng)新，這將開啟證券市場的新天地。由于信用交易和賣空機(jī)制的登陸，我國證券市場制度將更為完善，從而為更多信用交易和做空交易的股指期貨的推出奠定良好的市場環(huán)境。

二、融資融券業(yè)務(wù)給我國證券業(yè)發(fā)展帶來的新機(jī)遇

融資融券作為一種創(chuàng)新的金融交易工具，具有金融杠桿作用，其適度發(fā)展可以提高市場交易量、增強(qiáng)市場的流動性、提高全社會的資金整體配置效率。

（一）融資融券是券商新的利潤增長點

1.融資融券業(yè)務(wù)增加了券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入

由于證券行業(yè)內(nèi)部的同質(zhì)化競爭日益激烈，加之證券行業(yè)的周期性波動風(fēng)險，券商的盈利空間不斷受到擠壓。而融資融券業(yè)務(wù)可以活躍資本市場，增加市場交易量。因為融資提高了買方的購買能力，融券滿足了空方的賣出意愿，無論融資業(yè)務(wù)還是融券業(yè)務(wù)最終都要實現(xiàn)證券的買賣，從而擴(kuò)大市場的交易量，并直接增加券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的收入，包括融資利息收入、融券費、手續(xù)費等。雖然在短期內(nèi)融資融券業(yè)務(wù)對券商的業(yè)績不會有很大貢獻(xiàn)，但隨著投資者融資、融券需求的增加，規(guī)模逐漸增大后，對券商業(yè)績的貢獻(xiàn)還是較為可觀的。從海外經(jīng)驗來看，參與信用交易的投資者賬戶對券商的年傭金貢獻(xiàn)遠(yuǎn)高于非信用交易者，因此在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利潤依然是券商總利潤來源最重要組成部分的情況下，融資融券業(yè)務(wù)無疑將成為券商新的利潤增長點。［1］

2.融資融券業(yè)務(wù)增強(qiáng)了券商自營業(yè)務(wù)的盈利能力

融資融券業(yè)務(wù)為降低券商自營業(yè)務(wù)成本和套期保值提供了可能。尤其是融券業(yè)務(wù)提供了賣空機(jī)制，券商依靠自身強(qiáng)大的研究實力支持，能準(zhǔn)確判斷個股的價值和走勢，在市場持續(xù)下跌的過程中，可以先賣空股票再于低位平倉補(bǔ)回以獲利。

表1 我國融資融券業(yè)務(wù)的推出歷程

（二）融資融券為投資者提供了新的盈利機(jī)會

融資融券業(yè)務(wù)的推出，將滿足不同市場主體的投資需求和風(fēng)險偏好，給投資者帶來了新的盈利機(jī)會。

1.融資行為使投資者可以在投資中借助杠桿效應(yīng)放大財富

融資融券具有財務(wù)杠桿效應(yīng)，投資者可以獲得超過自有資金一定額度的資金或股票從事交易，人為地擴(kuò)大了投資者的交易能力，提高了其資金利用率。目前，大部分券商確定的融資保證金比例為不低于60%，當(dāng)投資者預(yù)測證券價格將要上漲，通過提供一定比例擔(dān)保金就可以向券商借入資金買入證券，到期償還本息和一定手續(xù)費。當(dāng)證券價格與預(yù)期一致并超過所需付的利息和手續(xù)費，投資者就可獲得比普通交易高得多的額外收益。

2.融券行為使投資者在遭遇熊市時可以做空以回避風(fēng)險

融資融券不僅可以為投資者提供新的交易工具，而且有利于改變證券市場單邊市的情況。在此之前，投資者只有先買進(jìn)股票然后再高價賣出才能獲利。引入融資融券制度后，投資者可以先借入股票賣出，在股價下跌后再買回歸還給券商，即給了投資者從下跌預(yù)期中獲利的可能。投資者完全可以根據(jù)自己的預(yù)期來選擇做多還是做空，增加了市場活躍度。在遭遇熊市時，準(zhǔn)確操作的投資者可以融券賣出以回避風(fēng)險。

（三）適度的融資融券能提高證券市場的穩(wěn)定性

融資融券可以放大證券供求，增加交易量，放大資金的使用效果，對增強(qiáng)股市流通性和交易活躍性有著明顯的作用，可以有效地降低證券市場的流動性風(fēng)險。融資融券也有助于完善股價形成機(jī)制，在一定程度上抑制股市的暴漲暴跌，起到緩沖器的作用。如當(dāng)市場投機(jī)過度導(dǎo)致某一股票暴漲，投資者就可以通過融券沽出此股票，引起其股價下跌；而當(dāng)某一股票價格過度低估時，投資者則可通過融資買入此股票，促使其股價上揚。

三、融資融券業(yè)務(wù)的推出將給我國證券業(yè)帶來新的挑戰(zhàn)

（一）券商在融資融券業(yè)務(wù)中面臨的風(fēng)險

1.券商競爭加劇

融資融券業(yè)務(wù)實行許可證制度，不是所有的券商都能夠獲得融資融券的權(quán)利，這可能會引起客戶在券商之間的轉(zhuǎn)移，給未開展融資融券業(yè)務(wù)的券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)帶來一定的影響。由于對單個客戶融資業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的1%；對所有客戶融資業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的10倍；對單個客戶融券業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的1%；對所有客戶融券業(yè)務(wù)規(guī)模不得超過凈資本的10倍，因此大客戶必將向凈資本雄厚的券商集中，從而使這些券商占據(jù)大部分市場份額。如此一來，資本實力雄厚的創(chuàng)新類券商會強(qiáng)者恒強(qiáng)，證券行業(yè)分化和優(yōu)勝劣汰的趨勢不可避免。

2.融資融券對券商風(fēng)險管理提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)

融資融券業(yè)務(wù)開展后，券商可能會出于營利的需要，盲目擴(kuò)張業(yè)務(wù)規(guī)模，引發(fā)資金流動性風(fēng)險。券商開展融資業(yè)務(wù)的資金為自有或借入資金，而自有資金是有限的，從外部籌集的資金也有時間限制。但給客戶的融資資金一般要被長期占用，這無疑會影響到券商周轉(zhuǎn)資金的流動性以及資產(chǎn)負(fù)債率等一系列相關(guān)的風(fēng)險控制監(jiān)管指標(biāo)。

（二）投資者面臨的風(fēng)險

1.強(qiáng)制平倉風(fēng)險

融資融券采取逐日盯市制度，如果投資者的擔(dān)保物價值低于合同約定的最低維持擔(dān)保比率時，或上市證券價格波動導(dǎo)致?lián)Ｎ飪r值與其融資融券債務(wù)之間的比例低于維持擔(dān)保比例，且不能按照約定的時間、數(shù)量追加擔(dān)保物時，投資者將面臨被券商強(qiáng)制平倉的風(fēng)險，這樣投資者就會失去股價重新上漲挽回?fù)p失的機(jī)會。［2］

2.杠桿交易風(fēng)險

融資融券是一把“雙刃劍”，它在投資者自有投資規(guī)模的基礎(chǔ)上提供了一定比例的交易杠桿，在增加收益的同時，也放大了風(fēng)險。如投資者在將股票作為擔(dān)保品進(jìn)行融資時，既要承擔(dān)原有股票價格變化帶來的風(fēng)險，又要承擔(dān)新投資股票帶來的風(fēng)險。更為重要的是，融資融券是有成本的，且成本比較高，如目前融資利率為7.86%，融券費率在9%10%之間。如果投資者選時選勢都不精準(zhǔn)的話，虧損可能會比較嚴(yán)重。

3.標(biāo)的證券風(fēng)險

《融資融券交易試點實施細(xì)則》規(guī)定，融券標(biāo)的證券品種可以是在交易所上市的股票、證券投資基金、債券及其他證券。滬深證券交易所將按規(guī)定確定融券標(biāo)的證券名單，券商可在交易所公布的融券標(biāo)的證券范圍內(nèi)進(jìn)一步選擇并相應(yīng)調(diào)整。但在融資融券試點初期，交易所已通過設(shè)置不同的折算率來嚴(yán)格控制標(biāo)的證券的風(fēng)險。例如，對價格波動相對較小的債券、基金與價格波動相對較大的股票，實行有較大差異的折算率；ST股票、暫停上市股票和權(quán)證等高風(fēng)險品種不宜作為擔(dān)保品使用，因此在折算率上規(guī)定為零（見表2）。投資者向券商借的錢只能用于買股票，按滬深交易所的規(guī)定，在試點期間，融資的錢只能在深證成指和上證50指數(shù)成份股中選擇，即只能在90只股票范圍內(nèi)進(jìn)行買賣。如果發(fā)生融資融券標(biāo)的證券范圍調(diào)整、標(biāo)的證券暫停交易或終止上市等情況，投資者將可能被券商提前了結(jié)融資融券交易。［3］

（三）融資融券業(yè)務(wù)可能會給金融體系的穩(wěn)定帶來一定威脅

融資融券交易是保證金交易，容易給金融市場帶來新的風(fēng)險和問題。如果有關(guān)制度設(shè)計不當(dāng)，監(jiān)管不力，融資融券就有可能會起到助漲助跌的作用。在融資融券交易中，操縱市場所需要的實際資金和證券數(shù)量比現(xiàn)金交易下小，故操縱市場將更為容易，市場的投機(jī)氣氛更濃，這也會加劇股票市場的波動。

表2 可充抵保證金證券品種及折算率7

四、防范風(fēng)險，促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)健康發(fā)展的措施

融資融券交易制度能否穩(wěn)妥、有序、健康地實施，風(fēng)險控制的有效性至關(guān)重要。

（一）券商應(yīng)增強(qiáng)自身實力，提高對風(fēng)險的控制能力

證券市場風(fēng)云變幻、風(fēng)險迭起，勢必要求券商具有完善的風(fēng)險控制機(jī)制和很強(qiáng)的風(fēng)險處理能力。

1.提高融資能力

向客戶融資融券的規(guī)模與券商的凈資本額有著密切的關(guān)系。為了增強(qiáng)競爭力，券商應(yīng)積極通過發(fā)行短期融資券和銀行間債券市場籌集短期資金，通過上市、兼并收購、債務(wù)融資等方式增加凈資本，以提高業(yè)務(wù)量，吸引優(yōu)質(zhì)客戶。

2.嚴(yán)格控制客戶信用風(fēng)險

融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險和收益與券商對客戶的授信額度、信用狀況、違約后抵押證券的價值密切相關(guān)。為控制券商開展融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險，就要科學(xué)評估客戶和抵押證券的信用情況，做到合理授信。券商要對客戶的資金實力、資產(chǎn)來源、信用狀況等進(jìn)行嚴(yán)格審查。要建立授信額度的指標(biāo)體系，根據(jù)該指標(biāo)體系確定客戶信用額度，防止信用額度過度膨脹以控制風(fēng)險。為限制風(fēng)險承受能力薄弱的投資者參與，要合理規(guī)定最低保證金限額，設(shè)置進(jìn)入壁壘。同時也要確定對單個客戶貸款的最高限額，防止操縱市場。建立擔(dān)保品逐日盯市系統(tǒng)和強(qiáng)制平倉制度，對風(fēng)險賬戶及時與客戶溝通，直至強(qiáng)行平倉。

3.提高對抵押資產(chǎn)的定價能力

提高信用交易中對抵押證券的定價能力是券商吸引客戶、增加盈利的重要保障。不同證券的質(zhì)量和價格波動相差很大，會直接影響融資融券的水平，因此券商必須對抵押證券進(jìn)行合理的定價分析，根據(jù)自身對證券的研究深度來確定折算率，減少因抵押資產(chǎn)貶值引發(fā)的風(fēng)險。

（二）投資者應(yīng)根據(jù)自身的風(fēng)險承受能力，謹(jǐn)慎參與

投資者在進(jìn)行融資融券交易前，應(yīng)當(dāng)充分了解融資融券的相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，尤其應(yīng)關(guān)注融資融券標(biāo)的證券、擔(dān)保品證券及其折算率等關(guān)鍵信息，做好風(fēng)險承受的心理準(zhǔn)備并掌握相關(guān)的風(fēng)險防范措施，謹(jǐn)慎參與。

1.深入了解各項法規(guī)制度和業(yè)務(wù)風(fēng)險

投資者在參與融資融券業(yè)務(wù)之前應(yīng)充分了解各項制度，如融資融券合同、交易限制、預(yù)警平倉、保持擔(dān)保比例、保證金、保證金比例等制度規(guī)定；還應(yīng)充分了解融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險，評估自己的風(fēng)險承受能力。因為融資融券交易利用財務(wù)杠桿放大了證券投資的盈虧比例，放大的比例與保證金比例和折算率密切相關(guān)，即保證金比例越低，折算率越高，融資融券交易的財務(wù)杠桿越高，客戶在可能獲得高收益的同時，可能承受的損失也越大。

2.具備一定的投資經(jīng)驗和抗風(fēng)險能力

融資融券業(yè)務(wù)具有專業(yè)性強(qiáng)、杠桿高、風(fēng)險大的特點，要求投資者在參與融資融券交易前，從事證券交易的時間在半年以上，證券投資經(jīng)驗豐富，具備較強(qiáng)的風(fēng)險承受能力。因此，投資者在從事融資融券業(yè)務(wù)前，應(yīng)對自己的風(fēng)險承受能力進(jìn)行客觀評判，并根據(jù)自己的實際情況，適當(dāng)減少融資融券授信額度申請，或部分使用授信額度以降低風(fēng)險。［4］投資者還要不斷研究市場趨勢，慎重選擇股票，注重流動性管理，在交易過程中全程監(jiān)控保證金水平，以保證其不低于所要求的維持保證金比例，及時掌握止損點，盡量避免強(qiáng)制平倉。

（三）完善監(jiān)管制度，健全金融市場調(diào)控機(jī)制

監(jiān)管層應(yīng)從風(fēng)險控制角度認(rèn)真審視融資融券業(yè)務(wù)試點的各項制度安排，密切關(guān)注和研究國際市場動態(tài)，論證券商融資融券試點的制度規(guī)定，分析研究各國融資融券業(yè)務(wù)的進(jìn)展，結(jié)合當(dāng)前形勢重新評估融資融券業(yè)務(wù)試點的風(fēng)險環(huán)節(jié)和應(yīng)對措施。在融資融券初期要適當(dāng)控制業(yè)務(wù)規(guī)模，時機(jī)成熟后再逐步擴(kuò)大。同時還要逐步完善融資融券交易環(huán)境，盡快建立健全融資融券的法律法規(guī)體系，通過制訂切實有效的措施，包括司法救助和訴訟保護(hù)，防止挪用等惡意侵害投資者權(quán)益的行為。

［1］ 陳崢嶸.股指期貨、融資融券的推出對券商的積極影響［J］.中國證券期貨，2008，（6）.

［2］ 深交所投資者教育中心.《深圳證券交易所融資融券交易試點實施細(xì)則》解讀［N］.上海證券報，2010-01-28（2）.

［3］ 上海證券交易所.融資融券交易試點實施細(xì)則［N］.中國證券報，2006-08-21（2）.

［4］ 連建明.投資者怎樣進(jìn)行融資融券？［N］.新民晚報，2010-03-23（4）.