關(guān)于我國(guó)期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的定位探索

摘 要:期貨公司除了從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之外，未來(lái)可從事期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)。本文立足于我國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀，在吸取了我國(guó)證券投資咨詢(xún)公司和美國(guó)商品交易顧問(wèn)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，分析了我國(guó)“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場(chǎng)特征，提出了期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的定位設(shè)想。

關(guān)鍵詞:期貨投資咨詢(xún);證券投資咨詢(xún);商品交易顧問(wèn);定位

中圖分類(lèi)號(hào):F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1003-5192(2010)02-0021-06

The Suggestion of Establishing China’s Futures Investment Consulting Institutions

WU Qi-you

(School of Management， University of Science Technology of China， Hefei 230026， China)

Abstract:Besides broking， the futures operating institutions can take consulting as another business activity in the future. According to nowadays domestic futures markets， the experiences of the China’s securities consulting agencies and the America’s Commodity Trading Advisors are helpful. Considering the markets characteristics of the transitional period in China， this paper suggests the establishment of futures investment consulting institutions.

Key words:futures investment consulting; securities investment consulting; commodity trading advisor; suggestion

1 引言

在國(guó)際市場(chǎng)上，期貨中介機(jī)構(gòu)由于具備多種類(lèi)別的金融中介職能，根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)在成熟的中介服務(wù)體系中自我定位，相互分工協(xié)作，不僅承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而且分解風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)期貨中介機(jī)構(gòu)優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)配置，期貨市場(chǎng)發(fā)揮發(fā)現(xiàn)價(jià)格和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的功能。

目前，我國(guó)的期貨中介機(jī)構(gòu)有期貨公司和介紹經(jīng)紀(jì)商(Introduce Broker)兩種類(lèi)型，而作為主要中介機(jī)構(gòu)的期貨公司，其金融中介職能有限，只能代理客戶(hù)交易結(jié)算從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。這與國(guó)際成熟市場(chǎng)上期貨中介機(jī)構(gòu)種類(lèi)繁多、功能齊全、業(yè)務(wù)豐富的現(xiàn)狀相差甚遠(yuǎn)。

期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)是除經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之外，期貨公司應(yīng)具備的基本業(yè)務(wù)。開(kāi)展期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)，有利于擴(kuò)大期貨市場(chǎng)信息供給，提高市場(chǎng)信息質(zhì)量;對(duì)投資者而言，在一定程度上可滿足部分投資者(特別是中小投資者)獲取期貨資訊的內(nèi)在需求，既能提供投資決策及分析判斷市場(chǎng)的信息，又能在一定程度上發(fā)揮投資者教育功能，促進(jìn)其理性投資。

制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，一種制度創(chuàng)新必須是在其預(yù)期凈收益大于預(yù)期凈成本的條件下才能被創(chuàng)造出來(lái)。期貨市場(chǎng)和期貨公司產(chǎn)生的根本原因在于有降低交易費(fèi)用的功能。具體是通過(guò)降低契約成本與履約成本;降低信息成本;減少風(fēng)險(xiǎn)成本，從而提高了市場(chǎng)的運(yùn)作效率。制度創(chuàng)新依照動(dòng)力方式和過(guò)程的不同，可分為誘致性變遷和強(qiáng)制性變遷。強(qiáng)制性變遷是由政府命令和法律引入實(shí)現(xiàn)，由于是自上而下的制度變遷，國(guó)家的作用至關(guān)重要。正是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制不斷深化的改革導(dǎo)致了現(xiàn)有制度外潛在收益的生成，為了獲取這些潛在收益，才有了期貨市場(chǎng)的制度創(chuàng)新[1]。

2 我國(guó)期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)現(xiàn)狀

2.1 關(guān)于期貨投資咨詢(xún)的法規(guī)

我國(guó)曾于1997年頒布《證券、期貨投資咨詢(xún)管理暫行辦法》。其中，關(guān)于期貨投資咨詢(xún)的規(guī)定，由于操作性不強(qiáng)，與實(shí)際脫節(jié)，未能在期貨市場(chǎng)上實(shí)施。

1999年頒布實(shí)施的《期貨交易管理暫行條例》，允許期貨公司在從事期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的同時(shí)，天然地取得“期貨信息咨詢(xún)、培訓(xùn)”業(yè)務(wù)資格，咨詢(xún)業(yè)務(wù)未有單獨(dú)發(fā)展。180余家期貨公司業(yè)務(wù)相同，同質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈，再?zèng)]有其他出路。

2007年修訂后頒布的《期貨交易管理?xiàng)l例》里，期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)與境內(nèi)期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、境外期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)并列，成為期貨公司可以發(fā)展的業(yè)務(wù)范圍。但由于期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的定位不明，這一業(yè)務(wù)創(chuàng)新資格也未被任何期貨公司取得。

2.2 期貨公司的相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展

實(shí)際情況是，期貨公司在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)之外，已經(jīng)走的更遠(yuǎn)。

一是提供免費(fèi)信息。我國(guó)的期貨行情信息有兩種傳遞途徑。一種是基本有償提供，在“交易所—信息服務(wù)商—期貨公司(會(huì)員)”里的環(huán)節(jié)有償，但在向客戶(hù)提供時(shí)有的公司有償，有的無(wú)償。另一種是無(wú)償提供，在“交易所—交易結(jié)算軟件商—期貨公司(會(huì)員)—客戶(hù)”里的所有環(huán)節(jié)都是無(wú)償?shù)摹Ｄ壳?，除了大連商品交易所和中國(guó)金融期貨交易所在做探索之外，“交易所—信息服務(wù)商—終端用戶(hù)”的期貨信息產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)模式在我國(guó)實(shí)現(xiàn)尚有距離，因?yàn)檎l(shuí)提供有償服務(wù)誰(shuí)就會(huì)失去客戶(hù)。

國(guó)外期貨市場(chǎng)各層級(jí)用戶(hù)大多都能從信息服務(wù)商處獲得從Level-1到Level-2、Level-3等不同深度內(nèi)容服務(wù)，這也是成熟市場(chǎng)的基本要求。2006年，期貨業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的期貨交易所如CME、CBOT、NYMEX、HKEX等，其期貨信息經(jīng)營(yíng)收入分別占總收入的7.24%、15.94%、12.80%、9.43%。而國(guó)內(nèi)期貨交易所的期貨信息經(jīng)營(yíng)收入未占總收入的1%，差距在20~50倍之間。

二是提供免費(fèi)咨詢(xún)和服務(wù)。絕大部分期貨公司設(shè)立研究部門(mén)，網(wǎng)站專(zhuān)欄時(shí)時(shí)更新，定期研究報(bào)告、投資策略免費(fèi)提供給潛在和現(xiàn)有客戶(hù)。甚至主動(dòng)分析客戶(hù)以往交易記錄，免費(fèi)幫助客戶(hù)尋找虧損原因?？傊?，提升咨詢(xún)和服務(wù)水平，已成為期貨公司吸引客戶(hù)的一種手段，甚至使某些無(wú)現(xiàn)貨商背景、券商背景等優(yōu)勢(shì)的期貨公司培養(yǎng)了一批忠誠(chéng)客戶(hù)。

三是提供各種方式的委托理財(cái)。在法規(guī)的模糊地帶，期貨公司是有操作空間的。

國(guó)外咨詢(xún)業(yè)務(wù)的贏利點(diǎn)，在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)上已被壓縮殆盡。期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)最關(guān)鍵的是要解決核心盈利模式問(wèn)題。

2.3 規(guī)范期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的必要性

投資咨詢(xún)行業(yè)的誕生源于信息的復(fù)雜性。投資者無(wú)法取舍大量復(fù)雜信息，需要借助咨詢(xún)公司的分析過(guò)程來(lái)完成投資決策。

雖然現(xiàn)有的60余萬(wàn)期貨投資者隊(duì)伍相對(duì)較小、商品期貨操作相對(duì)簡(jiǎn)單，但不能以此否認(rèn)規(guī)范期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的必要性和發(fā)展前景。

首先，明確合規(guī)和違規(guī)的邊界，可提高期貨市場(chǎng)信息質(zhì)量，增進(jìn)市場(chǎng)定價(jià)效率和透明度，也增加違規(guī)成本。其次，滿足個(gè)人投資者需求。在以散戶(hù)為主的市場(chǎng)格局下，大量中小投資者缺乏入市經(jīng)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，信息來(lái)源渠道不暢，沒(méi)有能力和精力從事市場(chǎng)分析，客觀上存在一個(gè)巨大的期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的需求市場(chǎng)。另外，專(zhuān)設(shè)期貨投資咨詢(xún)公司能使這一業(yè)務(wù)具有獨(dú)立性和公正性。當(dāng)本公司大多客戶(hù)持有某一期貨品種量較大時(shí)，有的期貨公司出于主觀考慮，往往做出對(duì)自己有利的分析判斷。有的公司出于風(fēng)險(xiǎn)防范和爭(zhēng)取傭金收入最大化考慮，要求一邊說(shuō)漲，一邊說(shuō)跌，或者要求今天看漲，明天看跌，讓客戶(hù)頻繁短線交易。以上現(xiàn)狀在專(zhuān)業(yè)期貨咨詢(xún)公司里可以避免。

3 美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)

3.1 CTA概況

美國(guó)承擔(dān)期貨投資咨詢(xún)角色的是商品交易顧問(wèn)(Commodity Trading Advisor，簡(jiǎn)稱(chēng)CTA)，商品交易顧問(wèn)意指:(1)為獲取報(bào)酬或利益，直接或間接通過(guò)出版物、書(shū)信或電子媒介向他人提供下列有價(jià)值的可行性交易指導(dǎo)，①根據(jù)合約市場(chǎng)或衍生交易執(zhí)行機(jī)構(gòu)的規(guī)則做出的或?qū)⒁龀龅倪h(yuǎn)期交割商品的合約買(mǎi)賣(mài);②受授權(quán)的商品期權(quán);③受授權(quán)的杠桿交易;(2)獲得報(bào)酬或利益，以及作為常規(guī)業(yè)務(wù)，發(fā)表或傳播解析關(guān)于(1)項(xiàng)所指的活動(dòng)報(bào)告[2]。

被稱(chēng)為CTA的職業(yè)基金經(jīng)理所管理的基金叫“管理性期貨”(Managed Futures)。但是CTA不能公開(kāi)發(fā)行基金份額，必須嚴(yán)格地向投資者揭示風(fēng)險(xiǎn)，還要將管理賬戶(hù)的業(yè)績(jī)定期上報(bào)監(jiān)管機(jī)構(gòu)供檢查并公布。

一個(gè)商品基金(Commodity Pool)里可以有多個(gè)CTA，每個(gè)CTA管理一部分資金。CTA受聘于商品基金經(jīng)理(Commodity Pool Operator，簡(jiǎn)稱(chēng)CPO)，投資者將資金投資于CPO。或者，投資者個(gè)人可直接雇傭一個(gè)或多個(gè)CTA來(lái)管理其資金。CTA對(duì)“管理性期貨”進(jìn)行具體的交易操作，決定具體投資策略。投資者將資金交由CTA管理，實(shí)際上相當(dāng)于購(gòu)買(mǎi)了CTA的交易技能，其好處在于免去公募和私募基金的管理費(fèi)。

CTA既交易商品期貨也交易金融期貨。許多CTA采取相當(dāng)技術(shù)化和系統(tǒng)化的方法來(lái)交易，其他的則選擇更為依托基本面和更能機(jī)動(dòng)抉擇的交易方法。一些CTA集中于特定的期貨市場(chǎng)，諸如農(nóng)產(chǎn)品、貨幣或者金屬，但大部分分散于各種市場(chǎng)。

基金或投資者個(gè)人支付給CTA的費(fèi)用包括固定咨詢(xún)費(fèi)和業(yè)績(jī)激勵(lì)費(fèi)兩部分。固定咨詢(xún)費(fèi)以CTA所管理基金投資組合凈值的0~3%計(jì)算;業(yè)績(jī)激勵(lì)費(fèi)以CTA所管理的投資組合使得基金產(chǎn)生凈增值的一定百分比來(lái)進(jìn)行支付，一般在10%~30%之間。

期貨中介機(jī)構(gòu)既有專(zhuān)營(yíng)CTA業(yè)務(wù)的，又有把CTA業(yè)務(wù)與期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、商品基金經(jīng)理業(yè)務(wù)、中間介紹業(yè)務(wù)形成各種組合的。截至2008年11月底，在美國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)(NFA)注冊(cè)的期貨中介機(jī)構(gòu)共有3802家，其中896家專(zhuān)營(yíng)CTA業(yè)務(wù)，有926家兼營(yíng)CTA業(yè)務(wù)。

3.2 CTA的優(yōu)勢(shì)

根據(jù)巴克萊集團(tuán)的數(shù)據(jù)，截至2008年3月，世界期貨市場(chǎng)上比較活躍的CTA有927家，對(duì)沖基金5727家。雖然期貨市場(chǎng)比證券市場(chǎng)有更高的風(fēng)險(xiǎn)性，但“管理型期貨”在同等回報(bào)率下的風(fēng)險(xiǎn)并不比在證券市場(chǎng)高?！肮芾硇推谪洝比諠u受到市場(chǎng)青睞的原因在于其分散投資風(fēng)險(xiǎn)的能力上。

從美國(guó)市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，CTA與期貨市場(chǎng)上的個(gè)人投資者相比具有三大優(yōu)勢(shì):一是CTA具有明確的長(zhǎng)期一致的投資策略，以及資金管理和風(fēng)險(xiǎn)控制體系;二是CTA會(huì)持續(xù)不斷地監(jiān)控市場(chǎng)，分析市場(chǎng)的價(jià)格變化所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)，從而在相對(duì)恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)投資或減少風(fēng)險(xiǎn)頭寸;三是CTA有著嚴(yán)格的交易紀(jì)律，可以避免投資者心理波動(dòng)對(duì)交易策略效果的影響。

利用“管理期貨”理念，以賬戶(hù)模式代客理財(cái)，是投資者迅速進(jìn)入期貨市場(chǎng)的重要手段，既可降低個(gè)人期貨投資風(fēng)險(xiǎn)，提高盈利率，又可設(shè)計(jì)投資組合，靈活應(yīng)用金融衍生工具，回避現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

CTA的發(fā)展不僅為個(gè)人投資者減少期貨投資風(fēng)險(xiǎn)提供了途徑，而且也成為銀行、對(duì)沖基金、共同基金及養(yǎng)老保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者分散風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)展投資組合有效邊界的工具。相應(yīng)地，對(duì)于美國(guó)金融期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，隨著市場(chǎng)結(jié)構(gòu)多元化，部分個(gè)人投資者將期貨投資委托CTA等專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)操作，使市場(chǎng)不成熟所造成的交易風(fēng)險(xiǎn)也被大大降低。

“管理型期貨”是期貨投資基金的過(guò)渡形式。

3.3 對(duì)CTA的監(jiān)管要求

2000年修訂的《期貨交易法》規(guī)定，所有的CTA都必須在美國(guó)期貨管理委員會(huì)(CFTC)登記注冊(cè);登記有效期為一年，過(guò)期需重新登記;保持帳冊(cè)和記錄至少3年，定期向CFTC提交，或接收CFTC、司法部代表的檢查;應(yīng)向客戶(hù)充分披露其期貨頭寸;定期向所有參與者提供會(huì)計(jì)報(bào)告，報(bào)告里應(yīng)包括參與人有利益關(guān)系的所有交易賬戶(hù)的完整信息。

CTA不準(zhǔn)欺詐客戶(hù);不能以任何方式明示或暗示某CTA或其從業(yè)人員已得到美國(guó)或其他機(jī)構(gòu)、官員的贊助、推薦或同意，或者該機(jī)構(gòu)或人員的能力和資格已得到認(rèn)可。

《聯(lián)邦條例法典第17章——商品期貨及證券交易》[3]規(guī)定，CTA不能接收現(xiàn)有或潛在客戶(hù)的資金、證券等以CTA的名義去購(gòu)買(mǎi)、保證任何客戶(hù)的利益。對(duì)潛在客戶(hù)的披露文件、風(fēng)險(xiǎn)揭示聲明、業(yè)績(jī)披露、記錄保存、廣告等有詳盡的要求，但是當(dāng)客戶(hù)是“有勝任能力的合格投資者”(Qualified Eligible Persons)時(shí)，對(duì)CTA的一些要求可以豁免。

CTA必須成為美國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)(NFA)的會(huì)員，定期向NFA提交報(bào)告，進(jìn)行信息披露。

簡(jiǎn)單地說(shuō)，美國(guó)的CTA履行的是資產(chǎn)管理的職能。如果借鑒美國(guó)的模式，實(shí)際上就是把我國(guó)對(duì)期貨產(chǎn)品的委托理財(cái)規(guī)范化、陽(yáng)光化。

4 我國(guó)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的失敗教訓(xùn)

我國(guó)設(shè)有投資咨詢(xún)公司開(kāi)展證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)，但經(jīng)過(guò)實(shí)踐檢驗(yàn)，其業(yè)務(wù)定位是失敗的。這是探索期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的前車(chē)之鑒。

因業(yè)務(wù)模式取向不同，自2002年起我國(guó)的證券咨詢(xún)機(jī)構(gòu)逐漸分為財(cái)務(wù)顧問(wèn)和會(huì)員制兩類(lèi)。財(cái)務(wù)顧問(wèn)類(lèi)咨詢(xún)機(jī)構(gòu)為上市或非上市公司在關(guān)聯(lián)交易、股權(quán)分置改革、企業(yè)改制、資產(chǎn)重組、境外上市等方面提供專(zhuān)業(yè)鑒證和服務(wù)。會(huì)員制咨詢(xún)機(jī)構(gòu)為會(huì)員提供具體的股票操作建議，收取會(huì)員費(fèi)。會(huì)員制業(yè)務(wù)于2001、2002年由臺(tái)灣人引入內(nèi)地證券咨詢(xún)行業(yè)，由于投入小、見(jiàn)效快、操作簡(jiǎn)單、易于模仿，迅速在全國(guó)咨詢(xún)機(jī)構(gòu)中得到推廣。

就財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)而言，雖然咨詢(xún)機(jī)構(gòu)具有業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)和資源，但規(guī)模小、實(shí)力弱。同券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所相比，缺乏類(lèi)似保薦、承銷(xiāo)、審計(jì)等的法定業(yè)務(wù)，外加大量無(wú)資格的咨詢(xún)機(jī)構(gòu)加入競(jìng)爭(zhēng)，只能在夾縫中求生存。

會(huì)員制業(yè)務(wù)模式的核心是營(yíng)銷(xiāo)，公司通過(guò)對(duì)投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的商業(yè)性包裝，夸大宣傳投資業(yè)績(jī)，明示、暗示投資收益，誘騙公眾投資者入會(huì)以實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)收入和盈利目標(biāo)。2004年個(gè)別投資咨詢(xún)公司的會(huì)費(fèi)收入超過(guò)1億元，稅后利潤(rùn)超過(guò)3000萬(wàn)元，其他各咨詢(xún)公司紛紛效仿。為了迅速占領(lǐng)市場(chǎng)、快速獲利，各公司手法無(wú)其不用，欺詐色彩越來(lái)越濃，最終發(fā)展成為有組織、跨地域的證券咨詢(xún)欺詐團(tuán)伙，為誘騙投資者入會(huì)甚至不惜操縱市場(chǎng)。目前，會(huì)員制業(yè)務(wù)在全國(guó)部分地區(qū)已經(jīng)完全停止，各證券咨詢(xún)機(jī)構(gòu)在注冊(cè)地和分支機(jī)構(gòu)所在地之外不得開(kāi)展業(yè)務(wù)。專(zhuān)營(yíng)證券咨詢(xún)機(jī)構(gòu)的制度設(shè)計(jì)徹底失敗。究其原因，本人認(rèn)為主要有四:

第一，與證券公司的業(yè)務(wù)重疊。在《證券法》里，證券公司的業(yè)務(wù)范圍已經(jīng)包括“證券投資咨詢(xún)”和“與證券交易、證券投資活動(dòng)有關(guān)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)”。證券咨詢(xún)機(jī)構(gòu)沒(méi)有核心競(jìng)爭(zhēng)力，沒(méi)有生存空間。會(huì)員制業(yè)務(wù)增長(zhǎng)來(lái)源于大范圍、高密度的營(yíng)銷(xiāo)，而非建立在為客戶(hù)提供具有實(shí)質(zhì)價(jià)值的信息產(chǎn)品基礎(chǔ)上。虛假宣傳、欺詐誘騙客戶(hù)、一次性收費(fèi)輕易獲得增量客戶(hù)、服務(wù)質(zhì)量難以評(píng)價(jià)等業(yè)務(wù)固有缺陷，使會(huì)員制業(yè)務(wù)最終變成“圈錢(qián)”游戲。財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)的法律地位不明確，市場(chǎng)份額較小，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，陷入價(jià)格降低—資源投入不足—研究水平降低—行業(yè)地位下降—價(jià)格進(jìn)一步降低的“怪圈”。

第二，進(jìn)入門(mén)檻過(guò)低、實(shí)力弱，股東盈利沖動(dòng)較大。目前，證券投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)的最低注冊(cè)資本是100萬(wàn)元人民幣，會(huì)員制機(jī)構(gòu)實(shí)收資本不得低于500萬(wàn)元。在法制環(huán)境不完善時(shí)，投資成本低必然造成:股東謀求盈利的沖動(dòng)比較大;更易出現(xiàn)治理不善、內(nèi)控制度缺失等;人才培養(yǎng)和使用受短期利益驅(qū)動(dòng)，執(zhí)業(yè)人員素質(zhì)差，出現(xiàn)大量違背職業(yè)道德和規(guī)范的行為。

第三，監(jiān)管層次比較單一，過(guò)于倚重行政監(jiān)管，尚未形成有效的多層次監(jiān)管體系。表現(xiàn)在:廣告監(jiān)管缺位，對(duì)部分禁止性廣告缺乏具體規(guī)定，也缺乏有效機(jī)制查處和制裁虛假?gòu)V告行為;忽視證券咨詢(xún)主體對(duì)投資者的披露義務(wù)，未能發(fā)揮投資者監(jiān)督作用;自律監(jiān)管松散，證券分析師定位不清晰，難以差異化監(jiān)管，從業(yè)人員缺乏嚴(yán)格的淘汰機(jī)制。

第四，法律約束軟化。法律規(guī)范存在大量空白和模糊之處。對(duì)于咨詢(xún)主體的義務(wù)缺乏細(xì)致規(guī)定;對(duì)投資者權(quán)益的救濟(jì)沒(méi)有配套規(guī)定;民事賠償處罰偏輕，操作性和執(zhí)行力較弱[4]。

從以上可以看出，與證券公司業(yè)務(wù)重疊是導(dǎo)致證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)失敗最致命的因素。因此，在定位期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)時(shí)，就應(yīng)著力避免與現(xiàn)有期貨公司服務(wù)內(nèi)容的重疊。

5 我國(guó)“新興加轉(zhuǎn)軌”階段資本市場(chǎng)特點(diǎn)

探討我國(guó)期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)，不能脫離我國(guó)“新興加轉(zhuǎn)軌”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段。此階段資本市場(chǎng)特點(diǎn)主要有以下幾方面:

第一，投資者的非理性等人文心理因素。對(duì)于發(fā)展中國(guó)家的中小投資者來(lái)說(shuō)，收入低、投資渠道有限、整體文化、知識(shí)素質(zhì)和教育水平偏低;相對(duì)缺乏經(jīng)驗(yàn)，心理承受力相對(duì)虛弱……隱約其后的種種民族、歷史、文化的心理沉淀，昭示著市場(chǎng)整體文化和個(gè)體心理不成熟，對(duì)信息存在較大的依賴(lài)(不一定信賴(lài))和盲從。即使是機(jī)構(gòu)投資者也有明顯的散戶(hù)特征。

第二，較為普遍、嚴(yán)重的信息失靈。新興國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平?jīng)Q定其經(jīng)濟(jì)信息化程度低下和信息產(chǎn)業(yè)不發(fā)達(dá)，加上信息法規(guī)制度不健全和壟斷、操縱、欺詐等行為的人為影響，使得新興市場(chǎng)遍布嚴(yán)重的信息差別和信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象。

第三，社會(huì)信用文化和誠(chéng)信缺失，投資者道德與價(jià)值判斷標(biāo)準(zhǔn)失衡。體現(xiàn)為投資行為選擇趨向非理性和偏好投機(jī)賭博的心態(tài)，追求利益不擇手段，回避道德與制度約束，輕視風(fēng)險(xiǎn)和法規(guī)意識(shí)，中介機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者缺乏誠(chéng)信和社會(huì)責(zé)任感。

第四，新興市場(chǎng)的外部效應(yīng)相對(duì)更大。金融體系的不健全和不透明、法制建設(shè)滯后和監(jiān)管不力等內(nèi)、外因的共同作用使得在新興國(guó)家市場(chǎng)上，存在著危及社會(huì)秩序和政治穩(wěn)定的可能性。新興市場(chǎng)外部性的特殊表象反映在整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)更容易受到市場(chǎng)波動(dòng)的沖擊，更敏感于市場(chǎng)變化，從而產(chǎn)生更廣泛、更深刻、更全方位的外部影響。監(jiān)管部門(mén)要把目光投射到更為廣闊的金融系統(tǒng)乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體的各個(gè)方位和各個(gè)層面，并把市場(chǎng)穩(wěn)定乃至社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定視為首要監(jiān)管目標(biāo)之一。

第五，政府監(jiān)管部門(mén)相應(yīng)奉行更多“家長(zhǎng)主義”監(jiān)管原則。積極培育和教育普通投資者，推動(dòng)機(jī)構(gòu)投資者的形成;在現(xiàn)行法規(guī)制度缺省狀態(tài)下采用行政手段以扼制不良行為;在市場(chǎng)運(yùn)行的早期采取更嚴(yán)厲、更直接的干預(yù)手段;直接參與市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的構(gòu)建與完善……總之，監(jiān)管者必須花費(fèi)更多的精力，致力于保證與市場(chǎng)相關(guān)的各類(lèi)金融中介機(jī)構(gòu)的償付能力和穩(wěn)定性[5]。

種種的市場(chǎng)、投資者及監(jiān)管者的特點(diǎn)決定了期貨投資咨詢(xún)的業(yè)務(wù)設(shè)計(jì)須是相對(duì)安全、穩(wěn)健、謹(jǐn)慎的，并考慮社會(huì)責(zé)任問(wèn)題。

6 期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)定位設(shè)想

與證券投資相比，期貨投資風(fēng)險(xiǎn)更高、專(zhuān)業(yè)性更強(qiáng)，客觀上更需要發(fā)展專(zhuān)家型的咨詢(xún)業(yè)務(wù)。有證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的失敗教訓(xùn)，如何在“新興加轉(zhuǎn)軌”的大背景下，既借鑒美國(guó)的有益經(jīng)驗(yàn)，又發(fā)展自己的期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)呢?

現(xiàn)有法規(guī)允許期貨公司申請(qǐng)期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)，也未禁止專(zhuān)設(shè)期貨投資咨詢(xún)公司。無(wú)論這一業(yè)務(wù)最終放在哪種期貨中介機(jī)構(gòu)里，必須做到定位不能重疊。如果扶持專(zhuān)業(yè)期貨投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)，那么對(duì)期貨公司目前進(jìn)行中的主要咨詢(xún)業(yè)務(wù)應(yīng)有明確限制。如果期貨公司從事這一業(yè)務(wù)，需要解決獨(dú)立性和公正性問(wèn)題。

業(yè)務(wù)定位可做如下探索:

一是借鑒美國(guó)商品交易顧問(wèn)CTA管理客戶(hù)賬戶(hù)的經(jīng)驗(yàn)。短期內(nèi)提高個(gè)人投資者的期貨投資專(zhuān)業(yè)水平難以達(dá)到。相對(duì)來(lái)說(shuō)，引入CTA為投資者提供交易建議或直接管理賬戶(hù)更為容易。不僅中小投資者可參與“管理型期貨”，機(jī)構(gòu)投資者也可通過(guò)此渠道參與期貨。期貨專(zhuān)家理財(cái)具有客觀的市場(chǎng)需求。早期，可通過(guò)設(shè)定門(mén)檻圈定一個(gè)投資者范圍。無(wú)論選擇的是哪類(lèi)投資者群體，都能優(yōu)化我國(guó)期貨市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)，改善目前機(jī)構(gòu)投資者不足期貨客戶(hù)總數(shù)5%的窘境，也為設(shè)立真正意義的期貨投資基金奠定基礎(chǔ)。

由于法規(guī)限制，期貨公司不能直接開(kāi)展委托理財(cái)業(yè)務(wù)。以期貨公司設(shè)立子公司的形式，開(kāi)展CTA業(yè)務(wù)具有可行性和可操作性。期貨公司在資本實(shí)力、組織結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)控制、內(nèi)部流程設(shè)計(jì)上已經(jīng)具備了管理專(zhuān)營(yíng)CTA業(yè)務(wù)子公司的能力。但是，期貨公司與子公司之間必須設(shè)置嚴(yán)格的防火墻制度，并從法律上明確兩者的責(zé)權(quán)利關(guān)系。客戶(hù)開(kāi)戶(hù)、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控以及資金劃撥都在期貨公司，子公司在建立和實(shí)施嚴(yán)格的業(yè)務(wù)規(guī)范和內(nèi)控制度基礎(chǔ)上，承擔(dān)賬戶(hù)的操作管理職能[6]。

設(shè)立CTA還要考慮募集資金的管理問(wèn)題。可利用信托投資公司發(fā)行信托產(chǎn)品等方式，來(lái)管理募集到的資金。

二是以期貨投資分析軟件和信息數(shù)據(jù)庫(kù)的開(kāi)發(fā)與銷(xiāo)售為經(jīng)營(yíng)模式?？衫脤?duì)各品種的理論、經(jīng)驗(yàn)研究形成的多個(gè)數(shù)學(xué)模型和數(shù)量化分析，總結(jié)一套投資市場(chǎng)理性分析工具為客戶(hù)提供智能化投資組合管理，包括資產(chǎn)配置、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、投資組合優(yōu)化和套利策略，并通過(guò)數(shù)據(jù)分析進(jìn)行未來(lái)價(jià)格預(yù)測(cè)。

此類(lèi)業(yè)務(wù)“瞄準(zhǔn)”機(jī)構(gòu)投資者是有市場(chǎng)的。但其前提是，我國(guó)期貨市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者已“浮出水面”。日后，CTA做深、做細(xì)、做精，也會(huì)有此方面的需求。

期貨行情信息由“無(wú)償”轉(zhuǎn)向“有償” 提供給期市投資者，優(yōu)化信息服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈條，形成供應(yīng)—加工增值—最終用戶(hù)的產(chǎn)業(yè)鏈模式大有文章可做。投資咨詢(xún)和信息服務(wù)功能的重疊，可滿足市場(chǎng)不同類(lèi)型投資者的差異化需求。但在這種模式下，無(wú)資格的軟件公司、技術(shù)公司如為推銷(xiāo)軟件、產(chǎn)品而不負(fù)責(zé)任地進(jìn)行咨詢(xún)，可能給市場(chǎng)帶來(lái)混亂。

三是與中間介紹業(yè)務(wù)IB捆綁。目前只允許證券公司從事IB業(yè)務(wù)，法人居間人、自然人居間人沒(méi)有獲得IB業(yè)務(wù)資格，制度設(shè)計(jì)上仍然是空白。但法人和自然人居間人在行業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期存在是不爭(zhēng)的事實(shí)。居間人存在的合理性之一就是承擔(dān)了一定的客戶(hù)咨詢(xún)、服務(wù)功能。

待法人居間人的身份合法化后，與期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)捆綁，不但使投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)有固定的客戶(hù)資源，為客戶(hù)提供配套服務(wù)，而且通過(guò)業(yè)務(wù)協(xié)作，發(fā)揮綜合經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。自然人居間人的管理已經(jīng)是個(gè)大問(wèn)題，在規(guī)范前不適宜對(duì)其發(fā)展。

提供研究分析報(bào)告、擔(dān)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)管理顧問(wèn)、為客戶(hù)個(gè)性化診斷、專(zhuān)業(yè)培訓(xùn)服務(wù)等業(yè)務(wù)當(dāng)然也可考慮，但要求期貨公司立即停止提供這些現(xiàn)有的免費(fèi)增值服務(wù)，恐不是一朝一夕能解決的。

7 結(jié)束語(yǔ)

經(jīng)過(guò)多年的基礎(chǔ)性制度建設(shè)，我國(guó)期貨市場(chǎng)基礎(chǔ)夯實(shí)，具備了應(yīng)對(duì)和化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)期貨公司產(chǎn)品創(chuàng)新、業(yè)務(wù)創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新。由于期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)是期貨公司的法定業(yè)務(wù)，何時(shí)開(kāi)展、怎么開(kāi)展終會(huì)有答案。深入挖掘期貨投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的內(nèi)涵和可能性，是期貨公司、期貨市場(chǎng)做大做強(qiáng)不可回避的。

參 考 文 獻(xiàn):

[1]殷曉峰.轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中的期貨制度創(chuàng)新論[M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2001.88-92.

[2]上海期貨交易所“境外期貨法制研究”課題組.美國(guó)期貨市場(chǎng)法律規(guī)范研究[M].北京:中國(guó)金融出版社，2007.90-91.

[3]Code of Federal Regulations Title 17:Commodity and Securities Exchanges[EB/OL].http://www.gpoaccess.gov/，2001-04-01.

[4]深圳證券交易所綜合研究所.我國(guó)證券投資咨詢(xún)問(wèn)題研究[DB/OL].證券期貨報(bào)告數(shù)據(jù)庫(kù)，2007.08-16.

[5]郄永忠.新興證券市場(chǎng)監(jiān)管特性的理論剖析[DB/OL].國(guó)研網(wǎng)，2004-02-03.

[6]馬文勝，葉燕武.關(guān)于設(shè)立期貨機(jī)構(gòu)投資者的可行性分析[N].期貨日?qǐng)?bào)，2009-05-08(4).