家族信托,并非完美的股權設計

以家族信托基金控股企業(yè)有利有弊，其利在于可以有效集中股權、適當降低遺產稅，但其中部分設計也可能阻塞解決家族爭端的出路，并導致家族成員吃大鍋飯的問題，為此，創(chuàng)立人必須完善信托的治理機制。

家族如何設置股權機制以有效控制企業(yè)，是家族企業(yè)永續(xù)經營的重要課題。通過慈善基金會、家族信托基金等機構控股企業(yè)的模式如今頗為流行，然而，這些看似專業(yè)化的做法其實并不是萬靈藥或放諸四海皆準，企業(yè)家必須考慮家族、企業(yè)與環(huán)境等多方面因素，權衡得失后再作決定。

慈善基金會的多重功能

近年中國民營企業(yè)掀起了成立慈善基金會的熱潮。2009年3月，福耀玻璃（600660）董事長曹德旺宣布，捐出家族所持福耀玻璃股份的58.8%（約占公司總股本的29.5%，市值約35億元），成立河仁基金會。曹德旺表示，基金會能代替他行使福耀玻璃大股東的權責，并且可以通過高拋低吸投資股票，但基金所持福耀玻璃股權的上下浮動范圍不能超出入股時比例的10%。

更早創(chuàng)立的老牛基金會，則由牛根生在2005年捐出家族名下價值10億元的蒙牛乳業(yè)（02319.HK）股份（約占公司總股本的10%）成立。這些股份的所有權屬于基金會，牛氏家族成員不能繼承，但可以透過基金掌握股份的表決權并出任蒙牛的重要職位，如董事長。至于股利收益，在牛根生有生之年，51%歸老?；饡?9%歸其個人；之后則100%歸老牛基金會，其家人只領取相當于京滬穗三地平均工資的生活費。不過，蒙牛如今已被中糧收購，以慈善基金控股企業(yè)的設想已不存在。

河仁基金會、老牛專項基金等企業(yè)家捐資成立的機構，除發(fā)揮企業(yè)家回饋社會的慈善功能、有助家族與企業(yè)樹立良好形象外，還因為機構名下的企業(yè)股權不得或不易轉讓或出售，對家族長期控制企業(yè)有關鍵性的作用。

家族信托基金也可緊鎖企業(yè)股權

除了慈善基金會外，不少企業(yè)家以家族信托基金（family trust）控股企業(yè)。信托是一種財產法律關系（圖1），委托人（settlor，即財產所有人）將信托財產（trust property）移轉予受托人（trustee），受托人依照信托本旨為受益人（beneficiary）的利益或特定的目的管理或處分信托財產。信托可分為公益及私人兩種，其主要分別在于受益人的不同。公益信托的受益人為不特定的大眾，而私人信托則為私人的利益而設。

大多數(shù)的家族信托都是私人信托。因屬私益性質，家族后代可根據(jù)委托人設下的分配法則獲取信托股權收益，保障自己的生活，而不像在公益信托與公益基金會下，家族成員會喪失股權的收益。當然，家族也可以通過家族信托開展公益事業(yè)，進行慈善活動。更重要的是，委托人常常在信托契約或意愿書中設立家族財產不可分割和轉讓或信托不可撤銷的條款。因此，家族信托也有緊鎖企業(yè)股權的功能。不少香港家族如長江實業(yè)的李嘉誠家族、恒基的李兆基家族、新鴻基地產（簡稱“新地”）的郭氏家族等，都使用家族信托來控股企業(yè)。

在中國內地，家族信托亦開始被引進。例如，1997年成立的雅居樂集團，原本由陳氏兄弟分別持股，陳卓林和陳卓賢為集團主席及副主席；陳卓雄、陳卓喜和陳卓南三人為執(zhí)行董事和高級副總裁；陳卓林夫人陸倩芳為聯(lián)席總裁，她在雅居樂的人脈關系中非常重要，有報道指她出身中山名門，主要負責雅居樂的營銷。為完成2005年12月赴香港上市的目標，陳氏家族將集團業(yè)務進行了重組，于2005年7月在開曼群島成立了雅居樂地產（03383.HK），并將分散的家族股權集中后注入一間名為Top Coast的投資公司，以其作為陳氏家族信托的受托人，陳氏五兄弟及陸倩芳為其受益人。目前，Top Coast仍擁有雅居樂地產60.8%的股權，為其第一大股東，能直接參與股東大會和董事會的決策。陳氏家族透過家族信托實現(xiàn)了股權集中。

信托堪稱保護家族無形資產的重要機制。以家族信托控股企業(yè)的主要優(yōu)勢，是可以有效集中股權，幫助家族后代維護家族與企業(yè)的特殊資產。家族的核心理念、政商關系等特殊資產，與創(chuàng)辦家族難以分割，家族成員必須積極參與企業(yè)管理，才能發(fā)揮這些資產的潛在價值。假若家族事業(yè)擁有價值甚高的特殊資產作為其競爭優(yōu)勢，那么無論從創(chuàng)辦家族還是其他企業(yè)相關者的利益看，都應該由家族成員繼續(xù)經營，家族可以通過家族信托緊鎖企業(yè)股權；反之，家族經營的必要性低，此舉的益處就很少。

信托節(jié)稅效益有限

我們常聽到家族信托的優(yōu)點是節(jié)省遺產稅（estate tax），那么，稅務專家為我們量身打造的家族信托的節(jié)稅效益有多大呢？

在一些高稅率的國家如美國，遺產稅率可以高達45%，如果遺產在企業(yè)家生前轉移至家族信托，的確可以免繳遺產稅；但是，在財產轉移至家族信托時，需繳付贈與稅（gift tax），而美國的贈與稅率跟遺產稅率一樣，可達45%。當然，人們可以選擇每年進行小額轉移（每年1.1萬美元以下的轉贈是免稅的），這對小家庭而言是可行的，但對于需轉移巨額財富的家族而言并不實際。

不過，家族信托在節(jié)稅方面也并非一無是處，家族財產一旦放進家族信托內，家族成員就會喪失法律上的所有權（legal ownership），日后再也不用繳納遺產稅，長遠而言，這還是比將財產代代贈與劃算。中國香港已于2006年廢除遺產稅，所以家族信托企業(yè)股權已沒有節(jié)稅的作用。內地目前沒有遺產稅及贈與稅，但將來不乏開征這些稅項的可能，家族同樣可以通過家族信托使財產免受日后稅務政策改變的影響。

家族信托的兩大副作用

雖然家族信托正被越來越廣泛地使用，但它并不是完美的股權設置工具。其中的部分設計不僅可能阻塞解決家族爭端的出路，還會引起類似吃大鍋飯的問題。

家族和諧，是家族企業(yè)成功的基石，亦是家族信托成功的前提。企業(yè)股權的設置，必須考慮其是否有助于解決紛爭，促進或恢復家族和諧。由家族成員直接持股，家族成員間可由股權轉讓解決紛爭，內斗總有機會停止；反觀家族信托這類機構的規(guī)章，往往會明文禁止股權轉讓，從而阻塞甚至封閉了這一出路，并且，要把信托基金解散相當困難。新地郭氏兄弟的紛爭便凸顯了這一問題。

郭氏家族以信托基金的形式持有新地的42%股權，郭鄺肖卿女士及其三個兒子是基金受益人。有報道指，新地創(chuàng)始人郭德勝當初成立信托基金，是希望三個兒子共同進退，所以定下條款“股份不能賣”。若真有此事，三兄弟就不能以分家來解決爭端。在此僵局下，三兄弟為了新地控制權而鬧上法庭，擾攘多時，新地股價大幅下挫，直至其母出面制止爭端，事件才暫告停歇。至于未來如何避免可能的家族爭執(zhí)再次影響公司運作，減低當初捆綁式控股機制的設計對家族事業(yè)的不利影響，仍有待郭氏家族繼續(xù)努力。

難以解決家族紛爭之外，家族信托也可能導致家族成員對企業(yè)竭澤而漁。一般而言，當經濟資源由社區(qū)成員共有時，成員們傾向于爭先恐后把它據(jù)為己有，以爭取最大的個人利益，由此導致的最壞情況是資源被過度使用，過早耗竭。這好比湖里的魚是湖邊人家共有的資源，但居民們傾向將它們盡量盡早捕獲，擔心慢人一步漁獲就少了。人同此心之下，由于過度捕獵，未來的居民子孫便會無魚可捕。類似的情況也可能發(fā)生在家族信托的資產上。信托的資產，包括家族企業(yè)，為現(xiàn)在以及后代家族成員共同擁有，但現(xiàn)在的家族成員可能傾向盡量以各種方式提早提領其中資源，卻忽略企業(yè)長遠的發(fā)展。當家族成員越來越多時，這種竭澤而漁的情況便越見嚴重。

由此可見，家族信托的負面影響不容輕視。也許家族結構比較簡單、成員比較少時，情況尚可控制，但當家族愈大、受益人愈多時，信托所產生的“官僚架構”就會成為一個負累。我們對216家香港上市家族公司的控股機制及其業(yè)績表現(xiàn)的研究表明，其中1/3的企業(yè)以家族信托的形式控股（表1），而它們的業(yè)績并不比家族成員直接持股的企業(yè)好。

更值得關注的是，在家族成員眾多及容易發(fā)生摩擦的關鍵時刻，家族信托控股企業(yè)的業(yè)績明顯較差。如當企業(yè)面對財務困境時，家族成員直接持股的企業(yè)價值平均為1.02（用托賓Q值計算，即企業(yè)的股票市值與賬面凈值之比），但以家族信托控股的企業(yè)價值只有0.74；當企業(yè)經歷金融危機時，由家族成員直接持股的企業(yè)價值平均有0.97，以家族信托控股的企業(yè)價值只有0.87（圖2）。

另外，當家族經歷多代、結構較為復雜時，以家族信托控股的企業(yè)相比之下股利發(fā)放較多，用以擴大資產及提升服務效率的長期投資支出卻較少，員工人數(shù)及銷售的增長亦較慢（圖2）。統(tǒng)計結果顯示，這類企業(yè)的股利發(fā)放率高達62%，而由家族成員直接持股的企業(yè)只有43%。至于資本支出與公司市值的比例、員工人數(shù)及銷售額的增速，由家族成員直接持股的企業(yè)分別為11%、12%及15%，明顯高于家族信托控股企業(yè)的9%、6%及13%。

如何完善信托治理

要避免家族信托企業(yè)股權所伴隨的兩大問題，必須在信托內設置有效決策、監(jiān)督與調解紛爭的治理機制。目前家族信托的受托人一般為銀行，其主要功能只是托管財富及分配信托資產所帶來的收益，并無積極的治理功能。有些家族甚至委托家族成員充當受托人，更增加了信托治理的風險，信托資產被某些家族成員掏空的疑案時有聽聞。

例如，旗下?lián)碛斜お{龍國際（00592.HK）的香港羅氏集團創(chuàng)辦人羅定邦于1996年成立了一個信托基金，以其次子羅蜀凱為受托人，其孫女羅穎怡則是其中一名受益人。羅穎怡于2008年入稟法院，指羅蜀凱沒有向她提供該信托名下物業(yè)和財產的全面和準確數(shù)據(jù)，且未交代這些資產的狀況和下落，并指羅蜀凱于1996年已拿走羅定邦遺產中時值約2.9億元的公司股份、現(xiàn)金及物業(yè)等。

要降低信托治理的風險，我們建議在信托內設立受托人委員會（board of trustee）。除了家族各方代表外，委員會亦應包括家族以外的專業(yè)人士（如稅務會計、資產管理和法律專才）與立場中性的社會賢達，以充分發(fā)揮平衡利益、調解紛爭、監(jiān)察決策與資產的作用。委員會更需選賢與能，聘任合適的企業(yè)經理人，建立與執(zhí)行家族成員參與經營的規(guī)章，同時維護沒有參與經營的家族受益人的利益。當然，委員會還可以協(xié)調家族成員各盡所能（如擔任董事、投入公益事業(yè)等），以維系并發(fā)揚家族聲譽、理念、文化等特殊資產。非家族中立人士在委員會內應占明顯比例，有一定任期，并有實際的投票決策權。若只請家族成員和好友擔任委員，委員會將有名無實。

不過，嚴重的家族沖突還是難以由受托人委員會解決。其實，家族信托創(chuàng)立人可以考慮容許信托基金在特定情況下解散或將信托財產轉讓。美國索爾茲伯格家族信托基金便是一個例子。這一信托控制著《紐約時報》的大部分特殊表決權股份，共有30名受益人及8名家族受托人。其條款中列明，倘若得到8名家族受托人一致同意，信托基金內的股權便能夠轉讓，包括給非家族外人。這一規(guī)定至少可以讓受益人能在嚴重的家族分歧時有機會將資源重新分配，使家族事業(yè)不至于陷入長期癱瘓甚至最終倒閉。

歸根到底，在建立控股性質的家族信托時，創(chuàng)立人不應盲目從眾或一廂情愿，必須深入分析信托對家族與企業(yè)的長遠影響，謹慎權衡利弊，并以配套的治理機制促進信托發(fā)揮正面功能、削減負面影響，達成家族和諧永續(xù)經營的目標。