宏觀經(jīng)濟變量對我國股市價格行為影響探討

程健暉

摘要：股票價格不僅僅受其內(nèi)在價值的影響，還和宏觀經(jīng)濟因素有密切的關(guān)系。本文研究了我國宏觀經(jīng)濟變量對股票市場價格行為的影響情況，在一定意義上彌補了現(xiàn)有研究的一些不足。本文運用向量自回歸方法研究發(fā)現(xiàn)其股票價格指數(shù)的短期波動受通貨膨脹率、利率、儲蓄的短期變化的影響；但是中國股票市場的走勢與實體經(jīng)濟發(fā)展也存在背離，工業(yè)增加值與貨幣供給量的變化對股票價格指數(shù)的影響較小。

關(guān)鍵詞：宏觀經(jīng)濟股票價格

引言

股票市場是經(jīng)濟發(fā)展的產(chǎn)物，因而一國股票市場的發(fā)展與該國經(jīng)濟發(fā)展緊密相關(guān)。一方面，投資對象要受到宏觀經(jīng)濟形勢的影響；另一方面，證券業(yè)本身也直接受到宏觀經(jīng)濟因素的左右。國家的財政狀況、金融環(huán)境、匯率調(diào)整。都將影響股票價格的沉浮。股票市場與經(jīng)濟狀況緊密相聯(lián)，經(jīng)濟衰退時，股票市場的行情必然隨之疲軟下跌；經(jīng)濟復蘇繁榮時，股票價格也會呈現(xiàn)上升走勢。根據(jù)滬深交易所的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2007年4月30日，我國滬深股市共有1640支股票(其中：滬市944支，深市696支)，盤后兩市總市值首次超過16萬億，而去年我國GDP為20.9萬億元，這意味著我國滬深股票總市值占GDP比例達到76.5％，這是股市經(jīng)濟“晴雨表”的功能體現(xiàn)。當出現(xiàn)較高的通貨膨脹時，股票價格就會下挫，而財政支出增加時，股票價格就會上揚。金融環(huán)境放松。市場資金充足，利率下降，存款準備金率下調(diào)，很多游資會從銀行轉(zhuǎn)入股票市場，股票價格往往會出現(xiàn)升勢；國家抽緊銀根，市場資金緊缺，利率上調(diào)，股票價格通常會下跌。但是，這僅僅是從定性的角度來分析，到底宏觀經(jīng)濟中各因素對股票市場的影響程度如何呢?就需要采用定量的方法來研究。本文將從理論和實證兩方面研究宏觀經(jīng)濟對股票價格的影響。

一、宏觀經(jīng)濟形勢和宏觀經(jīng)濟政策對股市的影響?

股市的指數(shù)和成交量等是模型分析、計算和預測的對象。稱為內(nèi)生變量。對指數(shù)和成交量有作用而本身又不受它們的反作用的因素。稱為外生變量。中國股市的主要外生變量是：宏觀經(jīng)濟形勢、宏觀經(jīng)濟政策和政府對證券市場的調(diào)控。前二者是普遍的，各國股市都受宏觀經(jīng)濟形勢和宏觀經(jīng)濟政策的影響；后者是由于中國正處于由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)變的過程中以及中國政治和經(jīng)濟的制度特點而形成的。是中國股市特有的。

宏觀經(jīng)濟形勢從兩個方面影響股市，一對上市公司的業(yè)績產(chǎn)生影響。二改變投資者的投資行為。經(jīng)濟形勢好，投資者對前景樂觀，投資積極；經(jīng)濟形勢不好，投資者對前景悲觀，投資則變得格外謹慎。

財政政策對股市的影響是間接的，主要通過改變或部分抵消宏觀經(jīng)濟形勢的不利影響間接作用于股市。

貨幣政策對股市的影響大而直接。擴大貨幣供應量，經(jīng)過直接或間接的途徑，必然增加了可以進入股市的資金，為股市上漲創(chuàng)造了條件。

二、宏觀經(jīng)濟變量對股票價格影響的理論假定

根據(jù)Chen等提出的“簡單而又直觀的金融理論”，一個國家的股票市場價格指數(shù)會受到來自經(jīng)濟增長、實際利率、通貨膨脹率等宏觀經(jīng)濟因素的影響。綜合相關(guān)理論和已有的實證研究證據(jù)，本文假定宏觀經(jīng)濟變量對股票市場價格會有如下的影響。

GDP的影響

理論上說，GDP是反映一國經(jīng)濟整體實力的宏觀指標。它的下降表明經(jīng)濟不景氣，大多數(shù)企業(yè)的經(jīng)營盈利狀況不佳，企業(yè)減少投資，降低成本，融資速度減慢，股票市場的供給曲線就會向左上方緩慢移動；同時，股票市場的需求方——股票投資者也由于經(jīng)濟的不景氣而對未來收入的預期降低，從而減少支出和投資資金，使股票市場的需求曲線向左下方移動，兩個曲線的下移將使股票價格下降。反之，當一國經(jīng)濟發(fā)展迅速，GDP增長較快時，預示著經(jīng)濟前景看好，人們對未來的預期改善，企業(yè)對未來發(fā)展充滿信心，極想擴大規(guī)模，增加投資，對資金的需求膨脹，因而股票市場趨向活躍。在股票市場均衡運行、而且其經(jīng)濟功能不存在嚴重扭曲的條件下，一般來說，股票價格隨GDP同向而動，當GDP增加時，股票價格也隨之上升；當GDP減少時，股票價格也隨之下跌。因此，GDP對股票價格的影響是正的。

工業(yè)增加值同樣可以反映實體經(jīng)濟的運行情況。一般而言，在其他條件不變的情況下，工業(yè)增加值的任何變化。都會影響國內(nèi)企業(yè)現(xiàn)金流同方向變化，進而造成股票價格也發(fā)生同方向變化。因此，工業(yè)增加值對股票價格的影響也是正的。

貨幣供給量的影響

貨幣供給量對股票市場價格的影響?？梢酝ㄟ^預期效應、投資組合效應、股票內(nèi)在價值增長效應效應實現(xiàn)以上3種效應一般來說都是正向的，即貨幣供給量增加，則股市價格上漲。因此，貨幣供給量對股票價格的影響是正的。

利率的影響

眾所周知，利率是影響股市走勢最為敏感的因素之一。資金的供給來自儲蓄，需求來自投資，而投資和儲蓄都是利率的函數(shù)。利率下調(diào)，可以降低貨幣的持有成本，促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。從而增加流通中的現(xiàn)金流和企業(yè)貼現(xiàn)率，導致股價上升。所以利率提高，股市走低；反之，利率下降，股市走高。因此，利率對股票價格的影響是負的。

通貨膨脹率的影響

在通貨膨脹時期，由于貨幣貶值所激發(fā)的通貨膨脹預期促使居民用貨幣去交換商品以期保值，這些保值工具中也包括股票，從而擴大了對股票的需求；另一方面，通貨膨脹發(fā)展到一定階段后，政府往往會為抑制其發(fā)展而采用緊縮的財政和貨幣政策，促進利率上升。此時，企業(yè)為了籌措資金，發(fā)行股票是較好的選擇，從而使得股票市場的供給相應增加。此時如果股票市場需求的增長大于供給的增長。則股票市場價格就與通貨膨脹之間呈現(xiàn)正的相關(guān)關(guān)系。否則如果股票市場需求的增長小于供給的增長，則股票市場價格就與通貨膨脹之間呈現(xiàn)負的相關(guān)關(guān)系。因此，通貨膨脹率對股票價格的影響不能確定。

匯率的影響

匯率又稱匯價，是一國貨幣兌換另一國貨幣的比率，作為一項重要的經(jīng)濟杠桿，匯率變動對一國股票市場的相互作用體現(xiàn)在多方面，主要有：進出口、物價和投資。匯率直接影響資本在國際間的流動。一個國家的匯率上升，意味著本幣貶值，會促進出口、乎抑進口，從而增加本國的現(xiàn)金流，提高國內(nèi)公司的預期收益，會在一定程度上提升股票價格。因此，匯率對股票價格的影響是正的。

三、實證研究方法設(shè)計及結(jié)果分析

1，實證研究方法設(shè)計

(1)變量的選擇及采用的方法

為了較為全面地分析宏觀經(jīng)濟變量對股票價格的影響。本文選取了反映國民經(jīng)濟整體運行狀況的指標國民生產(chǎn)總值、固定資產(chǎn)投資完成額、工業(yè)增加值，反映國家貨幣政策的貨幣供給量指標MO(流通中現(xiàn)金)、M1(貨幣)、M2(貨幣和準貨幣)，反映通貨膨脹程度的指標居民消費價格指數(shù)、商品零售價格指數(shù)，反映利率程度的指標平均加權(quán)利率，反映金融企業(yè)借貸情況的指標包括金融機構(gòu)企業(yè)存款、金融機構(gòu)各項貸款、金融機構(gòu)各項存款，反映匯率水平的進出口總額、美元期末匯率進行分析。上海股票市場收盤

價用hp表示，數(shù)據(jù)來自上證綜合指數(shù)。為消除異方差影響，對各序列取常用對數(shù)。主要采用的方法是向量自回歸基本模型(VAR：Vector Autoregression)、脈沖響應函數(shù)、方差分解等。

(2)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

要檢驗利率、通貨膨脹率等這些共變因素對股市價格影響，可以考慮引人多因素回歸模型來分析這種影響關(guān)系。收集上述各類指標從2002年1月至2007年6月的月度數(shù)據(jù)(數(shù)據(jù)來源：中宏數(shù)據(jù)庫等)。為了消除異方差的影響，對上述變量都取對數(shù)。

2，實證結(jié)果及分析

許多經(jīng)濟變量原本是不平穩(wěn)的，但經(jīng)過一階差分以后就變得平穩(wěn)，則稱這樣一個經(jīng)濟變量為I(1)。如果對這種經(jīng)濟變量直接回歸，則可能出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，因此必須檢驗經(jīng)濟變量是否平穩(wěn)，先對樣本時期內(nèi)的上證綜合指數(shù)月度收盤價、深證成份指數(shù)月度收盤價與月度宏觀經(jīng)濟變量時間序列分別進行ADF檢驗。

首先建立向量自回歸方程?；谏弦还?jié)的結(jié)果，一階單整變量包括hp，a3，a4，a5，a6，a7，a8，a9，a10，a12與a13。因此首先將它們分別作為內(nèi)生向量(其中替代性指標選擇其一)進行向量自回歸。然后逐次剔除非顯著變量或?qū)⑺鼈兞袨橥馍兞孔骰貧w，同時根據(jù)AIC及SC信息準則選取最佳滯后階數(shù)，得到最后的向量自回歸方程：其中，01p，a3，a6，a7，a9，a12)為系統(tǒng)內(nèi)生向量，AI與A2為滯后l、2階的系數(shù)矩陣，a13為外生變量，其系數(shù)向量為Bl，c為常數(shù)項。

其次應用脈沖響應函數(shù)雖然整體影響是正的，但其影響程度隨著時間的推移變得越來越低；而該序列對來自工業(yè)增加值fa3)-的新息在前兩期基本沒有反映，第3期與第4期比較明顯，大約為0，002，然后隨著時間的推移，影響程度越來越小，其整體影響-是負的；該序列對來自貨幣供給量fa6)的新息在第1期沒有反應，第2期反應比較明顯，約為0.006，雖然整體影響是負的，但其影-響程度隨著時間的推移變得越來越低；到了第5期逐漸穩(wěn)定，其值約為-0.001；該序列對來自通貨膨脹率(a7)的新息在第1期沒有反應，第2期反應比較明顯，約為0.004，其整體影響是正的，在第4期影響程度達到最高，越為0.007，隨后影響程度變得越來越低；該序列對來自利率(a9)的新息在第1期沒有反應，第2期的反應約為0.001，第3期以后其影響變?yōu)樨摰?，且其影響程度隨著時間的推移變得越來越高；該序列對來自儲蓄(a12)的新息在第1期沒有反應，第2期反應比較明顯，約為-0.003，其整體影響是負的，且持續(xù)時間較長。

再次是進行方差分解，方差分解的主要思想是，把系統(tǒng)中每個內(nèi)生變量的波動，按其成因分解為與各方程變量沖擊相關(guān)聯(lián)的組成部分，從而了解各變量沖擊對模型內(nèi)生變量的重要性。運用Eviews軟件對上證綜合指數(shù)進行方差分解，具體的方差分解變量順序為：上證綜合指數(shù)月度收盤價的變化、工業(yè)增加值的變化、貨幣供給量的變化、通貨膨脹率的變化、利率的變化與儲蓄的變化。從上證綜合指數(shù)的方差分解結(jié)果來看，與脈沖響應函數(shù)的分析結(jié)果一致，上證綜合指數(shù)月度收盤價的波動除受其自身的影響外。隨著時間的推移，還主要受國內(nèi)通貨膨脹率、利率和儲蓄變化的影響。雖然上證綜合指數(shù)月度收盤價的波動也受國內(nèi)工業(yè)增加值與貨幣供給量變化的影響，但隨著時間的推移，影響程度很小。

四，結(jié)論

總體而言，宏觀經(jīng)濟變量對股票價格存在一定的影響，股票價格指數(shù)可在一定程度上反映中國經(jīng)濟發(fā)展的整體趨勢及水平。中國股票市場與宏觀經(jīng)濟的發(fā)展是一致的，股票市場的不斷發(fā)展壯大促進了國民經(jīng)濟的發(fā)展。通過脈沖響應函數(shù)與方差分解分析，本文發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟變量的擾動會影響股票價格當前和未來取值。上證綜合指數(shù)月度收盤價的波動除受其自身的影響外，隨著時間的推移，還主要受國內(nèi)通貨膨脹率、利率和儲蓄變化的影響。但是中國股票市場的走勢與實體經(jīng)濟發(fā)展也存在背離。雖然上證綜合指數(shù)月度收盤價的波動也受國內(nèi)工業(yè)增加值與貨幣供給量變化的影響，但隨著時間的推移，影響程度很小。所以股票價格指數(shù)并不能完全充當中國經(jīng)濟發(fā)展的“晴雨表”。這說明中國股票市場還有待于進一步發(fā)展，才能更好的發(fā)揮其在國民經(jīng)濟中的功能。