中國(guó)不能荒廢金融海嘯的機(jī)遇（一）

孟凡辰 專欄

為什么此次全球金融危機(jī)最大的受益者目前為止實(shí)際上還是美國(guó)。

次貸危機(jī)所引發(fā)的金融海嘯，隨著美國(guó)政府就發(fā)達(dá)國(guó)家而言頗具代表性的7000億美元救市計(jì)劃在兩院的通過(guò)及逐步落實(shí)，以及中國(guó)政府就新興發(fā)展中國(guó)家而言頗具代表性的4萬(wàn)億啟動(dòng)內(nèi)需的十大投資計(jì)劃的宣布，各國(guó)政府似乎對(duì)其前因后果有了很好的共識(shí)和對(duì)策。但國(guó)內(nèi)外眾多專家、學(xué)者及政府智囊對(duì)金融海嘯的解讀及對(duì)策思路，仍明顯只見樹木、不見森林的缺乏戰(zhàn)略遠(yuǎn)見和全局觀念。

這次源于美國(guó)的全球金融危機(jī)的實(shí)質(zhì)究竟是什么?我想溯本清源，還是美國(guó)房貸領(lǐng)域個(gè)人／家庭信貸過(guò)度的直接惡果；更進(jìn)一步看，美國(guó)長(zhǎng)期、持續(xù)的貿(mào)易、財(cái)政雙赤字及經(jīng)濟(jì)的整體負(fù)債，必然導(dǎo)致其不可持續(xù)的結(jié)局，此次次貸危機(jī)及其后果只是已浮出水面的一個(gè)先兆。

在過(guò)去的近11個(gè)月中，以6千億美元次貸作為導(dǎo)火索、引燃了近6萬(wàn)億美元“大規(guī)模毀滅陸武器”相關(guān)金融行業(yè)衍生品問(wèn)題的爆發(fā)，并最終導(dǎo)致雷曼破產(chǎn)及至今全球賬面上近10萬(wàn)億美元財(cái)富的蒸發(fā)，這場(chǎng)不斷擴(kuò)大的災(zāi)難演進(jìn)的路徑似乎已是眾所周知。

只是所有對(duì)這些細(xì)節(jié)的闡述和把握，往往都忽視甚至掩蓋了三方面本質(zhì)：即這次金融海嘯是美國(guó)個(gè)人和金融機(jī)構(gòu)在全世界過(guò)度舉債、超前收入消費(fèi)后對(duì)其債務(wù)的逃脫；是美國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家金融系統(tǒng)對(duì)其過(guò)剩機(jī)構(gòu)、資源的縮減、自我清理；是全球經(jīng)濟(jì)在生產(chǎn)能力對(duì)應(yīng)發(fā)達(dá)國(guó)家尤其是美國(guó)市場(chǎng)回落的痛苦裁減。

請(qǐng)讓我來(lái)從另一個(gè)角度為大家描述一下這次國(guó)際金融危機(jī)：美國(guó)的近3億人，到2008年10月底約負(fù)有20萬(wàn)億美元左右的政府債務(wù)，美國(guó)私人領(lǐng)域2008年總體負(fù)債高達(dá)其國(guó)內(nèi)生產(chǎn)值的290％；2008年11月10日高盛測(cè)算，全球因信貸危機(jī)造成的損失(各金融機(jī)構(gòu)等)將達(dá)1.4萬(wàn)億美元；而安聯(lián)估計(jì)累計(jì)貸款損失已高達(dá)2萬(wàn)億美元；麥肯錫則認(rèn)為這一數(shù)字應(yīng)該在8千到1.3萬(wàn)億之間。由于我們確實(shí)很難找到比這一系列數(shù)字更好地說(shuō)明全球金融體系因最終債務(wù)人無(wú)力償還所蒙受的貸款損失，所以不妨假定其為中間值1.4萬(wàn)億美元。換句話講，從無(wú)力還債購(gòu)房者個(gè)人貸款損失，到相關(guān)金融衍生品變得毫無(wú)買家一錢不值，美國(guó)已實(shí)質(zhì)性地賴掉了1.4萬(wàn)億美元債務(wù)，即人均4千多美元。

這損失了的貸款所造成的直接后果是什么呢?奧本海默的總裁估計(jì)在美國(guó)約3萬(wàn)億美元的貸款額度對(duì)企業(yè)和消費(fèi)者而言不復(fù)存在；同時(shí)，因?yàn)殂y行和金融機(jī)構(gòu)須將眾多賬外風(fēng)險(xiǎn)放回資產(chǎn)負(fù)債表，所以另有2萬(wàn)億美元貸款額度將被取消。在全球，幾乎所有的金融市場(chǎng)參與者都暫時(shí)因此中斷了規(guī)范、正常和可以預(yù)期的交易；并開始極其謹(jǐn)慎地清算巨額資產(chǎn)損失，研究、優(yōu)化分布其在今后一段時(shí)期的資產(chǎn)及業(yè)務(wù)影響。所有銀行現(xiàn)在所面臨的最大難題是：一流企業(yè)現(xiàn)在謹(jǐn)慎而不會(huì)有短期擴(kuò)張沖動(dòng)，不需要額外貸款和資金；二、三流企業(yè)又是銀行在這困難時(shí)期，最不愿有的貸款風(fēng)險(xiǎn)。

與此形成強(qiáng)烈反差的是，美國(guó)政府預(yù)計(jì)會(huì)在現(xiàn)有近1萬(wàn)億美元財(cái)政缺口的前提下，于2009財(cái)年額外發(fā)行2萬(wàn)億美元債券，以滿足下一年度刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求。與此同時(shí)，美國(guó)還在印鈔機(jī)加班加點(diǎn)大量印發(fā)美元的同時(shí)，成功地讓各國(guó)、各類投資者恐慌性地購(gòu)買利率大幅降低了的美國(guó)國(guó)債(美國(guó)10年期國(guó)債利率近日已觸底2.08％，為美聯(lián)儲(chǔ)自1954年有記載以來(lái)月度最低)，并讓美元短期有效升值，規(guī)避了進(jìn)一步通脹對(duì)其經(jīng)濟(jì)下滑短期的雪上加霜。當(dāng)然，包括鮑爾森在救助方案操作層面上的失策，即允許雷曼倒閉，使純投行在此次金融危機(jī)中遭遇滅頂之災(zāi)；但即便是這一災(zāi)難，本質(zhì)上不過(guò)是金融衍生品交易泛濫導(dǎo)致銀行資源過(guò)剩的一個(gè)必要縮減調(diào)整而已。

美國(guó)近7000億美元救市方案?jìng)鬟f著兩大信息：美國(guó)決不會(huì)放棄這一全球尚有一流競(jìng)爭(zhēng)力、但因美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體負(fù)債過(guò)重而被拖累的金融業(yè)；美國(guó)也決不允許其它國(guó)家、民族競(jìng)爭(zhēng)者去抄底其金融業(yè)最優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

由此可見，此次金融危機(jī)最大的受益者目前為止實(shí)際上還是美國(guó)：全球個(gè)人及金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)因美國(guó)相關(guān)個(gè)人和金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)或相關(guān)債券變得一錢不值而蒙受的損失，本質(zhì)是美國(guó)對(duì)相關(guān)債務(wù)堂而皇之的逃脫；同時(shí)美國(guó)財(cái)富因能源、原材料高價(jià)而向其它國(guó)家的大量轉(zhuǎn)移，因需求和價(jià)格的大幅回落嘎然而止；各個(gè)生產(chǎn)能力過(guò)剩、依賴美國(guó)市場(chǎng)的出口國(guó)，又因市場(chǎng)萎縮、競(jìng)爭(zhēng)加劇不得不降價(jià)以求生存，從而為美國(guó)減少了通脹壓力、增加了財(cái)政、金融政策的空間。

美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克曾在2002年寫道，“反通貨緊縮措施的有效性，可以通過(guò)貨幣和財(cái)政政策的合作予以改進(jìn)”。2008年12月16日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布有史以來(lái)首次將利率裁減至0-0.25％區(qū)域，并鄭重聲明，將適時(shí)增加印發(fā)美鈔，購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債以壓低長(zhǎng)期債券利率，為美國(guó)政府舉債消費(fèi)振興經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造市場(chǎng)條件?？梢詳喽ǎ绹?guó)政府和美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)有和將有的萬(wàn)億美元刺激經(jīng)濟(jì)、反通貨緊縮的共同舉措，將不會(huì)僅限于重振信貸業(yè)務(wù)并促進(jìn)消費(fèi)，而且會(huì)持續(xù)到重新激活通脹。最晚當(dāng)履新的美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬落實(shí)其至少為5千億美元的額外經(jīng)濟(jì)救援方案、美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇之際，美元的貶值和通貨膨脹將會(huì)在美國(guó)甚至全球重顯；美國(guó)政府作為全球的頭號(hào)債主，將不會(huì)允許通貨緊縮持續(xù)放大其20萬(wàn)億美元的債務(wù)。盡管此次金融海嘯并不是宏觀財(cái)政政策出了問(wèn)題，而是金融微觀運(yùn)作上因監(jiān)管不到位、且被美聯(lián)儲(chǔ)低息政策火上澆油而導(dǎo)致，但美國(guó)依然能充分利用現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政治上無(wú)所顧忌地大量印發(fā)美鈔，通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)及各類金融舉措注入美國(guó)和全球金融系統(tǒng)。

美國(guó)政府尤其是美聯(lián)儲(chǔ)正在做的一切究竟意味著什么?總結(jié)起來(lái)說(shuō)就是通過(guò)政府舉債消費(fèi)來(lái)部分彌補(bǔ)私人領(lǐng)域的消費(fèi)大幅回落，盡快讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)尤其是金融系統(tǒng)回歸黃金發(fā)展軌跡：憑一流信用讓全球各國(guó)出錢讓它消費(fèi)，在低附加值、高能耗、對(duì)自然資源投入高強(qiáng)度因而對(duì)美國(guó)未來(lái)無(wú)吸引力領(lǐng)域?yàn)樗a(chǎn)；在這同時(shí)，大幅減少其經(jīng)濟(jì)對(duì)傳統(tǒng)工業(yè)如汽車以及不可再生能源的依賴，將其公共設(shè)施(運(yùn)輸、通信、公共樓宇等)改造升級(jí)為全球領(lǐng)先。美國(guó)政治體系在應(yīng)對(duì)危機(jī)經(jīng)濟(jì)政策方面無(wú)疑是全球最優(yōu)秀、做得最好的；其一流的獲取、保護(hù)本土經(jīng)濟(jì)利益的素質(zhì)，在此次金融海嘯中又得到了充分體現(xiàn)。

好在中國(guó)對(duì)金融業(yè)整體的有效管控以及中國(guó)金融體系衍生產(chǎn)品有限，中國(guó)銀行體系整體沒被美國(guó)逃掉多少債；如果我們相信公布的數(shù)字，中銀、工商銀行、交行、建行、招行和中信銀行6家次級(jí)債共虧損約49億元人民幣，所以就直接影響而言，次貸危機(jī)及相關(guān)金融海嘯危害極為有限；如果考慮到大宗商品含能源等各類需大量進(jìn)口原材料的價(jià)格大幅回落，高能耗、高污染、低附加值因此不可持續(xù)的出口中小企業(yè)倒閉，及美國(guó)政府長(zhǎng)期債券(和美元的近期)大幅升值，若暫不考慮其它海外投資賬面損失，中國(guó)經(jīng)濟(jì)甚至可以說(shuō)是此次金融危機(jī)的直接大贏家。

但很多人肯定沒有這種感覺，原因是什么呢?顯而易見的回答是我們的出口業(yè)遇到了太大問(wèn)題。如果相信我們統(tǒng)計(jì)局的話，美國(guó)進(jìn)口增長(zhǎng)每放慢1個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)出口增長(zhǎng)將下調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)，2008年美國(guó)進(jìn)口可能出現(xiàn)零增長(zhǎng)，中國(guó)出口增長(zhǎng)有可能因此降為18％，2007年這個(gè)數(shù)字為25.5％，2008年前3個(gè)季度，剔除匯率、出口價(jià)格上漲等因素，中國(guó)實(shí)際出口增長(zhǎng)已下滑至個(gè)位數(shù)；貨物和服務(wù)的凈出口對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)較上年同期下降近9個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用同比下降1.2個(gè)百分點(diǎn)。2008年11月，出口與2007年相比出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，降了9％；次貸危機(jī)向中國(guó)借出口傳導(dǎo)的直接后果，是企業(yè)倒閉潮。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2008年上半年，中國(guó)各地已有6.5萬(wàn)家中小企業(yè)倒閉，并因而引起財(cái)政收入與稅收收入增速雙雙下滑。根據(jù)Michael Pettis教授測(cè)算，美國(guó)消費(fèi)降幅如果是GDP5％的話，中國(guó)消費(fèi)要予以相當(dāng)于17％GDP的增加，即提高40％才能讓供應(yīng)、生產(chǎn)能力不縮減。如果相信Pettis計(jì)算的話，中國(guó)必須在未來(lái)兩年大幅減少相對(duì)于國(guó)內(nèi)需求過(guò)剩的生產(chǎn)能力，或至少刺激、增加內(nèi)需40％。

同時(shí)，因面臨投資者大量收回現(xiàn)金、美國(guó)債主逃脫及各類有價(jià)證券等資產(chǎn)嚴(yán)重縮水損失(僅對(duì)沖基金資產(chǎn)預(yù)計(jì)已從2007年初的2萬(wàn)2千億美元，劇降為現(xiàn)有的1萬(wàn)2千億美元)，國(guó)際金融和投資機(jī)構(gòu)也開始將大量投入中國(guó)熱錢變現(xiàn)、注還美元體系，導(dǎo)致中國(guó)股市、房產(chǎn)由此受到了次貸危機(jī)間接影響，僅在2008年第三季度，美洲銀行測(cè)算中國(guó)凈資本流出量為110億美元。自2007年10月以來(lái)，各上市公司利潤(rùn)大幅跳水，尤其是中國(guó)股市市值已縮水70％以上；并因而造成了國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)信心及實(shí)際購(gòu)買力大幅下降，中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體實(shí)實(shí)在在地陷入下滑危機(jī)。

(作者為同濟(jì)大學(xué)博士生導(dǎo)師)