“銀信政”煉金術(shù)

圍繞著融資平臺，銀行、信托、政府的三方聯(lián)姻最具爆發(fā)力

《財經(jīng)》記者 張宇哲 張曼 方會磊

5月初，河北省農(nóng)村信用社聯(lián)社一項規(guī)模達300億元的理財產(chǎn)品計劃，甫一啟動即被監(jiān)管當局叫停，理由是不符合農(nóng)信社涉農(nóng)貸款用途。

這不是一宗司空見慣的理財產(chǎn)品。它的資金投向，以一種曲折的方式最終落在河北省各地的基建項目上，其中石家莊市就要用去80億元，該理財產(chǎn)品的目標是買下中信信托的信托產(chǎn)品，而后者投資于當?shù)氐娜谫Y平臺石家莊發(fā)展投資有限責任公司(下稱石家莊發(fā)投)的股權(quán)。與此同時，石家莊國資委、石家莊建設投資集團有限責任公司(下稱石家莊建投)、中融國際信托公司(下稱中融信托)亦于5月初簽訂融資框架協(xié)議。三方擬分三期募集50億元信托資金，用于石家莊城市建設、固定資產(chǎn)投資、產(chǎn)業(yè)項目投資和國企改制等。這筆信托資金的來源也將是銀行理財產(chǎn)品。

這種期限為兩至三年的信托資金，對于石家莊基建項目的展開至關(guān)重要。河北省計劃2009年投資2607億元建設1515個城市改造重點項目;其中，石家莊計劃明后兩年146個項目，總投資1111億元。石家莊建投和石家莊發(fā)投作為其中兩家政府投融資平臺，如何能夠吸引到包括資本金在內(nèi)的資金，已是燃眉之急。

目前，石家莊市有六個政府融資平臺，除了前述兩個投資公司，城建、土地、財貿(mào)、交通各有一個投資公司。據(jù)石家莊建投人士介紹，這六個政府平臺公司，主要都是三個功能——土地開發(fā)、城市建設和經(jīng)營國有資產(chǎn)。

在圍繞著融資平臺的諸多安排中，這種銀行、信托、政府的三方聯(lián)姻最具爆發(fā)力。自2008年昆明發(fā)明了“銀信政”產(chǎn)品以來，已被各地迅速復制。根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2008年用于基建的信托資金占到全年信托資金的14.5%，而隨著今年各地基建項目的上馬，預計2009年這一比例會上升到30%以上。

據(jù)接近銀監(jiān)會的人士透露，一季度的“銀信政”產(chǎn)品的規(guī)模已達1000多億元，這一產(chǎn)品也迅速成為今年信托公司的主營業(yè)務。

所謂“銀信政”產(chǎn)品(時常被簡稱為“信政產(chǎn)品”)，是指銀行發(fā)行理財產(chǎn)品，購買信托公司發(fā)行的信托產(chǎn)品，投資于地方政府融資平臺的股權(quán)或債權(quán)，同時政府向銀行和信托出具回購的承諾函。由于這種模式為融資平臺或項目帶來資本金，最終可以撬動更多的銀行貸款，因而深受地方政府青睞。

而對于銀行而言，在經(jīng)濟下行周期，政府基建類項目已成為不假思索的避風港，“銀信政”架構(gòu)不僅可以規(guī)避商業(yè)銀行貸款不能用于資本金貸款的規(guī)定，而且為進一步貸款綁定了項目，借以紓緩銀行日益沉重的利潤壓力。

不過，“銀信政”產(chǎn)品高度杠桿化和短債長用的弊端也日漸顯露。今年4月以來，銀監(jiān)會開始收緊這種產(chǎn)品的規(guī)模，并向各信托公司發(fā)出風險提示的信號，河北農(nóng)村信用社聯(lián)社的超大規(guī)模理財計劃也因之胎死腹中。

銀監(jiān)會一位官員告訴《財經(jīng)》記者，銀監(jiān)會已經(jīng)向規(guī)模較大的信托公司提示了風險，但并沒有叫停相關(guān)業(yè)務，“現(xiàn)在既不是綠燈行，也不是紅燈停，是黃燈階段?！?/p>

迂回的設計

相較城投債、“打捆貸款”，“銀信政”模式無需業(yè)績要求，不經(jīng)任何行政審批，可用作股權(quán)融資，因而對于地方政府而言，可謂最為便利的融資方式。

目前，信托公司同地方政府合作主要采取三種形式。

一是信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品，以股權(quán)投資的方式階段性入股于地方融資平臺，將資金投入政府指定的項目，待階段性持股期滿時，由政府指定機構(gòu)按約定的價格溢價回購上述股權(quán)?！斑@相當于國開行原來做的‘軟貸款’?！眹议_發(fā)銀行(下稱國開行)一位高層分析稱，由于商業(yè)化轉(zhuǎn)型之后的國開行資金不可用于資本金貸款，機制靈活的信托公司便迅速填補了這一市場空間。

二是相對比較簡單的信托貸款的方式，即由信托公司募集社會資金，然后把資金貸給地方政府發(fā)起的項目投資公司，而在貸款過程中引入地方政府作為第三方為信托提供擔保。

第三種則兼顧了前兩種操作模式，即信托計劃中既有債權(quán)設計又有股權(quán)設計，采用結(jié)構(gòu)化的方式運作。

今年2月，中信信托發(fā)行的一款投資于天津區(qū)域發(fā)展的基建集合理財信托，集資達30億元，采用的即是第三種模式。該信托以流動資金貸款形式發(fā)放給天津城市基礎設施建設投資集團有限公司，用于天津市基礎設施、軌道交通、水務環(huán)保等的建設及運營。其投資項目分為經(jīng)營性和非經(jīng)營性，在經(jīng)營性項目中，項目本身的收入可以支撐信托公司發(fā)行的信托計劃，無收益的非經(jīng)營性項目，則需要地方政府的財政收入為擔保達到增信目的。

與普通信托產(chǎn)品相比，“銀信政”產(chǎn)品的特點在于，地方政府承諾將信托貸款的本息列入財政預算，而其3%-4%的預期年收益率又明顯高于國債(地方債)及定期存款，似乎存在著某種無風險套利的機會，因而這類產(chǎn)品均受到投資者的追捧，每每提前結(jié)束募集。

工行4月14日、4月29日分別發(fā)行的兩款人民幣理財產(chǎn)品即為典型。其募集資金主要投資于廣東粵財信托有限公司(下稱粵財信托)設立的三個信托計劃，后者分別向中山、惠州、佛山順德區(qū)的三家融資平臺進行增資擴股，而這三家平臺公司再融資用于相關(guān)基礎設施建設。

與此同時，這三個信托計劃分別投資的公司股權(quán)將分別由中山市國資委、惠州市國資委、佛山市順德區(qū)公有資產(chǎn)管理辦公室按照協(xié)議約定分期、逐步溢價回購。包含股權(quán)溢價款在內(nèi)的所有回購資金均分別由地方政府統(tǒng)籌納入當?shù)刎斦M行適當安排?！斑@幾個產(chǎn)品資金主要用于項目資本金?！被涁斝磐腥耸扛嬖V《財經(jīng)》記者。

值得注意的是，這三家平臺公司中，中山中盈有限公司剛剛于今年1月成立，成立三個月就募集了此次規(guī)模高達50億元的股權(quán)信托計劃?！爸饕峭断蛘郧暗捻椖?，并非針對國家的‘4萬億’經(jīng)濟刺激計劃項目?！敝猩绞姓晃还賳T告訴《財經(jīng)》記者。

顯然，在銀行、信托公司、地方政府三方合作中，地方政府更多地是抓住當前寬松的融資機會，上馬自己的項目。

“‘銀信政’產(chǎn)品投向很彈性，根據(jù)政府要求的項目，可能是一座橋、一條路，也可能是某個產(chǎn)業(yè)——不過和‘4萬億’項目無關(guān)，主要是地方政府自己的項目?！鄙鲜鍪仪f建投人士亦如是稱。

銀行的沖動

信托與政府的合作并非全新手段。不過，據(jù)用益信托工作室首席分析師李旸介紹，“銀信政”產(chǎn)品與傳統(tǒng)的信政合作產(chǎn)品的主要區(qū)別，其一是傳統(tǒng)信托計劃的資金用途都是具體項目，而在今年地方政府的基建潮中，信政產(chǎn)品大多投向政府平臺公司;其二是在此輪信政產(chǎn)品熱潮中，銀行積極介入，成為事實上的主導者，因而規(guī)模迅速放大，往往動輒數(shù)億至數(shù)十億元。

“銀行和地方融資平臺的合作，其實是能放貸款就放貸款，不能放貸款就做‘銀信政’產(chǎn)品?！惫ば锌傂幸晃蝗耸勘硎荆般y信政”產(chǎn)品表面上看起來是信托公司給政府融資平臺公司發(fā)信托貸款，然后銀行根據(jù)這一基礎資產(chǎn)進行資金募集;但實際上，都是銀行和政府平臺公司先確定融資需求，再找信托公司合作，募集的資金大多用作項目資本金。

最先進入這一市場的是地方商業(yè)銀行。“因為地方商業(yè)銀行更容易受地方政府主導，四大商業(yè)銀行通常還要報總行批，決策鏈條長。”曾為多家地方政府參與設計這一產(chǎn)品的中誠信財務股份有限公司總裁劉洪稱。目前發(fā)行的銀信政產(chǎn)品基本都為非保本浮動理財產(chǎn)品，只需要向?qū)俚劂y監(jiān)局報備，并不需要審批。一般從正式啟動到發(fā)行結(jié)束最多兩個月。這種無審批的“準地方債”自然深受地方政府歡迎。

“一旦實施宏觀調(diào)控，這種模式就不好做了，大家都在抓住寬松的環(huán)境，趕緊抓錢?！币晃皇屑壍胤秸耸克较卤硎尽?/p>

或許是一些經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)政府的融資渠道更為有限，因而最早嘗試了這種創(chuàng)新。早在2008年7月，中融信托、昆明市人民政府與富滇銀行聯(lián)合發(fā)行了20億元的“新昆明信托”人民幣理財產(chǎn)品，中融信托將受托資金用于對昆明市土地開發(fā)投資經(jīng)營有限責任公司(下稱昆明土投)的增資擴股。期限為兩年，期滿后，昆明市國資委按約定價格溢價回購中融信托持有的昆明土投股權(quán)，如果到時昆明市國資委未能按約定回購，昆明市財政局承諾對股權(quán)進行回購。這部分資金將納入當年財政預算安排并提請人大審議。

2008年11月，重慶信托、重慶三峽銀行、農(nóng)行聯(lián)合發(fā)行60億元“銀信政”理財產(chǎn)品，為重慶危舊房改造提供資金支持。重慶信托對市地產(chǎn)集團和園林綠化建設投資(集團)公司進行增資，再通過渝富資產(chǎn)公司回購股權(quán)實現(xiàn)資金的退出。這也是迄今單筆發(fā)行規(guī)模最大的“銀信政”理財產(chǎn)品。

2009年之后，由于地方融資需求旺盛，四大國有銀行迎頭趕上，并充分發(fā)揮其網(wǎng)點多、客戶資源多、理財產(chǎn)品銷售快的優(yōu)勢。目前工行總行已將部分權(quán)限下放給地方分行，首批九家分行可以開展“銀信政”產(chǎn)品，每期額度在10億元至20億元。“現(xiàn)在廣東、江蘇、內(nèi)蒙古和湖南做得都比較多，江蘇基本每個市都在做?！惫ば袕V東省分行人士透露。

其他銀行的“銀信政”合作業(yè)務勢頭并不遜于工行。據(jù)用益信托工作室統(tǒng)計，今年1月至4月，建行、交行、招行發(fā)行的“銀信政”理財產(chǎn)品都在100個以上，其中近30%均投向基礎設施領(lǐng)域。天津、河南、河北、云南、浙江、福建、山東、內(nèi)蒙古、黑龍江、廣東等多個省區(qū)市，均有針對當?shù)鼗椖堪l(fā)行的集合信托產(chǎn)品落地。

黃燈亮起

對于地方政府來說，信政合作模式的資金成本遠高于發(fā)城投債或者銀行貸款，但對于那些無緣于城投債的地方政府來說，無疑拓寬了融資渠道。

在新一波信政合作項目中，地縣級項目數(shù)量增長迅速，這也是監(jiān)管當局擔憂的主要原因。據(jù)百瑞信托發(fā)布的《2009年第一季度信托行業(yè)分析報告》顯示，一季度投向基礎設施建設的項目共26個，投向區(qū)域分別為:直轄市2個、地級市7個、縣級市11個、縣區(qū)6個。其中，投向地縣級基礎設施的信托項目數(shù)量明顯增多。

“這種‘銀信政’模式是以往‘銀信企’合作模式的提升，使得政府有一個好的融資渠道，投資者多了一種投資產(chǎn)品，屬于一種金融創(chuàng)新?！鄙缈圃航鹑谒碡斨行耐踉鑫洳┦吭谥С值耐瑫r，也表示需要對潛在風險加以約束，比如項目擔保抵押是否規(guī)范、銷售是否適當、項目運營償債能力是否實現(xiàn)等多種因素，需要事前監(jiān)管、事中追蹤、事后評估，通過積極引導使“銀信政”模式走向合規(guī)化、合法化。

就基礎設施項目而言，融資渠道無非有國家投資、銀行貸款、發(fā)行債券和信托融資，其中融資成本最高的是信托，期限也相對較短，所能籌集的資金規(guī)模也相對有限。在這種情形下，信托公司在競爭中是處于相當弱勢的地位的，很難在省級項目和市級的優(yōu)質(zhì)基礎設施項目中看到信托公司的身影，只有市級的公益類基礎設施和地縣一級的地方政府由于無法得到國家投資、銀行貸款轉(zhuǎn)而尋求通過信托渠道獲得資金。

但風險和收益總是呈正比的，地縣級財政收入存在相當?shù)牟环€(wěn)定性，還款渠道欠缺，信托公司不得不承擔比較大的風險，只有考慮通過產(chǎn)品設計及項目現(xiàn)金流控制等手段來實現(xiàn)收益和風險的配比。

在產(chǎn)品規(guī)模的設計上，據(jù)劉洪介紹，通常根據(jù)過去兩年地方財政收入和未來產(chǎn)品存續(xù)期的財政收入的增長情況來確定規(guī)模，“地方政府都希望越多越好，這是不切實際的，財政要出文件兜底的?！卑偃鹦磐星笆鰣蟾骘@示，一季度基礎設施信托資金投向區(qū)域的地方財政收入，除安徽滁州市的縣級市天長市，都在10億元以上，且信托規(guī)模占財政收入比例都在5%左右或以下。

與其他政府融資方式一樣，政府擔保的本錢仍然是五花八門，有財政收入擔保，更多的還是土地抵押。“當前土地一級市場不好，地方財政壓力還是比較大?！鼻笆龉ば腥耸勘硎?，有些區(qū)縣政府已經(jīng)過度負債。更大的風險在于，銀行、信托公司并不真正了解政府的綜合負債率，沒有人知道哪些是必須的財政經(jīng)費支出，有多少預算可以用到市政道路等建設上，同時現(xiàn)在搶項目形成的不評估的問題，已經(jīng)導致銀行對政府融資沒有正確的認知?！拔覀兏静粫タ紤]政府還有多少隱形負債?！?/p>

在他看來，政府融資最大的好處在于，政府的稅收是強制性的，有很好的現(xiàn)金流，至少能夠保證付息。至于還本，很多人事實上寄希望于未來的經(jīng)濟增長來消化。

無論如何，監(jiān)管層已逐漸意識到風險的集聚。4月末，銀監(jiān)會對信托公司下發(fā)了關(guān)于信政合作業(yè)務風險提示的通知，針對部分信政合作項目不夠規(guī)范的問題，要求信托公司對合作方即地方政府融資平臺的資金實力、信用程度和綜合償債能力進行跟蹤分析，審慎選擇服務支持對象。

“地方政府是吃飯財政，它承諾的財政擔保未來能否兌現(xiàn)其實并不確定。很多信托公司對于官員變遷和經(jīng)濟周期帶來的沖擊還沒有深刻體驗。”銀監(jiān)會一位官員表示，“風險提示是第一步，如果這種趨勢仍不減，我們會對每個項目逐一緊盯，并跟進相應監(jiān)管措施。”■