小議均衡匯率計(jì)算模型的演變

摘要:文章開篇介紹均衡匯率定義,在第二部分簡(jiǎn)要匯總了理論界目前最為流行的三大均衡匯率計(jì)算模型PPP、FEER、BEER的邏輯演繹過程以及在實(shí)際應(yīng)用中表現(xiàn)出的特點(diǎn)。最后,分析計(jì)算均衡匯率的意義,認(rèn)為任何實(shí)際匯率對(duì)均衡匯率的錯(cuò)位,無論是高估本幣幣值,還是低估本幣幣值,都會(huì)在長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)本國的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成不利的影響。

關(guān)鍵詞:均衡匯率 PPP FEERBEER

一、前言

均衡匯率是某一國家達(dá)到經(jīng)濟(jì)均衡狀態(tài)時(shí)的匯率,亦是能夠使這一國家在未來較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持經(jīng)濟(jì)均衡狀態(tài)的匯率。在均衡匯率定義的認(rèn)知過程中,凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)外部均衡思想一度成為盛行的主流思想,之后,隨著理論的逐漸成熟,內(nèi)部均衡(充分就業(yè))和外部均衡(國際收支平衡)并重的理念被國際貨幣基金組織專家Swan提出,并被后來學(xué)者發(fā)展運(yùn)用到均衡匯率計(jì)算模型中。

二、均衡匯率計(jì)算模型的演變

(一)購買力平價(jià)模型(PPP)

1、模型推導(dǎo):

購買力平價(jià)模型有兩種形式:絕對(duì)購買力平價(jià)模型和相對(duì)購買力平價(jià)模型。前者認(rèn)為:兩種貨幣之間的匯率應(yīng)該等于兩國物價(jià)指數(shù)之比。物價(jià)指數(shù)高的國家,其貨幣能夠購買的一籃子商品數(shù)量少于物價(jià)指數(shù)低的國家,因此該國幣值會(huì)下降。模型可表示為:

E1,2=P1/P2

其中,E表示國1對(duì)國2的直接標(biāo)價(jià)匯率,P1:表示國1的物價(jià)水平,P2表示國2的物價(jià)水平。

相對(duì)購買力模型認(rèn)為:匯率變化應(yīng)該等于兩國通貨膨脹率之差。

(Et-Et-1)/Et-1=π1-π2

其中,E表示國1對(duì)國2的直接標(biāo)價(jià)匯率,t表示在t時(shí)刻,π1表示國1通貨膨脹率,π2表示國2通貨膨脹率。

2、模型評(píng)價(jià):

PPP自提出以來,一度被認(rèn)為是長(zhǎng)期均衡匯率決定的本質(zhì)理論,卡塞爾曾說過:“如果沒有了購買力平價(jià),就無從談起匯率的高估與低估?！钡?之后對(duì)購買力平價(jià)匯率決定理論的實(shí)證研究卻發(fā)現(xiàn):購買力平價(jià)在長(zhǎng)期內(nèi)有效,對(duì)于短期的預(yù)測(cè)能力是相當(dāng)微弱的,效果連隨機(jī)游走都不如。于是,Rogoff(1996)提出購買力平價(jià)之謎(PPP puzzle)短期匯率的波動(dòng)如此劇烈,收斂速度如此之慢,為什么實(shí)際匯率在長(zhǎng)期仍然能夠收斂于購買力平價(jià)?但是,最近的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)在計(jì)算發(fā)達(dá)國家均衡匯率的時(shí)候,購買力平價(jià)確實(shí)是表現(xiàn)極長(zhǎng)期內(nèi)均衡匯率的標(biāo)桿。只不過它有兩個(gè)現(xiàn)實(shí)約束:(1)時(shí)間期限相當(dāng)長(zhǎng),大約需要60至70年;(2)實(shí)際匯率向均衡匯率調(diào)整速度極慢,大約需要3到5年。

(二)基本因素均衡匯率模型(FEER)

1、模型推導(dǎo):

Willianmson開創(chuàng)了基本因素均衡匯率模型(FEER),將其定義為內(nèi)外經(jīng)濟(jì)同時(shí)實(shí)現(xiàn)均衡時(shí)的匯率水平,經(jīng)濟(jì)內(nèi)部均衡是指經(jīng)濟(jì)體達(dá)到充分就業(yè)狀態(tài),經(jīng)濟(jì)外部均衡是指國際收支平衡。其模型理論推導(dǎo)如下:

宏觀經(jīng)濟(jì)均衡的核心就是經(jīng)常項(xiàng)目余額與資本項(xiàng)目余額和為零。即:

CA+KA=0 或CA=-KA(1)

經(jīng)常賬戶主要受實(shí)際匯率q、國內(nèi)國民收入(產(chǎn)出)yd、國外國民收入(產(chǎn)出)yf三大因素的影響,因此,經(jīng)常項(xiàng)目余額CA可以表示成上述三種經(jīng)濟(jì)變量的函數(shù)式,(1)式擴(kuò)展為:

CA= b0+b1*q+b2*yd^+b3*yf^=-KA^ 其中,b1<0 b2<0 b3>0 (2)

如果(2)中實(shí)際匯率q能夠成為經(jīng)常項(xiàng)目余額與資本項(xiàng)目余額之和為零狀態(tài)下的匯率,同時(shí),又能夠保證成為使得經(jīng)常項(xiàng)目余額等于對(duì)未來一定時(shí)期內(nèi)潛在的資本項(xiàng)目余額預(yù)測(cè)負(fù)數(shù)的匯率,那么我們就可以定義q為希望得到的均衡匯率FEER。

FEER= (-KA^- b0- b2*yd^-b3*yf^)/ b1(3)

由此可見,FEER模型有三大特點(diǎn):(1)需要估計(jì)經(jīng)常項(xiàng)目模型,即影響到經(jīng)常賬戶的經(jīng)濟(jì)因素;(2)需要預(yù)測(cè)一國的潛在產(chǎn)出以及其主要貿(mào)易伙伴的潛在產(chǎn)出;(3)需要準(zhǔn)確估計(jì)判斷一國未來的潛在穩(wěn)定資本流動(dòng),即資本賬戶余額。

2、模型評(píng)價(jià):

對(duì)于FEER的評(píng)價(jià)更傾向于對(duì)其思想建立基礎(chǔ)的理解,FEER建立在宏觀經(jīng)濟(jì)平衡狀態(tài)下,宏觀經(jīng)濟(jì)平衡包括兩個(gè)層面:內(nèi)部均衡和外部均衡。內(nèi)部均衡是指充分就業(yè)(失業(yè)率在NAIRU給定的范圍內(nèi)),低水平穩(wěn)定的通貨膨脹率。外部均衡被定義為分別處于充分就業(yè)狀態(tài)情況下國家之間潛在穩(wěn)定自愿的資源凈流動(dòng)。由于這種方法旨在計(jì)算出規(guī)定條件下的均衡匯率,因此使用這種方法時(shí)需要將影響均衡匯率變動(dòng)的短期周期性狀態(tài)和暫時(shí)性波動(dòng)因素去除,保留經(jīng)濟(jì)基本面的中長(zhǎng)期內(nèi)不會(huì)變化的格局狀態(tài)和基本經(jīng)濟(jì)因素。但是,這些情景不一定是那些預(yù)計(jì)發(fā)生在未來的,反而更傾向于現(xiàn)實(shí)條件下極難實(shí)現(xiàn)的完美情景(想要的結(jié)果)。因此,眾多學(xué)者認(rèn)為,FEER隸屬于規(guī)范經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇,正如Willianson(1994)將FEER計(jì)算出的均衡匯率定義為與理想經(jīng)濟(jì)狀態(tài)相聯(lián)系的匯率一樣。這種規(guī)范性的說法并不是對(duì)FEER否定,而是在現(xiàn)實(shí)中可能并沒有必要計(jì)算名義匯率與某種現(xiàn)實(shí)條件下難以見到的理想均衡匯率的偏離,也無法產(chǎn)生校準(zhǔn)的可能。

(三)行為均衡匯率模型(BEER)

1、模型推導(dǎo):

行為均衡匯率法是由Clark和Macdonald(1998)提出。此方法既可用于測(cè)算均衡匯率,又可用于分析實(shí)際匯率錯(cuò)位。其表達(dá)式為:

qt=β1′Z1t+β2′Z2t+τ′Tt+εt(1)

其中,qt表示觀測(cè)到的實(shí)際匯率,Z1表示長(zhǎng)期內(nèi)影響匯率的基本經(jīng)濟(jì)因素向量,Z2表示中期內(nèi)影響匯率的基本經(jīng)濟(jì)因素向量,T表示影響匯率的短期、臨時(shí)因素組成的向量,ε是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。此式表明,可觀測(cè)到的實(shí)際匯率由基本經(jīng)濟(jì)因素Z1和Z2、短期因素T、隨機(jī)誤差ε三個(gè)方面來解釋。

如果定義現(xiàn)時(shí)均衡實(shí)際匯率(Current Equilibrium Real Exchange Rate,簡(jiǎn)稱CERER)是由中、長(zhǎng)期基本經(jīng)濟(jì)要素的現(xiàn)時(shí)值確定的均衡匯率,即:

q′t=β1′Z1t+β2′Z2t (2)

那么,實(shí)際觀測(cè)到的匯率與現(xiàn)時(shí)均衡匯率之差便可被定義為現(xiàn)時(shí)匯率錯(cuò)位(Current Mis alignment,簡(jiǎn)稱cmt),即:

cmt=qt-qt′=qt-β1′Z1t-β2′Z2t=τ′Tt+εt(3)

但是基本經(jīng)濟(jì)要素本身也會(huì)偏離其長(zhǎng)期均衡水平,因此有必要進(jìn)一步定義總的匯率錯(cuò)位水平(Total Mis alignment,簡(jiǎn)稱tmt),tmt是實(shí)際觀測(cè)到的匯率與基本經(jīng)濟(jì)要素可持續(xù)的長(zhǎng)期值所確定的長(zhǎng)期均衡匯率之差:

tmt=qt-β1′-Z1t-β2′-Z2t (4)

式中的-Z1t、-Z2t代表基本經(jīng)濟(jì)要素可持續(xù)的長(zhǎng)期值。對(duì)(4)式右邊進(jìn)行變換,減加qt′,錯(cuò)位水平可以分解為兩部分:

tmt= (qt-qt′)+[β1′(Z1t--Z1t)+β2′(Z2t--Z2t)](5)

由于qt-qt′=τ′Tt+εt,因此(5)式可改寫為:

tmt=τ′Tt+εt+[β1′(Z1t--Z1t)+β2′(Z2t--Z2t)](6)

在(6)式中,總的匯率錯(cuò)位被分解為三方面因素:短期臨時(shí)因素、隨機(jī)擾動(dòng)因素和基本經(jīng)濟(jì)要素偏離其可持續(xù)水平的程度。

2、模型評(píng)價(jià):

BEER將重點(diǎn)放在實(shí)際有效匯率行為本身,所以其定義口徑是以效應(yīng)理論為基礎(chǔ)的定義。不再保持均衡匯率一成不變的假定,認(rèn)為均衡匯率內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)當(dāng)中,在中長(zhǎng)期內(nèi)被一系列經(jīng)濟(jì)基本面因素決定,這是它相對(duì)于購買力平價(jià)方法計(jì)算均衡匯率相對(duì)優(yōu)越的地方。與局部均衡的均衡匯率模型比較,它在一般均衡框架內(nèi)討論均衡匯率決定,同時(shí)計(jì)算方法相對(duì)簡(jiǎn)單。與一般均衡框架下的均衡匯率模型比較,如FEER,它涉及方程較少,這不僅減少了工作量,同時(shí)還提高了估計(jì)的可靠性。許多研究表明,利用單方程模型計(jì)算得出的均衡匯率往往更能經(jīng)得起歷史的檢驗(yàn)。但是,盡管具有以上優(yōu)勢(shì),也并不意味著它完全超越了其他均衡匯率模型。由于是單方程估計(jì),研究者往往無法判別匯率失調(diào)的原因,其政策含義與結(jié)構(gòu)性的均衡匯率模型相比大大降低。

三、計(jì)算均衡匯率的意義

(1)高估本幣幣值會(huì)造成出口貿(mào)易品競(jìng)爭(zhēng)力下降,長(zhǎng)期內(nèi)將惡化經(jīng)常項(xiàng)目,耗盡一國的外匯儲(chǔ)備,增加該國遭受支付危機(jī)的可能性。低估本幣幣值會(huì)使國外對(duì)本國的出口商品過于追捧,逐年流入的經(jīng)常項(xiàng)目順差使得該國外匯儲(chǔ)備迅速增多,對(duì)于發(fā)展中國家來說,實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度意味著央行被迫發(fā)行過量本幣,易引發(fā)國內(nèi)的通貨膨脹,惡化經(jīng)濟(jì)環(huán)境;(2)實(shí)際匯率錯(cuò)位會(huì)阻礙資源的優(yōu)化配置。通過扭曲國內(nèi)貿(mào)易品、非貿(mào)易品、國際相關(guān)商品之間的價(jià)格機(jī)制,直接影響到投資的行業(yè)選擇方向,最終降低國內(nèi)生產(chǎn)部門的生產(chǎn)效率;(3)提高國內(nèi)金融市場(chǎng)遭受國際游資攻擊的不確定性。實(shí)際匯率持續(xù)的偏離均衡匯率,會(huì)引發(fā)國際炒家的關(guān)注,從而增加國內(nèi)金融市場(chǎng)遭受投機(jī)性炒作的風(fēng)險(xiǎn),如1997年由泰銖引發(fā)的東南亞危機(jī)。

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作者簡(jiǎn)介:左經(jīng)綸,男,(1987.1.12),籍貫:山東濰坊青州,供職單位:西南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院、碩士。